經濟觀察報 記者 張英 周悅在經曆了不到10年的高光時期後，中國創新藥行業已進入大浪淘沙的時刻。
在IPO收緊、一級市場投資趨於保守的背景下，不少陷入資金困局的企業不得不將在研藥物的權益售出，換取現金流。
據經濟觀察報統計，截至8月10日，2024年中國創新藥行業授出權益（license-out）的項目有59個，較去年同比增長47.5%，這些交易項目中有4成處於臨床前或臨床早期。在越到臨床後期越貴的規律下，大量早期項目被交易，一定程度反映了企業已經越來越窘迫。
6月中旬，以一款臨床前藥物打破全球交易紀錄的北京創新藥企明濟生物，本計劃將項目推至臨床1期再賣出，但迫於資金壓力，不得不提前進行交易。
包括license-out在內的商務拓展（BD交易）本是生物醫藥行業正常的合作模式，它可以發揮不同公司各自的優勢，例如善於研發創新的企業將產品權益賣給善於銷售的大型跨國藥企，這在全球都很普遍。
中國當前的BD浪潮帶著不一樣的意味。它變成了一種困窘下的融資方式，而非幫助實現創新藥企自身利益的最大化。
除了授出產品權益外，也有創新藥企選擇直接“賣身”。自2023年底以來，已有4家中國創新藥公司被跨國藥企並購。
這讓市場出現了一種擔憂：好藥苗子被買走了，中國創新藥行業還能做大做強嗎？
中國醫藥創新促進會會長宋瑞霖認為，這樣的擔憂不無道理，但從另一角度看，也證明了中國創新能力在不斷提升，得到了國際的認可。
他表示，當前中國創新藥行業已經到了不得不改革的關口，需要建立一個包容創新、支撐創新的製度環境。尤其是在創新藥的支付製度上，不應再完全延續以仿製藥為基礎建立起來的醫保體係。
困境中的交易
6月中旬，明濟生物將一款臨床前藥物分子的權益授給跨國藥企艾伯維，其將有希望獲得超17.1億美元的潛在總交易額，其中首付款和近期裏程碑付款1.5億美元。
創始人靳照宇形容簽下合同時的心情是“柳暗花明，絕處逢生”。此前數月，公司因賬麵現金流緊張深陷困境。為了控製支出，靳照宇從2023年開始已不從公司領工資、不走財務報銷。公司團建、年會等活動也暫停了。
與行業內大多數企業一樣，靳照宇也找了許多家投資機構融資，大部分機構提出的投資條件是，維持上一輪或大幅低於上一輪的估值。
明濟生物的A輪融資是在2018年完成的，由禮來亞洲基金獨家投資了1億元人民幣。2021年的B輪融資由中金資本旗下中金啟德基金領投，禮來亞洲基金、國藥資本、德屹資本及和玉資本等機構跟投，融資額為3億元人民幣。
2018年到2021年，正是中國創新藥企高歌猛進的時期。中國創新藥申報與獲批速度前所未有，海內外資本大量湧入創新藥市場，港股18A與科創板第五套標準為未盈利、需要燒錢的生物醫藥企業鋪平了路，共有75家企業在這4年間成功上市，融資總金額達到257.5億美元。
然而在2022年後，資本市場逐步趨冷。2022年、2023年，在港股18A上市的企業募資額相比2021年跌去了90%，且多家企業上市後破發。二級市場的降溫聯動一級市場冷了下來。
在B輪融資後，明濟生物將一條消化道腫瘤管線推進到臨床三期階段，研發進度處於國內同靶點前三，1/2期數據顯示這款藥物具有成為Best-in-class的可能。另外，明濟生物還有一款進入臨床1期的雙抗產品、兩款臨床前First-in-class（首創新藥）的ADC（抗體偶聯藥物）產品。有了這些成果，靳照宇認為，公司估值還與2021年持平是不合理的。
在投資機構看來，明濟生物核心在研藥物針對的胃癌屬於國內大瘤種，海外患病人群規模並不大，在國內市場醫保談判、集采背景下，想象空間有限。並且，其針對的靶點Claudin18.2屬於明星靶點，競爭激烈，投資機構擔心該靶點未來會出現與PD-1類似的“內卷”，國內很多機構曾在PD-1“內卷”中吃過虧。
靳照宇試圖說服投資機構：Claudin18.2與PD-1不同，Claudin18.2的成藥性更難，不同技術平台做出的產品在藥效和安全性上有本質區別，而其在研產品的1/2期數據足夠驚豔；盡管領跑者日本藥企安斯泰來的產品即將上市，但由於成本高昂（該管線是花12.8億歐元收購而來），國內大部分患者可能難以承受它定出的藥價，而明濟生物未來的定價可以做到讓絕大多數患者用得起。
這些價值點曾在2021年廣受投資機構青睞，但到了2023年，已經沒有機構再為他的這些判斷買單，他嚐試尋求銀行貸款的支持。他發現，對生物醫藥初創企業，大部分銀行拒絕貸款，即便部分銀行（如興業銀行和寧波銀行）對科技型生物醫藥企業設有專項貸款，金額基本在千萬元級別。
在所有融資渠道不暢通的情況下，BD是靳照宇能想到的最好的救急渠道。
靳照宇背水一戰，進入跨國企業正在火熱布局的自身免疫性疾病賽道，期望通過license-out的方式獲得現金流。他是幸運的，在即將花完賬麵現金之前，其自免藥物分子成功被看中。
靳照宇原打算把這款藥物分子推到臨床1期後再賣出，因為在BD交易中，臨床數據十分值錢，但由於現金流過於緊張，隻能盡快賣出。他認為，如果能推到臨床1期，交易金額會翻數倍。
不過，與很多成功BD的同行相比，靳照宇認為，明濟生物是幸運的，賣出的是一款隻花了不到一年時間、投入不超2000萬元的臨床前藥物分子，公司長期投入的核心管線沒有被賣出。
這並不容易複製，需要天時地利人和，“實力我們是有的，但也有運氣的成分，正好我們的技術平台那個點成熟了，可以針對初代產品的缺陷進行改進。有些同行其實也很好，但可能沒踩到點，沒有投資人雪中送炭，在機會到來前因為現金流枯竭提前倒閉了”。
在這款臨床前藥物分子的交易對象上，靳照宇沒有考慮過國內大型藥企。他認為，如果用這款在研藥物在國內資本市場融資，融到錢的可能性很低。一方麵國內企業資金實力相對有限，難以給出理想的價格。另一方麵，在對炎症性疾病及相關創新產品的理解上，跨國企業有更多積累和優勢。
在他看來，當前創新藥行業的BD交易與改革開放初期的“來料加工”相似，大頭利潤還是在跨國企業手中。
在他規劃的公司發展藍圖裏，明濟生物未來是一家能夠踏踏實實推出好藥上市銷售的公司，能夠獲得長期持續的高質量回報。
BD俱樂部
類似於明濟生物這樣的交易還有很多。
醫藥魔方數據顯示，自2023年下半年開始，中國創新藥企業賣出藥物權益的首付款總額已經超過了IPO募資總額，成為中國創新藥企主要的資金渠道。今年以來，這一趨勢持續，交易項目數量及交易金額大幅增加。
2024年1—8月，license-out項目已披露的首付款金額接近15億美元，同比增長35%，潛在總金額為228億美元，同比增長88%。
據經濟觀察報梳理，2023年至今出售管線的賣家中初創公司有28家，占比超過4成，其中處於A輪及B輪的公司近20家。這些初創公司絕大部分成立於2020年，其上一輪融資基本集中在2022年左右，但是融資金額較低，甚至低於license-out項目所得首付款。當風口消失、寒冬降臨，它們的危機感也在加劇，因此選擇將自己的早期項目權益賣掉。
港股18A/C企業也有10家選擇出售管線，其中康諾亞（2162.HK）、瑞科生物（2179.HK）等5家企業2023年底的賬麵現金低於10億元。如果這些公司的研發投入保持2023年的水平不變，絕大部分企業難以撐過兩年。
在BD熱潮下，很多人變得特別忙碌，戴有文就是其中之一。找他的創新藥企越來越多，絕大多數是委托他尋找license-out的機會。
戴有文是美柏必締的創始人，2023年底，在中國創新藥行業BD交易火熱的時節，他將跨境BD交易投行業務從原公司剝離出來獨立運營。創立8個月以來，他的團隊已接手了10多家公司20多個項目。
在依托機構成立的BD俱樂部裏，有超3500人在此活躍。俱樂部成員有多家跨國企業的BD負責人，不過更多的是中國創新藥企的BD、董秘、CEO等。除了日常交流外，俱樂部還開設了BD研修班、企業參訪沙龍、BD社交酒會等。
戴有文自2017年起就進入創新藥行業，起初其公司主要幫助生物醫藥園區引進海歸人才。他記得，那時許多海歸都會暢談要做一家怎樣偉大的企業，要組建一支幾百人的銷售團隊，但現在他很少聽到這樣的聲音了。在他的BD俱樂部裏，大家不會談使命願景，往往是直奔主題——管線想賣多少錢、能不能合作，商業結果導向非常明確。
在這些交談中，他發現，相比於交易總額，大部分企業更在意的是首付款，因為急需用錢。
在這個浪潮裏，有許多創新藥老板還沒來得及搞懂什麽是BD。他們常常告訴戴有文“賣向全球”，似乎去任何一個國家都可以，實際上每款產品因其特性不同決定了它的買方可能隻能是特定區域、特定公司。
也有企業提出意向買方，例如對標某跨國藥企一款藥物的企業指定戴有文聯係對方。但在戴有文看來，這種思路不一定是最優選，“這家跨國藥企一般不會認為這個產品有絕對的臨床差異化優勢，或許還會想為什麽要讓競品來替代我，而且了解競品信息也有利於其優化策略保護市場份額、阻礙競品上市”。
一般接觸10家創新藥企，戴有文隻會挑出1家進行合作。一方麵，他知道真正能夠被跨國企業認可的項目是少數；另一方麵，很多企業對成交價抱著很高的期望，這些企業打頭的第一句話往往是“某某企業賣了XX錢，我的產品也要賣那麽多”。
賣完藥賣自己
部分企業在等待BD的過程中，走向了並購。戴有文說：“一家公司董事長去年跟我說想做BD，問我能不能免費先做，成功後付費，我說不太行。前兩天他跟我講，公司開了董事會，投資人希望把整個公司賣掉，問我能不能接受並購需求。”
有人將2024年視為中國創新藥行業的並購元年。
2023年底，亙喜生物以12億美元賣身阿斯利康，成為首家被跨國藥企並購的中國生物科技企業後。2024年以來信瑞諾醫藥、葆元醫藥、普方生物3家中國創新藥企被並購。其中，信瑞諾醫藥賣出了35億美元的最高價。
對於有並購需求的創新藥公司，投資機構東方高聖創始人陳明鍵接觸了很多。他認為，火熱的BD交易隻是權宜之計，最終很多企業都會走向並購。“活下來有很多方式，賣管線無非是把家裏東西拿出去當了，過兩天吃完了家裏還有幾樣東西可以值得當呢？不是根本出路”。
7月，他在蘇州與多家港股18A公司創始人進行了交流，他發現許多人的心態發生了明顯變化。他還記得，幾年前一家公司CEO告訴他，未來要將公司做成世界500強。這位CEO原是美國食品藥品監督管理局的官員，回國後在多家大型生物醫藥公司做過高管，此後自主創業，做出了全球第一款皮下注射Pd-L1。
這家公司的市值一度達到300億港元，現在已跌至10億港元。如今這位CEO告訴陳明鍵，雖然不能“躺平”但要“蹲下來”，放棄許多管線，改做一些有潛力的前期研究。
陳明鍵稱，現在的企業很少會排斥他提出的並購意向。同時，在他將多條並購交流視頻放上網後，有A股上市公司董事長主動給他打電話表達並購的意願。
“雖然目前還沒有重磅的本土企業並購創新藥企交易出現，但未來一定會出現，因為對於華潤醫藥、上海醫藥等巨頭而言，創新轉型是他們的戰略方向。”陳明鍵判斷，今年下半年創新藥行業會有多個並購交易出現，很多已經在醞釀中，隻是因為尚在水麵下，大家不了解。
還會持續
“現在BD交易相對集中的原因是，它成為了一種融資方式。”宋瑞霖對經濟觀察報表示，很多公司砍掉管線，把某些管線的市場開發權、商業化利益交易出去，其實是在不得已情況下的一種融資手段，當然不屬於將自身利益最大化的常規BD模式。
一位醫藥資深分析師在接受經濟觀察報采訪時分析：一方麵，IPO通道並未放寬，現在即使是基本麵不錯的公司在申請A股科創板上市時也會被審多次；另一方麵，在美元加息潮下，當無風險收益率達到四五個點時，很少人會願意投資股權。他認為，在這樣的環境下，BD是一件創新藥企不得不做的事，因為這幾乎是唯一的來錢方案。
近一年來，專注於醫藥行業的高特佳投資集團副總經理王海蛟，也在幫助所投企業尋找優秀的BD人才和相關BD機會。從他的視角看，A股收緊未盈利生物醫藥企業IPO通道，企業無法通過上市獲得融資，也聯動了一級市場投資人在缺乏退出通道的情況下不敢再投。“任何資金都是有退出期限的，即使有意願做耐心資本，也需要遵守基金設立時約定的投資周期”。
他強調，要解決當前的難題，首先應該保持IPO通道的暢通。“隻要能IPO，就算破發，投資人也是認可的，因為破發隻能說明標的不夠好，下次可以再選優質的”。
上述醫藥分析師認為，當前這種被產業方買走權益或者並購的方式不見得是一件壞事，一定程度上也是一個行業出清的機會。“產業資本是更加懂行的”。
創新藥企與跨國企業合作是中國創新藥的一次出海機會，被跨國企業買走權益的創新藥也有機走向全球市場。這意味著同一款創新藥在本土資本和外資手中，產生的價值可能差別巨大。
宋瑞霖說，部分項目能夠被跨國企業買下卻無法得到國內資本青睞，與本土市場塑造的資本偏好有關。
他表示，資本市場需要的不僅是產品本身的創新價值，還需要其未來的盈利能力，資本關心什麽樣的產品能夠有回報。“你看中國企業中真正能夠掙大錢的，難道都是創新企業嗎？什麽樣的市場決定了什麽樣的企業能生存”。
宋瑞霖認為，當前中國創新藥相關的產業製度已經到了必須改革的節點。
他說，應該讓真正有臨床價值的產品更好地應用到患者身上，同時又能讓他們得到合理的回報，如果創新得不到回報，就沒有人做創新。當下急需建立一個完善的市場環境，能夠承載創新藥品，展現它們的價值。“中國的醫保體係是以仿製藥為基礎建立起來的，當前應該針對仿製藥和創新藥建立不同的醫保報銷體係。中國創新藥現在麵臨的支付困境，是因為中國缺少商業保險，所以我們整個保險製度要進行大的改革，上海已經明確提出壯大商業保險。因為單靠基本醫保是支撐不起創新藥的。”他建議，醫保應該量力而行，在支持創新上給商業保險留下通道。在這個通道中，創新藥不再以現在的固定比例支付。
宋瑞霖認為，用動態的報銷比例來取代現在固定的報銷比例，給患者、慈善組織、企業讓利，給商業保險留出更多的空間，才能夠真正建立一個成熟的創新藥市場。
7月發布的《中共中央關於進一步全麵深化改革、推進中國式現代化的決定》提出，深化醫藥衛生體製改革，包括促進醫療、醫保、醫藥協同發展和治理，健全支持創新藥和醫療器械發展機製。宋瑞霖說，落實三中全會決議精神的第一步應該是：所有部門都拿一把尺子衡量醫保、醫藥、醫療這三者的聯動還能做哪些工作，對創新是不是采取了更加友好和包容的政策。
對於當前中國創新藥企賣出藥物權益、甚至直接“賣身”的熱潮，多位業內人士認為，未來一兩年還會持續。
