中芯國際躍升世界第二，如何繼續突圍？

中芯國際，坐上世界第二的位置了！

2024年第一季度中芯國際財務數據公布，本季度實現營收 17.5 億美元（約合人民幣126.44億元）相較去年同期 14.62 億美元，同比增長 19.7%，較去年第四季度，環比增長 4.3%。經過一年多的“U”型增長，中興國際終於走出了低穀，重回了營收的平穩增速。

更加驚喜的是，這是中芯國際的季度營收第一次超過了聯電和格芯兩家芯片大廠，這兩者本季度營收分別是17.1 億美元和 15.49 億美元。換言之，中芯國際坐上了全球第二大晶圓代工廠的位置，當然跟第一還是有巨大差距，台積電本季度營收約為182.62億美元。

營收超預期，還成了全球第二，中芯國際股價也跟著水漲船高。

不過，中芯國際想要繼續高歌猛進，還有一些問題需要解決。

之前增速迅猛的時候擴產的產能成了現在高壓的存貨，影響著其流動性、現金壓力和盈利能力，此次中芯國際也出現了增收不增利的現象。

走出低穀的中芯國際，下一步要怎麽辦？

好轉了，但沒完全好轉

中芯國際，從低穀期走出來了。

2024年第一季度，中芯國際實現營收17.5億美元，環比增長4.3%。從2021年第一季度環比增速的趨勢就可以看出，在經曆了2022年一整年的低穀期，和2023年的複蘇期後，中芯國際基本回到了穩步增長的狀態。

不過仔細扒扒這個營收，中芯國際還是不能高興的太早。

本季度晶圓出貨量是179萬片，較上個季度有環比7%的提升，出貨量的提升是好事，原因大概率是公司下遊的某些遙遙領先的客戶產品出貨量有所提升，就拉升了對晶圓的需求。

不過，如果用營收除以出貨量就可以得出本季度的單片收入大概是975美元/片，而這個數字在上個季度大概是1002美元/片（一片晶圓大概能切出500到700片手機SoC級別的芯片），也就是說，需求回暖了，但是價格沒有。

售價環比下滑自然也會影響毛利率的表現，本季度中芯國際毛利率13.7%比上季度的16.4%就環比下降了2.7個百分點。毛利率表現雖然超過預期，但仍在環比下滑。

另一個問題是，由於前幾年增速快的時候，安排了擴張，導致需求疲軟的時候，中芯國際存貨高位的問題沒有解決。

這個季度中芯國際存貨幾乎是營收的1.6倍，而且從近幾年的走勢圖可以看出，從去年開始幾乎每個季度中芯國際的存貨都是營收的1.5倍以上。

如果算一下這個季度的存貨周轉率，是0.55次，也就是說中芯國際想要賣出現在手裏的貨就需要幾乎兩個季度。問題是企業是運轉的，不會等到手裏的存貨全部賣完再繼續生產，如果市場需求不出現明顯提升，那麽下個季度還會堆積更多的存貨，周而複始，就形成了存貨高壓。

千萬別小看存貨高壓，這可能帶來一係列的問題。

一個企業著急清庫存，自然會幹兩件事，一個是降價，另一個就是會給客戶更多話語權，比如客戶賒賬的比例可以增加、回款的時間可以放緩等等。

前者，影響盈利能力，上述我們分析到單片營收的下滑以及毛利率的下滑有可能就是存貨高壓的一個副作用；後者則會影響企業對下遊的話語權。

好在從應收賬款的情況來看，中芯國際對下遊的話語權實際上並沒有受到什麽影響。

相反，中芯國際的應收賬款占總營收比例實際上是有下降趨勢的。如果和隔壁台積電比比，這個季度台積電應收賬款周轉是2.93次，中芯國際則是3.56次。

不管和自己比還是和同行比，中芯國際下遊的話語權表現都良好。這很好地彰顯了中芯國際行業龍頭的地位。

不過高庫存還有一個隱秘的影響，就是對資產的影響。

庫存是計在流動資產裏的，問題芯片是一種技術快速迭代的產品，但是隨著庫存時間越長、技術更新迭代，這批庫存就會減值，就有可能會憋爛在手裏了。

這個季度中芯國際流動資產負債比是1.63，作為參考台積電是2.39，也就是說中芯國際手頭的錢和馬上能換成錢的東西，是它負債的1.63倍，而台積電是2.39倍。這個數值本身就不算可以高枕無憂，而存貨又占了流動資產的21%，對比一下台積電存貨占流動資產的比例隻有10.9%。換句話說，如果中芯國際的存貨不能快速變現，現金方麵就會有壓力。

這點可以從現金流的表現上看出來，本季度中芯國際經營活動產生的現金流占總營收大概是28.3%，對比來看，台積電是73.6%。

高庫存之外，中芯國際這個季度還麵臨一個問題，增收不增利。

本季度中芯國際歸屬於上市公司股東的淨利潤5.09億元，同比下滑68.9%。環比下滑約60%。拆解中芯國際利潤的組成部分就會發現，除了毛利潤的下滑之外，攤銷也是稀釋其利潤的一大原因。

作為重資產經營（設備、廠房）的晶圓廠，中芯國際的攤銷費用是非常可觀的。

上個季度，中芯國際披露了折舊及攤銷費用是6.02億美元（約合人民幣43.5億元）這個季度中興國際並沒有單獨披露折舊及攤銷的費用，不過披露了折舊攤銷以及息稅之前的利潤是62.95億元，而所得稅的費用是0.77億元，可以粗估本季度的折舊攤銷就在62億元左右，增幅很大。

而從三大經營費用（銷售、管理、研發）數據對比來看，本季度三大費用為21.64億元人民幣，相比去年的18.2億元人民幣、上季度的31億元人民幣基本就是持平微降的狀態，盈利的困難也是會影響中芯國際在研發上的持續投入的。

縱觀本季度中芯國際整體的財務情況，穩定的營收增速可喜可賀，但是高位的存貨、降低的毛利以及被稀釋的淨利潤，仍是未來的挑戰。

中芯國際好轉了，但還不能鬆一口氣。

擴產與擴張

上個季度，中芯國際表示公司計劃在2024年繼續推進近幾年來已宣布的12英寸工廠和產能建設計劃，預計資本開支與上一年相比大致持平。

從這個季度的資本支出水平來看，擴產的腳步似乎沒有停下——本季度中芯國際資本支出158.73億元人民幣，和上季度持平，是去年同期的1.83倍。

對於資本支出的去向，中芯國際曾在去年的年報中寫過“報告期內的資本開支主要用於產能擴充。 ”並且近兩年中芯國際的研發投入都采用了費用化而非資本化的計提手段，如果說這個季度和去年底的情況沒太大變化，那麽這個季度增加的資本支出也可以合理推測是一部分用在擴產了。

要知道，在去年作出擴產的決定屬於是逆市而行了。

2023年中芯國際的營收收入452.5億元人民幣，是自2020年以後首次年營收出現同比負增長。

所以，為什麽麵臨營收的下滑，中芯國際仍要擴產呢？

原因可以從其2023年年報中解釋一二。

年報中表示“從地域上看，近年來半導體的地域化發展趨勢逐年明顯。半導體行業本土化發展的動力主要來自本土市場需求的規模化及本土經濟發展的韌性。從中國大陸的產業情況看，作為全球最大的半導體消費市場之一，現階段我國集成電路產業仍一定程度地依賴進口。國內現有集成電路產業規模,包括晶圓代工產能規模、工藝技術能力,與實際市場需求仍不匹配。隨著新一輪科技創新的推動，國內產業鏈具備較大的成長空間。”

說成大白話就是，中國的半導體需求是很大的，不過現在很大一部分都是外國進口，而以後這一塊都是要國產化自主化的，所以總結來說四個大字“未來可期”。

這當然符合國家的發展戰略，那麽，在接下來一段時間，如何抓住這個未來呢？

兩點來看看，先看宏觀。

從晶圓產業的下遊需求來看，最典型的就是消費電子，也就是我們經常用到的智能手機、智能家居、PC等等，消費電子從2023年下半年起確實有逐漸複蘇的跡象。

去年雙十一，手機數碼、電腦這些消費電子全網的銷售額有1946億元，是雙十一TOP10產品中第二和第六大類目。IDC數據也統計，10月23日—11月3日期間，整體PC市場銷量同比上升1.4%。

本季度的營收分布也可以看出，下遊需求裏，智能手機業務占比31.2%，持續回升，已經是這個季度公司收入增長的主力軍；但是電腦及平板業務占比為17.5%，工業與汽車業務占比較低為7.2%，兩項業務都有不同程度的下滑。

去年下半年開始，智能手機出貨量的增加，華為、VIVO等手機品牌陸續新品的推出都一定程度減緩了手機出貨量下滑的趨勢。而且去年開始在各種All-in AI的趨勢下，各種“大模型”為噱頭的智能硬件又可以給消費電子添一把火。

再看微觀，本季度中芯國際產能利用率達到了80.8%，自從營收呈現頹勢後中芯國際產能利用率一直處於低位，本季度營收增速上漲之後產能利用率也跟著上漲，但是還沒有恢複到貼近滿載的水平。

這個時候持續的擴產，會有兩個影響。

最明顯的就是會拉低產能利用率，還有一個問題就是可別忘了中芯國際的存貨壓力已經相當大了，再飆產能，問題就會疊加。

似乎，中芯國際的擴產更多的還是一種長期的戰略選擇，而短期內的增長空間並不十分明顯。

因此，就算未來大有可期，現階段的擴產也是要頂住財務壓力的。所以中芯國際想了一招，用投資的獲利去填經營資產的支出。

比如，3月26日，中芯國際就發了公告稱自己把持有的長電科技所有股份都賣了，2.28億流通股，以每股29元的價格成交，那麽一把差不多就套現了超過65億元。

整個2023年，中芯國際投資部門還收獲了不少IPO，裕太微、芯動聯科、天承科技、南芯科技等13家已投企業成功登陸資本市場，（經濟觀察報）中芯國際作為早期投資者自然也會從中受益。

芯片半導體行業研究員孔欣（化名）就表示，中芯國際對產業鏈的投資一方麵就是把更多地上下遊產業變成“隊友”，另一方麵就是在擴張投入麵臨財務壓力的時候就通過對資產的輾轉騰挪來自己給自己“輸血”。

AI的風幾時吹過

中芯國際押注的未來到底幾時才來？

2024年的晶圓市場，有兩大下拉動增長的主力軍——AI和自動駕駛，台積電在這兩個賽道上已經是吃得滿嘴流油，不過想吃下這兩塊蛋糕，門檻都不低。

AI行業帶來的是對先進封裝的需求。

所謂先進封裝，就是將一種或多種不同功能的die（裸片，由晶圓按照版圖切割而成），以拆分組裝或是堆疊的方式，實現多顆芯片集成的效果。（虎嗅）

為什麽AI芯片需要先進封裝？因為AI計算是典型的大規模並行計算，單個算法的複雜度並不大，但需要計算的次數特別特別多，這就意味著需要極其頻繁地讀寫內存，而先進封裝能提升產品的內存和數據傳輸的速率，換句話說就是更大容量、更快處理速度，才跟得上更高要求。

生成式AI火了之後，先進封裝的需求也跟著提升了。台積電就曾在去年的股東大會上說過很多ChatGPT相關半導體產品的訂單都需要先進封裝，所以需求是遠大於產能的。

不同封裝技術所能帶來的收入可謂天差地別，比如台積電2012年就推出了CoWos（Chip On Wafer On Substrate）工藝，不過采用這個工藝晶圓成本要有4000-6000美元，而另外一個先進封裝工藝InFo成本僅為400美元，所以得工藝者就離“得天下”進了一步。

另一個問題就是競爭，先進封裝是未來趨勢並不是什麽秘密，包括三星、英特爾在內的代工廠商，以及日月光等封測廠商在先進封裝技術上都早有布局。三星推出 I-Cube、X-Cube等工藝；英特爾3D封裝技術Foveros的芯片將在英特爾最新完成升級的美國新墨西哥州Fab 9芯片工廠投產。（觀察者網）

對比之下，中芯國際隊先進封裝的布局不算超前。實際上這次被中芯國際賣出的長電科技就曾布局先進封裝技術，中芯國際也和其成立過合資公司，不過隨著長電科技的轉手，中芯國際如何進一步跨界布局，也是個有待進一步觀察的問題。

去年很多手機廠商喊出“All-in AI”，然後各種“大模型智能手機”“AI手機”就開始上新，AI芯片作為AI智能手機和其他硬件最重要的組成部分也會影響硬件的表現，所以AI帶給芯片行業的紅利到底能到多大、能持續多久，也取決於蘋果華為等頭部廠商能否拿出殺手級的AI應用。

另一個被看作新需求主力軍的就是新能源車中的“三電係統”以及自動駕駛所帶來的機會。

新能源車中的“三電係統”需要的是功率芯片，所以這個需求帶來的增長點主要在功率半導體領域。

不過近年來整個功率半導體的增量幾乎都來自於新能源車，光伏、電力行業的需求增量已經明顯放緩，所以所有的廠商都在衝著新能源車廠使勁，再加上很多功率半導體產能已經超過市場需求，卷來卷去，最後就是價格戰。

最下遊市場打起價格戰，芯片廠賺不到錢，要不就是減產要不就是也要壓縮采買的費用，不管哪一種，都會影響到上遊的晶圓產業。

至於自動駕駛的需求，更卷。

一方麵是技術卷，台積電就曾經表示給特斯拉生產係統級晶圓（SoW）方麵實現了世界首創。特斯拉的Dojo 晶圓係統處理器是5×5 的處理器芯片陣列，這些芯片放置在一個晶圓載體上，並使用台積電的集成扇出 (InFO) 技術進行互連，以實現晶圓級互連（InFO_SoW）（智能超參數），這樣特斯拉Dojo 的 25 個芯片可以像一個大芯片一樣運行，如何保持這些晶圓處理器的統一性就考驗了晶圓廠的技術。

除了技術之外，現在國內的自動駕駛還有一個問題就是，不賺錢。

大部分車廠的自動駕駛都以更高級SKU選購的方式“送”給車主，而不是像特斯拉那樣單獨售賣，並且準備用軟件大賺特賺，所以車廠就不會在這方麵的采購上極大投入。不過這塊隨著FSD入華和國內各大車企的技術升級，是否會迎來政策上的更加開放，是一個潛在的利好。

說來說去，AI也好、新能源車和自動駕駛也好，蛋糕是有的，但什麽時候能吃到，誰能吃到，還是一個未知數。

芯片製造是世界上最卷的行業，沒有之一。中芯國際以前說過企業正處於“U”型增長之中，這個低穀期過去了，緊接著的問題就是，如何卷贏所有的對手。