市值縮水超6000億，金龍魚低價模式失效？

如何讓低價成為“護城河”？

金龍魚給出了答案。

作為國內糧油巨頭之一，金龍魚的業務有一個顯著的特征，那就是低毛利。

例如，2022年營收高達的1571億的廚房食品業務，利潤卻隻有104.9億，毛利率為6.68%；而另一項主營業務“飼料原料及油脂科技”就更低了，雖然營收達到986.1億，但利潤更是隻有37.54億，毛利率僅為3.81%。

雖然毛利率不高，但這種模式也為金龍魚構築起了強大的護城河。

根據媒體報道，金龍魚對外不止一次提到低毛利帶來的優勢：“量大利薄的生意，會是一個較高的競爭壁壘，可以減少其他潛在競爭者，進入行業的機會”。財報顯示，2017—2019年金龍魚的小包裝食用油市占率分別為39.5%、39.8%、38.4%，市場份額穩定。

不過市場份額穩定的另一麵，金龍魚同樣缺少成長性，拉長周期來看，近幾年金龍魚的業績都是增收不增利，從最新的財報來看，金龍魚2023年甚至還出現了營收淨利潤雙降的情況——營收下滑2.3%，淨利潤下滑5.4%。當下，隨著糧油市場競爭的加劇，糧油巨頭金龍魚也受到了巨大的衝擊。

“低價”護城河

據財報數據顯示，金龍魚主營業務分為廚房食品和飼料原料及油脂科技。

以2022年為例，廚房食品占總營收的比例為61.03%，其中食用油又占該細分領域的七成以上，相當於食用油占公司營收的半壁江山；飼料原料及油脂科技占總營收比例為38.3%，還有0.68%的營收來自其他業務。

僅從營收來看，金龍魚絕對稱得上是巨頭。還是以2022年為例，其當年的營收高達2574.85億，同期貴州茅台的營收為1276億，貴州茅台的體量隻有金龍魚的一半。不過，再看淨利潤，那就是另一番景象了，2022年金龍魚的淨利潤為30.11億，同期貴州茅台的淨利潤高達627.2億，雖然貴州茅台的營收僅為金龍魚的一半，但淨利潤卻是其20倍。

剛剛上市時，金龍魚憑借著亮眼的股價表現被投資者稱為“油茅”，但很顯然——金龍魚的模式遠沒有貴州茅台優秀。

實際上，金龍魚的生意並不好做，不少媒體用“吃幹榨淨”來形容金龍魚的業務。在金龍魚食用油的生產過程中，2成產物為毛油，加工後成為食用油，剩餘8成為豆粕，作為飼料使用。可以看到，農副產品幾乎是100%利用，實實在在的“吃幹榨淨”。

除了“吃幹榨淨”之外，金龍魚的業務還會受到大豆價格的影響，沒有太多的“自主權”。根據數據顯示，金龍魚糧油成本中直接材料占比高達88%，大豆的價格會直接影響金龍魚的利潤；值得一提的是，我國的大豆高度依賴進口，2019年我國大豆消費1.07億噸，進口大豆8851萬噸，占比超過82%，這使得大豆價格飄忽不定，金龍魚的業績也是時好時壞。

綜合以上分析不難看出，金龍魚的業務有兩大弊端——微利，受原材料價格製約，而這也使得金龍魚隻能憑借規模取勝。

根據財報顯示，在2018年時，金龍魚的固定資產合計為198.97億，在建工程合計為24.4億，兩項合計為223.37億；而到了2023年三季度，金龍魚的固定資產合計為376.71億，在建工程合計為120.24億，兩項合計為496.95億。

或許正如金龍魚所說“量大利薄的生意，會是一個較高的競爭壁壘，可以減少其他潛在競爭者，進入行業的機會”。不過，2023年金龍魚出現了首次營收、淨利潤雙降的情況，低價和規模化構築起來的護城河，或許並沒有金龍魚想象那麽深厚。

多元化難成“解藥”

2023年，金龍魚實現營收為2515億，同比下滑2.3%，這是其上市以來首次出現營收下滑的情況。

此前兩年，金龍魚雖然淨利潤不斷走低，不過營收依舊能保持穩定增長，這也符合金龍魚自己說的“量大利薄的生意”。但是，如今營收也開始下滑，對於金龍魚而言顯然不是一個好的信號——這意味著“量大利薄的生意”，也開始遭遇瓶頸了。

對於營收下滑的原因，金龍魚給出的解釋是“雖然國內經濟逐步恢複，產品銷量有所增長，但主要產品價格隨大豆、大豆油及棕櫚油等原材料價格的下跌有所回落，在銷量增速無法追上價格下落的速度後，營收便出現下滑。”

不可否認，原材料價格下跌對於金龍魚的營收確實有一定的影響，但很顯然，原材料價格下跌並非決定性因素。

對於金龍魚而言，營收增長停滯其實是受到了大環境的影響，畢竟近幾年來食用油行業已經不再增長——據前瞻數據研究院數據，2016—2020年，食用油消費量分別為3377萬噸、3440噸、3338噸、3289噸，消費量基本在3400噸上下浮動。

在披露業績的同時，金龍魚還發布了一條暫停旗下五個項目建設的公告，暫停項目包括100噸/日濃香小榨、30萬噸/年的大豆壓榨及浸出項目等，未動工的分項目，或許是金龍魚自己也發覺，目前食用油行業已經不需要如此大的產能了。

隨著主營業務難以繼續擴張，和眾多食品飲料企業一樣，多元化也成了金龍魚新的目標。根據媒體統計，近幾年金龍魚大舉切入調味品行業，像醬油、醋、料酒等方向都有涉獵，例如醬油，金龍魚在2015年就引入了高端醬油品牌“丸莊”，想要從海天味業的手裏分一杯羹，不過從財報來看，金龍魚的多元化轉型並不成功——2022年其他業務的營收占比隻有0.68%。

作為食用油巨頭，金龍魚擁有渠道上的優勢，開拓調味品業務看似難度不大，但國內調味品市場競爭同樣激烈，頭部品牌如海天、千禾、廚邦等品牌已經占據了消費者的心智，金龍魚想要成功開拓出調味品業務的難度很大。截至去年三季度，金龍魚的銷售費用累計為45.62億，是幾項費用中支出最高的，如果想要開拓新產品，金龍魚在銷售費用上的支出還會加大。

截至2024年3月1日收盤，金龍魚股價報收32.13元/股，和曾經的最高點145.35元/股相比已經“膝斬”，市值更是蒸發超過了6000億，相較於此前的市盈率，金龍魚陷越跌越“貴”的尷尬境地。