歐洲央行再加息，緊縮之路何時到頭？

作 者丨吳斌

編 輯丨張銘心 , 張星

圖 源丨視覺中國

美聯儲宣布暫停加息後，" 後進生 " 歐洲央行仍在 " 補作業 "。

當地時間 6 月 15 日，歐洲央行宣布再度加息 25 個基點，主要再融資利率、邊際借貸利率和存款機製利率將分別提高至 4.00%、4.25% 和 3.50%，存款利率創下 2001 年以來的最高水平。

在此次會議上，歐洲央行官員還確認，將從下個月起停止 3.2 萬億歐元資產購買計劃（APP）項下的再投資，5 月會議上歐洲央行曾對這項緊縮措施進行了預告。而對於疫情期間的大流行緊急購買計劃（PEPP），歐洲央行打算至少在 2024 年底之前維持到期本金的再投資。未來退出這項計劃時，將妥善管理，避免幹擾貨幣政策立場。

中國銀行研究院高級研究員王有鑫對 21 世紀經濟報道記者分析稱，歐洲央行繼續加息符合市場預期，從通脹壓力看，目前歐元區調和 CPI 同比增速依然超過 6%，核心 CPI 超過 5%，均處於較高位置，歐洲央行需要持續加息以進一步抑製通脹。對比來看，美聯儲麵臨的情況有些不同，由於加息進程啟動較早，加上高基數效應，美國 5 月 CPI 同比增速已經快速回落至 4%，預計下個月將回歸 "3 字頭 "，壓力有所緩解，因而美聯儲在本月暫停加息。

對於未來的貨幣政策，歐洲央行表示，頑固的高通脹幾乎保證了下個月會有另一次加息，而且之後可能還會采取行動。歐洲央行在聲明中強調，管理委員會未來的決定將確保歐洲央行的關鍵利率達到足夠限製性的水平，以實現通脹及時回歸 2% 的中期目標，並將在必要時保持在這一水平。

從種種跡象來看，歐洲央行暫時沒有停下加息腳步的打算，其未來緊縮之路何時走到盡頭？

圖 / 21 世紀經濟報道

" 後進生 " 歐洲央行 " 壓力山大 "

當地時間 6 月 14 日，美聯儲結束為期兩天的貨幣政策會議，宣布維持 5% 至 5.25% 的聯邦基金利率目標區間不變。美聯儲決定暫時按兵不動，但 " 後進生 " 歐洲央行麵臨的壓力比美聯儲更大。

去年年初，歐洲央行嚴重誤判價格上漲的頑固性，隨後連續八次加息，累計加息幅度達到 400 個基點，但仍落後於美聯儲 500 個基點的加息。

目前歐元區通脹和經濟形勢都不樂觀。

盡管歐元區整體通脹放緩，但核心通脹壓力仍然居高不下。歐盟統計局數據顯示，5 月份歐元區通脹放緩幅度大於預期。受能源成本下降拉動，歐元區 5 月份整體通脹率從 4 月份的 7% 降至 6.1%，低於分析師預期的 6.3%，創下 2022 年 2 月以來的最低水平。不過，不包括能源和食品在內的核心通脹率仍處在 5.3% 的高位。歐洲央行強調，頑固的核心通脹 " 令人擔憂 "。

通脹尚未受控，歐元區經濟已經進入衰退。今年一季度歐元區 GDP 終值環比下降 0.1%，較初值下調 0.2%，歐元區去年第四季度 GDP 也環比下降 0.1%。連續兩個季度 GDP 出現環比萎縮，意味著歐元區經濟陷入技術性衰退。

展望未來，歐洲央行上調了 2023 年至 2025 年的通脹預期，分別為 5.4%、3.0% 和 2.2%，較上次預測均提高 0.1%。此外，歐洲央行也下調了今明兩年的經濟增長預期，分別為 0.9% 和 1.5%，較上次預測均下調 0.1%，2025 年的經濟增速預期仍為 1.6%。

事實上，歐洲央行和美聯儲近期都調高了通脹預期，本輪通脹比此前的預期頑固得多，而這也意味著未來鷹派貨幣政策或將持續更久。

荷蘭國際集團全球宏觀經濟主管 Carsten Brzeski 分析稱，表麵上看歐洲央行似乎有充分的理由反對進一步加息，歐元區的經濟韌性低於預期，此前連續兩個季度增長萎縮。然而，通脹失控的後果是歐洲央行無法承受的。即便如此，歐洲央行仍預計歐元區經濟增長將在 2023 年底之前恢複到潛在水平，而這又倒逼歐洲央行進一步加息。

在利率決議後的新聞發布會上，歐洲央行行長拉加德表示，最近幾個月經濟停滯不前，短期內經濟增長可能依然疲弱，但或許會在今年晚些時候恢複增長勢頭。

7 月大概率將再度加息

在 6 月加息後，歐洲央行的加息步伐恐怕仍難以停下。

拉加德坦言，" 很有可能 " 在 7 月 27 日再次加息。" 對抗通脹方麵我們還有路要走嗎？是的。我甚至可以進一步說，除非我們的基線預期發生重大變化，否則我們非常可能會在 7 月繼續加息。"

這和美聯儲主席鮑威爾的 " 猶豫不決 " 形成了鮮明對比。對於 7 月會議如何行動，鮑威爾謹慎地表示：" 我們還沒有就 7 月份是否加息做出決定。我們將審視所有數據和變化的前景，並在 7 月做出決定。"

嘉盛集團資深分析師 Matt Simpson 對 21 世紀經濟報道記者表示，從拉加德的言論中可以看出，歐洲央行 7 月會議大概率將進行 25 個基點的加息。

盡管經濟頹靡，但通脹是發達國家央行咬牙加息的更關鍵因素。雖然歐美整體通脹逐漸回落，但核心通脹率依然處於較高位置，而且下行速度放緩。王有鑫提醒，年初至今歐元區核心通脹率先升後降，在波動後回歸原值，美國核心通脹率僅下降 0.3 個百分點，反映了通脹的頑固性，主要是與服務消費持續複蘇和價格指數處於高位有關。受此影響，與年初相比，目前市場對發達經濟體緊縮貨幣政策持續時間的預期明顯延長，雖然美聯儲此次議息會議暫停加息，但不排除在核心通脹持續高企的壓力下，其後續還有繼續加息的可能。

在 Simpson 看來，歐洲央行將在 7 月完成本輪加息，並在此後暫停。為實現這一目標，下一組宏觀經濟預測需要顯示 2025 年核心通脹率更接近 2% 的目標。如果所有衡量核心通脹的指標繼續下降，這將進一步加強結束加息周期的理由。然而，如果核心通脹在接下來的幾個月出現上升意外，這將增加 9 月再次加息的風險。

緊縮之路何時走到頭？

在高通脹壓力大幅緩解前，歐洲央行的緊縮之路還要繼續走，加息終點會在哪裏？

在此次歐洲央行 " 放鷹 " 後，貨幣市場交易員提高了加息預期，市場預計歐洲央行到 10 月將存款利率上調至 4% 的可能性接近 80%，高於此前的 50%。

需要注意的是，此前歐洲央行等普遍低估了通脹風險，鑒於貨幣政策的滯後效應，對於歐洲央行緊縮過度的擔憂也開始出現。

王有鑫分析稱，目前歐洲央行在政策製定中特別關注通脹指標，使得貨幣政策持續收緊，但這也為經濟增長帶來較大下行壓力，根據調整後的經濟數據，目前歐元區已經陷入輕度衰退，連續兩個季度經濟環比增速萎縮 0.1 個百分點。後續在持續收緊貨幣政策的背景下，需求將進一步放緩，經濟下行速度可能加快，貨幣政策存在緊縮過度的風險。現在看來，歐洲央行正處於一個關鍵時點，三季度可能是觀察經濟能否實現軟著陸的重要窗口期，如果貨幣政策走勢製定不當，經濟可能加速下滑。

官方層麵，歐洲央行下月預計將就 "9 月加息是否必要 " 進行一番激烈辯論，據悉多位官員希望 7 月加息 25 基點是緊縮周期中最後一次升息，但這個想法可能會遭到其他希望進行更多次加息的官員反對。隨著經濟衰退已經出現，貨幣政策過度使用的風險正在穩步上升，關於在 7 月的下一次會議上如何處理政策的辯論很可能比平時更加激烈。

事實上，歐洲央行自己也是 " 走一步看一步 "。拉加德表示，歐洲央行會根據經濟數據做出政策決定，避免給出前瞻指引。" 經濟增長和通脹的前景仍然高度不確定，" 拉加德強調。

這也意味著，沒人能準確知道峰值利率會是多少。拉加德表示，不想對利率峰值有過多評論，" 當我們到達那裏時，自然會知道利率峰值是多少。"

此外，拉加德還指出，歐洲央行對歐元區金融穩定形勢的判斷也不樂觀，歐洲央行加息提高了銀行的資金成本，同時也加劇了貸款違約的風險，這些因素使歐洲銀行業麵臨巨大的係統性壓力。

未來經濟前景也存在很大不確定性。拉加德表示，經濟增長的下行風險包括俄烏衝突以及更廣泛的地緣政治緊張局勢加劇，這可能會破壞全球貿易，進而拖累歐元區經濟。如果貨幣政策的效果比預期更強，增速也可能更慢。另一方麵，如果強勁的勞動力市場和消退的不確定性使人們和企業變得更有信心並增加支出，增長可能會高於預期。

投資者需要警惕的是，流動性持續收緊可能會帶來更大挑戰。保德信固定收益（PGIM Fixed Income）全球投資策略師 Guillermo Felices 對 21 世紀經濟報道記者表示，市場對於歐洲央行逐步撤回市場流動性的措施關注度較低，包括即將到期的定向長期再融資操作（TLTRO）以及歐洲央行量化緊縮的風險，有關措施或令流動性緊縮高於預期，並進一步推高利率。

對於未來，Felices 警告稱，從最近的經濟數據可以看出，歐元區經濟前景更趨黯淡，風險資產也會受到貨幣緊縮滯後效應的影響。從市場角度而言，貨幣政策進一步收緊，歐元區經濟增長疲弱，這些因素將持續威脅歐元區風險資產的走勢。