美股原油暴跌之下，中美“你打你的，我打我的”？

【3月15日，美聯儲緊急宣布降息100個基點至0-0.25%的水平，並宣布啟動了一項規模達7000億美元的規模擴大寬鬆計劃。但當日，美國股指期貨依舊暴跌超過4%。

就美國股災的問題，觀察者網采訪了香港中文大學吳靖教授。吳教授在回國從事運營與金融、公司網絡方向的學術研究之前，曾在紐約的德意誌銀行擔任量化股票分析師。】

觀察者網：疫情蔓延疊加石油談判破裂，誘發長期位於高位的美股連續暴跌，您認為美股的前景如何？美國目前有哪些救市的工具？能起到多大的效果？

吳靖：美國股市在過去的一周出現了兩次熔斷，其中3月12日的第二次熔斷股市下跌了10%左右。但是按曆史標準衡量，整個美股市場仍不算便宜。如果看美股的估值，目前標普指數（S&P500）市銷率比長期的中位數高出了一個標準差。其它常見的市盈率等估值也同樣反映出美股本身就需要一輪大調整，油價暴跌和疫情蔓延隻是提供了一個觸發的契機。

關於美股的前景，雖然標普指數從今年最高點的3386點跌到了上周最低的2480點，蒸發了差不多27%。並且在上周五回漲收市於2711點，但我們估計還有更多下行空間。原因是在於，目前市場存在明顯的負麵反饋循環：資產市場下跌導致財務狀況趨緊、財務狀況趨緊導致經濟疲軟、經濟疲軟導致資產市場下跌。隻有當這個負麵反饋循環被徹底打斷才會結束，美股市場才真正到達最低點，因此接下來幾周標普指數應該是不斷下跌探底的過程。

美國投行的量化研報也普遍預期標普指數會跌到更低位，比如高盛的研報預期會到2400點。但如果美國抑製疫情的措施不夠主動有效，疫情對美國經濟的影響或許更大，標普指數的底部可能會顯著低於2400點。

如何打斷這個負麵反饋循環呢？有兩個潛在可能性，一個是美國的疫情感染率達到峰值，另一個是美國政府通過非常龐大的千億美元規模的直接財政刺激計劃。兩個方案中，前者需要美國社會能積極麵對疫情、治療患者，盡快使峰值出現；後者需要國會兩黨通力合作。但在美國的體製下，美國是不願意走類似中國的基建項目這種最有效的刺激計劃的，同時兩黨合作在大選年也會更加微妙和複雜。美國最喜歡用的是貨幣政策刺激，但是在美國現行低利率的前提下，繼續放寬貨幣政策收效可能不佳。

觀察者網：現在美國的防疫措施正在升級，與歐洲間停航引起了很大的震動，意大利也已經全國封城，這對歐美實體經濟會有何影響？在疫情對經濟的影響方麵，中國目前有什麽經驗或教訓可供參考？

吳靖：3月11日晚上，特朗普禁止了美國與歐洲之間的旅行，期限30天。這個突發的單方麵宣布市場是很不歡迎的，因此3月12日美股就出現了近期第二次暴跌熔斷，促進美股繼續探底。

實體經濟方麵，這首先會打擊歐美的航空業，可能會導致側重跨大西洋航班的航空公司出現破產保護申請，因為飛機的租金和停放費用、員工薪酬都要不斷燃燒航空公司的現金流，而旅行限製讓現金流的來源斷裂。比如美聯航2019年中總營收中16%是歐美航線，加拿大航空2019年總營收中歐美航線則占到了26%。

但其實受影響的可能比這些份額更大，因為美國的國內旅行需求會降低，同時很多去歐洲的航線都在英國倫敦轉機，所以會間接導致英美航線營收大大降低。關於疫情對其它經濟板塊的影響，可以參考我在觀察者上的另一篇文章《新冠疫情對經濟影響以及全球產業鏈的衝擊》。

中國可供各國參考的最大的經驗，其實就是歐美掌握的疫情信息遠遠多於1月和2月我們國家所擁有的。朋友圈有一個段子，叫做中國先做考題，並把答案給美國看，然後美國收到同樣的試題。但歐美的社會運作製度不一樣，政府如果強製性頒布行政命令，崇尚個人自由主義的西方社會很多人會不習慣，直到他們看到後果嚴重才會遵照執行。從下圖中美國約翰霍普金斯大學的全球疫情數據可以看出，目前中國的疫情已經得到了有效控製，但世界範圍內的疫情確實剛剛開始。這也意味著，中國在恢複經濟的同時，必須嚴防境外疫情的輸入。



藍線為中國（除開湖北省）現存案例數，綠線為全世界（除開中國）現存案例數，紅線為美國現存案例數，數據來源：Johns Hopkins University

美國媒體對中國的措施也有很多討論，我援引一些他們自己的觀點：美國媒體認可洗手、保持距離、不要碰臉，但對戴口罩和消毒液洗手討論含糊——有的媒體認為隻有病人才需要戴口罩，甚至還有的媒體說消毒液洗手傷害皮膚——當然這可能和美國市場上口罩和消毒液不夠有關，不願意引發恐慌。

另外，中國對人員流動實行了跟蹤，因此能迅速摸清傳染關係，這個在崇尚個人自由的美國恐怕很難執行。

最後，麵對疫情和經濟的平衡關係，目前美國媒體普遍討論的是因為美國擁有中國抗擊病毒更多知識和經驗，因此類似中國封城的嚴格限製措施在美國應該盡量避免。美國社會一方麵對企業運轉等經濟活動停滯存在考量，一方麵也提及到許多孤立生活在家裏的人會發展出的心理問題。

總體而言，各國確實“自有國情在此”，考慮問題的出發點也有所不同，但在一些情況下，中國的經驗未必得到應有的重視，政治化或雙重標準的輿論可能在其中起到了負麵作用。

觀察者網：石油談判破裂也是人們關心的話題，沙特與俄羅斯都不願意降價，以免份額被美國搶占，但美國頁岩油氣企業也在承受油價與股市的雙重壓力，石油博弈最終會如何收場？

吳靖：俄羅斯和沙特阿拉伯是世界上最大的石油出口國。三年多來，他們一直在協調石油生產，合作定價。但是3月第一周，俄羅斯和沙特未能就減產達成一致，導致原油期貨價格一天閃崩31％，這是自1991年海灣戰爭以來的最大單日跌幅。因此，國際油價在2月中國需求萎縮的基礎上，更加雪上加霜。

2016年美國頁岩油和沙特爭奪市場，導致油價跌到26美元一桶。這一次的矛盾衝突顯然更大，隻要沙特和俄羅斯沒有一方改變立場，油價有可能會繼續探底甚至低於26美元。原油市場需求端的彈性比較低，因此供給量變化對價格影響較大。

目前似乎沒有跡象看到石油博弈會近期收場。雖然石油和天然氣產值約占俄羅斯GDP的30％，但俄羅斯宣稱做好了長期低油價的準備；而沙特麵臨的是財政赤字和最近剛剛上市的沙特阿美股東損失的雙重壓力。同時，成本最高的美國頁岩油生產商也會受到影響，美國政界甚至出現譴責沙特的聲音。

中國作為原油最大進口國，看直接影響的話，低油價對經濟是有利的，但中國的獲利空間有可能會受到中美貿易戰第一階段協議中有關購買美國能源計劃的約束。

觀察者網：除了石油外，許多大宗商品的價格都大幅下降，連黃金都從高點跳水。未來發生全球經濟危機的可能性有多大？黃金的避險功能還存在嗎？有沒有其他市場更能發揮避險作用？

吳靖：3月12日美股第二次熔斷，我們看到黃金價格都在下跌。這不是一個健康的現象，有兩個可能的原因。一個可能是有的投資者需要追加保證金和降低風險而被迫出售各種資產持有頭寸；另一個可能是市場極度恐慌，導致除開現金以外的資產都被拋售，因此黃金隻不過是在極端市場混亂下的另一種被出售資產而已。

反映市場極度恐慌的另一個現象是美國國債，由於大量資金湧入，10年以內期限的美國國債收益率均跌破1％。這是曆史上沒有過的現象。

觀察者網：中國經濟正在重新啟動，如何克服這樣的外部環境？是否有可能利用完備的製造業優勢成為世界抗疫的“兵工廠”，在這場“世界戰疫”中，強化自己的地位？

吳靖：世衛組織已經把新冠疫情定義為全球範圍內的傳染病，全球問題需要全球性的應對，而不僅僅是讓地方和國家獨自應對。然而，當下世界各國之間的團結與協作受到了民粹主義和民族主義的挑戰。國家和地區不斷分裂，國際組織的領導角色在減弱。麵對病毒疫情這種全人類共同的敵人，全球缺乏一個統一協調的方法，而是各個國家各自孤軍作戰。

這和全球最主要的兩個大國：美國和中國當下的關係有關。中美的矛盾又來自於美國實行的“美國優先”的民族主義，當下主要是體現為美國的貿易保護主義。如果美國的民族主義不被理性和責任約束，可能會變得更危險，從簡單的貿易保護主義發展成有侵略性的單邊主義。上周特朗普關於疫情的全國電視講話裏繼續沿用“美國優先”的理念，甩鍋中國，還在未溝通前提下單方麵隔絕歐洲。

對比過去兩周美國政府的作為，可以看出中國的優勢是擁有一個高效且負責任的政府。同時我們也需要認識到，雖然美國的全民動員慢熱，美國的大學和企業等民間力量還是有一定活力，而且帶有社區自組織的概念，一旦動員起來可以迅速分擔很多政府的職責和壓力。我們可以拭目以待美國接下來會如何應對疫情，需要幾周到達峰值。麵對中美社會組織方式之間的差異，應該保持沉著冷靜，如有可能適合本國國情的措施、政策，也可取長補短。西方世界也應該放下自己製度下的偏見，麵對疫情臨頭，停止對中國抗疫的吹毛求疵，適合自己國家就誠心借鑒。

隨著中國的經濟活動複蘇，我們也得關注國內各種的經濟衝擊和產業鏈的挑戰，提防中國的製造業和供應鏈受到貿易戰和疫情的雙重打擊。資本的本質是追逐利潤、規避風險的，不管是人為的貿易戰還是自然所為的疫情，一定程度都讓國際資本看到了分散中國製造業風險的需要。盡管這次中國表現突出，但不能排除部分資本在評估未來布局時，產生“不把雞蛋放一個籃子”的心態。當然，供應鏈在短期內很難迅速遷移，但對於中國的製造業和供應鏈地位，我們不能過於樂觀，還是需要積極應對可能的變化（可以參考我的另一篇文章《全球供應鏈的重塑，並未朝著特朗普所希望的方向發展》）。

同時，中國是14億人口的大國，雖然隨著中國產業升級，服務業在經濟中所占比例越來越大，但一個大國保持實體經濟的強壯和工業體係的完整，對於國家安全非常重要，這樣在關鍵時刻才能不受製於人。

中國最近幫助意大利、伊朗等國家戰疫，接下來應該會盡能力幫助越來越多的國家，這是大國負責的做法。新冠病毒不會是人類最後一次大規模傳染病，也許是重新讓各個國家走到一起的契機。沒有什麽比挽救數百萬人的生命和生計更重要，這類有意義的國際行動有助於在不斷分裂的世界中重新建立國與國之間的合作與信任。

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