外貿B2C電商LightInTheBox 蘭亭集勢(IPO:LITB)
2013-06-06 01:02:45 來源： i美股
蘭亭集勢創始人郭去疾，斯坦福大學MBA，先後在微軟、穀歌、亞馬遜就職。2007年，時任Google中國首席戰略官的郭去疾，與創辦過博客中國的文心、卓越前副總裁劉俊、當當和卓越的供應商張良，在電子商務領域達成共識，決定創辦一家跨國B2C公司，“lightinthebox”這樣誕生了。
2008年底，郭去疾正式擔任蘭亭集勢董事長兼CEO。四個創始人中，他負責戰略、融資等，總裁文心負責營銷，劉俊負責運營，張良負責采購。得益於創始團隊的背景，這家公司尤其擅長通過互聯網手段來做營銷，並且熱衷於追求更高的投資回報率。
在創業初期，LightInTheBox 獲得了新東方聯合創始人徐小平和穀歌美國早期員工周哲的天使投資；2008 年獲得聯創策源（Ceyuan Ventures）500 萬美元的第一輪投資；2009 年獲得聯創策源和金沙江創投（GSR Ventures）1127 萬美元的第二輪投資；2010 年獲得聯創策源、金沙江創投和摯信資本（Trust Bridge Partners）3500 萬美元的第三輪投資。
蘭亭集勢98%的收入來自海外用戶，主要市場在歐洲和北美。2010年5月24日，蘭亭集勢曾收購了一個針對中國消費者的B2C網站歐酷商城，總收購價為216.7萬美元，此次收購主要是將該公司品牌拓展到中國市場，且與現有的外貿業務形成協同效應。除了經營自有網站外，蘭亭集勢還在亞馬遜、eBay、以及淘寶這些高流量的電商平台上售賣，2012年來自外部網站的收入占淨收入比重為8.6%。
如今，蘭亭集勢已發展成為一家提供22萬個商品選擇、通過 17 種主要語言服務全球顧客的知名外貿B2C網站。該公司的用戶數量從2008年的3.6萬人，增長到2012年的248萬人；淨營業額從2008年的630萬美元，增長到2012年的2億美元；並且於2012年第四季度開始扭虧，並將於2013年6月6日在紐交所上市交易。
i美股投資研報將從商業模式、財務數據、行業、風險、公司結構及股權結構、估值等方麵，對蘭亭集勢做以解讀，以增進投資者了解。
一、商業模式
外貿B2C網站，顧名思義就是將生產於中國本土的商品，賣到海外個人用戶手中，但蘭亭集勢在供應鏈管理方式和營銷手法上別具一格，以下將分別從這兩個角度加以分析：
（一）獨特的供應鏈管理模式
蘭亭集勢2010年毛利率為22.12%，2012年時上升至41.77%，如下圖，毛利遠高於電商整體水平，2012年亞馬遜毛利率為24.8%，唯品會為22.3%，當當網為13.9%。高毛利的背後，是較短的供應鏈和廉價的生產成本優勢。
蘭亭集勢上線之初，主營的外貿品類是電子產品，逐步打開外貿市場後，蘭亭集勢開始將手臂伸向毛利更高的品類，例如服裝、電子產品配件、家居園藝等。目前，電子配件已上升為蘭亭第一大品類，占比為39.1%，服裝品類占比為30.7%。
蘭亭集勢利用各種中國製造的“山寨”電子產品和廉價婚紗禮服，敲開了海外電子商務市場的一角，2012年蘭亭的用戶數已超過247萬，總計貢獻營收2億美元，平均下來每位用戶在蘭亭上消費81美元。價格低廉驅動海外用戶在蘭亭集勢消費的主要因素，拿婚紗來說，根據The Wedding Report, Inc統計調查，2011年，美國地區平均每件婚紗的價格在1166美元，而同期蘭亭集勢婚紗的平均價格僅為209美元。
蘭亭集勢之所以可以在如此低廉的定價水平上取得如此高的毛利水平，核心在於其具備相當強的成本優勢，以及極大地縮短了供應鏈。大家應該對國內山寨手機或是無商標服飾的定價相當熟悉，一件100元人民幣的“中國製造品”即使直接將標價的單位換成美元，對於一部分海外“屌絲”群體，價格仍然極具吸引力，這就是中國製造的威力，你甚至可以說它是“暴利”，當然，這也是大部分中國外貿企業的優勢。更為獨特之處在於，蘭亭集勢極大的縮短了外貿B2C的供應鏈，向上，蘭亭繞過了層層中間貿易環節，目前70%的商品直接從工廠進貨，達到節約進貨成本的目的；向下，蘭亭直接將這些價格低廉的中國製造品以海外市場的定價標準直接賣到C端顧客手中，獲得了高毛利的優勢。
蘭亭集勢目前在全國共設有6處采購辦公室，由於品類擴張的需要，以及蘭亭的外貿渠道越來越廣闊，蘭亭不斷在全國範圍尋找更多的供應商夥伴，目前供應商的數量已經由2010年時的600家，增加到2012年時的2000家。由於商品主要銷往海外市場，蘭亭對供應商的生產能力也有相對較高的要求，例如，要能滿足一定的采購量，對海外市場需求要敏感，甚至要懂得如何在設計並生產眾多“山寨品”的同時，避免踩到海外知識產權的紅線……除了這些無品牌商品，一些本土品牌，包括紐曼、愛國者、方正科技、亞都、神舟電腦等也加入到 LightInTheBox.com銷售平台，成為該公司的供貨商組成。可以參考蘭亭集勢官網的招商標準。此外，蘭亭集勢還組建了設計團隊，打造自有品牌，豐富產品多樣性，服裝自有品牌包括 Three Seasons / TS brand。
除了毛利高外，蘭亭集勢的庫存周轉速度也相當驚人，21.7的存貨周轉速度同樣高出電子商務平均水平許多，亞馬遜的存貨周轉率大約在9.3，唯品會的存貨周轉率約在5。蘭亭集勢的庫存周轉速度能夠做到比普通電商還要快，背後是由它的特殊供應鏈管理模式決定的。
1）個性品定製化生產，但效率極高
蘭亭集勢的定製商品主要是婚紗禮服類，顧客可以根據自己的身材和喜歡的顏色進行個性化定製。蘇州的虎丘是婚紗禮服的主要貨源聚集地，據說占據全國婚紗生產70%的市場份額，但是這裏多是分散的小作坊生產模式，生產和管理水平大部分不高，要達到外貿標準，首先要想辦法規範他們的產品質量和提高生產效率，為此，蘭亭專門建立了一個內部的專家團隊，直接打入生產線，負責指導供應商改進生產效率和提高產品質量，使他們能夠在盡可能短的時間內，達到個性商品訂製品以及標準品批量生產的標準。為了保證可持續的生產供應能力，蘭亭集勢通常與供應商簽訂為期一年的供應協議，內容包括產品種類、單價、數量、發貨時間等內容。
對於服裝類的定製商品，蘭亭集勢通常在接到訂單後，每日向供應商更新訂單，供應商按需定做，由於已經和專家團隊達成了流程化的生產協調能力，供應商通常能夠在接到訂單10到14天的時間內完成生產並將貨品送至蘭亭集勢的倉庫；對於標準品，供應商通常能夠在48小時內將貨品送至蘭亭倉庫。
蘭亭集勢已經建立了較為高效的供應鏈管理機製，不僅能保證訂單及時處理，同時，定製化的生產流程，能夠幫助供應商減少浪費，相應的也增強了供應商與蘭亭集勢合作的意願。這種采購體係，可以使蘭亭集勢保持較低的庫存水平，同時，由於每日及時向供應商更新訂單信息，也使得蘭亭能夠保持較高的訂單履約率。
2）標準品提前備貨，但無庫存風險
蘭亭集勢和供應商的合作關係在2011年第四季度發生了獨特的變化，從那時起，蘭亭開始要求部分供應商提前備貨，備貨需存放至蘭亭自己的倉庫，而且這部分備貨不計入蘭亭集勢的庫存，隻有當用戶下單後，這部分資產的所有權才轉至蘭亭集勢，計入蘭亭集勢的營收和成本。很明顯，通過供應商“提前備貨”，蘭亭集勢提高了訂單處理的效率，同時有效避免了庫存風險。不僅如此，蘭亭集勢還可以根據商品受歡迎程度，要求供應商加大特定商品的備貨，或是隨時要求供應商將銷量不佳的商品庫存拿走，以及在90天內將商品剩餘庫存拿走，整個備貨過程中，蘭亭集勢隻負責提供倉庫空間以及支付供應商將剩餘庫存運走時的物流開支。
招股書披露，在截止2011年和2012年12月31日，蘭亭集勢倉庫中的“提前備貨”價值分別達150萬和390萬美元，同期蘭亭的存貨總價值分別為496萬和575萬，“提前備貨”的比例大幅升高。同時，由於“提前備貨”的比例上升，蘭亭集勢向供應商支付的購買金額占銷售成本的比重逐漸下降，2010、2011、2012年分別為71.4%, 68.1%, 65.1% ；支付給第一大供貨商的采購金額占銷售成本的比重下降更為明顯，同期分別占比為6.3%，5.6%和3.0%。
總結起來，蘭亭集勢在供應鏈管理模式上，同其他電商網站有著極大的差別，一方麵能夠直接從製造商進貨縮短供應鏈，實現較高的毛利率水平；另一方麵針對訂製品和非定製品，蘭亭和供應商分別建立了獨特的合作模式，在保證生產效率的基礎上，能有效的降低庫存風險，並實現超高的庫存周轉率。
供應鏈管理模式上的獨特之處，使得這家網站在廣闊的外貿B2C市場開辟了一條特色經營的渠道；接下來的問題是，怎樣將這個渠道做大做寬，蘭亭集勢獨特的營銷手段起著關鍵作用。
（二）最懂互聯網營銷的公司
這家公司是通過什麽手段給網站帶來流量，將商品推給海外消費者，以及，電商致力追求的高重複購買率，身為外貿B2C的蘭亭是否有能力實現？
首先來看一組數據，2010、2011、2012年蘭亭集勢的銷售及市場費用（或營銷費用）分別為2260萬、3846萬、5341萬美元，同期占淨營收的比重分別為38.5%、33.1%和26.7%。對比做本土電商為主的網站，亞馬遜2012年營銷費用占比為3.9%，唯品會為4.7%，蘭亭集勢的營銷費用高的有點嚇人，這麽一來，蘭亭的毛利率再怎麽高，整體來看也“不顯高”了！這也是蘭亭近幾年營收規模爆發式增長、毛利率大幅提升，但未能實現盈利的原因。2012年 ，蘭亭集勢歸屬股東的淨虧損為420萬美元，第四季度單季度扭虧，淨盈利111萬美元。
電子商務的邏輯是要通過新增用戶和重複購買，實現規模化運營，從而在規模化的基礎上降低可變成本，產生持續性的現金流，支撐再投入，形成生態循環圈。以亞馬遜為例，之所以營銷費用占比僅為3.9%，是因為亞馬遜通過不斷改進的用戶體驗，已經獲得了大量忠實的用戶群。亞馬遜在1999年就已經實現了73%的重複購買率，目前，國內的電商網站唯品會也實現了70%以上的重複購買率。由於在消費者當中已經形成了良好的口碑，具備比較強的用戶黏性，他們不需要再為獲取新的流量或訂單量，匹配同等比例的營銷支出。
跟這些做本土電商為核心的公司比起來，蘭亭集勢在營銷方麵確實比較另類，一方麵花錢做營銷“毫不吝嗇”，另一方麵用戶粘性“不見起色”。蘭亭集勢的營銷費用究竟花在了哪兒？
蘭亭集勢主要通過搜索引擎、展示廣告、聯盟廣告、郵件營銷，以及社會化營銷的方式進行推廣。可以說，蘭亭集勢近幾年的爆發式增長，主要得益於團隊擅長互聯網營銷。有意思的是，蘭亭的營銷手法和國內另一家“重營銷”的電商網站凡客大為不同，凡客更多的在於品牌營銷，提升渠道本身的品牌認知度和影響力，而蘭亭熱衷的是那些對拉動銷售能起到直接作用的營銷手段，比如搜索營銷，能直接帶來流量和訂單，相反對建立渠道品牌並不熱情。具體來看：
搜索----CPC付費
以美國的電商網站整體情況為例，來自搜索引擎的流量高達40%，當中又有大約一半來自SEO，即自然搜索，另一半則是付費營銷帶來的流量。同樣，搜索引擎是蘭亭集勢的第一大流量入口，據Hitwise數據統計，2013年3月，www.linghtinthebox.com北美地區的訪問當中，有超過45%的流量來自穀歌，其次是社交網站Facebook約為其帶去了3%的流量，其他包括eBay、Yahoo!Search、Bing、Ask、Yahoo！Mail、亞馬遜等網站為其帶去2%左右的流量。
針對搜索引擎的投放，蘭亭按照CPC付費，即按照每點擊成本付費，當用戶使用特定的關鍵字搜索時，在搜索結果中點擊了蘭亭集勢的廣告時，或者當用戶瀏覽網頁時點擊了搜索引擎匹配的上下文廣告時，蘭亭將按照每次點擊，支付給搜索引擎或聯盟網站固定的費用。據招股書披露，目前，蘭亭在穀歌等搜索引擎上以17種語言至少投放了數百萬的關鍵字。
聯盟分銷----按銷售付費
蘭亭集勢建立了聯盟營銷方案，並向合作夥伴提供吸引用戶訪問的內容和工具，當用戶通過蘭亭的聯盟網站訪問並購買了蘭亭集勢的商品時，蘭亭集勢則按照一定比例支付銷售傭金給聯盟網站。參考：LightInTheBox affiliate program 介紹
社會化營銷----
同時 ，蘭亭集勢還有專門的營銷團隊在Facebook等社交網絡平台上進行社會化營銷，提高品牌和曝光。Facebook成功為蘭亭帶去不小的流量，美國地區約3%的流量來自Facebook網站。
Lightinthebox.com在Facebook上有23萬的“讚”，有3.5萬人參與討論該專頁；MinInthebox有13.8萬“讚”；但還隻是亞馬遜的零頭，amazon.com在facebook上的“讚”多達1800萬個，參與討論人數有14.5萬。
此外，展示廣告和郵件營銷也是蘭亭集勢的主要營收手段，蘭亭已在超過10萬家媒體網站上投放了展示廣告。
2010、2011、2012年，蘭亭集勢的營銷費用分別為2260萬、3846萬、5341萬美元；其中主要花費是在營銷方案上，同期占淨營收的比重分別為31.9%、24.6%、22%；營銷人員上的開支占比不超過10%，2012年下降至4.7%。
事實上，營銷費用高的，不單是蘭亭集勢一家，中國外貿B2C網站大部分營銷開支都比較高。拿2006年上線外貿B2C網站DealExtreme.com來說，這家公司被“易寶(港股08086)”收購上市，而且是易寶目前的主要營收來源。易寶公司截至2012年6月30日的2012年財年收入14.16億港元，（其中電商業務DealExtreme貢獻12.84億）毛利潤為6.13億港元，毛利率為43.3%；營銷費用為3.79億港元，占營收比重為26.7%；2012年盈利1.31億港元，淨利率為9.3%。
外貿電商網站的營銷費用“居高不下”的原因是什麽？為什麽難以形成用戶粘性，實現高比例的重複購買？
伴隨著互聯網技術越來越發達，包括搜索引擎、社交網絡等互聯網營銷手段越來越多，物流越來越方便快捷，網絡支付越來越安全可靠，將低成本的中國製造商品銷往海外C端消費者的鏈條逐漸縮短。當蘭亭集勢、DX、大龍網、米蘭等最先打開了這個市場，有大量的小額外貿公司崛起，並且追隨他們的營銷模式，通過在穀歌購買關鍵字、搜索引擎優化、社會化營銷、郵件營銷等手段，將中國的“山寨貨”賣到老外手中。然而，這些極具價格優勢的3C、服飾、配件等產品，多半是“仿品”、“山寨貨”，它們價格低廉，缺乏真正意義上的品牌，產品質量和服務也很難保證。蘭亭集勢、DX這些外貿B2C的目標用戶，大多並非主流的電商用戶群體，而是相對“屌絲”一些，他們對價格敏感度極高，對品牌、質量和服務沒有太大要求，哪兒有便宜貨，他們就上哪兒買。而且，隨著外貿B2C參與者越來越多，總是有人能提供比你更低的價格，很難讓這個用戶群體對某個網站產生強大依賴。
所以，造成蘭亭等外貿網站營銷費用高，重複消費率低的第一個原因是，他們選擇的市場決定了他們的用戶群普遍價格敏感度極高，往往因“低價”而轉移。第二，參與者多了，而且將商品推向海外市場，普遍用的是搜索引擎營銷這一套，參與競價的多了，關鍵字價格自然要漲。第三，主營的婚紗、3C、配件，這些品類本身的消費頻次就不高。
由於缺乏自有用戶，蘭亭的增長嚴重依賴流量購買。蘭亭集勢招股書並未披露其重複購買率和訂單量這些數據，隻提供了用戶總數、重複購買用戶貢獻營收、新增用戶購買營收這些數據，通過這些數據可知，重複購買營收占總營收的比重在逐漸上升，2010、2011、2012年、2013年Q1分別為14.91%、17.97%、24.69%、29.57%，但整體來看，重複購買占比仍比較低。其次，我們保守的假設重複購買的用戶一年隻消費兩次，可以大致推斷出蘭亭集勢的客單價，2010、2011、2012年分別約為117.8美元、111.6美元、70.7美元、55.4美元，客單價明顯下降。
好跡象的是，蘭亭的重複購買營收占比正在上升，而且營銷支出增速已經明顯低於營收增速了。如下圖，蘭亭集勢從2011年Q1到2012年Q4，營銷費用占營收比重整體呈下降趨勢，2012年Q4已降至24%。
蘭亭集勢之所以在眾多外貿B2C網站中脫穎而出，一方麵因為它比較早發現並挖掘這塊市場，另一方麵與創始人團隊精通搜索引擎營銷關係密切。蘭亭團隊相當重視利用互聯網手段挖掘商業價值，他們舍得花錢買關鍵字，並且有自己開發一套算法來發現和調整關鍵字組合，從而帶來盡可能高的投資回報ROI。他們在SEO搜索引擎優化上的優勢也是別人羨慕不來的。
蘭亭集勢近期營銷費用占比下降趨勢相當明顯，是重複購買營收占比上升以及營銷效率提升的雙重作用，但這種趨勢能否繼續保持下去，有多大的下降空間，仍然是個疑問。畢竟，這家外貿電商公司目前的市場定位和成長方式，構成了它培育用戶粘性的難度，業績增長嚴重依賴流量購買，營銷費開支的比例很難大幅下降。
二、財務分析
翻閱蘭亭集勢財務報表，大體上可以得出這樣的結論：這家公司營收增速高、毛利高、盈利、現金流情況樂觀，管理層還給出未來實現 Non Gaap 淨利率10%的預期。麵對這樣一張報表，部分人甚至認為，如果財務水平保持持續優化，蘭亭沒有上市融資的必要。那麽，我們不如倒過來推導，看這家外貿電商公司是如何實現盈利的，以及未來還有多大上升空間。
1、營收高增長 營銷不能少
2010-2012年，蘭亭集勢淨營收複合增長率高達85%，2012年實現淨營收2億美元；2013年Q1實現淨營收7330萬美元，同比增速99%。
蘭亭集勢營收的快速增長，主要受營銷驅動。從上圖可以明顯看出，蘭亭集勢的營收同比增速的整體趨勢，幾乎和營銷費用的增速完全匹配，營銷費用開支增速慢的季度，淨營收增速相對緩慢，相反，營銷費用增速高的季度，相應的淨營收增速也要高。
從占比情況來看，對比其他電商，蘭亭集勢更舍得在營銷上花錢，營銷費用占淨營收比重高達25-30%；好的跡象是，這方麵占比最近幾個季度正在下降，2013年Q1時下降至25%。但由於蘭亭集勢的商業模式過分依賴流量購買，營銷費用占比將很難大幅下降。
2、重複購買低 用戶粘性差
國內做外貿電商的網站普遍存在一個問題，品牌影響力弱，用戶主動訪問、重複訪問量少，口碑傳播較差，所以重複購買率相對其他類型的電商要低很多。蘭亭集勢並未披露重複購買率，而是單獨列出重複購買用戶貢獻的營收規模，2013年Q1時的重複購買營收占總營收的比重為29%，為最理想的一個季度。
造成重複購買率低的原因，一方麵和蘭亭集勢的市場定位有關，蘭亭主要服務海外消費能力相對弱的人群，因為這部分人對價格敏感度極高，單價往往決定了他們購買的渠道，但具備價格優勢的跨境電商選擇卻不少。
另一方麵，蘭亭集勢雖然在營銷上花了很多錢，但他們更講求營銷效率，相比品牌營銷，他們更願意將錢投在對銷售能起到直接拉動作用的營銷手段上，譬如，關鍵字購買，SEO優化。為了實現更好的效果，蘭亭集勢通過建立多個細分子站，通過垂直化、專業化運營，獲得更高的轉化率。
粗略統計，蘭亭集勢的子站包括：
http://www.miniinthebox.com 電子產品
http://www.hikaribox.com 婚紗禮服
http://www.dropintheboxe.com 小額批發
http://www.rcinthebox.com 遙控模型
http://www.onlyts.cn 服裝品牌
http://www.ouku.com 手機數碼
http://tuan.ouku.com 團購
http://www.kuailebox.com 偶像產品
http://lightinthebox.tmall.com 淘寶婚紗旗艦店
3、品類調整 提高毛利率
蘭亭集勢2010、2011、2012的毛利率分別為29.1%、33.3%、41.7%，2013年Q1繼續提高至45.4%。毛利率的提高，主要和蘭亭集勢的品類調整策略相關，從報表來看，該策略收效明顯。
蘭亭有意識的增加高毛利品類的占比，降低對低毛利品類的投入。由於服裝商品毛利水平本身偏高，蘭亭大幅保留了該品類的經營，目前占比為30.7%；毛利較低的電子及通信設備商品占比，則由2010年44.4%的占比，下降到目前的14.1%；毛利較高的電子產品配件占比，則由2010年的2.6%，大幅上升至當前的39.1%，以成為蘭亭經營的第一大品類；此外，家居園藝品類占比也上升為10.5%。
除了提升毛利率，品類調整還促進了蘭亭集勢重複購買營收占比的提升。蘭亭原本主要經營婚紗禮服、通訊設備這兩大品類，但這類商品屬於低消費頻次類。相反，占比上升較快的電子產品配件和家居園藝商品，消費頻次要高，這類商品占比上升，客觀促進用戶重複購買率的上升。但另一方麵，配件、家居品的單價相對要低，導致蘭亭集勢近期客單價大幅下降。
4、運營效率提升
蘭亭集勢的主要運營開支，除了營銷外，還包括倉儲物流和行政管理費用，從近期的數據來看，隨著網站訂單量和營收規模的增長，規模效應逐漸開始顯現，各項費用占營收比重不同程度的出現下降趨勢，最近一個季度，營銷費用占比在25%，物流費用穩定在5%，管理費用穩定在11%。
在營收增長、毛利率提升、運營費用下降的共同作用下，蘭亭集勢2012年Q4實現單季度扭虧， 淨利潤111.5萬美元，淨利潤率1.72%；2013年第一季度淨利潤為261.0萬美元，淨利率提升至3.6%，NonGaap淨利率4.1%。
2010和2011年，由於公司持續市場開拓和擴張業務，經營性現金為負。2012年公司運營產生正向現金流740萬美元。
5、財務預期
相信IPO對於蘭亭提高品牌影響力將起到極大推動作用，此外，IPO募集資金也將為蘭亭未來的擴張做好資金鋪墊。
蘭亭集勢在IPO路演中，對公司業績做如下預期：
毛利率保持在45%；
NonGaap營銷費用占比降至20%；
NonGaap管理費用降至6%；
NonGaap物流費用保持在5%；
NonGaap運營利潤率提升至14%；
NonGaap淨利率提升至10%。
三、行業與競爭
在內貿電商融資、擴張、風生水起的同時，跨境電商的渠道也逐步被打通，但至今並沒有得到行業足夠的關注和重視。眼下，蘭亭集勢IPO在即，再次掀起公眾對外貿電商領域的研究熱情，這塊市場到底有多大，最會玩的有哪幾家，麵臨什麽樣的問題？
空間廣闊 但市場相當分散
由於具備強大的低成本製造能力，中國向來是消費品出口大國，根據艾瑞數據，2012年中國消費品出口市場規模達127億美元，預計到2015年將達198.3億美元，複合增長率將為16%。
然而，外貿B2C領域參與者眾多，市場相當分散，大部分規模都很小，做大的主要有蘭亭集勢、DX、大龍網、米蘭網這幾家。DX的殼公司易寶業務總裁劉彥婷曾表示，“外貿領域有幾萬家B2C，隻要找到國內產品和國外市場的價差就可以做。目前做到幾萬美金到十幾萬美金的最多，通常在幾十萬美金就很賺錢了。”
這些企業的玩法如出一轍，市場定位、營銷手段幾乎趨同。據統計，參與者當中，主營電子及通信產品、服裝類的居多，小配件、家居產品是近期新興的領域；在營銷手段上，關鍵字購買、SEO優化算是外貿B2C的基本技能，網站流量和訂單的增長多半是穀歌帶來的；在市場選擇上，北美的市場滲透率已經相當高，由於產品和服務上沒太大差異化，價格戰幾乎是難免的，市場拓展也是必不可少的。
要說區別，蘭亭集勢和其他參與者最大的不同在於，蘭亭更懂營銷，他們更善於發揮互聯網技術特長，提高投放效率。
DX 與 LightInTheBox
目前外貿B2C做大並上市的隻有DX一家，我們來簡單對比蘭亭集勢和易寶（DX殼公司）兩家公司的財務數據：
營收：在截至2013年3月31日的一個季度，易寶公司實現營收3.74億港元，同比增15%；蘭亭淨營收為7330萬美元，同比增98.7%；
毛利率：同期，易寶毛利率為40.25%，較上年同期的43.43%略有下滑；蘭亭集勢毛利率為45.4%，較上年同期的40.1%上升；
淨利：同期，易寶公司除稅後盈利2479萬 港幣，低於上年同期的2867萬港元，淨利潤率6.62%，低於上年同期的8.8%，公司稱盈利下降，主要是用戶提高電商業務競爭的營銷、推廣、及員工成本上漲所致；蘭亭集勢扣除利息與納稅後， 淨利潤為261.0萬美元，淨利率3.6%，上年同期淨虧損297萬美元，上文中指出，蘭亭盈利能力提高，是毛利率和運營效率提升的共同作用，管理層預計未來實現NonGaap下10%的淨利率應該不是難事兒，但能否長期保持將是個大考驗。
DX和蘭亭可以算的上規模最大的兩個外貿B2C團隊，DX公司比蘭亭集勢早幾年借殼在香港上市，但上市後增長似乎遇到瓶頸，有幾個季度甚至出現營收和利潤同比下降現象，最近幾個季度，隨著毛利率下降，以及運營成本上升，公司淨利潤和淨利率也不斷下滑。相比之下，蘭亭集勢的營收勢頭很猛，雖然晚一步比DX實現盈利，但從最近幾個季度的情況來看，蘭亭集勢運營效率逐步提高，虧損逐步縮小，最終於2012年第四季度單季度扭虧為盈。
易寶截至2013年6月5日市值16.3億港幣，最近12個月淨營收13.83億港元，稅後淨利潤9952萬港元；市銷率1.18倍，市盈率16.4倍。
四、風險：外貿B2C的灰色地帶
高增長、模式易於複製、盈利……外貿B2C是不是真如看上去那樣美？
事實上，外貿電商的發展，一直以來受到多方麵的製約，甚至在通關、結匯、退稅等方麵處於灰色地帶。
首先，國內勞動力及材料成本上升，價格優勢遭遇挑戰，人民幣升值，外貿企業利潤受到擠壓，中國外貿企業整體生存環境已不如從前那樣樂觀，進一步發展遭遇瓶頸。
其次，知識產品風險也是一個頻發性問題，仿品、山寨貨是中國外貿B2C的特色，一旦被官司纏上，後續的糾紛、賠償，將是個麻煩事兒。目前，包括蘭亭集勢在內的外貿網站，都非常重視規避知識產權風險。
定價本來就低，指望用戶掏太多錢在運費上，看來是不可能的了，如何以最低廉的成本將商品送的海外C端用戶手中是個棘手的問題，目前缺乏一個適合小額外貿出口的便捷、安全、且成本低廉的運輸渠道。為了節約成本，外貿B2C企業大多采取國際小包的方式將商品寄到用戶手中，香港郵政小包的定價甚至在30-50元人民幣/公斤，但無法跟蹤物流，據說有高達5%的丟包率，而且赱小包，多以禮品、樣品的形式郵寄，沒有經過正規的過關手續，也無法正常報稅和退稅。
出口程序不正規，沒有出口收匯核銷單，就無法通過正規渠道收匯結匯。據億邦調查報告，有外貿行業者稱，“很多公司通過向國內子公司支付服務費或者通過地下錢莊、個人帳戶、境外交換等方式將外匯兌換成人民幣，洗到國內，用以支付采購貨款。”
外貿市場的需求和空間仍然相當廣闊，但該領域至今沒有出現一家阿裏巴巴、亞馬遜式的巨頭，是企業自身和外部環境共同導致的，缺乏完善的政策支持，將中國的外貿B2C企業籠罩在諸多不確定環境下，甚至成為這一領域發展的阻礙。
五、公司結構與股權結構
LightInTheBox 成立於 2007 年，控股公司注冊在開曼群島，通過其在香港和大陸的子公司及其關聯公司開展全球網上零售業務。
2008年3月，成立蘭亭集勢(開曼群島)控股公司；2008年6月，成立深圳蘭亭匯通科技有限公司，作為可變利益實體(VIE)；2008年10月，成立蘭亭集勢(深圳)貿易有限公司；2011年12月，成立北京蘭亭高創科技有限公司，作為新的VIE。
香港子公司直接控股大陸蘭亭集勢(深圳)貿易，其再通過VIE協議控製運營實體北京蘭亭高創科技和深圳蘭亭匯通。深圳蘭亭匯通的股東分別是公司創始團隊成員郭去疾、文心、張良和劉俊。
深圳蘭亭匯通持有北京蘭亭高創科技公司49%股權，另外51%由郭去疾持有。公司的運營主要由蘭亭集勢(香港)和蘭亭集勢(深圳)公司負責。深圳的蘭亭匯通借助子公司上海歐酷網絡技術有限公司運營國內網站，北京的蘭亭高創負責部分研發工作。蘭亭集勢通過一係列協議控製蘭亭匯通和蘭亭高創。
蘭亭集勢創始人兼CEO郭去疾通過Wincore HoldingsLimited持有10555555股普通股，持股比例13.5%；聯合總裁文心及張良分別通過VitzHoldings Limited以及ClinetInvestments Limited各持有公司7,038,889股普通股，持股比例均為9%；三位創始人持股合計31.5%。另外根據協議規定三位創始人持股每股對應享有三份投票權，其他持有人每股隻享有一份投票權。
高級運營副總裁劉俊通過FulltrendHoldings Group Limited持有公司5,222,221股普通股，持股比例6.7%；
機構股東方麵，聯創策源基金（CeyuanEntities）持有20686277股普通股，持股比例26.4%；金沙江創投（GSR Ventures III, L.P.）持有16094261股普通股，持股比例20.6%；李曙君通過Trustbridge Partners III, L.P.持有公司5,356,111股普通股，持股比例6.8%（其已經表示將要辭去公司董事職務）；新東方聯合創始人徐小平控股的FocusChina Holdings Limited持有公司5,333,334股普通股，持股比例6.8%。
本次IPO，公司及獻售股東授予承銷商最多1,245,000美國存托股份的購買選擇權，1ADS=2普通股。其中包含公司董事及高管郭去疾、文心、張良、劉峻控股實體作為獻售股東授予承銷商有權購買最高1000萬美元美國存托股份，按照發行價中位價9.5美元/ADS計算，這部分相當於合計1,052,632美國存托股份。
蘭亭在招股書中表示公司原股東聯創策源、金沙江創投、Trustbridge Partners III有意願以IPO發行價認購公司價值2500萬美元的股票。
六、估值
對蘭亭集勢的估值，在港股上市的易寶有一定的借鑒意義。
外貿B2C網站DX在2011年借易寶的殼上市，在香港市場股票被爆炒，2011年第一季度股價一度被炒到1.5港幣以上。2011年下半年DX成功注入易寶後，易寶股價在1.1港幣附近，市值約56億港幣（約7.2億美元），但是2012年開始股價一路下滑，截至2013年6月股價僅0.32港幣，市值僅16億港幣（2億美元），TTM市銷率1.18倍，市盈率16.4倍，成交清淡，淪為“仙股”
DX是如何從10億美元的電商寵兒“淪落”為港股市場的仙股的呢？可以看出DX剛在香港上市時市場是給予其非常高的期待的，DX在港上市初期的2011年6月30-9月30、2011年9月30-12月31日這兩個季度DX營收分別為3.55億、3.98億港幣，是公司業績最好記錄。但是2012年第一季度和第二季度，DX營收增長開始疲憊，到了2012年第三季度和第四季度DX更是出現連續的營收同比下滑，同時利潤率也大降。這種業績是無法撐起高估值的。
對比蘭亭集勢和DX最新一個季度的財務數據：蘭亭2013年Q1淨營收增長98.7%至7330萬美元，毛利率較上年同期的40.1%上升至45.4%，淨利潤率3.6%；同期易寶營收同比增15%至3.74億港元（4819萬美元），毛利率較上年同期的43.43%下滑至40.25%，淨利潤率6.62%。
假設蘭亭集勢2013全年營收增長70%至3.4億美元，毛利率維持在45%。參考港股DX的市銷率1.18倍，蘭亭集勢估值在4億美元；考慮蘭亭集勢增長性和業務規模均要遠高於DX，蘭亭享受估值溢價，給予其1.5倍市銷率，則蘭亭估值約5.1億美元。綜上，蘭亭集勢估值區間將在4億-5億美元。
蘭亭集勢創始人郭去疾，斯坦福大學MBA，先後在微軟、穀歌、亞馬遜就職。2007年，時任Google中國首席戰略官的郭去疾，與創辦過博客中國的文心、卓越前副總裁劉俊、當當和卓越的供應商張良，在電子商務領域達成共識，決定創辦一家跨國B2C公司，“lightinthebox”這樣誕生了。
2008年底，郭去疾正式擔任蘭亭集勢董事長兼CEO。四個創始人中，他負責戰略、融資等，總裁文心負責營銷，劉俊負責運營，張良負責采購。得益於創始團隊的背景，這家公司尤其擅長通過互聯網手段來做營銷，並且熱衷於追求更高的投資回報率。
在創業初期，LightInTheBox 獲得了新東方聯合創始人徐小平和穀歌美國早期員工周哲的天使投資；2008 年獲得聯創策源（Ceyuan Ventures）500 萬美元的第一輪投資；2009 年獲得聯創策源和金沙江創投（GSR Ventures）1127 萬美元的第二輪投資；2010 年獲得聯創策源、金沙江創投和摯信資本（Trust Bridge Partners）3500 萬美元的第三輪投資。
蘭亭集勢98%的收入來自海外用戶，主要市場在歐洲和北美。2010年5月24日，蘭亭集勢曾收購了一個針對中國消費者的B2C網站歐酷商城，總收購價為216.7萬美元，此次收購主要是將該公司品牌拓展到中國市場，且與現有的外貿業務形成協同效應。除了經營自有網站外，蘭亭集勢還在亞馬遜、eBay、以及淘寶這些高流量的電商平台上售賣，2012年來自外部網站的收入占淨收入比重為8.6%。
如今，蘭亭集勢已發展成為一家提供22萬個商品選擇、通過 17 種主要語言服務全球顧客的知名外貿B2C網站。該公司的用戶數量從2008年的3.6萬人，增長到2012年的248萬人；淨營業額從2008年的630萬美元，增長到2012年的2億美元；並且於2012年第四季度開始扭虧，並將於2013年6月6日在紐交所上市交易。
i美股投資研報將從商業模式、財務數據、行業、風險、公司結構及股權結構、估值等方麵，對蘭亭集勢做以解讀，以增進投資者了解。
一、商業模式
外貿B2C網站，顧名思義就是將生產於中國本土的商品，賣到海外個人用戶手中，但蘭亭集勢在供應鏈管理方式和營銷手法上別具一格，以下將分別從這兩個角度加以分析：
（一）獨特的供應鏈管理模式
蘭亭集勢2010年毛利率為22.12%，2012年時上升至41.77%，如下圖，毛利遠高於電商整體水平，2012年亞馬遜毛利率為24.8%，唯品會為22.3%，當當網為13.9%。高毛利的背後，是較短的供應鏈和廉價的生產成本優勢。
蘭亭集勢上線之初，主營的外貿品類是電子產品，逐步打開外貿市場後，蘭亭集勢開始將手臂伸向毛利更高的品類，例如服裝、電子產品配件、家居園藝等。目前，電子配件已上升為蘭亭第一大品類，占比為39.1%，服裝品類占比為30.7%。
蘭亭集勢利用各種中國製造的“山寨”電子產品和廉價婚紗禮服，敲開了海外電子商務市場的一角，2012年蘭亭的用戶數已超過247萬，總計貢獻營收2億美元，平均下來每位用戶在蘭亭上消費81美元。價格低廉驅動海外用戶在蘭亭集勢消費的主要因素，拿婚紗來說，根據The Wedding Report, Inc統計調查，2011年，美國地區平均每件婚紗的價格在1166美元，而同期蘭亭集勢婚紗的平均價格僅為209美元。
蘭亭集勢之所以可以在如此低廉的定價水平上取得如此高的毛利水平，核心在於其具備相當強的成本優勢，以及極大地縮短了供應鏈。大家應該對國內山寨手機或是無商標服飾的定價相當熟悉，一件100元人民幣的“中國製造品”即使直接將標價的單位換成美元，對於一部分海外“屌絲”群體，價格仍然極具吸引力，這就是中國製造的威力，你甚至可以說它是“暴利”，當然，這也是大部分中國外貿企業的優勢。更為獨特之處在於，蘭亭集勢極大的縮短了外貿B2C的供應鏈，向上，蘭亭繞過了層層中間貿易環節，目前70%的商品直接從工廠進貨，達到節約進貨成本的目的；向下，蘭亭直接將這些價格低廉的中國製造品以海外市場的定價標準直接賣到C端顧客手中，獲得了高毛利的優勢。
蘭亭集勢目前在全國共設有6處采購辦公室，由於品類擴張的需要，以及蘭亭的外貿渠道越來越廣闊，蘭亭不斷在全國範圍尋找更多的供應商夥伴，目前供應商的數量已經由2010年時的600家，增加到2012年時的2000家。由於商品主要銷往海外市場，蘭亭對供應商的生產能力也有相對較高的要求，例如，要能滿足一定的采購量，對海外市場需求要敏感，甚至要懂得如何在設計並生產眾多“山寨品”的同時，避免踩到海外知識產權的紅線……除了這些無品牌商品，一些本土品牌，包括紐曼、愛國者、方正科技、亞都、神舟電腦等也加入到 LightInTheBox.com銷售平台，成為該公司的供貨商組成。可以參考蘭亭集勢官網的招商標準。此外，蘭亭集勢還組建了設計團隊，打造自有品牌，豐富產品多樣性，服裝自有品牌包括 Three Seasons / TS brand。
除了毛利高外，蘭亭集勢的庫存周轉速度也相當驚人，21.7的存貨周轉速度同樣高出電子商務平均水平許多，亞馬遜的存貨周轉率大約在9.3，唯品會的存貨周轉率約在5。蘭亭集勢的庫存周轉速度能夠做到比普通電商還要快，背後是由它的特殊供應鏈管理模式決定的。
1）個性品定製化生產，但效率極高
蘭亭集勢的定製商品主要是婚紗禮服類，顧客可以根據自己的身材和喜歡的顏色進行個性化定製。蘇州的虎丘是婚紗禮服的主要貨源聚集地，據說占據全國婚紗生產70%的市場份額，但是這裏多是分散的小作坊生產模式，生產和管理水平大部分不高，要達到外貿標準，首先要想辦法規範他們的產品質量和提高生產效率，為此，蘭亭專門建立了一個內部的專家團隊，直接打入生產線，負責指導供應商改進生產效率和提高產品質量，使他們能夠在盡可能短的時間內，達到個性商品訂製品以及標準品批量生產的標準。為了保證可持續的生產供應能力，蘭亭集勢通常與供應商簽訂為期一年的供應協議，內容包括產品種類、單價、數量、發貨時間等內容。
對於服裝類的定製商品，蘭亭集勢通常在接到訂單後，每日向供應商更新訂單，供應商按需定做，由於已經和專家團隊達成了流程化的生產協調能力，供應商通常能夠在接到訂單10到14天的時間內完成生產並將貨品送至蘭亭集勢的倉庫；對於標準品，供應商通常能夠在48小時內將貨品送至蘭亭倉庫。
蘭亭集勢已經建立了較為高效的供應鏈管理機製，不僅能保證訂單及時處理，同時，定製化的生產流程，能夠幫助供應商減少浪費，相應的也增強了供應商與蘭亭集勢合作的意願。這種采購體係，可以使蘭亭集勢保持較低的庫存水平，同時，由於每日及時向供應商更新訂單信息，也使得蘭亭能夠保持較高的訂單履約率。
2）標準品提前備貨，但無庫存風險
蘭亭集勢和供應商的合作關係在2011年第四季度發生了獨特的變化，從那時起，蘭亭開始要求部分供應商提前備貨，備貨需存放至蘭亭自己的倉庫，而且這部分備貨不計入蘭亭集勢的庫存，隻有當用戶下單後，這部分資產的所有權才轉至蘭亭集勢，計入蘭亭集勢的營收和成本。很明顯，通過供應商“提前備貨”，蘭亭集勢提高了訂單處理的效率，同時有效避免了庫存風險。不僅如此，蘭亭集勢還可以根據商品受歡迎程度，要求供應商加大特定商品的備貨，或是隨時要求供應商將銷量不佳的商品庫存拿走，以及在90天內將商品剩餘庫存拿走，整個備貨過程中，蘭亭集勢隻負責提供倉庫空間以及支付供應商將剩餘庫存運走時的物流開支。
招股書披露，在截止2011年和2012年12月31日，蘭亭集勢倉庫中的“提前備貨”價值分別達150萬和390萬美元，同期蘭亭的存貨總價值分別為496萬和575萬，“提前備貨”的比例大幅升高。同時，由於“提前備貨”的比例上升，蘭亭集勢向供應商支付的購買金額占銷售成本的比重逐漸下降，2010、2011、2012年分別為71.4%, 68.1%, 65.1% ；支付給第一大供貨商的采購金額占銷售成本的比重下降更為明顯，同期分別占比為6.3%，5.6%和3.0%。
總結起來，蘭亭集勢在供應鏈管理模式上，同其他電商網站有著極大的差別，一方麵能夠直接從製造商進貨縮短供應鏈，實現較高的毛利率水平；另一方麵針對訂製品和非定製品，蘭亭和供應商分別建立了獨特的合作模式，在保證生產效率的基礎上，能有效的降低庫存風險，並實現超高的庫存周轉率。
供應鏈管理模式上的獨特之處，使得這家網站在廣闊的外貿B2C市場開辟了一條特色經營的渠道；接下來的問題是，怎樣將這個渠道做大做寬，蘭亭集勢獨特的營銷手段起著關鍵作用。
（二）最懂互聯網營銷的公司
這家公司是通過什麽手段給網站帶來流量，將商品推給海外消費者，以及，電商致力追求的高重複購買率，身為外貿B2C的蘭亭是否有能力實現？
首先來看一組數據，2010、2011、2012年蘭亭集勢的銷售及市場費用（或營銷費用）分別為2260萬、3846萬、5341萬美元，同期占淨營收的比重分別為38.5%、33.1%和26.7%。對比做本土電商為主的網站，亞馬遜2012年營銷費用占比為3.9%，唯品會為4.7%，蘭亭集勢的營銷費用高的有點嚇人，這麽一來，蘭亭的毛利率再怎麽高，整體來看也“不顯高”了！這也是蘭亭近幾年營收規模爆發式增長、毛利率大幅提升，但未能實現盈利的原因。2012年 ，蘭亭集勢歸屬股東的淨虧損為420萬美元，第四季度單季度扭虧，淨盈利111萬美元。
電子商務的邏輯是要通過新增用戶和重複購買，實現規模化運營，從而在規模化的基礎上降低可變成本，產生持續性的現金流，支撐再投入，形成生態循環圈。以亞馬遜為例，之所以營銷費用占比僅為3.9%，是因為亞馬遜通過不斷改進的用戶體驗，已經獲得了大量忠實的用戶群。亞馬遜在1999年就已經實現了73%的重複購買率，目前，國內的電商網站唯品會也實現了70%以上的重複購買率。由於在消費者當中已經形成了良好的口碑，具備比較強的用戶黏性，他們不需要再為獲取新的流量或訂單量，匹配同等比例的營銷支出。
跟這些做本土電商為核心的公司比起來，蘭亭集勢在營銷方麵確實比較另類，一方麵花錢做營銷“毫不吝嗇”，另一方麵用戶粘性“不見起色”。蘭亭集勢的營銷費用究竟花在了哪兒？
蘭亭集勢主要通過搜索引擎、展示廣告、聯盟廣告、郵件營銷，以及社會化營銷的方式進行推廣。可以說，蘭亭集勢近幾年的爆發式增長，主要得益於團隊擅長互聯網營銷。有意思的是，蘭亭的營銷手法和國內另一家“重營銷”的電商網站凡客大為不同，凡客更多的在於品牌營銷，提升渠道本身的品牌認知度和影響力，而蘭亭熱衷的是那些對拉動銷售能起到直接作用的營銷手段，比如搜索營銷，能直接帶來流量和訂單，相反對建立渠道品牌並不熱情。具體來看：
搜索----CPC付費
以美國的電商網站整體情況為例，來自搜索引擎的流量高達40%，當中又有大約一半來自SEO，即自然搜索，另一半則是付費營銷帶來的流量。同樣，搜索引擎是蘭亭集勢的第一大流量入口，據Hitwise數據統計，2013年3月，www.linghtinthebox.com北美地區的訪問當中，有超過45%的流量來自穀歌，其次是社交網站Facebook約為其帶去了3%的流量，其他包括eBay、Yahoo!Search、Bing、Ask、Yahoo！Mail、亞馬遜等網站為其帶去2%左右的流量。
針對搜索引擎的投放，蘭亭按照CPC付費，即按照每點擊成本付費，當用戶使用特定的關鍵字搜索時，在搜索結果中點擊了蘭亭集勢的廣告時，或者當用戶瀏覽網頁時點擊了搜索引擎匹配的上下文廣告時，蘭亭將按照每次點擊，支付給搜索引擎或聯盟網站固定的費用。據招股書披露，目前，蘭亭在穀歌等搜索引擎上以17種語言至少投放了數百萬的關鍵字。
聯盟分銷----按銷售付費
蘭亭集勢建立了聯盟營銷方案，並向合作夥伴提供吸引用戶訪問的內容和工具，當用戶通過蘭亭的聯盟網站訪問並購買了蘭亭集勢的商品時，蘭亭集勢則按照一定比例支付銷售傭金給聯盟網站。參考：LightInTheBox affiliate program 介紹
社會化營銷----
同時 ，蘭亭集勢還有專門的營銷團隊在Facebook等社交網絡平台上進行社會化營銷，提高品牌和曝光。Facebook成功為蘭亭帶去不小的流量，美國地區約3%的流量來自Facebook網站。
Lightinthebox.com在Facebook上有23萬的“讚”，有3.5萬人參與討論該專頁；MinInthebox有13.8萬“讚”；但還隻是亞馬遜的零頭，amazon.com在facebook上的“讚”多達1800萬個，參與討論人數有14.5萬。
此外，展示廣告和郵件營銷也是蘭亭集勢的主要營收手段，蘭亭已在超過10萬家媒體網站上投放了展示廣告。
2010、2011、2012年，蘭亭集勢的營銷費用分別為2260萬、3846萬、5341萬美元；其中主要花費是在營銷方案上，同期占淨營收的比重分別為31.9%、24.6%、22%；營銷人員上的開支占比不超過10%，2012年下降至4.7%。
事實上，營銷費用高的，不單是蘭亭集勢一家，中國外貿B2C網站大部分營銷開支都比較高。拿2006年上線外貿B2C網站DealExtreme.com來說，這家公司被“易寶(港股08086)”收購上市，而且是易寶目前的主要營收來源。易寶公司截至2012年6月30日的2012年財年收入14.16億港元，（其中電商業務DealExtreme貢獻12.84億）毛利潤為6.13億港元，毛利率為43.3%；營銷費用為3.79億港元，占營收比重為26.7%；2012年盈利1.31億港元，淨利率為9.3%。
外貿電商網站的營銷費用“居高不下”的原因是什麽？為什麽難以形成用戶粘性，實現高比例的重複購買？
伴隨著互聯網技術越來越發達，包括搜索引擎、社交網絡等互聯網營銷手段越來越多，物流越來越方便快捷，網絡支付越來越安全可靠，將低成本的中國製造商品銷往海外C端消費者的鏈條逐漸縮短。當蘭亭集勢、DX、大龍網、米蘭等最先打開了這個市場，有大量的小額外貿公司崛起，並且追隨他們的營銷模式，通過在穀歌購買關鍵字、搜索引擎優化、社會化營銷、郵件營銷等手段，將中國的“山寨貨”賣到老外手中。然而，這些極具價格優勢的3C、服飾、配件等產品，多半是“仿品”、“山寨貨”，它們價格低廉，缺乏真正意義上的品牌，產品質量和服務也很難保證。蘭亭集勢、DX這些外貿B2C的目標用戶，大多並非主流的電商用戶群體，而是相對“屌絲”一些，他們對價格敏感度極高，對品牌、質量和服務沒有太大要求，哪兒有便宜貨，他們就上哪兒買。而且，隨著外貿B2C參與者越來越多，總是有人能提供比你更低的價格，很難讓這個用戶群體對某個網站產生強大依賴。
所以，造成蘭亭等外貿網站營銷費用高，重複消費率低的第一個原因是，他們選擇的市場決定了他們的用戶群普遍價格敏感度極高，往往因“低價”而轉移。第二，參與者多了，而且將商品推向海外市場，普遍用的是搜索引擎營銷這一套，參與競價的多了，關鍵字價格自然要漲。第三，主營的婚紗、3C、配件，這些品類本身的消費頻次就不高。
由於缺乏自有用戶，蘭亭的增長嚴重依賴流量購買。蘭亭集勢招股書並未披露其重複購買率和訂單量這些數據，隻提供了用戶總數、重複購買用戶貢獻營收、新增用戶購買營收這些數據，通過這些數據可知，重複購買營收占總營收的比重在逐漸上升，2010、2011、2012年、2013年Q1分別為14.91%、17.97%、24.69%、29.57%，但整體來看，重複購買占比仍比較低。其次，我們保守的假設重複購買的用戶一年隻消費兩次，可以大致推斷出蘭亭集勢的客單價，2010、2011、2012年分別約為117.8美元、111.6美元、70.7美元、55.4美元，客單價明顯下降。
好跡象的是，蘭亭的重複購買營收占比正在上升，而且營銷支出增速已經明顯低於營收增速了。如下圖，蘭亭集勢從2011年Q1到2012年Q4，營銷費用占營收比重整體呈下降趨勢，2012年Q4已降至24%。
蘭亭集勢之所以在眾多外貿B2C網站中脫穎而出，一方麵因為它比較早發現並挖掘這塊市場，另一方麵與創始人團隊精通搜索引擎營銷關係密切。蘭亭團隊相當重視利用互聯網手段挖掘商業價值，他們舍得花錢買關鍵字，並且有自己開發一套算法來發現和調整關鍵字組合，從而帶來盡可能高的投資回報ROI。他們在SEO搜索引擎優化上的優勢也是別人羨慕不來的。
蘭亭集勢近期營銷費用占比下降趨勢相當明顯，是重複購買營收占比上升以及營銷效率提升的雙重作用，但這種趨勢能否繼續保持下去，有多大的下降空間，仍然是個疑問。畢竟，這家外貿電商公司目前的市場定位和成長方式，構成了它培育用戶粘性的難度，業績增長嚴重依賴流量購買，營銷費開支的比例很難大幅下降。
二、財務分析
翻閱蘭亭集勢財務報表，大體上可以得出這樣的結論：這家公司營收增速高、毛利高、盈利、現金流情況樂觀，管理層還給出未來實現 Non Gaap 淨利率10%的預期。麵對這樣一張報表，部分人甚至認為，如果財務水平保持持續優化，蘭亭沒有上市融資的必要。那麽，我們不如倒過來推導，看這家外貿電商公司是如何實現盈利的，以及未來還有多大上升空間。
1、營收高增長 營銷不能少
2010-2012年，蘭亭集勢淨營收複合增長率高達85%，2012年實現淨營收2億美元；2013年Q1實現淨營收7330萬美元，同比增速99%。
蘭亭集勢營收的快速增長，主要受營銷驅動。從上圖可以明顯看出，蘭亭集勢的營收同比增速的整體趨勢，幾乎和營銷費用的增速完全匹配，營銷費用開支增速慢的季度，淨營收增速相對緩慢，相反，營銷費用增速高的季度，相應的淨營收增速也要高。
從占比情況來看，對比其他電商，蘭亭集勢更舍得在營銷上花錢，營銷費用占淨營收比重高達25-30%；好的跡象是，這方麵占比最近幾個季度正在下降，2013年Q1時下降至25%。但由於蘭亭集勢的商業模式過分依賴流量購買，營銷費用占比將很難大幅下降。
2、重複購買低 用戶粘性差
國內做外貿電商的網站普遍存在一個問題，品牌影響力弱，用戶主動訪問、重複訪問量少，口碑傳播較差，所以重複購買率相對其他類型的電商要低很多。蘭亭集勢並未披露重複購買率，而是單獨列出重複購買用戶貢獻的營收規模，2013年Q1時的重複購買營收占總營收的比重為29%，為最理想的一個季度。
造成重複購買率低的原因，一方麵和蘭亭集勢的市場定位有關，蘭亭主要服務海外消費能力相對弱的人群，因為這部分人對價格敏感度極高，單價往往決定了他們購買的渠道，但具備價格優勢的跨境電商選擇卻不少。
另一方麵，蘭亭集勢雖然在營銷上花了很多錢，但他們更講求營銷效率，相比品牌營銷，他們更願意將錢投在對銷售能起到直接拉動作用的營銷手段上，譬如，關鍵字購買，SEO優化。為了實現更好的效果，蘭亭集勢通過建立多個細分子站，通過垂直化、專業化運營，獲得更高的轉化率。
粗略統計，蘭亭集勢的子站包括：
http://www.miniinthebox.com 電子產品
http://www.hikaribox.com 婚紗禮服
http://www.dropintheboxe.com 小額批發
http://www.rcinthebox.com 遙控模型
http://www.onlyts.cn 服裝品牌
http://www.ouku.com 手機數碼
http://tuan.ouku.com 團購
http://www.kuailebox.com 偶像產品
http://lightinthebox.tmall.com 淘寶婚紗旗艦店
3、品類調整 提高毛利率
蘭亭集勢2010、2011、2012的毛利率分別為29.1%、33.3%、41.7%，2013年Q1繼續提高至45.4%。毛利率的提高，主要和蘭亭集勢的品類調整策略相關，從報表來看，該策略收效明顯。
蘭亭有意識的增加高毛利品類的占比，降低對低毛利品類的投入。由於服裝商品毛利水平本身偏高，蘭亭大幅保留了該品類的經營，目前占比為30.7%；毛利較低的電子及通信設備商品占比，則由2010年44.4%的占比，下降到目前的14.1%；毛利較高的電子產品配件占比，則由2010年的2.6%，大幅上升至當前的39.1%，以成為蘭亭經營的第一大品類；此外，家居園藝品類占比也上升為10.5%。
除了提升毛利率，品類調整還促進了蘭亭集勢重複購買營收占比的提升。蘭亭原本主要經營婚紗禮服、通訊設備這兩大品類，但這類商品屬於低消費頻次類。相反，占比上升較快的電子產品配件和家居園藝商品，消費頻次要高，這類商品占比上升，客觀促進用戶重複購買率的上升。但另一方麵，配件、家居品的單價相對要低，導致蘭亭集勢近期客單價大幅下降。
4、運營效率提升
蘭亭集勢的主要運營開支，除了營銷外，還包括倉儲物流和行政管理費用，從近期的數據來看，隨著網站訂單量和營收規模的增長，規模效應逐漸開始顯現，各項費用占營收比重不同程度的出現下降趨勢，最近一個季度，營銷費用占比在25%，物流費用穩定在5%，管理費用穩定在11%。
在營收增長、毛利率提升、運營費用下降的共同作用下，蘭亭集勢2012年Q4實現單季度扭虧， 淨利潤111.5萬美元，淨利潤率1.72%；2013年第一季度淨利潤為261.0萬美元，淨利率提升至3.6%，NonGaap淨利率4.1%。
2010和2011年，由於公司持續市場開拓和擴張業務，經營性現金為負。2012年公司運營產生正向現金流740萬美元。
5、財務預期
相信IPO對於蘭亭提高品牌影響力將起到極大推動作用，此外，IPO募集資金也將為蘭亭未來的擴張做好資金鋪墊。
蘭亭集勢在IPO路演中，對公司業績做如下預期：
毛利率保持在45%；
NonGaap營銷費用占比降至20%；
NonGaap管理費用降至6%；
NonGaap物流費用保持在5%；
NonGaap運營利潤率提升至14%；
NonGaap淨利率提升至10%。
三、行業與競爭
在內貿電商融資、擴張、風生水起的同時，跨境電商的渠道也逐步被打通，但至今並沒有得到行業足夠的關注和重視。眼下，蘭亭集勢IPO在即，再次掀起公眾對外貿電商領域的研究熱情，這塊市場到底有多大，最會玩的有哪幾家，麵臨什麽樣的問題？
空間廣闊 但市場相當分散
由於具備強大的低成本製造能力，中國向來是消費品出口大國，根據艾瑞數據，2012年中國消費品出口市場規模達127億美元，預計到2015年將達198.3億美元，複合增長率將為16%。
然而，外貿B2C領域參與者眾多，市場相當分散，大部分規模都很小，做大的主要有蘭亭集勢、DX、大龍網、米蘭網這幾家。DX的殼公司易寶業務總裁劉彥婷曾表示，“外貿領域有幾萬家B2C，隻要找到國內產品和國外市場的價差就可以做。目前做到幾萬美金到十幾萬美金的最多，通常在幾十萬美金就很賺錢了。”
這些企業的玩法如出一轍，市場定位、營銷手段幾乎趨同。據統計，參與者當中，主營電子及通信產品、服裝類的居多，小配件、家居產品是近期新興的領域；在營銷手段上，關鍵字購買、SEO優化算是外貿B2C的基本技能，網站流量和訂單的增長多半是穀歌帶來的；在市場選擇上，北美的市場滲透率已經相當高，由於產品和服務上沒太大差異化，價格戰幾乎是難免的，市場拓展也是必不可少的。
要說區別，蘭亭集勢和其他參與者最大的不同在於，蘭亭更懂營銷，他們更善於發揮互聯網技術特長，提高投放效率。
DX 與 LightInTheBox
目前外貿B2C做大並上市的隻有DX一家，我們來簡單對比蘭亭集勢和易寶（DX殼公司）兩家公司的財務數據：
營收：在截至2013年3月31日的一個季度，易寶公司實現營收3.74億港元，同比增15%；蘭亭淨營收為7330萬美元，同比增98.7%；
毛利率：同期，易寶毛利率為40.25%，較上年同期的43.43%略有下滑；蘭亭集勢毛利率為45.4%，較上年同期的40.1%上升；
淨利：同期，易寶公司除稅後盈利2479萬 港幣，低於上年同期的2867萬港元，淨利潤率6.62%，低於上年同期的8.8%，公司稱盈利下降，主要是用戶提高電商業務競爭的營銷、推廣、及員工成本上漲所致；蘭亭集勢扣除利息與納稅後， 淨利潤為261.0萬美元，淨利率3.6%，上年同期淨虧損297萬美元，上文中指出，蘭亭盈利能力提高，是毛利率和運營效率提升的共同作用，管理層預計未來實現NonGaap下10%的淨利率應該不是難事兒，但能否長期保持將是個大考驗。
DX和蘭亭可以算的上規模最大的兩個外貿B2C團隊，DX公司比蘭亭集勢早幾年借殼在香港上市，但上市後增長似乎遇到瓶頸，有幾個季度甚至出現營收和利潤同比下降現象，最近幾個季度，隨著毛利率下降，以及運營成本上升，公司淨利潤和淨利率也不斷下滑。相比之下，蘭亭集勢的營收勢頭很猛，雖然晚一步比DX實現盈利，但從最近幾個季度的情況來看，蘭亭集勢運營效率逐步提高，虧損逐步縮小，最終於2012年第四季度單季度扭虧為盈。
易寶截至2013年6月5日市值16.3億港幣，最近12個月淨營收13.83億港元，稅後淨利潤9952萬港元；市銷率1.18倍，市盈率16.4倍。
四、風險：外貿B2C的灰色地帶
高增長、模式易於複製、盈利……外貿B2C是不是真如看上去那樣美？
事實上，外貿電商的發展，一直以來受到多方麵的製約，甚至在通關、結匯、退稅等方麵處於灰色地帶。
首先，國內勞動力及材料成本上升，價格優勢遭遇挑戰，人民幣升值，外貿企業利潤受到擠壓，中國外貿企業整體生存環境已不如從前那樣樂觀，進一步發展遭遇瓶頸。
其次，知識產品風險也是一個頻發性問題，仿品、山寨貨是中國外貿B2C的特色，一旦被官司纏上，後續的糾紛、賠償，將是個麻煩事兒。目前，包括蘭亭集勢在內的外貿網站，都非常重視規避知識產權風險。
定價本來就低，指望用戶掏太多錢在運費上，看來是不可能的了，如何以最低廉的成本將商品送的海外C端用戶手中是個棘手的問題，目前缺乏一個適合小額外貿出口的便捷、安全、且成本低廉的運輸渠道。為了節約成本，外貿B2C企業大多采取國際小包的方式將商品寄到用戶手中，香港郵政小包的定價甚至在30-50元人民幣/公斤，但無法跟蹤物流，據說有高達5%的丟包率，而且赱小包，多以禮品、樣品的形式郵寄，沒有經過正規的過關手續，也無法正常報稅和退稅。
出口程序不正規，沒有出口收匯核銷單，就無法通過正規渠道收匯結匯。據億邦調查報告，有外貿行業者稱，“很多公司通過向國內子公司支付服務費或者通過地下錢莊、個人帳戶、境外交換等方式將外匯兌換成人民幣，洗到國內，用以支付采購貨款。”
外貿市場的需求和空間仍然相當廣闊，但該領域至今沒有出現一家阿裏巴巴、亞馬遜式的巨頭，是企業自身和外部環境共同導致的，缺乏完善的政策支持，將中國的外貿B2C企業籠罩在諸多不確定環境下，甚至成為這一領域發展的阻礙。
五、公司結構與股權結構
LightInTheBox 成立於 2007 年，控股公司注冊在開曼群島，通過其在香港和大陸的子公司及其關聯公司開展全球網上零售業務。
2008年3月，成立蘭亭集勢(開曼群島)控股公司；2008年6月，成立深圳蘭亭匯通科技有限公司，作為可變利益實體(VIE)；2008年10月，成立蘭亭集勢(深圳)貿易有限公司；2011年12月，成立北京蘭亭高創科技有限公司，作為新的VIE。
香港子公司直接控股大陸蘭亭集勢(深圳)貿易，其再通過VIE協議控製運營實體北京蘭亭高創科技和深圳蘭亭匯通。深圳蘭亭匯通的股東分別是公司創始團隊成員郭去疾、文心、張良和劉俊。
深圳蘭亭匯通持有北京蘭亭高創科技公司49%股權，另外51%由郭去疾持有。公司的運營主要由蘭亭集勢(香港)和蘭亭集勢(深圳)公司負責。深圳的蘭亭匯通借助子公司上海歐酷網絡技術有限公司運營國內網站，北京的蘭亭高創負責部分研發工作。蘭亭集勢通過一係列協議控製蘭亭匯通和蘭亭高創。
蘭亭集勢創始人兼CEO郭去疾通過Wincore HoldingsLimited持有10555555股普通股，持股比例13.5%；聯合總裁文心及張良分別通過VitzHoldings Limited以及ClinetInvestments Limited各持有公司7,038,889股普通股，持股比例均為9%；三位創始人持股合計31.5%。另外根據協議規定三位創始人持股每股對應享有三份投票權，其他持有人每股隻享有一份投票權。
高級運營副總裁劉俊通過FulltrendHoldings Group Limited持有公司5,222,221股普通股，持股比例6.7%；
機構股東方麵，聯創策源基金（CeyuanEntities）持有20686277股普通股，持股比例26.4%；金沙江創投（GSR Ventures III, L.P.）持有16094261股普通股，持股比例20.6%；李曙君通過Trustbridge Partners III, L.P.持有公司5,356,111股普通股，持股比例6.8%（其已經表示將要辭去公司董事職務）；新東方聯合創始人徐小平控股的FocusChina Holdings Limited持有公司5,333,334股普通股，持股比例6.8%。
本次IPO，公司及獻售股東授予承銷商最多1,245,000美國存托股份的購買選擇權，1ADS=2普通股。其中包含公司董事及高管郭去疾、文心、張良、劉峻控股實體作為獻售股東授予承銷商有權購買最高1000萬美元美國存托股份，按照發行價中位價9.5美元/ADS計算，這部分相當於合計1,052,632美國存托股份。
蘭亭在招股書中表示公司原股東聯創策源、金沙江創投、Trustbridge Partners III有意願以IPO發行價認購公司價值2500萬美元的股票。
六、估值
對蘭亭集勢的估值，在港股上市的易寶有一定的借鑒意義。
外貿B2C網站DX在2011年借易寶的殼上市，在香港市場股票被爆炒，2011年第一季度股價一度被炒到1.5港幣以上。2011年下半年DX成功注入易寶後，易寶股價在1.1港幣附近，市值約56億港幣（約7.2億美元），但是2012年開始股價一路下滑，截至2013年6月股價僅0.32港幣，市值僅16億港幣（2億美元），TTM市銷率1.18倍，市盈率16.4倍，成交清淡，淪為“仙股”
DX是如何從10億美元的電商寵兒“淪落”為港股市場的仙股的呢？可以看出DX剛在香港上市時市場是給予其非常高的期待的，DX在港上市初期的2011年6月30-9月30、2011年9月30-12月31日這兩個季度DX營收分別為3.55億、3.98億港幣，是公司業績最好記錄。但是2012年第一季度和第二季度，DX營收增長開始疲憊，到了2012年第三季度和第四季度DX更是出現連續的營收同比下滑，同時利潤率也大降。這種業績是無法撐起高估值的。
對比蘭亭集勢和DX最新一個季度的財務數據：蘭亭2013年Q1淨營收增長98.7%至7330萬美元，毛利率較上年同期的40.1%上升至45.4%，淨利潤率3.6%；同期易寶營收同比增15%至3.74億港元（4819萬美元），毛利率較上年同期的43.43%下滑至40.25%，淨利潤率6.62%。
假設蘭亭集勢2013全年營收增長70%至3.4億美元，毛利率維持在45%。參考港股DX的市銷率1.18倍，蘭亭集勢估值在4億美元；考慮蘭亭集勢增長性和業務規模均要遠高於DX，蘭亭享受估值溢價，給予其1.5倍市銷率，則蘭亭估值約5.1億美元。綜上，蘭亭集勢估值區間將在4億-5億美元。
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