自2025年初，短短一年內美光漲幅達 6.5 倍。目前分析師已手握巨額浮盈，即便公司估值回歸合理水平，分析師也認為近期毫無賣出理由，隻因美光的增長前景依舊極度樂觀。
當前半導體市場最大的認知偏差，並非出在 AI GPU 或 AI 軟件領域，而是在存儲芯片板塊。本輪 DRAM/NAND 存儲周期的到來，實則標誌著市場的根本性變革：芯片製造產能已永久性向 AI 核心產品傾斜。分析師認為，這一變化打破了存儲行業的舊有規律，也讓美光成為了行業的瓶頸型供應商。
多數投資者仍誤判的市場變革
在分析師看來，當前的存儲市場與以往任何一輪周期都有著本質區別。以往周期中，需求回歸正常後，產能過剩會引發一輪慘烈的價格重估；但本輪周期裏，所謂的 “產能過剩”，實則是產能向 AI 加速器所用的高帶寬存儲芯片（HBM）發生了永久性轉移。這一點至關重要，因為 AI 領域的需求曲線，並不像消費電子那樣缺乏彈性。
本輪周期的獨特之處，還體現在持續時長上。如今市場已普遍共識，存儲芯片的短缺狀態將持續至2027年，甚至大概率延續到2028年。大型雲服務商不再為壓低價格談判，而是不惜一切代價鎖定貨源 —— 因為當下存儲芯片的供應能力，直接決定了其算力部署的節奏。
短缺的覆蓋範圍，也印證了這一周期的特殊性。此次缺貨並非僅針對旗艦級 AI GPU，智能手機、企業級服務器，甚至消費級存儲產品均受波及，究其原因，是整個供應鏈的產能正向上遊數據中心傾斜。當消費級產品開始與雲服務商爭奪存儲芯片的產能配額時，這一輪周期就早已偏離了曆史軌跡。
高帶寬存儲芯片如何改寫行業盈利邏輯
分析師始終認為，高帶寬存儲芯片是投資者最需要理解的核心變量。HBM 早已不再是昔日的小眾配件，新一代 AI 加速器的單位算力，對存儲芯片的需求呈指數級增長，且 HBM 的搭載量增速，遠高於算力本身的增速。
從市場結構來看，這一變化徹底重塑了行業競爭格局。傳統 DRAM 市場的年增速僅為中個位數，而 HBM 市場的增速，完全契合新平台的技術普及曲線。二者的增速差距懸殊，這也意味著 HBM 供應商有望擺脫大宗商品的定價模式 —— 至少在本輪周期中是如此。
而這正是美光的核心投資價值所在：即便未能拿下HBM市場的主導地位，美光也能憑借其份額，實現數十億美元的利潤增長。它隻需在HBM市場中，拿下與其整體DRAM市場地位相匹配的份額，就能獲得以往周期中根本無法企及的利潤率。
低調前行，成效卓著
從美光最新的業績數據中能發現，市場往往低估了其運營杠杆的威力。公司營收同比近乎翻倍，而更關鍵的是營收增長的來源：麵向雲服務的存儲業務板塊利潤率大幅提升，這一趨勢印證了美光掌握了真正的定價權，而非單純依靠產能利用率提升帶來的收益。
真正吸引分析師的是，美光的管理層表述中，絲毫沒有體現出公司僅在享受短期行業紅利的意味。公司先進存儲產品的產能，早已被提前鎖定，銷量和價格均已敲定。這在存儲行業中並不常見，以分析師的經驗來看，這通常是公司利潤率在更高水平實現持續企穩的前兆。
另一個關鍵點是自由現金流 —— 目前雖仍處於承壓狀態，但這一判斷僅適用於孤立看待現金流的情況。事實上，美光是主動選擇將利潤重新投入業務擴張，這與公司盈利狀況不佳有著本質區別。無論如何，公司的經營活動現金流已出現大幅改善，尚未回暖的隻是資本開支，這一區別對於判斷公司業績的可持續性至關重要。
HBM：美光的戰略優勢，
而非戰術籌碼
市場常將美光在 HBM 領域的地位定義為 “第二名”，但分析師認為這一視角並不準確。在一個高速增長的行業中，參與其中本身，遠比暫時的市場排名更重要。在分析師看來，美光的技術路線圖，足以確保其在長期內適配所有 AI 平台，而非僅僅服務於單一客戶。
還需指出的是，美光的客戶結構高度多元化。與其同行高度依賴 GPU 市場單一客戶不同，美光的業務布局更為分散。這一點同樣值得重視，尤其是當下大型雲服務商正不斷推進加速器供應鏈的多元化布局，美光的這一優勢將進一步凸顯。
美光新一代 HBM 產品的產能爬坡規劃，也足以說明其並非在盲目追趕行業節奏，而是穩步跟進。因此，美光無需做出任何價格讓步，就能在 HBM 市場中拿下與其整體 DRAM 市場份額相匹配的占比。
放眼未來，
估值實則被嚴重低估
市場對美光的定價，並非基於其過往的盈利水平，而是基於其未來的盈利潛力。從遠期業績數據來看，這一點體現得尤為明顯：美光遠期非 GAAP 市盈率僅為 13 倍，而每股收益預計將實現三位數增長，這意味著其市盈率相對盈利增長比率（PEG）僅為 0.2-0.3。對於一家擁有數年長期高需求邏輯的公司而言，這一估值水平極低。
若從行業維度來看，未來十年僅 HBM 這一單一存儲品類的市場規模，就將從數十億美元級增長至 600 億美元，年複合增長率超 25%，由此可見，美光當前的估值實則被嚴重低估。
分析師將美光當前的高資本開支，視作公司對行業前景充滿信心的信號，而非需要警惕的風險。作為存儲芯片廠商，美光在曆史上曾因在需求不明的環境中過度投資，導致股東價值受損。但本輪周期的情況截然不同：公司正以分階段、多元化的方式擴充產能，且產能擴張與已簽訂的需求合約高度掛鉤，而非基於對投機性需求的判斷。
美光在新加坡的投資布局，同樣是一項長期規劃，這也是其戰略意圖的重要體現。這並非針對存儲市場短期熱度的戰術操作，而是對先進存儲技術的十年期長期投入，其中包括下一代閃存和與人工智能相關的新型存儲技術。
從資產負債表來看，美光完全有能力承接當前的高資本開支：盡管公司負債規模有所增加，但股東權益的增長速度更快，且其資本回報率已超過資本成本 —— 隻有在這一前提下，高資本開支才能真正為股東創造價值。
結論
如今的美光，已與過去的自己有著本質區別：公司曆史上首次成為行業內具備結構性優勢的供應商，而非被動等待下一輪行業下行、接受價格波動的跟風者。存儲市場的底層邏輯已然改變，而美光的盈利能力，也隨之實現了質的飛躍。
