如果要選擇證券投資領域最重要的一本書，當數本傑明·格雷厄姆的《證券分析》。這部經典，成為價值投資最經典的書籍。它指導人們係統的考慮價值投資中最重要的因素：“護城河”，“企業價值”，“安全邊際”等等。
很多人可能沒有想過的是，這本書第一版誕生於1934年，正值華爾街股災後經濟蕭條期。格雷厄姆跟所有投資者一樣，在市場最熱的時候犯了嚴重的錯誤，也遭受巨大損失。他在1929-1932年4年間，基金下跌一共下跌70%。這個痛苦也讓格雷厄姆痛定思痛，重鑄了自己的思想，認真思考如何才能做好“靠譜”的投資。（關於格雷厄姆如何度過大蕭條，可以查看這裏）
正因為這樣，《證券分析》才應運而生。
危機帶給人們的不僅僅有痛苦，也有對投資更成熟的想法。
如果我們看當代的投資環境，似乎是最適合新銳投資者的。環境和政策支持，環境寬鬆。尤其是，無論如何，出現問題，都會有央媽或美聯儲出來救市。
不過，很多人不會想到，當前的環境，是過去一些重大事件引發的長期影響。他的影響時間太長，甚至影響了整整一代分析師。這導致市場的大多數投資者對於風險極度偏好，讓人們忘記了曆史的常態是什麽樣子。
下麵的討論，就是一位從互聯網泡沫開始擔任媒體分析師，金融危機時擔任基金經理的投資者，從業超過25年的Nextis基金經理Soliane Varlet。曆史的浪潮推動她經曆這些動蕩時刻，也塑造了她對風險、投資者行為和長期基本麵的看法。而她對危機前後的比較，也讓我們可以更好的理解當前的很多市場“常態”，產生的原因是什麽。當然，這也可以幫助我們更好地理解當前的市場以及潛在的風險。
如果從過去25年中找一個對當今市場環境最有持久影響的事件，你會選擇什麽？
Soliane Varlet：有幾個時刻給我留下了不可磨滅的印記，但全球金融危機尤為突出。它的後果，以及“大而不能倒”的想法，從根本上改變了我們對風險、創新和監管的看法。突然間，有一種感覺，中央銀行和政府總是隨時準備幹預——這在以前隻有一半是正確的。新世界變成了一個市場參與者期待救援的世界，反過來，他們有時會承擔更大的風險，因為他們知道如果事情出錯，有人可能會救他們。
這個危機遺留的問題仍在繼續：更多的監管，更多的謹慎，但具有諷刺意味的是，由於所謂的“美聯儲看跌期權”，也存在過度風險：市場相信，每當市場大幅下跌時，美國央行始終會參與進來，幹預流動性或降低利率。
你認為央行總是可以拯救市場，還是有極限？
這是一個懸而未決的問題。在過去的二十年裏，各國央行一直在采取行動防止全麵崩潰。因此，自全球金融危機以來，我們很少看到全麵的危機。但我們不知道這個安全網有多可靠。它塑造了風險偏好。一些人承擔了更多的風險。他們的投資假設是，如果事情出錯，美聯儲或歐洲央行將進行幹預。但這可能並不總是正確的。理解這些動態比以往任何時候都更加重要。
在全球金融危機期間，你在做什麽，你的角色是什麽，你會如何描述它對你職業生涯的影響？
2008年金融危機爆發時，我剛剛進入買方職業生涯幾年，第一次成為投資組合經理。但我已經對市場動蕩有了深入的了解：2000年夏天，互聯網泡沫破滅之際，我開始擔任賣方媒體分析師。我的第一份研究報告是關於科技估值的，因為一切都在崩潰。六個月後，我的老板離開了，我發現自己要對一個陷入危機的行業負責。這兩個時刻——互聯網泡沫破滅和全球金融危機——讓我對基本麵、風險管理和估值紀律始終保持謹慎。
你會如何比較這兩次危機——互聯網泡沫破滅和全球金融危機——在影響方麵，以及你作為一名分析師是如何經曆的？
互聯網泡沫更多的是關於長時間的討論和慢慢建立意識。到底是泡沫嗎？在互聯網泡沫的多年時間裏，人們一直在爭論這個問題，這給我們帶來了對非理性繁榮、創造性新指標和承諾一切的商業模式的恐懼。當危機爆發，泡沫破裂時，這是意料之中的，也是令人震驚的。
從樂觀：“誰會成為最終贏家？”
到質疑：“這次到底是不是泡沫，還是新時代？”
到疑惑：“沒有利潤是不是沒關係？”
再到害怕錯過：“回調就是買入機會”，“錯過才是最大風險”
直到2000年的3月份。）
另一方麵，全球金融危機的爆發卻毫不留情。每天都有新的壞消息，新的衝擊。你沒有時間停下來理解；你被迫做出反應，應對這種連鎖風險。這不僅僅是一個時刻的問題，而是讓投資者意識到整個係統凍結的速度有多快，以及我們所經曆的磨難。
這兩次危機都給我灌輸了一種謙遜的態度和對長期基本麵的關注。我學會了不斷挑戰假設，永遠不要把穩定性視為理所當然。市場心理在我的思考中變得更加重要——有時最重要的變量隻是投資者行為，無論是恐懼還是非理性樂觀。我的目標變成了保持冷靜的頭腦，退後一步，讓長遠的眼光來指導決策，而不是被時髦的敘事所淹沒。
在全球金融危機期間，是否有一個決定性的時刻，事件的嚴重性真正變得清晰起來？
老實說，沒有一個“特定”的時刻。我每天都身在其中。每一天的問題都比上一天更加勢不可擋。信息來得很快，你隻能處理，預測接下來會發生什麽，並繼續前進。
事後往回看，你會感覺到，全球金融危機產生更大的影響。與市場意識緩慢建立的互聯網泡沫不同，全球金融危機是一場雪崩。銀行業的每日下滑是更廣泛崩潰的生動寫照。經濟、就業和整個行業都感受到了直接的影響，你看著你周圍的人、同事、朋友，在失業和掙紮。
有時，你能走的隻有即時回應。那個時候，市場沒有時間讓你沉思。你仍然在分析和處理，但你每一分鍾都需要做出應對。金融危機帶來的重要教訓是：做好行動準備，保持謙遜，專注於可以控製的事情。還有，不要高估你的預測能力——要為不斷的變化做好準備。
聽下來，每一次重大危機都會給你留下印記。這些經曆會讓你更謹慎還是更有韌性？
兩者都有。對於投資者來說，所有這些重大事件——無論是科技泡沫、全球金融危機，還是新冠疫情——在某種程度上都是一種創傷。他們教你透視的價值。
年輕一代的投資者，尤其是那些隻經曆過新冠疫情後快速反彈的投資者，還沒有麵臨這些“真正的”創傷。這就是為什麽經驗豐富的團隊有助於平衡個人偏見並帶來不同的觀點，這也是為什麽小組對話至關重要。
我不一定擔心今天的宏觀風險，但密切監測和持續分析至關重要。
您如何監控特定的關注領域，如市場集中度、人工智能、債務或宏觀政策？
現在的市場集中度是個很麻煩的問題。當大型科技股占主導地位時，多元化變得至關重要。
人工智能很吸引人：不僅有英偉達和台積電等早期贏家，但也有許多收入或盈利能力很低的公司在炒作。我的重點是那些具有穩健基本麵和實際資產的知名企業，而不僅僅是理論潛力。估值和實際業務現在比以往任何時候都更重要，尤其是在可能過度擴張的科技子領域。
投資者應該從這些危機中吸取哪些持久的教訓來塑造他們的長期思維？
最重要的是保持長遠眼光和多樣化。多年的可持續投資經驗教會了我這一點。你需要關注基本麵和風險，但也要認識到自己和市場的情緒在多大程度上推動了股價表現。謙遜是必不可少的；情況變化很快。挑戰你的思維，保持敏捷，避免過於專注於任何單一的敘述。這些原則塑造了我今天管理投資組合的方式，尤其是現在圍繞人工智能、泡沫和不斷變化的市場心理的問題。
你會給剛剛開始投資生涯的人什麽建議？
保持好奇心，思想開放，隨時準備挑戰自己。好奇心導致持續學習，是所有其他建議的基礎。耐心也很重要——經驗不能操之過急。並願意將錯誤視為教訓，而不僅僅是挫折。
我越來越關注的是教育和人工智能對兒童的影響。工作世界正在迅速變化；生成式人工智能改變了知識型工作，也改變了金融初級階段的意義。因此，我會參加關於這些主題的會議，並廣泛閱讀，以了解學習、注意力和童年是如何受到影響的。這都有助於形成觀點和見解，並在回到投資時，更好地思考。
簡言之：積極傾聽，保持謙遜，永遠不要停止提問。市場會改變，但那些保持適應性、好奇心和韌性的人會隨著時間的推移而成功。
寫在最後
我們常說，磨難更快讓人成長，投資領域中毫無疑問這是真的。上述這種經曆過磨難的思考方式，也一定會讓經曆過曆次巨大危機的國內投資者感同身受（2004年，2008年，2013年，2015年，2024年等等）。
我過去經常看到的是：國內外投資人都會發生新銳投資人覺得資深基金經理太膽小，不敢嚐試。而很多資深的投資人，經常提到的是，不用急，還沒受到過挫折，早晚他們也會變成我們。這讓我想到辛棄疾那首膾炙人口的詩：
少年不識愁滋味，愛上層樓。愛上層樓，為賦新詞強說愁。
而今識盡愁滋味，欲說還休。欲說還休，卻道天涼好個秋。
也許這就是投資者學習過往經驗（尤其是“愁”）的必要之處。不是純粹為了學習知識，或者成為“老登”，而是要體驗這其中的“滋味”。
