厲以寧：物價飛漲下的中國，正危機四伏！
導語
統計數據可能並沒有完全反映出實際情形：在過去的10年，中國已經從全世界物價最低的經濟體轉變為物價最高的經濟體之一。這種轉變的最佳體現就是忙碌的海關人員——他們試圖阻止中國遊客往境內搬運食品和衛生紙。
中國正在經曆又一輪的通貨膨脹——從瓶裝水到麵包的價格都在上漲。1998~2003年，在一輪通脹之後中國開始了通貨緊縮，這是由產能過剩和勞動力剩餘造成的。到了2004年，因為大宗商品價格上漲和勞動力剩餘狀態的結束，中國重回通貨膨脹。
中國的新一輪通脹說明，為走出經濟放緩而加大投資嚐試是誤入歧途；應當做的是提振家庭的消費能力，而不是向他們征稅。
首先，產能過剩依然是一個問題，事實上變得更加嚴重了。因為2008年危機之後，中國刺激經濟的努力大大增加了產能，而全球經濟的疲軟使得需求不足。這就是生產者價格指數（PPI）長期下降的原因。
其次，大宗商品價格正在下降。但盡管如此，物價依然在上漲。這是因為地方政府已經設計出一套完善的機製，從生產和消費之間的環節收錢。
中國的通脹很大程度上是向家庭征稅，以此來為政府部門籌資，其主要目的是為了延長投資周期。在東亞的“出口+投資”發展模式中，這二者是並行的。當出口因為需求疲軟或競爭原因而放緩時，投資也必須放緩，否則就會出現巨額的收支逆差，並導致金融危機。
韓國在1997年麵臨過這個問題，而中國的問題本應在2008年就暴露。全球金融危機顯示出，在信用消費驅動下，西方對華商品需求有著怎樣的弱點。但是，中國並未通過放緩投資來匹配已經放緩的出口，而是通過加大投資的刺激來保持GDP增速。
投資占中國GDP的比例已經上升至約50%，比2008年高10個百分點。地方政府上升的債務和通脹支撐著投資潮。當地方政府債務難以增加時，融資的壓力就越來越多地轉移到通貨膨脹上。新一輪的通貨膨脹應該在這種背景下加以理解。
日本和韓國將其投資占GDP比例大致保持在剛過40%的水平，而中國的投資占比已經超過該水平10多年了。簡單來說，高投資比例就意味著更低的消費比例，但是高投資會形成更大的產能。當消費保持低位時，出口可以吸收這些產能；但在全球經濟依舊低迷的情況下，能吸收這些產能的需求，就唯有投資本身了。
中國的增長模式已經變成一個產能泡沫。為吸收過剩產能，中國製造了投資需求，然後形成嚴重的產能過剩。
中國的麵包比全球大多數地方都貴，但這裏的一些五星級酒店卻給出世界上最便宜的價格。這種反差反映了中國的發展模式：通過通貨膨脹向家庭征稅來支撐投資，對食品、衛生紙這樣的必需品征的稅比五星級酒店還多。
二
通脹反映出價格最大化的壟斷力量
中國的通脹形態反映出政府在價格最大化方麵的壟斷性力量，貨幣供給決定了通脹的限度。例如，2013年中國的貨幣供給增加了約15%，而實際的經濟增長率最多是該數字的一半。兩者的差值很可能就被通脹吸收了。
相較於經濟增長，通貨膨脹才是中國麵臨的不穩定因素。當前的高通脹可能引發一輪惡性的工資——價格螺旋式上漲，因為中國正麵臨勞動力短缺問題，這輪螺旋上漲可能會使匯率政策變得不可持續。
中國的金融穩定取決於對人民幣兌美元匯率穩定或上漲的預期。如果通脹造成貨幣貶值預期，金融崩潰就可能發生。因此，中國不得不放緩貨幣供給的增長。
日本在20年前經曆了價格泡沫，韓國和東南亞在15年前也同樣經曆了。日本的泡沫在長期通縮之後破滅，同時日元在一段時間內大幅貶值，東南亞和韓國緊隨其後。中國的調整可能與日本相似。中國現在的通脹越嚴重，隨後的通縮也會越嚴重。
地方政府正想盡一切辦法籌集資金，以維持現有的投資項目。但是，銀行正將高風險貸款從它們的賬目中去掉，推向影子銀行體係，其結果是地方政府融資成本的上升。利率上升後，中國的投資泡沫將會破裂——也許就在數月之後，而並不需要數年之久。
如果中國按我預期的那樣堅持穩定的匯率政策，物價將會下降。中國在20世紀90年代初經曆過高物價。當時，通過堅持穩定的匯率政策，經曆5年的通縮之後物價再度變得便宜。而在當前的通脹周期裏，中國物價已經超過了國際水平。下一輪通貨緊縮需要幅度足夠大，才能修正這種價格錯位。
不同於日本的是，中國可以期待另一個增長周期。當前中國的家庭消費水平僅為發達經濟體的1/10，因此符合邏輯的做法是，中國將收入從政府轉向家庭，從而支持消費，逐漸吸收過剩產能。
土地泡沫的破裂是這種調整中不可或缺的部分。它將能減少政府收入，提高家庭收入的購買力。
當中國房地產泡沫破裂時，不是末日，而是一個新的開端。日本在成為世界主要經濟體時，也經曆了20世紀90年代的危機。同樣的事情也可能發生在中國。
作者：財經專欄作家，現貨原油，白銀，天然氣，行情分析，技術指導。
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