巴菲特投資學大全集

三、如果你在1956年把1萬美元交巴菲特，今天它就會變成2.7億美

　　新貝德福德人流傳著這樣一則格言：資本是流動的。輪船也許會腐爛，但是利潤卻不必和船長的燈一起沉入大海。這一點使得這座城市裏最大的紡織廠維持了近100 年的曆史。

　　在格雷厄姆· 紐曼公司工作了兩年之後，巴菲特重新回到奧馬哈，他與7 個合夥人組成了一家投資公司——巴菲特合夥公司，由此開始書寫他輝煌的投資神話。此時，巴菲特是總負責人，但他自己僅投入了100 美元。合夥公司開始時，巴菲特曾經製訂了一個目標，年收益率要超過道· 瓊斯工業指數平均水平10 個百分點。同時，巴菲特向他的合夥人闡明了合夥公司的經營思想：“我們的投資是建立在股票內在價值基礎上的，並不是隨波逐流。

　　巴菲特不僅采用少數股權方式進行投資，而且還通過股票的大量購買，控製了7 個公眾公司和私人公司。1961 年，他購買了製造農用設備的丹普斯特· 米爾製造公司；1962 年，又收購了一家處於困境的紡織品公司——伯克希爾公司。而巴菲特正是從這裏開始了他在投資領域的起飛。

　　1同是天涯淪落人

　　或許是命中注定，馬薩諸塞州的新貝德福德曾經經曆了兩次而非一次的短暫經濟騰飛。這座由歐洲移民的清教徒建立的小城鎮，經曆了英國人在美國獨立戰爭時期的劫掠，後來又成為世界捕鯨業的貿易中心。美國內戰使得捕鯨業蒙受了巨大的損失。當賓夕法尼亞州開挖出第一口油井以後，新貝德福德的命運開始轉變。但是新貝德福德人在搖搖晃晃中還是挺直了腰杆，這要歸功於他們的先見之明，把一部分資本投入到了別的領域。早在1847 年以前，新貝德福德的捕鯨者就籌資建設了一家紡織廠。隨後又建成了一座紡織廠，並且以捕鯨人阿庫什尼特的名字命名，標誌著這個城鎮的生存方向轉移到了紡織業。最終，在新貝德福德，大約有1 億美元投入了紡織業，即使在休漁期，船塢上依舊堆滿了從美國南部運來的成捆棉花。在20 世紀初葉，新貝德福德的70 家紡織廠生產出來的上等棉布在整個美國是最多的。

　　1888 年霍雷肖· 哈撒韋創辦了哈撒韋紡織公司。在公司創辦時資本金隻有40 萬美元，投資人主要是那些捕鯨者，這一點從它坐落在考夫大街麵朝大海的位置就可以很容易發現。當年《新貝德福德晚間標準報》寫道，這家生機勃發的小企業將“雇用大約450 名工人，還有3 萬個紗錠同時開工”。紡織廠最初的一個投資人叫赫蒂· 格林，她是一個被冠以“華爾街巫婆”的綽號而臭名昭著的吝嗇鬼。

　　爆發於20 世紀30 年代的美國經濟大蕭條，可以說對於任何國家的任何行業來說都是一場災難，對於新貝德福德已經滑坡的紡織業尤其如此，哈撒韋公司也陷入了前所未有的困境之中，所幸的是，它迎來了一位強而有力的領導者——西伯裏斯坦頓。

　　西伯裏斯坦頓出生在內布拉斯加，1915 年從哈佛大學畢業，參加過第一次世界大戰，由於在法國戰場上表現出色，還被提拔為陸軍中尉。戰爭結束後他回到新貝德福德，繼承了父親的事業，當上了哈撒韋的總裁。1934 年，正值大蕭條的巔峰時期，新貝德福德的紡織廠一個接著一個倒閉，或者被迫遷往南方。斯坦頓在經過一番考慮之後，製訂了一個工廠現代化的計劃，隨後就開始對哈撒韋進行大刀闊斧的改革。哈撒韋的合成纖維生產線因為可以生產降落傘纖維而在第二次世界大戰中大賺了一筆。哈撒韋還進軍男士襯衫市場，成為美國最大的生產商。然而，到了四五十年代，隨著亞洲經濟的崛起，大量發展中國家的競爭，在這種勞動力密集型的產業上，新貝德福德已經幾乎喪失了競爭力，哈撒韋的經營也開始日漸困難。

　　1954 年的一場颶風襲擊了新貝德福德，哈撒韋的工廠在狂風中損失慘重，這個打擊讓哈撒韋雪上加霜，經營陷入奄奄一息的境地。此時的伯克希爾，同樣身處困境。

　　伯克希爾在熬過了30 年代的大蕭條以後，在二戰期間也曾經興旺一時，不過不久就再次陷入困境。馬爾科姆· 蔡思是當時伯克希爾公司的總裁，他在公司經營上墨守成規，一直沿用那些老舊的紡織機器，使得公司生產效率低下，產品陳舊，整個公司處於一種苟延殘喘的境地。1955 年，斯坦頓將這兩個瀕臨絕境的公司合並，組成一家新的公司，取名為伯克希爾－哈撒韋紡織製衣公司，公司總部設在新貝德福德，擁有14 個工廠，12000 名工人，年銷售額達1.2 億美元，斯坦頓擔任總裁，蔡思出任主席。兩家公司的合並，被當成是哈撒韋的現代管理和伯克希爾的雄厚資本優化整合。大家都認為這將創造出一個嶄新強大的公司，最終合並也確實拯救了兩家企業，雖然紡織業在新貝德福德的衰落已經是無可逆轉的事實，但是伯克希爾－哈撒韋運營良好，盡管利潤不斷縮小，不過畢竟沒有倒閉，成為美國新英格蘭地區最大的一家，另外也是唯一一家生存下來的紡織品製造商。

　　斯坦頓對伯克希爾進行了幾番考察。當看到成千上萬的老式織布機與房頂的滑車相連運作時，他下定決心想要對工廠進行一番現代化改造。他投入了新的紗錠，重修了織布機，提升了織布機的速度，並且把最好的工廠進行了整合。

　　斯坦頓從骨子裏透著一種貴族的清傲。在他看來，他就是塞繆爾· 斯萊特的精神繼承人。他認為，塞繆爾· 斯萊特是一個“極富想象力的人，能夠把湍急的河流、旋轉的飛輪、粗糙的紡織機和紗線聯係到一起，為全美國人提供了衣著”。大蕭條的慘痛教訓令他永生難忘，所以也一直成為指導他行動的準星，在他的記憶中“人們要鼓足勇氣，辛苦打拚才能生存下來”。在他的運作下，伯克希爾－哈撒韋成為新英格蘭最大的一家，最終變成了唯一一家存活下來的大型紡織企業。

　　假設不考慮經濟問題，他其實還不如以捕鯨為生。據他手下的人回憶：“西伯裏對於投資回報率沒有一點概念，他隻關心一件事，那就是讓工廠持續經營下去。”他不斷地往工廠裏注入資金，然而衰落的紡織品業卻無法讓他得到投資回報。

　　西伯裏和他的弟弟奧蒂斯性格一直不合。奧蒂斯對哥哥主張的再投資的計劃強烈反對，此外他還對哥哥堅持削減工資的做法十分不滿，因為這很可能導致工人的罷工。

　　兄弟兩人之間的隔閡也滲透到了公司的方方麵麵。

　　西伯裏在編製紡織業的美好未來，但伯克希爾帝國在慢慢分崩離析，而在紐約負責推銷纖維麵料的銷售人員覺得這是一個已經衰敗的夕陽產業。有一次，伯克希爾的一個推銷員和一個客戶在紐約第五大道會麵，向他推銷手絹布料。當時這個客戶指著窗外一位走進洛德與泰勒百貨商場的女士說：“看見了嗎？所有的女性手裏都拎著手袋，每個手袋裏都有一盒舒潔紙巾，這就是手絹行業終結的標誌。

　　伯克希爾到1961 年底隻剩下7 家工廠了。在以前的3 年中，公司共注入1100 萬美元。盡管公司的設備性能有了提高，不過生意卻鮮有起色。公司生產的普通平織布料無法在與其他廠商的激烈競爭中占有優勢。當競爭對手的產品充斥整個市場的時候，伯克希爾已經瀕臨絕境。所以，到了1962 年，也就是伯克希爾完成現代化改造的那一年，它的運營損失已經高達220 萬美元。

　　盡管伯克希爾－哈撒韋在危急中存活了下來，然而其經濟狀況，用慘淡經營可謂形容貼切。西伯裏對於資本回報從來沒有任何概念，關於這個利潤不斷萎縮的公司，西伯裏關心的隻是如何把它經營下去，而不是怎樣賺更多的錢。西伯裏不斷把資金注入伯克希爾－哈撒韋，然而卻和打水漂沒有區別，利潤越來越少。西伯裏的弟弟奧蒂斯，同樣也在伯克希爾－哈撒韋任職，兩人性格十分不合，對於西伯裏不斷把錢投進衰退的紡織業中，奧蒂斯也不同意。當時，為了降低生產成本，西伯裏不惜冒著工人罷工的風險，削減工人的工資。這種獨斷專行的做法，更是令奧蒂斯十分氣憤，心存芥蒂。公司也因為斯坦頓兄弟的不和，分裂成兩個派係，彼此明爭暗鬥。

　　奧蒂斯在伯克希爾－哈撒韋公司中主要負責產品的銷售，他在紐約服裝大街設有銷售辦公室。奧蒂斯大部分時間工作在紐約，向顧客推銷公司的人造纖維產品。他對人熱情，誠實守信，在戰爭時期，因為產品供應緊張，很多供貨商銷售品質不純的纖維材料，奧蒂斯始終堅持供應優質的產品，這讓他獲得了很好的聲譽。也因此在戰後產品供應充足的情況下，很多客戶毅然選擇與奧蒂斯合作，這給他帶來了大量的訂單。

　　伯克希爾－哈撒韋的銷售業務，在奧蒂斯的手中經營得十分出色。然而在這塊奧蒂斯一直控製的地盤上，西伯裏卻忽然插了一腳，他設立了新的分部，使得纖維材料可以直接銷售給製造商，減少中間的流通成本，這樣的做法，使得伯克希爾－哈撒韋原來的客戶喪失了大量的中間利潤，於是他們紛紛離開，公司的銷售業務也大量萎縮。公司的一位銷售副總裁這樣說道：“這是西伯裏犯下的最嚴重的錯誤，它便是後來最終結局的開端！”

　　這樣致命的錯誤使得本就瀕臨絕境的伯克希爾－哈撒韋更加舉步維艱。到了1961

　　年年底，伯克希爾－哈撒韋的業務已經萎縮了一半，隻剩下7 家工廠。在前3 年，西伯裏將1100 萬美元投入公司，但市場份額依然在不斷喪失，產品也逐漸失去競爭力，生意沒有任何好轉。1962 年，工廠完成了現代化改造，車間裏運行著最新的生產設備，這也沒有能改變伯克希爾－哈撒韋的困境，這一年公司虧損了220 萬美元。股價從1955 年的每股14.75 美元，一跌再跌直線下落，到了1962 年幾乎已經成了垃圾股，整個華爾街都無人敢來問津，更為糟糕的是，這時伯克希爾－哈撒韋公司的內部爭鬥終於激化了，到了幾乎爆發的邊緣。起因就是，西伯裏打算將總裁一職傳給自己的兒子傑克· 斯坦頓。傑克幾乎是西伯裏的翻版，性格冷峻堅毅，哈佛畢業，參加過“二戰”

　　進入伯克希爾－哈撒韋，在工廠車間從最底層做起，1962 年傑克被提升為主計長。當時西伯裏已經70 歲，打算過幾年自己退休後就由兒子擔任公司總裁，這樣的主張始終沒有得到公司高層的同意。奧蒂斯和馬爾科姆· 蔡思都認為傑克根本就不夠資格，他們開始秘密物色總裁的人選，以期和西伯裏一派抗衡。伯克希爾－哈撒韋就在這種內憂外患之中，和巴菲特相遇了，開始了一段世人皆知的商業傳奇。

　　無心插柳柳成蔭早在20 世紀50 年代巴菲特還在格雷厄姆－紐曼公司工作時，就已經注意到伯克希爾－哈撒韋了。當時格雷厄姆的合夥人霍華德· 紐曼就曾經去實地考察過伯克希爾哈撒韋，並且有意購買它的股票。離開格雷厄姆－紐曼公司之後，巴菲特雖然沒有買過伯克希爾－哈撒韋的股票，但他依然一直留意著它。多年之後，當伯克希爾－哈撒韋的股票跌破8 美元一股，並且每股的營運資金竟然有16.5 美元的時候，巴菲特覺得機會終於到了。於是，在1962 年，以每股7.5 美元的價格，買進了一些伯克希爾－哈撒韋的股票。放在那個時候，伯克希爾－哈撒韋隻不過是又一個雪茄煙頭而已，巴菲特並沒有打算收購這家公司自己經營。巴菲特的算盤是，最多等上幾年，當“市場先生”發現了它的價值之後，自己就可以賺上一筆了。巴菲特一直不斷地增持伯克希爾－哈撒韋的股票，直到1963 年巴菲特合夥公司成為伯克希爾－哈撒韋的第一大股東。可能是戴姆斯特製造公司的經曆，使得巴菲特不願意直接和公司的管理層打交道。所以，巴菲特請自己的朋友——丹尼爾· 考因，一個紐約的證券經紀商，由他代表巴菲特合夥公司，進入伯克希爾－哈撒韋公司的董事會。

　　後來，不知從哪裏傳出了消息，說巴菲特才是伯克希爾－哈撒韋的幕後老板。不久後，伯克希爾－哈撒韋公司的銷售總監斯坦利· 魯賓，和巴菲特相識，就打電話給巴菲特，詢問是否有意買進更多伯克希爾－哈撒韋的股票。巴菲特含糊其辭，沒有正麵回答。

　　不過沒過多久，巴菲特就去了新貝德福德，對伯克希爾－哈撒韋進行了一次實地的考察。那時候，傑克在公司中負責財務，巴菲特聽說他那裏有20 年代以來伯克希爾的財務狀況的資料，興奮不已，連忙去複印了一份，而且還要求參觀廠房。傑克因為公務無法抽身，就委派了肯· 蔡思陪同巴菲特去參觀廠房。

　　肯· 蔡思是一個化學工程師，新貝德福德本地人，他從1947 年開始進入哈撒韋的合成纖維部門工作，通過自己的努力逐步晉升到生產副總裁的位置，這時已經快滿50

　　歲了，他性情溫和，平易近人，資曆深厚，頗有聲望，是奧蒂斯派係選定的未來總裁的一個人選。在之後的兩天時間裏，肯· 蔡思陪同巴菲特，仔細參觀了公司的廠房一遍。巴菲特提出了很多問題，關於營銷，關於客戶，關於公司的發展，關於機器和技術，對於這個陌生的行業，巴菲特對不知道的每一件事情，都想要問個一清二楚。巴菲特還就公司的經營狀況詢問了肯· 蔡思的意見。肯· 蔡思坦言了公司存在的諸多問題，並且向他說出了自己的建議。肯· 蔡思誠實坦率，經驗豐富，對於公司的經營有著非常深刻的認識，這也給巴菲特留下了很好的印象。在行程結束時，他給肯· 蔡思留下了一句富有暗示性的話：“肯，我會和你聯係的。

　　離開新貝德福德，回到奧馬哈，對於伯克希爾－哈撒韋的下一步行動，巴菲特已經有了把握。在戴姆斯特公司上的成功，巴菲特有信心故技重施，況且對於未來入主伯克希爾－哈撒韋之後，如何找到一個可以托付的管理者，也不是什麽大問題，肯· 蔡思就是一個很好的人選。似乎一切都已經準備妥當，但還有一個問題是，巴菲特要入主伯克希爾－哈撒韋，還需要更多的股份，才能讓他在董事會取得決定權。然而，一個突然傳來的消息，讓巴菲特麵臨抉擇。原來這時的西伯裏終於有了覺悟，巴菲特成為伯克希爾－哈撒韋的第一大股東，以及公司內部的分裂，這些使得西伯裏已經根本控製不到足夠的股份，隨時有可能失去公司的控製權。所以，在1964 年，西伯裏開始回購伯克希爾－哈撒韋的股份，而且向巴菲特提出協議收購。巴菲特抱著懷疑的心態去見了西伯裏一麵。西伯裏承諾以11.5 美元每股的價格，收購巴菲特手中的伯克希爾－哈撒韋股票，巴菲特勉強接受了這個價錢。然而，在3 個星期後，當收購協議出現在麵前的時候，巴菲特發現收購價格隻有11.125 美元。巴菲特十分惱火，當場拂袖而去。

　　僅僅是0.375 的距離，誰也不會相信，就是這3/8 美元的價差，使得巴菲特沒有賣掉伯克希爾－哈撒韋的股票，而且還最終買下了整個伯克希爾－哈撒韋公司。這可能完全是一件偶然的事情。伯克希爾－哈撒韋公司作為一個紡織集團，實在物有所值。

　　現代的紡織業起源於英國，但最先開始衰落也是在英國。紡織業從整個曆史來看都是一個國家逐漸淘汰的行業，因為國家的產業升級必然形成這樣的趨勢，紡織業的股票完全沒有長期投資的價值。假如以後期巴菲特選股的標準來看，那時候的伯克希爾哈撒韋絕對看不上眼。沒有經濟特許權（巴菲特形象稱之為“護城河”），沒有任何競爭優勢，沒有優秀的管理層，糟糕的資本回報率……

　　不過，低廉的價格，仍然能夠讓一個糟糕的公司，成為一隻好股票，就像再好的公司，也會因為昂貴的價格成為一隻爛股票一樣。伯克希爾－哈撒韋有很好的安全邊際，這使得這個糟糕的公司，最終沒有讓巴菲特賠錢。巴菲特始終堅守著其老師關於買入具有安全邊際的次級公司的原則。假如我們計算出一隻普通股的價值僅僅略高於它的價格，我們不會對買入產生興趣。我們堅信這種安全邊際原則——格雷厄姆特別強調這一點是投資成功的基石。或者遵循安全邊際的原則，不能讓你賺大錢，但是重要的是，它能保證你不賠大錢。

　　對於收購伯克希爾－哈撒韋，巴菲特曾多次表示這是一個錯誤。巴菲特說：“我們陷入了一個可怕的商業陷阱，因為它的價格很便宜！”在1998 年伯克希爾公司的年會上，巴菲特說：“不管你相信與否，伯克希爾公司本身就是一個錯誤，我們之所以買下這個公司，就像20 世紀60 年代早期總的投資狀況一樣，從統計數字上看價格很便宜。在前10 年，它幾乎沒有一點贏利，相反，在10 年的時間裏公司的淨虧損在不斷增加。現在我們以遠遠低於營運成本的價格賣出，所以說，伯克希爾公司本身就是一塊雞肋。

　　不過很難斷言，巴菲特收購伯克希爾－哈撒韋，到底是一項錯誤的決策，還是一件正確的事情。因為無論理由如何充足而且顯而易見，事實同樣是顯赫而且不容置疑，在40 多年的時間裏，伯克希爾始終以每年20％以上的複合利率在增長著，巴菲特造就了伯克希爾，伯克希爾也造就了巴菲特。兩者渾然一體，難分彼此。世人也許很難想象一個沒有伯克希爾的巴菲特會是什麽樣子。當伯克希爾被提到的時候，我們會立刻想到巴菲特。當巴菲特出現的時候，我們總能看到伯克希爾的影子。我們可能也無法想象沒有巴菲特的伯克希爾會是什麽樣子。當巴菲特百年之後，伯克希爾是否還會存在很令人懷疑。就像格雷厄姆當年解散格雷厄姆－紐曼公司一樣，伯克希爾可能也會隨著巴菲特的退出，最終消失在這個世界上。

　　總之，當年5 月份的董事會會議前不久，巴菲特就秘密地被提名為公司董事，開始正式接手公司。那天巴菲特一大早就飛到了新貝德福德。他留著一頭利索的短發，西服的扣子也扣得緊緊的，顯得很精幹。但是他的後麵跟了個助手，身上背著一個鼓鼓囊囊的旅行袋，活像一個外表邋遢而又風塵仆仆的外地推銷員。

　　在巴菲特起初管理公司的幾年裏，紡織品市場一派繁榮，公司也因而獲利豐厚。

　　然而，他們並沒有把賺到的錢重新投到紡織廠裏去。蔡思按照巴菲特的要求不斷削減公司的存貨和固定資產。作為具有曆史意義的一個步驟，他自己從象牙塔裏那間辦公室搬了出來。公司的現金流因此變得更加充足了。巴菲特在1967 年為每隻股票分發了0.1 美元的紅利，不過他很快又覺得這筆錢原本可以發揮更大的用處。從那開始，巴菲特便緊握資金不放手，這也是他自己許下的諾言。

　　到巴菲特在1970 年解散了其合夥人公司的時候，他個人已經持有了伯克希爾公司20% 的股份。他自己任董事長，並且他還首次在伯克希爾公司的年報裏寫了一封致股東的信。

　　在信裏他說到了關於公司經營狀況的評價尺度，巴菲特所主張的標準與私下裏和肯· 蔡思所用的尺度是完全一樣的：即權益資本收益率，也就是投資的每一美元到底能賺到多少錢。巴菲特關於業績的評價標準自始至終都保持一致。他絕不會對凱威特廣場用一個尺度，又對新貝德福德用另一個尺度，再對公眾用不同的尺度。

　　巴菲特日益發現紡織業也就是自己所講的跳傘投資的代表行業。不論製造商投入了多少，他們都無法抬高價格。因為這種產品是一種日用品，而且總是處於供過於求的境地，因此製造商就不同意再追加投資了。伯克希爾公司在1970 年從紡織業中賺取的錢隻有讓人感到啼笑皆非的4.5 萬美元，相比之下，它卻從保險業中賺取了210 萬美元，從銀行業中賺取了260 萬美元。而這　　兩個行業在年初占用的啟動資金及其他資源和紡織品業是大致相當的。巴菲特對肯· 蔡思的工作業績以及態度十分滿意，但在公司的年報中他也提出紡織業目前“正是逆水行舟”。他強調伯克希爾公司的投資回報率是10%，剛好達到美國很多公司的平均水平，他還說道：“這一投資回報率遠遠超出了假如把資源全部投入紡織業可能得到的回報率……”

　　當然從個人角度講，巴菲特作為一個後接手紡織業的投資家，關於是否應該關閉紡織廠這個問題從最開始起就一直縈繞在他心頭。馬爾科姆· 蔡思聲稱從第一天起就看出巴菲特“根本無意為紡織工廠注入更多的資金”。傑克· 斯坦頓也一直在以一個旁觀者的角度默默觀察，他得出的結論也是，巴菲特隻是個清算者而已。

　　讓人不理解的是，巴菲特付給蔡思的薪酬也是如此之少，以至於蔡思得到的薪酬比其他競爭對手紡織廠的管理者寒酸許多。1970 年，蔡思管理公司已經5 年，但他的年薪依然隻有4.2 萬美元。那時，巴菲特和其他紡織企業一樣，對於員工的養老金計劃十分吝嗇。“沃倫非常反感管理層犧牲股東利益來牟取私利的做法。”蔡思評價說。

　　但是蔡思覺得在巴菲特的領導下，自己在公司的運營上可以大展拳腳，因此對巴菲特還是忠心耿耿，這也證明巴菲特可以給人們帶來多麽重要的影響。雖然巴菲特緊緊抓住錢袋不鬆手，不過他高超的手腕依然能夠調動別人的積極性。

　　蔡思自己曾經也很擔心巴菲特會不會把最後的紡織廠都關閉掉，但他後來覺察到這位大老板並不想因為關閉紡織廠而引發一場騷亂。他了解巴菲特討厭變動。“沃倫喜歡維持現狀。”蔡思說，“他的很多朋友都是老相識。

　　假如按照巴菲特的投資原則來衡量，他的確應該關閉這家紡織廠，然而他發自內心地對這家古老的工廠懷有一種眷戀，它的過去似乎比它的未來更有意義。他寧可忍受不高的回報率，隻要紡織廠的現金流不至於枯竭到迫使他追加更多的投資。伯克希爾－哈撒韋紡織廠更多的價值是在精神上，而不是在財務上，這也正是巴菲特所推崇的新英格蘭工作理念。所以，巴菲特在自己的心理、滿足感以及金錢之間達成了一種妥協。紡織業可能會衰敗下去，但考夫大街上的織布機還會繼續嗡嗡工作下去。