大股東製衡機製

第一節外部監管約束與利益相關者治理

　　本部分是關於大股東製衡機製與以外部監管約束和利益相關者治理為代表的其他公司治理機製其他治理機製所指的是除大股東製衡機製之外的所有治理機製，不過在本研究中，我們僅以外部監管約束機製和利益相關者治理機製作為其中的代表。的實證研究。作為轉軌經濟中公司治理的核心，大股東製衡機製對包括外部監管約束和利益相關者治理在內的其他公司治理機製存在重要影響。因此我們根據博弈分析部分的討論，構建回歸模型，以來自中國股市的經驗證據和中國公司利益相關者治理指數（CCGINKSTH）利益相關者治理指數（CCGINKSTH）是構成中國公司治理指數（CCGINK）的六部分之一（南開大學公司治理研究中心課題組，2003；李維安、唐躍軍，2005）。探討大股東製衡機製對外部監管約束、利益相關者治理等其他公司治理機製的影響以及它們之間可能存在的互動。其中外部監管約束主要以對公司違規行為的監管、外部審計約束和ST政策來度量外部審計約束主要針對財務粉飾和財務造假行為，而ST政策則主要指向出現財務狀況異常以及其他狀況異常的上市公司。而利益相關者治理則主要包括利益相關者參與（CCGINKSTH1）和利益相關者和諧（CCGINKSTH2）。

　　針對大股東製衡機製與外部監管約束的研究發現：在處於轉軌中的中國市場，具有絕對信息優勢的控製性股東集中持股（基本為非流通股）並非有利於減少，而是有利於掩蓋上市公司實際存在的各種問題；與此同時，由於轉軌經濟國家公司的內部治理機製亟待完善，通過內部治理機製進行製衡往往難以奏效且製衡成本較高，因此，製衡能力相對較弱的其他大股東很有可能選擇不通過內部治理機製實施對第一大股東的製衡，而是更多地求助於外部治理機製，利用自身的信息優勢與外部監管者合作，降低信息的不對稱，配合監管部門約束控股股東的行為，這在一定程度上提高了外部監管約束的有效性。

　　針對大股東製衡機製與利益相關者治理的研究發現：中國上市公司的大股東對利益相關者治理機製存在選擇偏好。第一大股東在一定範圍內會提升上市公司利益相關者治理水平，但是基於操控公司治理和公司管理的需要，更加偏好提升利益相關者和諧程度，而不傾向於利益相關者對公司治理和管理的實質性參與；與此相對，其他大股東（第二至第五大股東）持股比例和大股東製衡度（或聯合製衡度）對上市公司利益相關者治理水平存在負向影響，而且主要是對利益相關者和諧程度的負向影響，對利益相關者參與程度則不存在顯著的負向影響或者影響相對較小。

　　4.1.1外部監管約束

　　外部監管約束機製實際上是一個複雜的集合體，是大股東製衡機製發揮作用所需麵臨的外部治理環境的主要構成因素。在此，我們主要以對公司違規行為的監管、外部審計約束和ST政策來度量公司所麵對的外部監管約束。

　　4.1.1.1公司違規行為

　　包括美國作為美國爆發信任危機的導火線，安然事件被視為華爾街20世紀90年代最具爆炸力的公司醜聞。相繼而來的是美國環球電訊（GlobalCrossing）公司涉嫌和其審計師安達信串謀進行財務欺詐誤導投資者；美國世界通信公司（WorldCom）爆出美國曆史上最大的公司財務欺詐案；施樂公司（Xerox）在1997年至2001年間虛報的營收金額“誤導並欺騙投資者”而其高級管理人員則從中獲取暴利……在內的世界各國證券市場中存在相當繁多的欺詐違規行為《中華人民共和國證券法》（1999）將違規行為主要分為內幕交易、市場操縱、虛假陳述和欺詐客戶等幾種類型。中國股票市場也是如此，甚至可能因為特殊的監管與治理環境而表現得更為嚴重。中國上市公司的內部人，尤其是控股股東和在其控製之下的公司董事會以及管理層，不斷卷入違法違規行為導致的公司醜聞頻發。這不僅日益侵蝕外部投資者對市場的信心，同時也是中國“股經背離”中國股票市場的發展和經濟快速增長嚴重背離，近幾年一直萎靡不振，難以起到經濟“晴雨表”的作用。現象的重要原因之一。

　　目前，雖然投資者對中國上市公司違規行為日益關注，但是相關研究工作卻剛剛展開。主要的研究文獻可以分為三類，其一是早期研究者對上市公司違規行為的一般性分析和試探性研究，比如何基報（2002）分析了證券交易過程中違法違規行為的類型和特征，並嚐試給出了如何發現各種涉嫌違法違規行為的監控方案。陳作華（2004）認為會計違規行為是外部環境和會計人員主觀心理相互作用的結果。其二是以伍利娜、高強（2002）等為代表的對違規行為的市場反映所做的研究。他們采用超額收益法研究了中國股票市場對1999-2000年中國證監會以及深交所和上交所處罰公告的反應。研究顯示，市場對處罰公告在公告日後具有明顯的正反應。但是針對不同的受處罰原因，市場反應則不同因信息披露問題受到處罰的公司，公告日後市場有顯著正反應；而借助資金違規受處罰的公司，公告日後市場為顯著負反應。陳國進等（2005a）基於2001-2003年被處罰的上市公司的事件研究基本支持這一結論。祝紅梅（2003）還發現，資產重組引起上市公司的股價和交易量出現大幅異常波動，存在比較嚴重的內幕交易和股價操縱行為。史永東、蔣賢鋒（2004）的研究結果則顯示內幕交易使股票的平均價格上升，同時也增加了價格的波動性內幕交易從總體上加劇了交易過程中的信息不對稱，破壞了市場的公平性，而信息披露則有利於減少這種不對稱的程度。其三是在第一類的基礎上引入博弈分析或依據經驗證據探討上市公司違規行為的動因或影響因素。史永東、蔣賢鋒（2005）發現，除了日均換手率之外的日均收益率、日均收益平方項、日均收益率與日均換手率的乘積項能提高對內幕交易、市場操縱的發生以及非內幕交易、非市場操縱事件的正確判別率。陳國進等（2005b）以中國上市公司在2001-2002年間受處罰事件為樣本，發現公司第一大股東集中持股有利於約束違法違規行為，公司業績與上市公司違法違規概率顯著負相關。ZhangandMang（2005）對於中國上市違規行為的實證分析也證實，最大股東的持股比例影響到企業發生醜聞的概率。此外，李小奕（2005）針對上市公司信息披露違規行為所作的博弈分析認為，信息披露違規數量是會計監管嚴厲程度的減函數，信息披露違規行為發生的必要條件是違規收益大於預期的會計監管的嚴厲水平李小奕（2005）認為目前中國上市公司信息披露的違規收益大於預期監管水平，會計監管對信息披露違規的處罰沒有起到應有的威懾作用。

　　在上述的第三類研究中，有些學者（如陳國進等，2005b；ZhangandMang，2005等）已經注意到了中國股市特殊的監管與治理環境，特別是股權結構對上市公司違規行為的影響，但他們的研究是初步的，僅僅局限於考察上市公司前兩大股東持股比例，未能較為全麵和深入考慮其他大股東持股比例以及在此基礎上所形成的製衡機製對上市公司違規行為的影響。而且，最為重要的是，史永東、蔣賢鋒（2005），陳國進等（2005b），ZhangandMang（2005）都把監管部門查處的違規行為等同於上市公司實際的違規行為，這意味著他們直接或間接地假定：市場監管部門有能力發現並處罰上市公司所有的違規行為。然而，這顯然是沒有現實基礎的遊士兵、吳聖濤（2001）發現市場操縱和內幕交易在證券違法犯罪中的比重分別隻有5.5%和2.6%（分列第6位和第8位），這和市場操縱、內幕交易在中國證券市場普遍存在的現實有著顯然的差異，證明目前監管部門尚未找到有效治理市場操縱、內幕交易等違規行為的途徑。李廣眾、王美今（2003）、李小奕（2005）也同樣指出，監管部門對發現市場操縱行為存在困難。可以說，上述研究者似乎誤入歧途，混淆了研究對象，從而導致結論和現實的衝突。

　　實際上，國外研究者一直致力於研究公司舞弊違規行為的相關方麵，特別是如何準確預測舞弊違規行為。不過，大部分研究者主要倚重於財務狀況分析，而把公司治理因素納入到研究中或者從公司治理角度進行研究，隻是近幾年才出現的關注趨勢。Albrecht，WernzandWilliams（1995）指出，對於報告有利收益的迫切需要、巨額訴訟、經常更換審計師、管理層頻繁變動和關聯交易等是舞弊征兆。Beasley（1996，1998）則發現，舞弊違規的公司董事會在構成、任期、持股水平、審計委員會的作用方麵與一般的公司有著明顯的差異，他認為減小董事會規模，增加外部董事比例、增加董事任期和持股比例，減少董事兼職有利於降低會計舞弊發生的可能性。BellandCarcello（2000）研究認為，薄弱的控製環境、管理層對盈利預期的過度偏好、管理層欺騙或逃避審計師、不合理的所有權結構都是公司可能發生舞弊違規行為的風險特征。

　　4.1.1.2外部審計約束

　　近年來，中國上市公司治理因素和治理機製南開大學公司治理研究中心項目組（2002）認為公司治理係統中主要涉及的內外治理機製為：股權激勵約束機製；董事會激勵約束機製；經營者激勵約束機製；財務激勵約束機製；利益相關者激勵約束機製；文化激勵約束機製；資本市場激勵約束機製；經理人市場激勵約束機製；法律激勵約束機製。越來越成為注冊會計師審計時所關注的重要方麵。和公司治理緊密相連的上市公司獨立性（如“三分開”問題“三分開”指人、財、物三分開，即上市公司應與其關聯公司在人員、財務、資產、機構、業務上分開。）、配股、募集資金使用、大股東占用資金、為大股東等關聯方提供擔保等方麵所呈現的問題，往往導致注冊會計師出具非標準審計意見。這意味著，在對審計意見和外部審計約束的研究中，應當考慮公司治理因素和公司治理機製的影響。然而，一直以來學者們主要關注公司財務狀況與公司業績（Levitanandknoblett，1985；Mutchler，1985；MonroeandTeh，1993；DeFondetal。，2000；GeigerandRaghunandan2002），審計者特征（DeAngelo，1981；CushingandLoebbecke，1986；Wheeleretal。，1993），審計收費（Simunic，1980；Palmrose，1986；FrancisandSimon，1987；BarkessandSimnett，1994；Belletal。，2001）和非審計業務費用（Winess，1994；BarkessandSimnett，1994；Graswell，1999；Sharma，2001；SharmaandSishu，2001；DeFondetal。，2002；GeigerandRama，2003），年報披露時間和披露遲滯（PastenaandRonen，1979；Whittred，1980；GivolyandPalmon，1982；KrossandSchroeder，1984；ChambersandPenman，1984；Keller1986；Bamberetal。，1993；BegleyandFischer，1998；Chenetal。，2001），審計師更迭（ChowandRice，1982a；DeAngelo，1982；HaskinsandWilliams，1990；SchwartzandMenon，1985；Smith，1986；Teoh，1992），公司規模（Mckeownetal。，1991；Mutchleretal。，1997）等方麵對審計意見和外部審計約束的作用或探討它們之間的相互影響。

　　20世紀90年代，國外研究者開始把公司治理因素納入到審計意見和外部審計約束的研究中或者從公司治理角度進行研究。研究者們通常認為，良好的公司治理機製在減少盈餘操縱和改進財務報表質量方麵是重要的（Warfieldetal。，1995），良好的公司治理機製有助於減少被出具非標準審計意見的可能性。Chenetal。（2001）基於中國股市研究也支持這一觀點，他們的實證研究認為，因為有可能改善公司治理，管理層持股和海外持股比例越高越有可能改進財務報告的質量並減少被出具非標準審計意見的可能性。此外，關注中國市場的研究者還注意到了上市公司治理所麵臨的政策環境的影響。ChanandWalter（1996）、Hawetal。（1998）和Chenetal。（2001）等人所做的研究發現，中國上市公司經理利用投機性的操縱會計利潤來迎合中國證監會（CSRC）規定所要求的淨資產收益率目標描述性統計顯示：和以前年度相比，上市公司ROE分布的“10%現象”不再存在，卻形成“6%現象”，這和配股政策的變化是分不開的。在1999年之前，上市公司配股政策要求ROE每年不低於10%，而1999年後上市公司配股政策改為要求ROE每年不低於6%，由此可見，上市公司的ROE分布受到配股政策的很大影響。Chenetal。（2001）還進一步證明，操縱利潤迎合這些規定所要求的盈利水平增加了上市公司被出具非標準審計意見的可能性。在中國內地，學者們也逐步開始關注公司治理因素對審計意見和外部審計約束的影響。在規範研究中，學者們（欒祖盛，1999；郝振平、錢蘋，2001；李金泉，2002；張萍，2004；賀鏡帆，2004；李連華、丁庭選，2004；胡華夏、袁曉峰，2005；龐靖麒、吳國強，2005）基本上認為，良好的公司治理機製有利於提高外部審計的獨立性和審計質量陳敏（2001）提出“股權結構辨別”是提高審計效率的手段之一，在不同類型的股權結構中，管理層的利益傾向不同，報表審計的關注導向也相應不同。朱小平、葉友（2004）認為獨立審計本質上是獨立的外部監督或“外部控製”，是公司治理結構的一個組成部分。在實證研究中，李爽、吳溪（2003）考察了作為公司內部監控機製之一的監事會對注冊會計師的保留意見所持的態度，研究未發現監事會在公司治理，尤其是在對外部審計的支持方麵發揮了預期作用。費愛華（2004）發現有關公司治理結構的變量中，隻有審計委員會的設置對非標準審計意見存在顯著影響，但是變量的係數符號與預期相反。孫錚、曹宇（2004）檢驗了中國上市公司股權結構對上市公司管理人員選擇注冊會計師策略的影響孫錚、曹宇（2004）發現國有股、法人股及境內個人股股東促進上市公司選擇高質量審計的動力較小；境外法人股及境外個人股股東為了維護自身的利益很積極地對上市公司進行監督，促使上市公司管理人員去選擇高質量的注冊會計師，且境外個人股股東更有獲得高質量財務信息的要求，對上市公司管理人員的影響更大。

　　在所提及的上述研究中，有些學者（Chenetal。，2001；孫錚、曹宇，2004；賀鏡帆，2004；龐靖麒、吳國強，2005等）已經注意到了中國上市公司股權結構對審計意見和外部審計約束的影響，但他們的研究是初步的，尚未能較為全麵和深入考慮大股東持股比例以及在此基礎上所形成的製衡機製對審計意見和外部審計約束的作用。而且，他們在研究審計意見和外部審計約束時，直接或間接地假定：上市公司的注冊會計師有動機、有能力發現財務報告中所有問題並出具適當的審計意見雖然DeFondetal。（1999）認為從出具非標準審計意見的頻率提高可見中國審計師事務所在質量和獨立性方麵均有顯著改善，但是中國上市公司的經理和審計者都有動機避免非標準審計意見。這顯然是不現實的，導致部分研究文獻的結論和中國市場治理環境及上市公司治理現狀的衝突。

　　4.1.1.3ST政策

　　ST是英文SpecialTreatment縮寫，意為“特別處理”。該政策自1998年4月22日起實行，針對的對象是出現財務狀況“財務狀況異常”是指：a。最近兩個會計年度的審計結果顯示的淨利潤為負值；b。最近一個會計年度的審計結果顯示其股東權益低於注冊資本；c。注冊會計師對最近一個會計年度的財產報告出具無法表示意見或否定意見的審計報告；d。最近一個會計年度經審計的股東權益扣除注冊會計師、有關部門不予確認的部分，低於注冊資本；e。最近一份經審計的財務報告對上年度利潤進行調整，導致連續兩個會計年度虧損；f。經交易所或中國證監會（CSRC）認定為財務狀況異常的（摘自深圳證券交易所網站：http：//www。szse。cn/main/Catalog1443.aspx，2006年3月）。或其他狀況異常“其他狀況異常”是指自然災害、重大事故等導致生產經營活動基本中止，公司涉及可能賠償金額超過公司淨資產的訴訟等情況（深圳證券交易所網站：http：//www。szse。cn/main/Catalog1443.aspx，2006年3月）。的上市公司。從深圳證券交易所網站所列示的具體條款以及實際的操作來看，其中所謂的財務狀況異常以及其他狀況異常往往源於財務危機或財務困境、財務粉飾或財務欺詐以及嚴重的違法違規行為等。雖然監管部門聲稱，“特別處理並不是對上市公司的處罰，而隻是對上市公司目前所處狀況的一種客觀揭示，其目的在於向投資者提示市場風險，引導投資者進行理性投資”摘自深圳證券交易所網站：http：//www。szse。cn/main/Catalog1443.aspx，2006年3月。但是對市場、投資者以及上市公司本身而言，作為監管手段的ST政策實際上起到了對上市公司進行處罰的效果ST上市公司股票報價的日漲跌幅限製為5%。同時，如果公司在下一個會計年度不能取得贏利，其股票將麵臨退市的危險。這些措施本身都將給上市公司和股東帶來巨大的損失，處罰效果是顯而易見的。

　　自從ST政策部分學者對ST政策本身提出了質疑，比如，趙宇恒（2004）指出，多數上市公司被ST時隻是流量破產，並沒有資不抵債；薑國華、王漢生（2005）研究認為上市公司連續兩年虧損就對其進行特殊處理，繼續虧損就將其退市的做法過多地影響了盈虧穩定性差但長期表現良好的公司。因此，監管部門應該用更能夠監督企業財務失敗風險的政策來代替ST政策。實施以來，國內學者的相關研究也相繼展開。在初期，研究者主要受到國外有關財務困境預測研究（Zmijewski，1984；Lau，1987；Hopwoodetal。，1988；KeaseyandWatson，1991；Huangetal。，1994）的影響，以是否被ST作為財務困境的標誌，主要通過財務指標的比較和分析預測上市公司被ST的可能性（陳靜，1999；張玲，2000；陳瑜，2000；吳世農、盧賢義，2001；胡誌勇，2003；章之旺，2004；趙宇恒，2004；蔡基棟、晏靜，2004；李芸達等，2005）楊保安等（2001）探討了如何運用BP神經網絡進行企業財務危機預警；童瑋、魏海坤（2005）則討論了神經網絡剪枝算法在上市公司ST預測中的應用。此後，隨著公司治理研究在中國國內的逐步興起，學者們開始關注公司治理因素對上市公司被ST的可能性的影響。薑秀華、孫錚（2001）在預測模型中加入前三股東持股比例的平方和作為衡量股權集中度的變量，提高了判別的準確率，但是薑秀華、孫錚（2001）的研究結論似乎存在矛盾。他們一方麵認為，前三大股東股權越集中的上市公司被ST的可能性越小薑秀華、孫錚（2001）對此所作的解釋是，股權越分散，股東之間相互“搭便車”的動機越強烈，這加重了ST上市公司重組的難度，使得ST上市公司的財務狀況進一步惡化。另一方麵又傾向於認為控股股東集中持股會增加上市公司被ST的可能性薑秀華、孫錚（2001）發現控股股東在上市公司被ST之前，可能通過向銀行申請短期流動性借款獲得寶貴的現金資源，使得短期借款大幅度增加，而後通過“其它應收款”竊取、轉移上市公司的現金資源。沈藝峰、張俊生（2002）認為董事會規模大，董事持股比例低，董事會會議頻率高，和總經理在被ST後被解雇的比例低是ST上市公司董事會治理失敗的原因所在。張立民等（2003）認為，公司之所以陷入經營失敗的境地，內部控製薄弱難辭其咎。薑國華、王漢生（2004）研究發現，主營業務利潤水平和第一大股東持股比例顯著地影響著公司在2003年被ST的可能性。此外，王震等（2002）研究了市場對ST公告的反應；舒惜虞（2003）探論了ST公司的盈餘管理行為。

　　應當指出的是，雖然薑秀華、孫錚（2001），薑國華、王漢生（2004）等注意到在預測中國上市公司被ST時，股權結構應該被考慮進來，但是，薑秀華、孫錚（2001）僅以前三股東持股比例的平方和作為衡量股權集中度的變量，而得到的結論又自相矛盾。而薑國華、王漢生（2004）隻是指出第一大股東持股比例有助於預測上市公司被ST的可能性，卻並未解釋第一大股東持股比例越高，上市公司被ST的可能性越小的緣由。

　　4.1.2利益相關者治理

　　4.1.2.1利益相關者治理實踐與理論

　　在公司治理實踐中，考慮利益相關者的權益，鼓勵利益相關者適當參與已經成為廣為接受的觀點。英國的《Hampel報告》（HampelReport，1998），經濟合作與發展組織（OECD）於1999年6月推出的《OECD公司治理原則》，美國商業圓桌會議公司治理聲明等重要的公司治理原則都把利益相關者放在相當重要的位置；在德國、荷蘭、瑞士等歐洲國家，典型的利益相關者如員工等，對公司治理的參與是相當普遍的。2002年初，中國證監會和國家經貿委借鑒《中國公司治理原則（草案）》（李維安，2001）製定的《上市公司治理準則》專門規定了利益相關者問題。對利益相關者的範圍、利益相關者在公司治理中的地位、作用和權利等方麵作了框架性的規範。

　　在相關理論研究方麵，20世紀80年代初，以Freeman為代表的一些經濟學家和管理學家從公司戰略管理、企業倫理等角度，對企業治理結構的主體作了較詳細的分析，並研究了利益相關者現象（FreemanandRedd，1983）。Goodpaster（1991）比較折中地認為，企業應在股東和其他利益相關者之間尋找到一種平衡點Bowie（1997）卻悲觀地預期了這種機製的現實可行性。由於利益相關者的存在構造了企業多元化的目標，Jensen（2001）由此也擔心因為利益相關者之間的難以權衡而帶來的不可操作性，而這也有可能成為管理層推脫責任、追求個人利益的理由。Blair（1995）認為，公司應是一個社會責任的組織MaignanandFerrell（2003）對比了法國、德國和美國消費者在公司責任方麵的不同感知，指出在該領域存在兩大研究的分支，包括公司社會責任（CSR）和公司利益相關者責任（corporatestakeholderresponsibilities）。公司應該為所有利益相關者的利益服務公司不應該僅僅是為股東的利益服務，股東隻是擁有有限的責任，一部分剩餘風險已經轉移給了債權人和其他人。而且股東所承擔的這種風險可以通過投資的多樣化來化解，因為他們可以將持有股票作為其總投資中一個組成部分（Blair，1995）。公司治理改革的要點在於：“公司管理層應從股東的壓力中分離出來，將更多的權利交給其他的利益相關者”。Blair（1996）進一步從人力資本的角度出發，以投入資產的“專用性”及其所承當的風險界定了利益相關者隨著社會的不斷發展，利益相關者的界定外延將不斷擴大，Warhurst（2005）回顧利益相關者理論並展望未來公司的責任，認為公司將越來越成為一個公民的角色。認為利益相關者應該享有企業的剩餘索取權。Freeman（1997）則直接指出企業應該為其利益相關者而經營，並在原則上約束董事會的行為，同時他認為應該賦予利益相關者求償的權利。Bermanetal。（1999）認為企業經營者對利益相關者的關注並非是其道義責任Goodpaster（1991）提出了公司管理層對股東存在契約責任，而對其他利益相關者的關注隻是出於道義責任。利益相關者是企業為提高其經營績效的工具。中國國內學者從20世紀90年代也開始關注利益相關者的研究，楊瑞龍（1997，1998，2000，2001）和李維安（1999，2001，2005）等所做的研究是其中的代表國內學者如張維迎（1996）則全麵否定了利益相關者理論，他主要從委托-代理理論角度批判了崔之元等人的觀點，堅持認為“資本雇傭勞動”，並指出其根源在於非人力資本的可抵押性和難於監督的特點。楊瑞龍、楊其靜（2001）提出的“從單邊治理到多邊治理”的概念，認為共享所有權及利益相關者“共同治理”具有優越性，鼓勵利益相關者參與治理。與楊瑞龍所作的研究不同，李維安主要從公司治理機製角度研究利益相關者參與機製。李維安（1999）首次提出“經濟型治理模型”，其中，涉及利益相關者的外部治理機製是重要方麵之一。同時，在《中國公司治理原則（草案）》（李維安，2001）中，利益相關者也是其中重要的一部分。

　　4.1.2.2利益相關者治理評價

　　雖然利益相關者問題在現行公司治理框架中居於重要地位，但目前國外主要的公司治理評價體係均沒有關注利益相關者問題。標準普爾公司治理評價指標體係（StandardsandPoor’sCompany，1998）中涉及了“金融相關者”，但僅僅指股東，並未涉及其他利益相關者。裏昂證券[CreditLyonnaisSecurities（Asia）]的評價體係主要關注公司透明度、對管理層的約束、董事會的獨立性和問責性、對中小股東的保護等方麵，涉及債務規模的合理控製以及公司的社會責任，一定程度上注意到了利益相關者問題。而戴米諾（Deminor）的公司治理評價體係則沒有具體涉及利益相關者問題。根據利益相關者本研究所指的利益相關者顯然不包括公司控股股東和一般意義上的大股東。在公司治理中的地位與作用，並且考慮到評價指標的科學性、可行性、完整性，在此設置包括利益相關者參與指標和和諧指標兩大部分的利益相關者評價指標體係。

　　綜合專家組的建議，確定的上市公司利益相關者治理評價的兩個主因素[利益相關者參與程度（CCGINKSTH1）、利益相關者和諧程度（CCGINKSTH2）]以及相應子因素，並根據專家對兩個主因素指標與對應的子項評判打分，通過評判矩陣與一致性檢驗，得到各指標的權重（W表示權重）即本研究采用專家評分、層次分析法確定上市公司利益相關者治理評價的主因素與子因素及其權重（南開大學公司治理研究中心課題組，2003，2004）。我們所構建的利益相關者治理指數模型如下：

　　CCGINKSTH1=W11×U11+W12×U12+W13×U13

　　CCGINKSTH2=W21×U21+W22×U22+W23×U23

　　CCGINKSTH=W1×CCGINKSTH1+W2×CCGINKSTH2

　　1.利益相關者參與（CCGINKSTHI）

　　（1）公司員工參與程度（U11）

　　(1)職工監事比例

　　(2)職工持股比例

　　考察公司員工在監事會和公司治理中的參與程度。

　　考察職工的持股情況，這是公司員工參與公司治理的貨幣資本和產權基礎，員工持股計劃也是對員工進行產權激勵的重要舉措。

　　（2）中小股東參與和權益保護

　　程度（U12）

　　(1)累積投票製度的采用

　　(2)網上投票的采用

　　(3)代理投票製度的

　　采用考察上市公司中小股東參與程度和權益保護程度。

　　考察上市公司中小股東參與程度和權益保護程度。

　　具體為是否采用征集投票權，考察上市公司中小股東參與程度和權益保護程度。

　　（3）公司投資者關係管理（U13）

　　(1)公司網站的建立

　　與更新

　　(2)公司投資者關係

　　管理製度及其執行考察公司投資者關係管理信息的披露與交流渠道的建立與通暢狀況。

　　考察公司投資者關係管理製度建設以及是否由專人或專門的部門負責投資者關係管理。建立專門的投資者關係管理製度和投資者關係管理部門有利於促進投資者關係管理工作的持續有效開展。

　　2.利益相關者和諧（CCGINKSTH2）

　　（1）公司社會責

　　任履行（U21）(1)公益性捐贈支出

　　(2)環境保護措施考察上市公司社會責任的履行情況，主要通過公益性捐助考察上市公司對社會及所處社區的貢獻。

　　反映上市公司對所處自然環境的關注與保護

　　（2）和公司監

　　督管理部門

　　的關係（U22）罰款收支考察上市公司和其所處的監督管理環境的和諧程度，涉及上市公司和一部分利益相關者的關係狀況。

　　（3）公司訴訟

　　與仲裁事

　　項（U23）訴訟、仲裁事

　　項及其類型考察上市公司和股東、供應商、客戶、消費者、債權人、員工、社區、政府等利益相關者的和諧程度。

　　4.1.2.3利益相關者治理指數

　　基於上述評價指標體係和指數模型，我們得到利益相關者治理指數（CCGINKSTH）以及利益相關者參與程度（CCGINKSTH1）和利益相關者和諧程度（CCGINKSTH2）。分年度平均而言，2002年上市公司利益相關者治理指數、利益相關者參與程度、利益相關者和諧程度依次為47.5588、31.7667、66.8759，2003年依次為50.6165、36.8032、67.5130，2004年依次為51.3093、39.2755、66.0292，而樣本總體上市公司利益相關者治理指數、利益相關者參與程度、利益相關者和諧程度平均依次為49.9059、36.1153、66.7747.可見，2002-2004年間，上市公司利益相關者治理一直處於較低水平而且上升緩慢，雖然利益相關者參與程度有所提升，但是依然顯著低於利益相關者和諧程度。上市公司有必要進一步重視利益相關者治理，特別是讓利益相關者逐步參與到公司治理和管理中來，發揮實質性的作用。