獅山巡禮
投資雜談
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1、很多人以為，他們請投資經理，是為了讓自己賺更多的錢。但其實更真實的情況是：他們真正需要的，是有人幫他們避免犯錯，甚至在關鍵時刻，幫他們克服自己的本能衝動。
2、長期投資想做好，唯一的路徑是與眾不同；而一家企業要走向失敗，最常見的原因，反而是過於不同。但說到底，想要戰勝市場，終究還是得不一樣。
3、所謂安全邊際，就是你要為自己可能犯的錯誤留出空間。這個世界充滿了不可預測的變量，而當你買得足夠便宜時，這份緩衝就自然內嵌在價格裏。
4、保持冷靜、保持開放的心態、做好隨時行動的準備，在最糟糕的日子裏，反而會成為一種競爭優勢。
5、我最大的毛病反而是有時候持倉持得太久了，總是在等它兌現。
在5月底的高盛係列訪談活動，塞思卡拉曼（Seth Klarman）與約翰沃爾德倫（John Waldron）進行了一輪深度對話，上周才正式發布出來。
賽思卡拉曼是Baupost集團的首席執行官兼投資組合經理，以其對價值投資的堅定信念而聞名，至今仍親自負責管理組合。其撰寫的《安全邊際》至今仍是投資者的案頭必讀。
他自1982年創立Baupost以來，始終掌舵這家公司，目前為個人和機構客戶管理著大約220億美元的資產。
Baupost投資範圍非常廣泛，涵蓋了公開和私募市場的債券、股票、房地產和私募股權等多類資產。
在賽思卡拉曼看來，市場永遠遊走在過度悲觀和過度樂觀之間。每一次輪回、每一次困境，都是價值投資者生存的土壤。
相比於絕對收益，卡拉曼更看重風險控製。你不可能在第10年或第15年就搞砸，然後還能活到第42年。
在這段訪談中，他提到公司42年的曆史上隻有五年是負收益，最大回撤不過12%。而在他看來，真正讓Baupost得以長存的，是從來沒有犯過大錯。
卡拉曼不僅分享了對投資周期的敏銳洞察，也揭示了Baupost內部如何建立逆人性的投資機製。還談到了自己在慈善、學習與生活中的選擇。
比如，他推薦《Being Wrong》這本書，認為所有做投資的人都應該讀一讀，它寫得非常優美，讓我意識到，犯錯本身是個很複雜的狀態。你得承認自己錯了，得意識到錯在哪裏。
聽聰明、理性的談話，本身就是件非常愉悅的事情。聰明投資者（ID: Capital-nature）精譯整理全程分享給大家。
延伸閱讀：《安全邊際大師賽思卡拉曼：企業未來現金流才是重要的！格雷厄姆那些核心的價投原則今天仍然適用》
沃爾德倫我想從你的那本書說起。1991年你出版了《安全邊際》，係統地講述了你的投資哲學，尤其是你對價值投資的理解，這也成了你最廣為人知的標誌之一。
你還記得當年是如何理解價值這個概念的嗎？這麽多年過去了，你對價值投資有沒有新的體會？
卡拉曼我一直認為，價值投資的核心，是以折扣價格買入資產。
但什麽叫折扣、多大的折扣才合理，這個問題從一開始就有爭議，也一直在爭議。
在我職業生涯早期，我對價值投資的理解相對更字麵，更接近格雷厄姆的原則，也受到巴菲特早期理念的影響。
那時我更看重賬麵價值、有形資產價值，而不是企業的護城河或成長性。
但這些年我確實有很多變化：你如果要買價值，首先你得判斷得準；其次你得思考：這價值怎麽兌現？有沒有觸發因素？什麽能推動市場認同？
不過，有一點我始終沒變，那就是安全邊際這個原則。
所謂安全邊際，就是你要為自己可能犯的錯誤留出空間。這個世界充滿了不可預測的變量，而當你買得足夠便宜時，這份緩衝就自然內嵌在價格裏。
我們在構建投資組合時，總是把控製下行風險放在第一位，同時也關注哪些因素可以讓價值被市場承認、被釋放。
此外我們還會尋找其他機製，確保在不確定環境中仍有一定的保護。
沃爾德倫所以，安全邊際至今仍是你在估值和投資決策中的核心原則？你現在在評估的時候，還是像過去那樣去量化它嗎？
卡拉曼我們不會把安全邊際加加減減，得出一個精確數字來說這個夠大了。
但我們會反複問自己：這項投資，或者整個組合，保護力夠不夠？風險點在哪裏？
有時候團隊來推薦一個項目，我會問他們：假設兩三年後我們回過頭來看這筆投資出了問題，那時候我們會說哪裏搞錯了？
有沒有可能，其實我們現在就已經知道最大的風險在哪裏，隻是我們還沒真正重視？我們有沒有在評估中把它充分考慮進去？
我們一直試圖構建一個能有效防守的組合。比如說：
通過對衝手段控製下行；
留出一定比例現金，這樣在市場最糟糕的時候還能有買入能力；
配置資質更好、下行空間更小的優先債務工具；
在投資結構上爭取優先權；
在某些私募投資中加入回購條款。
我們用各種方式保護下行。雖然風險不一定隨時到來，但一旦真的來了，我們往往能在那樣的環境下活得更好。
沃爾德倫我們繼續聊聊估值。1991年的宏觀環境和估值體係，和現在已經完全不同了。如今很多人都認為，市場的整體估值已經被拉得很高，尤其是一些成長型行業受到追捧，估值看起來更加極端。
你怎麽看待傳統的估值指標？你平時會參考哪些？當然，不同的資產類型肯定要用不同的標準，但你能不能多談談，你是如何判斷估值的，或者你怎麽理解基本麵價值這個概念？
卡拉曼我們一直堅持的是自下而上的研究方法，逐個項目去深入分析。
即使整體市場估值偏高，你依然可能找到被低估的機會，但前提是你要確認它真的便宜。
我一直在追求一種平衡：一方麵，我們得真的喜歡我們所持有的資產；另一方麵，我們也得清楚，這個市場所處的年份意味著什麽，它最終可能會呈現出怎樣的結果。
那段長達十年的零利率時期（2008年金融危機後，美聯儲從2009-2019年維持超低利率），大概在四五年前才結束。我們其實心裏一直明白，那是個不尋常的階段，也不可能持續下去。
這種極端狀況在曆史上從沒發生過，將來也未必會重現。可即便如此，在那種環境下，我們還是得完成我們的工作，還是得去尋找有價值的投資機會。
你得問自己：在這種背景下，我們還能做些什麽？
所以我總是在這種張力中做權衡：我們看重自己所持的資產，但如果從曆史估值的角度來看，整體環境已經偏離常態，那可能就是該收一收、該更加嚴格篩選投資的時點，也可能是該多保留一點現金的時候。
我們的研究始終是從底層開始的，但我們不會完全忽視宏觀層麵的風險信號，我們也會帶著自上而下的擔憂來思考整體組合的安全性。
沃爾德倫那在你評估估值的時候，現在會更偏向參考哪些指標？或者說，相比過去，有沒有更傾向於關注的維度？
卡拉曼現在我們可能會更多參考私募市場估值。也就是，如果這家公司要被收購，收購價大概會是多少？我們會看最近的交易案例，或者類似企業的估值水平。
但問題在於，這些估值本身也不是絕對的，它們也會隨著市場情緒波動。當融資變得困難，或者買家開始意識到自己此前過於樂觀，估值往往就會向下修正。
所以你確實需要有一些參考框架，但你也不能把目標價定死在一個位置上，然後說：隻要價格不到我設定的點位，我30年都不管它。那不現實。
現實是：這是超出人類忍耐力的，也是超出客戶容忍範圍的。
你必須在一個合理的時間框架內找到值得做的事。
讓我覺得安心的方法包括：我們持有的是優先級較高的債權，有回購條款，或者有明確的觸發機製能讓價值兌現。
因為，等市場便宜再出手聽上去理性，但實際操作中很容易拖得太久，超過你自己、客戶、甚至團隊的心理承受期限。
與此同時，你也不能完全不管估值。如果你對價格毫無要求，那市場一旦出現風吹草動，你的整個組合就可能出問題。
所以我們會在組合裏設定清晰的護欄：不加杠杆、不同資產類別之間做好分散配置、在國家和行業層麵上避免集中暴露。
我們從不押注某一個點位，也從不把整個賭注壓在一兩家公司身上。
沃爾德倫你一直以極度耐心而聞名，我注意到你從不害怕持有現金，也不介意等待。但就像你說的，人不可能一直等下去。
我很好奇，你是怎麽理解耐心的？尤其是在你明知當下機會不好，願意接受一段時間低於同行、甚至低於市場的回報，隻因為你不願意在不舒服的價位出手。這背後的思考是什麽？
卡拉曼我覺得，要做價值投資者，你有時候得有點與眾不同的思維回路。
市場下跌時，大多數人會恐慌，想賣；而你得有勇氣出手。市場上漲時，多數人越來越興奮，但你要開始思考賣出。
我大概確實是逆著人性來的，而且這是我認為非常關鍵的一點。
至於耐心，其實從我們創立公司的那一刻起，就已經決定了我們的路徑。
1982年，我們是為三戶家庭管理資金而起家的。他們那時剛剛出售了資產，一家賣掉了波士頓的第五頻道，也就是當地的ABC電視台；另一家是做計算機軟件的。他們每家大概掙了1000萬美元，年紀也都在50歲左右。
他們並不想把錢再花光，更不想再去重新賺一遍。他們關注的是資產保值，不希望從頭再來。
所以我們一開始就帶著一種規避風險的基因，而我本人正好是這種風格的天然匹配。
而且我認為，價值投資本身就是一條活得長久的路。
你看巴菲特，人們常說他的業績、他的慈善、他辦的資本主義伍德斯托克。但他最了不起的地方，其實是他從不爆雷，甚至沒怎麽經曆過真正難熬的階段。
這背後是結構設計：他用的是長期資金，加上極強的投資紀律。兩者結合起來，造就了他極為罕見的成功。
我不覺得還會再出現第二個巴菲特。部分是因為他的投資壽命實在太長了，部分是因為，大多數人都很難在不爆倉的前提下，持續做出那樣的回報。
所以我確實是耐心的。
我最常擔心的一件事反而是：我可能再也找不到新的好主意了。但如果真是那樣，也沒關係，生活還會繼續，我還有些淨資產，我們會把錢還給客戶，接著走下去。
我很認同一位歐洲價值投資者說過的一句話：我寧願失去一半客戶，也不願讓客戶的資金虧掉一半。（此處應該說的是讓-馬裏埃維雅爾德（Jean-Marie Eveillard），法國裔著名價值投資者，長期擔任First Eagle Global Fund基金經理。）
這就是我的底線。我寧願暫時不受歡迎，寧願讓人失望，也不願拿別人的錢去做我認為不安全的事。
也許我是個合格的受托人，雖然有時候看起來像是個不太有作為的受托人（笑）。
沃爾德倫我不覺得你不作為。相反，我認為你是在保護他們的財富。
卡拉曼是的，我也是這麽看的。
很多人以為，他們請投資經理，是為了讓自己賺更多的錢。但其實更真實的情況是：他們真正需要的，是有人幫他們避免犯錯，甚至在關鍵時刻，幫他們克服自己的本能衝動。
沃爾德倫你曾經說過一句很有意思的話，分析師要愛上自己的投資標的，但組合經理隻是和這些想法約會。能不能展開講講這句話的含義？
卡拉曼對我來說，這其實是一個非常直觀的觀察。
一個分析師在推薦一個項目之前，往往已經做了大量功課：從幾千個標的裏篩選出一個，認為它被市場低估、估值合理，有明確的投資邏輯，然後他還得有足夠的信心，把這個項目拿到我和其他合夥人麵前，說：我認為我們應該投這個。
在這個過程中，他其實已經和這個想法談了很久的戀愛，現在隻是正式求婚。
但作為組合經理，我的角色是完全不一樣的。我逐漸意識到，當一個人特別喜歡一個投資標的時，情緒已經深度介入了判斷。
而我們都知道，這種情緒會引發很多行為偏差。比如，他可能會過於執著於自己這是個好項目的結論，甚至為了證明自己是個出色的投資人，強烈希望在組合中留下自己的名字；有時候也會潛意識裏想著：如果我沒有任何標的，我怎麽證明自己的能力？怎麽拿到獎金？
他們追求持倉，而我更在意收益。這兩者不是一回事。
因此我會問很多問題，不斷追問和挑戰，不是因為我不同意這個投資，而是要確保他們不是在自證其正確，不是隻挑有利的信息，更不是已經陷進去了，無法冷靜判斷。
比如，這個項目已經跌了，我不一定反對，我們的很多好投資都是先跌一輪才兌現的。
但問題是，如果這個人已經不願接納新的負麵信息，或者我們忘了問自己一個根本問題：如果我們現在還沒有持倉，我們還會買它嗎？
如果答案是不會，那它現在還在組合裏幹嘛？
我講那句話，其實是想強調：組合經理要有不同視角，要站在一個更冷靜、更獨立的位置上看待每一個投資建議。
沃爾德倫那Baupost的投資決策流程是怎樣的？一個想法通常會被反複提幾次？從提出到拍板要多久？都有哪些人參與？你能具體說說嗎？
卡拉曼這要看具體情況。一般是一個合夥人帶一兩個分析師一起參與推薦，我會參加。如果是股票類項目，我們股票組的兩位聯合主管也會在場，我們的總裁Jim Mooney通常也會參與。一個會就有四五個人，多的時候六人。
他們會提前把材料發出來，當然有時候是前一晚半夜發的，大家可能都還沒來得及仔細看（笑）。
沃爾德倫聽起來像高盛的風格（笑）。
卡拉曼是哈（笑），不過有時候也提前得多。
然後討論的重點就取決於這個項目的特殊性，尤其是跟我們既有投資有多大差異。如果是進入一個我們從沒涉足的新領域，那我們就會重點討論相關的係統性風險。
我們一般會安排一個小時的會議時間，有時候足夠，有時候遠遠不夠。
我現在也在努力把更多的判斷權放給團隊，從長期角度看，這也是在為接班人培養創造空間。
當然，如果一個項目讓我感到擔憂，比如他們想得還不夠清楚，或者風險與回報不成正比，或者我們在這類資產上的流動性空間有限，那我可能就會比較強硬。
但如果是我本身也很看好的項目，那自然會容易得多。
我們始終會在會議裏圍繞風險進行反複推敲。
我會問團隊，比如我們剛才說到的問題：如果兩年後我們坐在這裏後悔當初投了這個項目，那我們會說是哪裏出錯了？
這個問題的目的，是逼大家反思是不是還有哪些風險點你現在沒想夠。
還有一個問題我也會常問，如果今天買入，未來在哪個價格你會賣？
如果有人回答說，我70塊錢買，漲到80就賣。
我通常會反問，你真的這麽確定它會上漲15%？如果它在漲到80之前先跌到50呢？你有沒有想過這是不是一個合適的進場點？
我們圍繞這種問題會有很多來回討論，通常是非常有價值的。
我覺得這種討論對年輕成員幫助很大。隻要他們在公司呆滿一兩周，就有可能被安排來主講一個項目。
我希望通過這種方式，把責任感和表達能力一代一代傳下去。資深的人可以補充、可以引導，但我希望團隊成員都能學會清晰表達、學會提出論據，甚至學會挑戰自己的結論。
沃爾德倫我猜你們的文化是這樣的：在會議上說我不喜歡這個是完全可以被接受的，對嗎？
卡拉曼沒錯，當然可以。除了主講人，其他人完全沒有義務附和。我不希望有人為了發表意見而隨便扔點想法出來，但理性表達不同觀點，是我們非常鼓勵的。
事實上，我們經常討論的結論並不是買或不買，而是：這個標的不錯，但先等它便宜一點，我們還得核實幾個關鍵假設，過兩天再來討論。
這種保留和審慎，本身就是流程的一部分。
沃爾德倫聽起來很合理。價值投資其實常常和人性密切相關。你剛才也提到了一些心理層麵的東西。作為一個敏銳的人性觀察者，你在投資這件事上，對人性有哪些深刻體會？
卡拉曼如果說Baupost和其他公司有什麽根本不同，我認為就是我們在整個投資流程中，非常重視心理因素。
比如我剛才講的保護下行風險：我們努力避免陷入驚慌，避免被追加保證金、避免因為短期虧損就遭遇客戶大規模贖回。
不被恐懼打倒，可能是長期收益表現最重要的前提之一。
如果在市場極度下跌的時候，我還能繼續買進，而此時我的很多競爭對手不是在場邊觀望，就是直接把籌碼賣給我，那可能就是非常好的建倉時機。
而且，這種時候其實也是和同行交流的好機會。
市場下跌時，很多人手頭的策略失效，反而願意敞開心扉、分享想法。你隻需要打幾個電話，往往就能聽到一些不錯的投資點子。
所以，保持冷靜、保持開放的心態、做好隨時行動的準備，在最糟糕的日子裏，反而會成為一種競爭優勢。
我非常推崇丹尼爾卡尼曼在《思考，快與慢》裏講到的那些認知偏差。我們每個人都會受到它們的影響，隻是程度不同。
比如說，損失厭惡，很多人寧願死守，也不願承認失敗；又比如錨定效應，當你對一個投資有了初步判斷之後，就很容易忽視新的反麵信息。
這些偏差太多太常見了，你在市場上隨處可見。
但真正優秀的投資人，不是完全避免偏差，而是能在意識到偏差之後，主動控製它，不讓它主導自己的判斷。
我還記得很多年前，我們在研究處於財務困境的Federated百貨和梅西百貨。那時大家都在拚命拋售它們的債券，好像公司注定要消失一樣，根本沒人願意往後多看一步。
但如果你把眼光放長遠一點，你會看到這些公司其實有機會走出破產、恢複盈利，甚至重新回到標準普爾指數中。
我一直相信一句話：市場是有周期的。
無論是某個資產被分拆之後的恐慌性拋售，還是整個行業的過度追捧，市場總是在過度悲觀與過度樂觀之間搖擺。
而這，恰恰就是價值投資者生存的土壤：當別人爭著高價接盤時，你能冷靜地賣出好價錢；當別人恐慌逃離時，你能堅定地買入便宜貨。
沃爾德倫你是個會改變主意的人嗎？會主動糾正自己的偏差嗎？
卡拉曼我想，我最大的毛病反而是有時候持倉持得太久了，總是在等它兌現。
我們都知道，市場不欠你什麽。但你腦子裏常有個聲音在說：也許就快兌現了，再等等。可到了某個時點，其實應該果斷放手。
我也經常提醒自己注意這個問題，這是我確實犯過的錯。
每個人都會有偏差，我和合夥人們努力去控製，盡量不讓它影響判斷。
但哪怕是最優秀的投資者，也難免在某些時候出手過於激進，特別是當市場上再也找不到明顯便宜的標的時。
真正的挑戰在於：你能不能把資金投在那些即使市場轉向，也不會帶來災難性後果的資產上。
我們始終相信市場終究會轉向。
而我確實認為，我們沒辦法準確判斷什麽時候轉，也沒法判斷會轉得多嚴重。
所以，我們要構建的是一個在任何時刻都足夠安全的組合：也許你不總是熱愛它，但它始終不會讓你陷入麻煩。
沃爾德倫你剛提到你喜歡投困境資產，但現在市場看起來並不怎麽困難。不過你肯定還是在尋找值得做的事，你會怎麽描述當下的困境投資機會？
卡拉曼其實大家也都知道，我們關注的四大方向是：公開市場股票、公開市場信用、私募股權/信用，以及商業地產（以私募形式參與）。
我們是自下而上配置的：哪邊有機會，資金就往哪邊流。因此，當困境類標的開始增多，我們組合中對應的比重也會隨之上升。
我們從不非買不可；也沒有自上而下的配置模板。
比如說，2010年代後期，我們組合裏的困境投資可能隻有個位數（低至中單位數）；2023年時，大概漲到了22%或24%；之後略有回落，但目前還是保持在20%左右，因為我們仍能找到一些場外、結構複雜但有吸引力的信用類標的。
這是我們當前的狀態。
我們往往在某一個方向上集中配置，當然希望這個方向是困境資產，或者至少是信用資產。因為從曆史數據看，我們在信用領域的回報記錄最好。
雖然其他方向我們也做得不錯，但信用是我們真正的強項。
我們其實很希望這個市場能多一些信用類機會，如果你能幫忙製造一點麻煩，那再好不過了（笑）。
從整體上看，我們的組合還是比較平衡的：私募資產約占22%24%；信用類投資大約20%；股票資產也在20%左右；商業地產在中等水平；對衝工具也占了一部分；現金則維持在低兩位數百分比。
沃爾德倫那我們來深入聊聊信用。你怎麽看未來可能出現的信用市場裂縫？畢竟，我們已經經曆了一個相當長的信用擴張周期。
卡拉曼嗯，說實話，（預測市場）這不是我擅長的。我大概預測過十次經濟衰退，結果隻對了兩次（笑）。
但就現在的情況來看，私人信用確實是一個值得警惕的領域，因為它還沒經曆過真正的壓力測試。
現在利率上升了，債市也出現了一些奇怪的反應，比如在股市下跌時，債市往往反應得更劇烈。這可能意味著，美國當前的杠杆水平已經接近市場的承受上限，至少在短期內是這樣。
我並不確定會發生什麽，但假如國際社會看到我們費了半天勁去削減支出，結果赤字還在繼續擴大，那可能會加速市場的疼痛。
舉個例子，如果我們繼續減稅，結果赤字重新飆升至GDP的8%這種水平在美國曆史上除了極端時刻幾乎沒出現過，我們簡直是在製造自己的係統性風險。
我覺得市場裏有些地方真的有可能出問題，而且不是每個人都已經為這種風險做好準備。
還有一個誤區是：很多人以為現在利率很高，其實它隻是回到了曆史的正常水平。
過去我們也經曆過雙位數利率，所以問題不是利率高，而是市場已經習慣了非正常環境，對正常本身反而變得不適應了。
商業地產方麵，確實有很多堵點正在鬆動。債務到期潮將至，會有更多資產被迫出售。我們現在在這個領域看到的投資機會，甚至比其他方向還多。
沃爾德倫從管理者的角度出發，在這樣一個高度波動的市場環境下，你會做哪些提前準備？你是如何帶領團隊為可能出現的困境機會布局的？
卡拉曼我覺得有一件事特別關鍵，我們團隊裏的年輕人，其實隻經曆過自己入行以來的市場，而且他們在大學期間也未必天天關注行情，很多26、27歲的同事，嚴格來說，還沒真正見識過一個非常糟糕的市場環境。
我們經常和他們聊這些事情。我也會邀請其他合夥人，甚至外部的老朋友來分享經曆，幫助大家建立意識：市場不會永遠像現在這樣。
股價不會總在一個區間裏震蕩，投資人也不會永遠都有逢低買入的底氣；更重要的是，壞事真的會發生，而且不是發生了就馬上能修複，很多時候還會進一步惡化。
我們想幫年輕人建立起這種跨周期的認知。
與此同時，我們也很在意營造一個能承壓、能調整的團隊氛圍：我們不指望某個人能單挑所有難題；我們強調溝通、協作；最重要的一點是，不能讓一次投資失誤擊垮一個人的心態。
就像棒球比賽裏，最後一局上場的救援投手被對手打出再見本壘打，你不能因為這一球就崩了。你得調整好狀態，第二天一早重新出發，想的是：這一次我要怎麽解決下一個對手？
我們曾在某年4月因為關稅問題高度緊張，幾乎把每一個持倉都拿出來評估關稅影響。但這種過度擔心反而容易讓人揮棒猶豫，錯過機會。
沃爾德倫我們再聊聊Baupost這家公司。你已經掌舵了42年，它也成了最受尊敬的投資機構之一。你覺得這家公司之所以能走到今天，靠的最核心的東西是什麽？還有一個問題是：現在還有什麽動力支撐你繼續往前走？
卡拉曼我認為，走得遠的關鍵，就在於從來沒犯過致命錯誤。
如果你在第10年或第15年就搞砸一次，大概率活不到第42年。所以我們一直把頭埋下來幹活，專注於控製風險，謹慎管理回撤。
我們從不追求驚豔的勝利，但很在意避免大虧。
公司42年曆史裏，隻有大約五年是負收益；其中隻有一年虧幅超過10%，那年虧了12%。隻有一個年份是兩位數虧損。
正是這種長期穩健的機製，保障了我們的存續。
當然，也得感謝我們的客戶。他們長期以來都很信任我們，也願意聽我們溝通。
我們會不斷教育客戶什麽是長期主義、為什麽要反人性操作：在市場火熱時降低風險暴露，在低迷時反而要敢於出手。
說實話，我們最自豪的，其實不是業績本身，雖然回報也不差，但我不認為那是我們最值得驕傲的地方。
我們在意的是對人的影響。
我們幫助很多員工在這裏擁有了10年、20年、甚至40年的職業生涯；還有文化和價值觀的傳遞，希望團隊成員是出於使命感在做這件事，而不僅僅是為了績效獎金。
我們更在意的是社會的正向影響：Baupost在本地經濟、慈善生態中也發揮了持續作用。我們甚至設立了一個慈善委員會，我特意把所有合夥人都踢出去了（笑）。現在這個委員會是由IT、會計、稅務、前台這些崗位的同事組成的。
他們每次任期滿離開，都會給我寫信，說這是他們在Baupost最有意義的經曆之一。
我喜歡這樣的文化，你不必是合夥人，也能為別人帶來價值。
沃爾德倫那你個人呢？42年過去了，什麽還在推動你繼續做下去？
卡拉曼有三個原因吧：
第一，我真的很喜歡和我們團隊的人共事，尤其喜歡做導師的角色，幫助他們成長；
第二，我享受為客戶服務的過程，這對我來說已經是一種人生使命了；
第三，我希望通過工作繼續推進自己的慈善項目。
慈善對我和我太太來說，是非常重要的事，我們也很自豪自己能在這方麵持續投入。
沃爾德倫你能具體說說你和太太是如何思考慈善工作的？你們是怎麽組織的？我猜你們一定也有一套流程，畢竟你做什麽事都有流程，對吧？
卡拉曼我太太現在每天還是會去基金會，雖然她已經不直接參與管理了。我們現在有一位非常優秀的負責人，以及大約二十人的團隊。
在組織方式上，我們劃分了很多功能板塊，但就像Baupost一樣，我們偏好招募通才型的人才，而不是隻靠分工明確的專家隊伍。
整個基金會行業其實有點像學術界，節奏慢、分工細、信息封閉。這不算最高效的方式，但我們現在這支團隊，是我認為有史以來最優秀的一批人。
我們可以靈活調整資源配置，退出一些舊的領域，進入新的方向。
目前我們最重要的關注點是：支持美國和全球民主製度的建設。
比如我們關注：如何保障自由、公正的選舉；如何提升投票參與度；如何改進選舉製度本身；以及，如何推動製度性改革，從根本上帶來更好的治理結果。
這是我們當下最優先的領域。
同時我們也持續投入醫療研究，支持美國和以色列的科研項目；還在波士頓本地做了很多服務最弱勢群體的公益項目。
沃爾德倫聽起來真的非常棒。那最後一個問題我知道你還有一個很熱情的興趣項目：賽馬。能不能講一分鍾你的賽馬情緣？
卡拉曼我最喜歡的兩個體育項目，一個是賽馬，另一個是棒球，我還是波士頓紅襪隊的小股東（笑）。
我小時候住在巴爾的摩，家附近就是Pimlico賽馬場。
其實這兩個愛好跟投資也有相通之處：它們本質上都是高度分析性的活動。你要處理大量數據、不斷觀察、推演，然後試圖找出哪裏有錯定價。
你得判斷買哪匹馬？參不參加這一場？什麽樣的策略最可能贏？
我就是喜歡這些東西，喜歡處理複雜信息、喜歡分析，也喜歡在混沌中尋找路徑。
沃爾德倫沃爾德你給人的感覺是個終身學習者，總是充滿好奇、讀很多東西。能不能談談你是怎麽保持這種狀態的？從持續學習的角度，給我們一點建議？
卡拉曼我猜，高盛的每一個人可能也都是終身學習者吧（笑）。
就我自己來說，這種狀態是在人生旅程中慢慢形成的。你得意識到，你正在經曆一段旅程，然後努力把它走好。
我確實是個非常有好奇心的人。現在我讀的更多是文章，書讀得比以前少了，我們都一樣，老是盯著手機。
我願意相信現在的文章質量更高，但說實話，我也不敢確定（笑）。
我們上學其實不是為了記住某門課的知識點，而是為了學會怎麽去學習。這樣等到現實生活給你出題，你能快速搞懂它、應對得更好。
沃爾德倫那你最近有讀到什麽特別想推薦的書嗎？不一定是文章，有沒有大家都該讀一讀的？
卡拉曼有幾本我特別想推薦。
過去幾年裏我讀到最棒的一本是凱瑟琳舒爾茨（Kathryn Schulz）寫的回憶錄，書名叫《失與得》（Lost and Found）。
這本書一開始寫她的父親，他是個總是丟三落四的人，後來開始失憶、患上阿爾茨海默症，最後去世了。
她寫的是失去的過程：從物品，到記憶，再到父親本身。
但書的後半部分，她又遇見了自己的人生伴侶。
整本書非常動人。幾天前我剛好又想到這本，因為在一次私人活動中聽埃茲拉克萊因（Ezra Klein，美國知名的政治評論家、記者和作家）提到他正在讀它。我當時都想衝上去說：你早說啊，我可以早點寄給你。
我還有個小習慣：如果我讀到一本好書，就會去找這個作者有沒有別的作品。有時候隻有一本，有時候還有別的。
比如凱瑟琳還寫過一本《Being Wrong》，我強烈推薦所有做投資的人去讀。
這本書特別優美，講的是犯錯這個主題，也采訪了很多行為經濟學專家。
它讓我意識到：犯錯這件事其實非常複雜。你得承認自己錯了，還得理解你到底錯在哪。
而且，我錯了這個狀態其實是不存在的，因為一旦你真正意識到錯了，你其實已經開始對了（笑）。
我最近還讀了一本叫《光之吞噬者》（The Light Eaters）的書，講的是植物如何吃光。
非常有趣。
其實植物的智慧比我們想象的要強大得多。
有人跟我說這本書一般，推薦我去讀一本講真菌的我現在就在讀，也許蘑菇真的比植物還厲害（笑）。
但無論如何，植物對外界刺激的反應機製非常奇妙，簡直令人驚歎。
我媽媽很會養花，家裏滿是植物。我小時候還幫人割草掙錢。但在讀這本書之前，我對植物其實一無所知。
所以，我推薦你去看看《光之吞噬者》。
