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作者：Forbes China文/Jonathan Ponciano、Janet Novack
2018年初，在鮑威爾成為美聯儲主席後，這位前律師和資深投資銀行家開始隨身攜帶保羅·沃爾克（Paul Volcker）新出的一本回憶錄： 《堅定不移：穩健的貨幣與好的政府》（Keeping At It：The Quest for Sound Money and Good Government）。在2019年10月，也就是沃爾克去世的前兩個月，鮑威爾還在一次會議上打趣說：“我曾經真的想過，我應該買500本他的書，然後在美聯儲分發。我沒有那樣做，但我強烈推薦這本書，我們都可以在某種程度上學習他的做法。”
這可以說是鮑威爾的一種親切但也無關緊要的致敬。畢竟在他說這話時，美國的通脹率僅為2%，而身材高大（身高近兩米）、喜歡抽雪茄的沃爾克最為人所熟知的，是他在20世紀70年代和80年代初控製了困擾美國的頑固高通脹，並在此期間將美國經濟拖入了痛苦的雙底衰退。其實，後來者沒有必要模仿他的做法。
但現在，鮑威爾正麵臨40年來最嚴重的通脹，一些批評人士擔心他可能過於嚴格地遵循了過時的沃爾克策略，收緊貨幣政策的速度過快、時間過長，從而可能導致國內外陷入超出必要程度的衰退。
今年，鮑威爾在討論加息持續時間時曾多次提到沃爾克那本回憶錄的標題，承諾美聯儲必須“堅定不移”，直到通脹放緩。他堅持認為，美聯儲在由沃爾克的前任阿瑟·伯恩斯（Arthur Burns）於20世紀70年代擔任領導期間製定的時斷時續的加息政策是一個錯誤，因為它滋生了滯漲——也就是說，除了增長停滯之外，還出現了長期的通脹——這使得抑製飛漲的物價更加困難。
算上本周三的話，美聯儲已經在六個月內連續第四次加息了75個基點，並將關鍵的聯邦基金利率（即銀行間拆借利率，而非消費者或企業貸款利率）推高至3.75% - 4%的目標區間，這是自2008年金融危機以來的最高水平。
美聯儲官員們在正式聲明中暗示，他們可能會在12月放慢加息步伐，並稱在決定未來加息時將考慮“貨幣政策影響經濟活動的滯後性”。但在隨後的新聞發布會上，鮑威爾並沒有改變他的鷹派立場，稱最新的經濟數據表明美聯儲最終可能會將利率提高到比9月預測的更高的水平，而美國經濟麵臨的風險在於加息幅度太小，而不是太多。
鮑威爾說：“我們希望製定完全正確的策略，但如果我們過度緊縮，那麽我們就有能力用我們的工具有來力地支持經濟活動。另一方麵，如果你在另一個方向上犯了錯誤，讓這種（通脹）拖延一兩年，那麽我們將麵臨的風險是它會在人們的思想中變得根深蒂固。”這就是20世紀70年代和80年代初發生的情況，當時人們對高通脹的預期根深蒂固，工人們（當時有很多人加入了工會）要求更高的加薪，以應對未來的通脹。
“保羅•沃爾克的幽靈又回到了美聯儲。”前美聯儲經濟學家、薩姆谘詢公司（Sahm Consulting）創始人克勞迪婭•薩姆（Claudia Sahm）哀歎道。她批評美聯儲堅持要在消費者價格指數（通脹趨勢的滯後指標）出現有意義的下降之前繼續實施激進政策的做法，說這是在“把自己逼到牆角”。
“他們真是活在70年代，他們擔心犯沃爾克在第一次經濟衰退中犯過的錯誤，即退出得太快。”她指的是這位前美聯儲主席在1980年初決定放鬆政策，結果導致通脹在當年晚些時候再次飆升，從而需要更多的緊縮和另一次更嚴重的衰退才能平息。“但在現在這個時候，這絕對是荒謬的。”克勞迪婭•薩姆補充道，並指出前瞻性指標，包括9月持平的生產者價格等跡象顯示通脹正在減弱，通脹預期還沒有變得根深蒂固。
在對待通脹方麵，克勞迪婭•薩姆是著名的鴿派人士，但一些中間派甚至傳統鷹派的通脹觀察人士看到的風險是，在放慢或暫停其大幅收緊政策之前，美聯儲等待的時間可能會過長。
“11月之後的進一步收緊政策似乎有不必要的風險。”Pantheon Macroeconomics的創始人兼首席美國分析師Ian Shepherdson在本周三美聯儲加息前表示。值得注意的是，他早在2020年就正確預測了利率將在2022年上升，並在今年早些時候預測了房價將受到利率驅動的打擊。在他看來，2023年上半年將暴露在緊縮條件的“全部力量”下，而經濟很有可能“直接萎縮”並陷入衰退。他指出，就連沃爾克也在通脹見頂前停止了加息（1980年加了兩個月，1981年加了三個月）。
彭博社上周發布的一項經濟學家調查發現，有四分之三的受訪經濟學家認為，美聯儲的行動過於激進，最終會引發全球衰退。鮑威爾周三則說：“沒有人知道是否會出現衰退，以及如果出現，衰退會有多嚴重。毫無疑問，今年以來通脹形勢變得越來越有挑戰性。這意味著我們必須製定更嚴格的政策，而這將縮小實現經濟軟著陸的路徑。”
英國投資公司施羅德（Schroders）指出，美聯儲可能超調的一個重要原因是，貨幣政策本身（正如美聯儲在周三的聲明中承認的那樣） 具有長期和可變的滯後性，因此很難判斷利率何時達到了抑製通脹所需的水平。它補充說，本周的加息可能需要長達兩年的時間才能完全影響整個經濟。
普特南投資公司（Putnam Investments）的全球宏觀策略師賈森•瓦揚古（Jason Vaillancourt）也哀歎道：“這將是痛苦的。”他預計，美國經濟要到2023年的第二或第三季度才能看到“切實有效的緊縮政策的滯後效應帶來的真正影響。”
今年10月，哈佛大學教授格雷格·曼昆（Greg Mankiw）指出，貨幣政策滯後是他認為“美聯儲可能做得過頭了”的原因之一。他是美國前總統小布什（George W. Bush）經濟委員會的保守派經濟學家。其他可能的因素包括歐洲的同步收緊政策，沃爾克時代以來的結構性經濟變化，以及貨幣供應增長已經大幅放緩。
還有一個風險是，鮑威爾正表現出一種人類的自然傾向，即他對自己麵對通脹的緩慢反應進行了過度修正——在2021年的大部分時間裏，他都將通脹上升形容為“暫時的”，而美聯儲一直等到物價以40年來的最快速度上升時，才在2022年3月開始加息。公平地說，鮑威爾不可能預測到去年冬天發生的加劇了供應鏈限製的幾波新冠疫情浪潮，也不可能預測到今年3月將油價推至7年高點的烏克蘭戰爭，但有許多人更早地脫離了將通脹判定為“暫時的”的行列。
“到了現在這個時候，經濟衰退似乎幾乎是肯定的，部分原因是美聯儲之前的誤判導致貨幣政策在太長時間內過於寬鬆。”格雷格·曼昆在博客中寫道，“讓經濟衰退惡化到不必要的程度，對我們沒有任何好處。第二個錯誤會加重第一個錯誤，而不是消除第一個錯誤。”
即使是鮑威爾的批評者也沒有預料到會出現像沃爾克時期的衰退那樣痛苦的事情，大多數美國人（中位年齡38.8歲）甚至都不記得沃爾克時期有衰退。當沃爾克在1979年8月上任時，美國已經經曆了兩次能源衝擊（1973年開始的阿拉伯石油禁運和1978年開始的伊朗革命），以及多年的巨額赤字和寬鬆的美聯儲政策，通脹率也達到了12%的年化速度。當時的美國總統吉米•卡特（Jimmy Carter）將沃爾克從紐約聯邦儲備銀行行長的職位上提拔上來，正是因為後者以通脹鷹派著稱。他沒有讓人失望。
為了防止通脹變得更加根深蒂固，沃爾克開始迅速提高利率，然後采取了不受歡迎的貨幣主義措施——收緊貨幣供應，但在1980年美國陷入衰退後，他放鬆了政策。1980年秋，他再次開始收緊政策，把重點放在貨幣供應上，並在此過程中將聯邦基金利率推高至22%以上的曆史高點，抵押貸款利率則推高至近17%。在那9個月裏，美國失業率一直保持在10%以上，並在1982年11月達到了10.8%的峰值——高於2007年12月至2009年6月的大衰退期間10%的峰值（盡管新冠疫情引發的封鎖和衰退在2020年4月將美國失業率推高至驚人的14.7%，但隨後迅速下降，目前為3.5%）。
當時的沃爾克麵臨著抗議、國會彈劾威脅，甚至是人身威脅，這迫使美聯儲不得不出麵給他找保鏢，但他仍然堅持自己的立場，還在之後譴責通脹“可能是最殘酷的一種稅收”——它對各個領域都有廣泛的影響，而且傾向於“對窮人的打擊比對富人的更大”。在1980年初達到14.8%的峰值後，美國通脹開始穩步下降，1982年1月降至8.4%，一年後降至3.7%。
不過，沃爾克因為抑製通脹而造成的負麵影響並不僅限於美國或失業率。此外，美國利率的上升也引發了從美國銀行過度借貸的拉美國家政府的債務危機。
鮑威爾顯然有他打擊通脹的工作要做，但這一輪明顯的通脹高峰——6月通脹達到9.1%——並不能與沃爾克麵臨的最高通脹相提並論。此外，公眾（在紐約聯邦儲備銀行的月度調查中）似乎仍然相信通脹將從目前的8.2%迅速下降——一年內下降到5.4%，三年內下降到2.9%。
盡管就業依然強勁（這是支持鮑威爾鷹派立場的一個因素），但股市已經為經濟放緩做好了準備。在2021年飆升27%後，標普500指數今年下跌了21%，即便它在10月出現了大幅上漲。大多數分析人士預測，如果經濟陷入衰退，股市降幅隻會更大。投資公司StoneX的全球宏觀策略師文森特·德拉德（Vincent Druard）預計，明年標普500指數成份股的收益將縮水7.4%，到明年年底有可能使該指數下跌24%，至2,950點。其他投資者則不那麽悲觀：高盛預計，標普500指數到今年年底可能再跌13%，至3,400點，未來六個月可能再跌19%，至3,150點——而一旦出現衰退，它需要整整一年的時間才能收複失地。
不過，這帶來的影響可比美國人養老計劃可能發生的價值變化要嚴重得多。安永（EY）首席經濟學家格雷戈裏•達科（Gregory Daco）表示：“美聯儲正在以它認為最有利於降低通脹的速度行動，但最終這個速度可能會被證明是太快了。”他認為，加息將導致金融環境“無序”收緊，很可能迫使經濟在今年底或明年年初陷入衰退。安永預測，其結果是美國的失業率可能升至5.5%，明年將有近300萬人失業。
與此同時，全球緊縮帶來的影響可能在國外更嚴重。聯合國在上月的一份報告中警告稱，“除非我們迅速改變發達經濟體當前的貨幣和財政緊縮政策路線，否則世界正走向全球衰退和長期停滯。”聯合國還補充稱，對負債累累的發展中國家來說，“警鍾響得最響”，因為它們正逐漸接近潛在違約狀態，而發達經濟體的加息對最脆弱的國家打擊最大。
聯合國估計，通過使美元升值，美聯儲的加息僅在今年就可能使發展中國家未來的收入減少3,600億美元。“這很危險。”克勞迪婭•薩姆說。“現在的賭注比上世紀70年代高得多”，因為歐洲等地區打算支持烏克蘭對抗俄羅斯。她還進一步警告稱，緊縮政策可能會在較貧窮的國家中引發全球糧食危機。
格雷戈裏•達科說：“美聯儲越是緊縮，就會在國內和國際上產生更多的連鎖效應——溢出效應，也就越是會增加經濟硬著陸和衰退的風險。”
對許多經濟學家來說，當前最大的問題是美聯儲將在什麽時候放慢或停止加息——而這一日期正在逐漸推遲。高盛首席經濟學家簡•哈丘斯（Jan Hatzius）帶領的研究團隊在上周末發布的一份報告中說，美聯儲將比此前預期的更加強硬，並可能在明年2月的會議之後將聯邦基金利率上調至5%的最高水平。去年12月，美聯儲曾預計隻需將利率上調至3.1%。
鮑威爾在周三堅稱，現在討論暫停加息還“為時過早”，他說，“這不是我們正在考慮的事情”，並拒絕提供一個具體的時間表。高盛預計，美聯儲官員將在12月加息50個基點，隨後在明年2月和3月分別加息25個基點，然後暫停對金融狀況進行評估。
但越來越多的專家表示，要想迫使加息真正暫停，可能得要金融市場出現大規模混亂。比如美國銀行信貸策略師尤裏•塞利格（Yuri Seliger）上周在一份報告中寫道，隨著30年期美國國債收益率的跳升，政策製定者可能會更加擔心國債市場流動性不足。他指出，在市場波動加劇後，美國財長耶倫曾表示，財政部正“密切監控金融業”。此外，尤裏•塞利格還指出，“房價暴跌”引發了對金融穩定的擔憂，並可能導致樓市過度收緊，而樓市是美國經濟的重要組成部分。
就目前而言，判斷美聯儲何時會暫停加息或政策轉向，以及有什麽可能導致它這樣做還為時過早。但有一點是肯定的：至少在美聯儲官員看來，這可能需要一段時間。
賈森•瓦揚古說：“這種想法——即市場一直在期待這一轉變，而美聯儲卻在推遲這一轉變——有點滑稽，因為他們一直非常透明。他們（美聯儲）已經說過了，‘聽著，我們需要進入限製區域，並在那裏停留一段時間。’我認為他們說什麽就會是什麽。”
