“半倉打天下”的卡拉曼：你要給錯誤、誤判和壞運氣留出餘地

來自聰明投資者的雪球專欄

今年6月，賽斯·卡拉曼在接受哈佛商學院的一場訪談中，談到如今下跌的市場，建議投資者采取平衡的方法。

他表示：“你要給錯誤、誤判和壞運氣留出餘地，因為世事無常，投資中總會發生一些事情。以防錯誤、誤判和不幸的事兒發生，因為我們生活的世界會發生各種事情，在投資領域也會發生各種事情。”

賽斯·卡拉曼有著“波士頓先知”之稱，他強調安全邊際，被外界稱為“半倉打天下”，但這並未影響到他過往出色的業績。

1982年，25歲的卡拉曼聯合創立波士頓對衝基金Baupost Group，過去幾年來，Baupost隻經曆了三年的負增長（1998年、2008年與2015年）。

今年以來，Baupost Group業績有一定受挫，截至今年八月，Baupost Group近一年虧損39.99%。

1991年，卡拉曼代表作《安全邊際》問世，斷貨絕版後，在eBay上一本賣到2.2萬人民幣。

《紐約時報》曾形容，“他可能是你從未聽說過的最成功、但最有影響力的投資者。” 

卡拉曼的安全邊際到底在哪呢？我們如何才能獲得確定的安全邊際？聰投翻出了這篇舊文，經典常讀常新！

 

少年投資天才：10歲第一支股票買入強生，37年生涯僅3年虧損

想一想10歲的時候，你在做什麽？

 

11歲的巴菲特買入了自己的第一支股票，並很早就開始做一些小買賣。

10歲的羅傑斯開始做資金管理，賺錢就存，舍不得買一顆糖果。

許多頂級投資大師，做投資，都是愛好使然，堅持帶來卓越。

卡拉曼的卓越之處，在於挖掘自己的投資天賦，並鍥而不舍地努力。 

現在的很多人，喪字當頭，別說為了夢想努力，自己有什麽夢想都未必能搞明白。

1967年，10歲的卡拉曼用自己生日收到的零花錢買了第一支股票——強生。

30年後，強生位居全美十大最令人羨慕的公司之列。

說起選擇強生的理由，卡拉曼說僅僅是因為小時候用了很多強生的創可貼。

卡拉曼10歲時已經領悟到投資的核心要義：投資股票的本質是投資公司。

清楚明白自己想做什麽，卡拉曼也在成長過程中為從事投資而做好鋪墊。 

21歲，卡拉曼在著名重組股之王邁克爾·普萊斯的Mutual Series Fund基金公司實習工作。

22歲，獲得康奈爾大學經濟學學士學位； 

25歲，在哈佛商學院深造，獲得MBA學位。

同年，從哈佛畢業之後，卡拉曼與他的教授威廉·普爾沃等人，共同創立了現在大名鼎鼎的Baupost Group。

自1982年成立以來，Baupost隻經曆了三年的負增長（1998年、2008年與2015年），且下跌幅度都不超過10%。 

Baupost還是按終身回報衡量最成功的5隻基金之一，在過去30多年實現了年複合增長率20%的奇跡。 

在30年前你投資卡拉曼1萬美金，今天他將還給你240萬美金。

而25歲、35歲、45歲的你，又在做什麽呢？

 

謙遜低調的“波士頓先知”：2008年金融危機前的預言——美股喪鍾已經敲響

 

說到這裏，你可能會感到奇怪，如此傳奇的投資大師，之前為何沒有耳聞？ 

他顯然沒有巴菲特那麽有名，巴菲特被人稱為“奧馬哈的先知”。

但在2012年，《經濟學人》稱卡拉曼為“波士頓的先知”（波士頓是卡拉曼的Baupost Group的總部所在地）。

卡拉曼習慣手頭上保留大量現金，善於看清本質，在市場混亂與遭到痛擊時出擊。

在2008年全球金融危機爆發前，2007年10月，卡拉曼在 MIT 斯隆管理學院的公開演講警告 “美股喪鍾可能已經敲響了”。

他認為，當時的杠杆融資比例遠遠超過曆史平均水平，而美國處於信用收縮的初級階段，盡管美聯儲進行幹預，但沒有從根本解決問題。 

對此，卡拉曼給出的建議是，“當市場下跌和壞消息充斥媒體頭條的時候，投資者此時采取行動往往為時已晚，重要的是在問題出現之前就應當製定好策略，因為沒人能準確預測股市或者經濟未來的走向。

 

2008年金融危機：買入汽車債券大獲全勝

 

巴菲特說，在別人恐懼時我貪婪，在別人貪婪時我恐懼。

2008年，金融危機爆發，雷曼兄弟倒台前後，市場到處是恐慌的賣家。

在別人都慌不擇路的時候，卡拉曼反複問自己，“在蕭條時期，還有什麽可以買？”。

盡管市場上到處是恐慌的賣家，但他發現，買家有限，是投資的大好時機。 

卡拉曼的名言是，“擁有接下焦急賣家所擁有資產的能力是非常有利的。”

抽絲剝繭，理性分析。卡拉曼最終選擇了汽車消費金融債券——福特、克萊斯勒和GMAC汽車。 

關鍵的是，即便他所投資的40%債券組合將違約，當時的買入價還是提供了足夠的安全邊際。

2008年，卡拉曼在這些債券上投資了18億美元，賺了超過12億美元。 

事實證明，雖然很多人看到房貸出現問題後首先想到汽車貸款也會爆發危機，但即使在2008年，美國的汽車貸款市場也沒有發生嚴重問題。

2008年，Baupost是為數不多的擁有足夠的資金從陷入困境的賣家手中收購大量資產的公司之一。

在2008年的一次演講中，卡拉曼罕見在公開場合談論自己公司的業績。

“25 年來，我的公司一直都在努力做到不虧錢——在這 25 年中有 24 年成功做到了這一條——當初的 1 美元如今已經超過了94 美元，複合年淨回報率為20%。”

卡拉曼的卓越之處更在於投資成績斐然之後，依舊保持低調。 

《經濟學人》評價，“他可能是對衝基金行業中最成功的長期投資者，他成功地避開了聚光燈。”

  

精神財富的無保留分享：規避風險必須是投資哲學的基石

 

卡拉曼的大師風度，不僅謙己又利他。 

巴菲特說，最棒的能力是“讓周圍的人變的更出色”，這與智商無關，而是與價值觀、人生觀有聯係。

與巴菲特、紮克伯格、比爾蓋茨的裸捐物質分享不同，卡拉曼進行了精神財富的無保留分享。 

1991年，卡拉曼的《安全邊際》問世，現已絕版。 

2015年，一本全新的《安全邊際》在eBay上的售價為3325美元，折合成人民幣約2.2萬元。

這本“華爾街必讀”之書的人氣，單從這個數字上就可見一斑。

《安全邊際》如此有價值的地方在於它讓普通讀者能夠理解專業術語。卡拉曼說:“我寫這本書的目的是讓門外漢或專業人士都能讀懂。”

在每一項投資中，他都堅持“安全邊際”，以免受不可預見的事件或誤判的影響。 

卡拉曼的安全邊際到底在哪呢？我們如何才能獲得確定的安全邊際？ 

一、投資者要了解自己願意承擔虧損的風險程度

卡拉曼是典型的風險厭惡者，從不會使用杠杆；

卡拉曼在投資中也很少有空頭頭寸，而且通常持倉數年，而不是幾天或幾個月。

這極其考驗投資者的耐心與信心，也極其考驗人性中投機的欲望。

二、規避風險是投資哲學的基石 

長期取得穩定的收益率是讓資產實現複合增長的最重要因素。 

即使隻出現過一次巨額虧損，這也會讓之前好幾年所獲得的巨額回報毀於一旦。

卡拉曼舉例，河水漫過堤岸的情況一個世紀內可能隻出現一兩次，但居民們依然每年會為自己的房屋購買防洪險。 

同樣，大蕭條或者金融恐慌一個世紀內可能隻出現一兩次，且惡性通脹可能永遠也不會破壞美國經濟，但確實可能會發生金融災難。 

穩健、有遠見的投資者會準備相應的對策來管理自己的投資組合。

三、一直以大幅度低於潛在價值的打折價進行購買

盡管安全邊際與投資者承受虧損的能力息息相關，但獲得相對確定的安全邊際秘訣在於：

1，一直以大幅度低於潛在價值的打折價進行購買,

2，以及更看重有形資產而不是無形資產。

3，將當前持有的股票替換成最新出現的更好的便宜貨。” 

更重要的是，買便宜貨≠逢低便買，投資者不應隻將注意力放在當前的投資“是否”被低估上， 還應包括“為什麽”被低估。 

正如卡拉曼在雷曼兄弟破產時期購買低價汽車債券，關注的不僅僅是低估，更是關心低估的原因。 

卡拉曼正是看到了汽車債券在經濟危機時的特殊性，才確定了安全邊際的存在。 

四、隻有自下往上的投資才有安全邊際 

在自下而上的投資法中，投資者每次對一個單獨的投資機會進行基本麵分析，而並不預測市場的走向與宏觀經濟趨勢。 

這一策略可以被精確地描述成“買入便宜貨，然後等著”。 

自下往上和自上往下的兩種策略之間有一個重要但並不明顯的區別是，有時需要持有大量現金。 

隻有可以組建有誘人投資機會的多樣化投資組合時，采用自下往上投資方法的投資者才會滿倉投資。 

五、價值投資者更關心絕對表現

價值投資者追求的是絕對回報。他們隻關心是否實現了自己的投資目標。

當找不到便宜貨的時候，以絕對表現為中心的投資者願意持有現金。 

除此之外，優先選擇管理層優秀且管理人員在企業中擁有相關利益的企業，采用多樣化持股。 

總之，固守安全邊際，要了解自己風險偏好，沒有統一標準。

正如卡拉曼所言“最重要的衡量標準不是所取得的回報，而是相對於承擔的風險所取得的回報。

 

作者：聰明投資者
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來源：雪球
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