塵埃未落
塵起塵落
2024年2月24日， 如往年的年度報告一樣，巴菲特寫了一封給股東的信，但這一次寫給股東的信不同尋常，公司的合夥人之一芒格去世了，這封信從紀念已故的老友查理芒格開始，巴菲特回顧了兩個人跨越近60年的親密夥伴關係。巴菲特尊稱芒格是公司的設計師，而謙虛的稱自己為總經理。這封信是巴菲特對自己投資事業的高度總結，那麽現年93歲的巴菲特在為數不多的日子裏想要傳遞給股東什麽樣的投資智慧？我們可以學習到些什麽？我想應該是仁者見仁，智者見智，無論怎樣讓我們順著這封信的線索，試著探尋一番。
“沃倫，別再想著買另一個像伯克希爾這樣的公司了。但既然你控製了伯克希爾，就要在合理的價格購買優秀的企業，並放棄以優惠價格購買普通企業的想法。換句話說，放棄你從偶像本·格雷厄姆那裏學到的一切。這種方法雖然有效，但隻適用於小規模的實踐。” 這是1965年芒格給與巴菲特的忠告。近60年過去了，巴菲特依舊牢記在心， 巴菲特承認自己會時不時的違反芒格的策略，但是總會在嚐試失敗後回歸這一原則。巴菲特在2022年的年度報告中引用了芒格以往的許多話，其中一句表達了相同的意思 , “一個偉大的公司在你離開後仍然持續努力；而一個平庸的公司則不會這樣做。這句話進一步的闡明了芒格的投資策略。
為什麽在漫長的60年之中，巴菲特會如此的珍視這次與芒格的交談， 以至於在2024年致股東的信中隻引用了芒格的這段話？這次談話體現了芒格投資策略的關鍵點。在投資行業，對於投資公司來說，最好的策略不是以優惠的價格購買普通企業，而是以合理的價格購買優秀的企業。無論是從長期獲利的概率來看，還是從投資的回報率來看，這種策略顯然是最佳的，這也許就是聖經中的馬太效應，真正優秀的企業會經久不衰。投資人可以心安理得，保持身心健康，芒格和巴菲特都是長壽的人，應該也得益於他們的投資策略，優秀的公司不會導致投資人過度擔心，可以把精力專注於其他重要事物。
芒格勸告巴菲特放棄本·格雷厄姆的投資策略，需要注意的是芒格並沒有否定格雷厄姆， 他認為格雷厄姆的策略並不是最佳的，這是為什麽呢？在探究這個問題之前，首先我們需要看看本·格雷厄姆主張的是什麽，在他的《聰明的投資者》這本書中，格雷厄姆強調了全麵深度分析、安全邊際和長期價值投資這三個最重要的原則。
- 關於全麵深度分析：格雷厄姆認為投資應該建立在對公司基本麵的全麵研究和分析基礎上，包括財務報表、競爭定位和行業趨勢等等。
- 對於安全邊際：投資者應該以遠低於其內在價值的價格購買資產，以防止下行風險，並增加獲得超額回報的可能性。
- 而關於長期價值投資的原則：投資者不應該猜測短期市場走勢，而應該專注於識別具有強大長期增長潛力的被低估資產，並持有它們以實現其全部價值。
格雷厄姆的原則可以說是投資的基本原則，為什麽芒格認為不夠好呢？如果把企業分為優秀企業和普通企業，把企業的股票價格分為低於價值和高於價值，顯然在優秀企業打折時購買會獲得最佳的收益風險比， 長期來看會遠遠超過市場的平均回報率。非常可能的是，芒格認為格雷厄姆的策略會選到打折的還不錯的普通企業， 那麽對於資金的利用來說就不是最有效的。這一觀點，巴菲特也在2023年的財報當中陳述了以往所犯的錯誤。芒格的原則和格雷厄姆的原則看起來如此相似，但在實際操作中卻有區別。芒格已成故人，93歲的巴菲特，顯然是完全認同芒格的這一策略， 也許正是對這一策略的成功應用， 使得巴菲特認為芒格是伯克希爾的設計師。
收益
芒格的策略看起來非常簡單，正如老子的大道至簡一樣。雖然它是如此的簡單，理解並加以運用卻絕非易事。巴菲特在紀念芒格的信中強調了這一點，這應該是他畢生中最重要的投資智慧，是巴菲特給投資人所傳遞的最重要的信息。
巴菲特在信中寫道，“當我的舊習慣浮現時，（芒格的策略）總是把我帶回到理智...” 巴菲特很坦率，他承認會不時的運用格雷厄姆的策略，而在出錯時芒格的策略總是會將他帶回正途，在長期的摸索實踐中，巴菲特檢驗了這兩種策略，最終還是證明芒格的策略更好。
在紀念芒格的信件之後，在2023年年度報告的正文部分，巴菲特提到：正如本·格雷厄姆教導我的，“短期內，市場行為像一個投票機；長期來看，它則變成了一個稱重機。” 由於經濟在短期的不確定性， 市場的走向有多空的力量博弈所決定，而在長期來看，市場最終會選擇出優秀的企業。
巴菲特重申伯克希爾的目標很簡單： ”我們想要擁有享有良好經濟基礎和持久性的企業，要麽全部擁有，要麽部分擁有。在資本主義社會中，一些企業將長期蓬勃發展，而其他一些則被證明是深淵。要預測哪些將是贏家，哪些將是輸家比你想象的要困難得多“。 接著他說“ 我們特別青睞那些未來能夠以高回報率投入額外資本的稀有企業。僅僅擁有其中一家公司，並且隻是坐等不動，幾乎可以創造難以估量的財富。甚至這樣的持有者的後代有時也能夠過上一生的悠閑生活。” 我們希望這些優秀的企業有一個值得信賴的管理團隊。這是一個很難判斷的事情， 伯克希爾曾經在這方麵有過教訓。” 他接著告誡到, “ 人並不是那麽容易讀懂的。誠意和共情很容易被偽裝。這一點在現在和1863年一樣並無不同。”
巴菲特承認“伯克希爾應該比美國普通公司稍微好一些，更重要的是，它也應該以較低的永久損失資本的風險做為宗旨來運營。然而，稍微好一些之外的任何事情都是一廂情願的。這種謙虛的願望在伯克希爾全力以赴的時候並不適用——但現在適用了。”鑒於伯克希爾的龐大的規模，巴菲特認為其表現略優於平均企業水平就很好了。這是否意味著巴菲特認為伯克希爾的高增長時期結束，轉向了更為穩健的增長方式。
我們的秘密武器並不神秘
巴菲特認為，“偶爾，市場和經濟會導致一些大型、基本麵良好的企業股票和債券被極大地錯誤定價。事實上，市場可以 - 也將會出乎意料地停滯不前，甚至消失，就像1914年的四個月和2001年的幾天那樣。如果你相信美國投資者現在比過去擁有更加穩定的情緒，那麽回想一下2008年9月的情況吧。通信速度和科技的奇跡促成了即時的全球癱瘓，我們已經遠遠超越了使用煙霧傳遞信息的時代。這樣的即時性恐慌不會經常發生 - 但它們確實會發生。”
巴菲特接著寫道，“伯克希爾能夠立即對市場動蕩作出強大反應，並保證收益的確定性，這可能會為我們提供偶爾的大規模機會。盡管股市比我們早期的時候大得多，但如今的活躍參與者既沒有比我在學校時擁有更加穩定的情緒，也沒有比我接受更好的教育。出於各種原因，市場現在表現出的賭場行為比我年輕時更多。現在的賭場已經進入了很多家庭，並每天都誘惑著人們。”這說明在巴菲特看來， 電腦手機可以隨時隨地輕鬆的買賣股票， 通訊技術的進步導致了股票市場充滿了賭博行為，這表達了巴菲特對由技術進步所帶來的過度投機行為的擔憂。
關於華爾街，巴菲特說：“生活中的財務管理，有一個事實永遠不應被忘記，華爾街希望它的客戶賺錢，但真正讓人興奮的是狂熱的投機活動。在這樣的時刻，任何愚蠢的東西都會被大力推銷——雖然不是每個人都這樣做，但總會有人這樣做。”
對於這個複雜的人類社會，巴菲特說：“偶爾，情況會變得醜陋，政客們變得憤怒；最嚴重的罪犯會因為富有而不會受到懲罰；你隔壁的鄰居會感到困惑，變得更加貧窮，他有時會報複社會。他會發現，錢比道德更重要。”
關於伯克希爾的風險管理，巴菲特說“伯克希爾的一條投資規則從未改變，也不會改變：永遠不要冒永久性損失資本的風險。多虧搭上美國的經濟順風車和複利的力量，如果你在一生中做出幾個好決定並避免嚴重錯誤，我們所處的領域一直都是——並將會是有回報的。“
此外，巴菲特確認了伯克希爾在經濟動蕩時作為美國金融的頂梁柱，保證伯克希爾不會火上澆油，這意味著它將使用其大量的現金儲備在低迷時期支持市場，引導市場擺脫恐懼，顯然巴菲特認為缺乏信心的市場可能會自我毀滅，就像1929年那樣傳播危機。巴菲特將自己和當前的伯克希爾定位為消防員，巴菲特認為：“我們沒有預測到經濟癱瘓的時間，但我們一直為此做好了準備。”巴菲特仍然偏愛低杠杆，保留現金儲備，以在危機時期保持流動性。
巴菲特對2023年伯克希爾的投資情況的總結
可口可樂和美國運通 這兩家公司的持股數量沒有變化，巴菲特談到伯克希爾通過股票回購計劃實際上使投資人增加了這兩家公司的股份。在談到股票回購的原則時，他說：“對於這個非常明顯但經常被忽視的事實，我要再次提醒：所有的股票回購都應該取決於價格。如果以低於企業價值的折扣價格購買股票是合理的，如果以溢價購買則變得愚蠢。”這意味著巴菲特仍然堅持芒格的策略，即以優惠的價格購買優質企業，這也包括他自己的公司。這意味著，在 2023 年，伯克希爾回購股份的時間，巴菲特認為市場價格低於其價值，而在 2023 年，可口可樂和美國運通的價格從未跌破其公平價格，換句話說，可口可樂和美國運通在 2023 年都以溢價在交易。
伯克希爾在 2024 年增加並計劃維持的另外兩個頭寸是什麽？一個是西方石油公司，伯克希爾持有其 27.8%，並擁有 5 年期定價的期權。伯克希爾看重的是其龐大的油氣儲量和碳捕獲潛力。伯克希爾預測未來美國的石油產量將下降，需求將增加。巴菲特提到了2007年美國石油產量的下降，以及頁岩油技術突破如何增加了美國石油產量，並使美國擺脫了對 OPEC 的依賴。巴菲特強調他對西方石油管理層在業務上的信任。
另一個增加的頭寸是在 2023 年巴菲特訪問日本後投資於日本大型資本企業，它們是伊藤忠商事、丸紅、三菱、三井和住友。巴菲特青睞日本公司對股東的補償策略，他談到：“這五家公司每個都隻將其收入的約三分之一用於股息。這五家公司留下的大筆資金既用於發展他們的許多業務，也在較小程度上用於回購股份。像伯克希爾一樣，這五家公司不願意發行股票。”巴菲特青睞穩健的優秀企業，是那些可以兼顧股東的權益和發展的公司。
伯克希爾購買這 5 家日本公司的時間始於 2019 年 7 月 4 日，巴菲特說，“考慮到伯克希爾目前的規模，通過公開市場購買頭寸需要很大的耐心和一個持續的友好價格時期。這個過程就像調轉一艘戰艦。這是我們在伯克希爾早期沒有麵臨的一個重要劣勢。” 這意味著伯克希爾在疫情爆發之前開始看好日本經濟，並且以折扣價耐心的增加他們的頭寸。
關於2023年的失望和錯誤
巴菲特談到了 BNSF鐵路營收的失望，巴菲特承認在購買初期就意識到了它的高資本成本，但仍認為BNSF 是好資產。巴菲特承認了對於公用事業部門的錯誤判斷，表達了對盈利能力，政府監管，以及未來公用事業部門運營模式轉變的擔憂，巴菲特說到，“我沒有預料到，甚至沒有考慮到監管方麵的不利因素......我在這方麵犯了一個代價高昂的錯誤。” 也許這次的投資錯誤就是因為巴菲特沒有實踐芒格的策略的緣故。
伯克希爾2023年最大的五家持股公司是，蘋果，美國銀行，美國運通，可口可樂，雪佛龍，這幾家公司應該就是巴菲特和芒格所認同的優秀公司。
通過巴菲特所說和他的實踐來看，巴菲特的投資策略主要是以下幾點：
購買優秀的企業： 按照芒格的策略以優惠的價格購買優秀的企業，而不是以優惠的價格購買普通的企業。巴菲特青睞未來能夠以高回報率投入額外資本的稀有企業。相比於淨利潤巴菲特更加注重營業利潤的長期增長。?
長期價值投資： 巴菲特強調了長期投資的重要性，避免短期市場波動的影響，專注於持有具有長期增長潛力的被低估資產。
謹慎對待股票回購： 巴菲特認為股票回購應該基於價格，如果以低於企業價值的折扣價格購買股票是合理的，而以溢價購買則是愚蠢的。伯克希爾沒有股息，但巴菲特青睞那些把三分之一的利潤作為股息返給股東的企業，這些企業會把剩下的利潤用於擴展業務或者以回購公司的股票的形式返還給股東。
持有現金儲備以抵禦風險： 巴菲特偏愛低杠杆以便在危機時期保持流動性，並認為伯克希爾應該永遠不要冒永久性資本損失的風險。
對市場行為保持理性： 巴菲特警惕市場的賭博行為和狂熱情緒，投資者應該在市場波動中保持理性和耐心。
總的來說，巴菲特的投資策略注重的是公司未來所帶來的現金流，以及公司自身的成長性，而不是短期的價格波動，但是巴菲特也會在他認為合理的價位進行交易。
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