Christopher Wood 下一個泡沫

新浪財經訊裏昂證券股票策略師克裏斯托弗·伍德(Christopher Wood)10月27日在《華爾街日報》發表評論文章稱，不論從寬鬆貨幣政策、信貸需求低迷、失業率高企、消費者去杠杆，還是從美國政府對市場的強力幹預和經濟增長對政策的依賴來看，當前美國與90年代泡沫後的日本頗為類似。作者認為，如果美國經濟被證明已經進入一個解杠杆周期，機構投資者的資產配置將會發生巨大變化。同時作者認為下一個資產泡沫將出現在亞洲新興市場。

　　以下是評論文章原文：

　　全球股市又迎來了幸福時光。盡管昨天股市出現獲利回吐，道瓊斯工業平均指數仍在10000點附近徘徊，而標普500指數從3月低點已經上漲了 60%。然而，如果說風險偏好行為重回金融市場的話，其主要資金來源則是美元借貸，因為美元變得越來越便宜。另外，美國的消費和就業也沒有看到太多甚至完全沒有真正複蘇的跡象。

　　隨著美國政府大力介入市場、阻止其清算過程，今天的美國經濟在很多方麵都與20世紀90年代泡沫後的日本經濟頗為類似。極度寬鬆的貨幣政策和信貸需求低迷，加上高失業率和消費者解除杠杆，這可能導致長期的經濟滑坡。

　　占美國名義GDP比重達71%的消費依然低迷，而且我們仍未看到出現健康複蘇的跡象。除了眾所周知的家庭債務負擔過重和房屋淨值轉負所帶來的相關問題，最新的就業數據顯示就業市場依然愁雲慘淡。9月份，產業工人周薪僅同比增加0.7%，而平均每周工作小時降至33小時的曆史低點。這意味著年化周薪增長率跌至1964年開始公布數據以來的最低值。

　　與此同時，在美國日益靠指令驅動的經濟中，經濟增長對政府存在一種不健康的依賴。這從“舊車換現金”計劃結束後汽車銷售急劇下滑可以明顯看出來。還有一點也是明確的，那就是政府在住宅抵押貸款市場中扮演著舉足輕重的角色。今年第三季度，由政府擔保的抵押貸款占整個抵押貸款支持證券發行的 98%。

　　美國經濟日益靠指令來驅動，這意味著政府政策有可能成為投資者應該把資金投向何處的關鍵指標。舉例來說，近期美國房地產市場的前景將在很大程度上取決於聯邦政府是否會在11月份之後繼續執行首次購房退稅的政策。與“舊車換現金”計劃一樣，此類項目的一個風險就是有可能僅僅是在購買未來的需求。

　　另一個風險則與次貸一樣，鼓勵那些本應租房度日的人去買房。這可以從聯邦住房管理局(FHA)所批準貸款的違約率看出來。現在FHA已經取代房利美和房地美成為提高美國納稅人在未來住房抵押貸款違約中敞口的主要力量。今年8月份，FHA所擔保的抵押貸款違約率已經達到8.1%，高於去年同期的 5.7%。

　　還有一個問題就是政府介入美國金融板塊。過去兩年來，從廣義上講，據估算聯邦政府已經向金融部門貸出、支出或擔保了大約11萬億美元資金。這要歸因於華盛頓愚蠢地堅持金融機構可以“大而不能倒”這一荒謬觀念，不論它是房利美、AIG還是花旗。

　　上述所有行為讓我們可以正當地將美國與泡沫後的日本聯係在一起。當年日本由於監管上的拖延(債務展期)，銀行花了數年時間才完成資產負債表的清理過程。同樣類型的拖延也正在阻止處於水深火熱之中的商業地產市場的清算過程。類似地，與當年日本一樣，過去一年來，美國的基礎貨幣出現爆炸式增長，而銀行貸款卻在下滑。這也是為什麽我們完全有理由擔心美國已經陷入日本式的流動性陷阱。

　　的確，日本當年的泡沫經濟更主要是企業債務負擔過高(大部分都是以土地或房產作為抵押)，而美國是個人債台高築。但如果從不太精確的角度來對比兩個國家，那麽日本的例子顯示了如果去杠杆化趨勢一旦確立，投資行為將會發生怎樣的改變。

　　這可以從日本機構投資者在國債和股票之間資產配置的急劇轉變而看出來。在泡沫頂峰時期結束於1989年3月的1988財年，日本保險公司和養老基金在國內股市的資產比例達到了37.2%的峰值，2008財年末已經暴跌至6.4%，而它們所持有日本國債的資產比重從1990財年的3.2%飆升至 2008財年的36%。

　　相比之下，美國的機構投資者仍配置了比例過高的股票，國債配置不足。但如果美國真的處於一個去杠杆周期的話，這一點將會發生劇烈轉變。當然，這是一個緩慢的過程。日本的保險公司和養老基金直到1998年才開始讓國債在其資產配置中的比重超過股票。

　　這也是為什麽華爾街應該在美國股市上漲的時候盡可能地多賺一筆。下一個資產泡沫將不會在西方，而是在亞洲新興市場，尤其是中國。具有諷刺意味的是，如果西方經濟的複蘇被證明越是貧血，那麽西方利率正常化所需時間將越長，結果導致亞洲的資產泡沫越大。可以說，聯儲廉價資金的主要受益者是亞洲新興市場，而非美國消費者。