海闊天高
隨筆
有關投資組合，價值投資者沒有統一的看法。
（又是轉發群主的舊文。刪減了一點點。這方麵我有自己的一些思考，可能更適合小白，當然也可能隻適合自己。以後有時間會整理分享。）
有極小的一部分投資者根本就不管什麽投資組合的管理。符合他們的投資標準的標的將進入投資組合，不再符合他們的投資標準的標的將被剔除出投資組合。不同的標的之間的關係也被認為毫無意義，有時同一個行業的公司股票可能會占投資組合的50%以上。通常，他們也不在意單個倉位在投資組合所占的比重，單個倉位占據投資組合的25%稀鬆平常。瘋了嗎？巴菲特和索羅斯，兩位最頂級的投資之神，對於投資組合就都持有這個態度。他們有本領這麽認為這麽做，因為他們證券研究的深度非常人所能企及，他們形成的觀點的高妙非常人所能企及，他們執行的精準非常人所能企及。
但我等是常人，我們研究的質量低，我們常跟風，我們老是管不住自己，我們總是犯錯誤；所以，我們得借助於投資組合管理來降低由於我們的愚蠢而產生的風險。
投資組合管理要考慮如下幾個方麵：
1。投資組合內最好有多少的股票？
投資組合內一個標的最多可以占據整個投資組合多大的比例呢？數學家給出2p-1，這裏p即你對這個標的達成預期結果的概率或把握的估計；如果你的把握有五成，2p-1 ＝ 2 X 50%－1 ＝ 0%，你不該入倉；如果你有六成的把握，2p-1 ＝ 2 X 60%－1 ＝ 20%，說明該標的最多可占總資本的20%。你可以通過累計自己以前每一次投資動作總結出自己投資操作大致的把握。通過推算，巴菲特對他自己投資操作的把握大致在62.5%。不管你有多麽牛逼，請把你對自己投資操作的把握定在巴菲特的水平下麵，即60%以下。也就是說每個標的占比不能超過20%，也就是說整個投資組合裏至少要有五個以上的個股。
當然，個股之間得相互獨立；至少它們之間的關聯係數得要越低越好，這樣個股之間才會有你跌了我漲了這種相互補償效應。金融學理論研究表明，一個投資組合內個股數目超過16-17之後，通過額外追加一個股票而得到的個股之間相互補償效應便顯著降低。所以，投資組合內個股數目完全沒有必要超過15個。
綜上所述，一個投資組合內個股數目宜控製在10個左右。維持大致這個數，您可以在多個因素之間找到平衡。一個投資組合內個股數目太小了，您就無法得到個股之間相互補償效應 － 投資操作中唯一的免費午餐。相反，價值投資講究研究深度，研究範圍縮小到您的能力圈之內您才能深入研究。也不能太累，否則身心疲憊之下您會犯愚蠢的錯誤的。您可以通過比擬母親生養孩子數目來理解不同的路子：在生存環境險惡的社會裏，一個媽常生養5個8個10個孩子；孩子多了也照顧不過來，死三五個是常事兒，活下來的也好不到哪兒去。在生存環境優越的社會裏，一個媽常生養1個2個三個，個個都能成年，教育也到位，給整個社會的回報自然更高。
請注意，每個標的的倉重即包括主標的也包括仆從的對衝工具。
2。怎麽控製投資組合的總體質量？
無非控製進與出而已。進，必須完全符合投資標準（見價值投資者怎麽選股？）。在，必須密切觀察股票後麵的那些公司的運營進展。一旦一個公司一個股票不再完全符合投資標準，必須把它剔除出投資組合。這個絕不能心慈手軟，優柔寡斷。
如果發現更佳的標的，需要減倉或清倉某個股票以籌集資金，您得考慮稅收事宜。
可以通過疊加投資組合內個股在以前幾個熊市中的表現來獲得你的投資組合在未來抵抗熊市的能力。若該能力較差，最好提前補強。補強的方法包括引入針對個股的對衝。我喜歡把對衝限製在個股的層麵上，因為那樣更有針對性。我不喜歡通過做長做短SPY之類的對衝，因為我們沒有預測市場動向的能力。
3。隨著投資者年齡和本金的變化怎麽調整投資組合？
臨近退休，投資者更喜歡收入型股票。本金多了，便不必著力追求高成長。這些會導致個人投資標準的變化。投資標準變了，投資組合自然要相應調整。收入型股票強調穩定而較高的分紅。REIT，高股息公司如煙草，傳統製藥，基礎設施，公共設施，超大石油，老牌工業，藍籌等從前不入法眼的如今變得可愛起來。盈利不穩定的公司，如高科技，生化製藥，中小盤股，新興市場，慢慢地退出。詳情參見另一個帖子：“投資攻略之七：臨近／已經退休者的股票投資組合。”
隻是要注意，這個調整不能玩得太猛；宜在老牛市退出成長型，熊市進入收入型 － 損失一點時間而持有現金沒什麽大不了的。
1. SWAN（Sleep Well At Night）型的股票，有持久的寬闊的護城壕，股價緩步上升，波動不大。這類股票的例子很多，如煙草公司MO和PM，日用品公司KMB等，又如電力公司或不動產公司，支付極高的股息。適宜於大蕭條時入倉，多年持有，並積累派發的股息，等下一次大蕭條時加倉。
2. EGG（Evergreen Gallopping Grower）型的優質股票，有持久的競爭優勢，無限的成長空間，健康的內在動力。例如UNP，WAB，V，VFC，MCO等。適宜於熊市入倉，多年持有。
3. EDI（Event-Driven Investment）型的股票，不確定性小，宜做短平快投資操作，賺15-25%即可鳴金收兵。比如公司分拆(spin-off，如AGFS)，互助社轉體（demutualization，如BHBK），兼並收購（M&A）等。
投資攻略之二: 事件驅動之互助社之股份化，以 FNWB 和 BHBK 為例
投資攻略之三：事件驅動之公司分拆和扭虧為盈, 以AGFS和GNW為例
4. Deep Value即深價值股，通常隸屬於強周期性的行業（比如，但不限於，金融保險），公司業務正常運營，但市場突然對其價值做出極度非理性的估算；入倉宜依托股價大幅低於淨資產價值所產生的安全邊際，進行中期投資運作，瞄著十倍股。例如2016年的GNW，SVU，CIG等。
我記得曾有聽到講“年輕的也要保守投資”。這話正確無比＊，隻是不同年齡的人得要按照自己不同的精力時間儲備調整投資運作。有的類型的投資標的需要大量的時間投入，有的則需要較低的時間成本。研究上麵四種類型的股票所需要投入的精力時間依次增多。從這個角度說，年紀輕的，精力盛的，多做些EDI和Deep Value；中年的，上有老下有小，以EGG為主；老年的得著機會多吃進些SWAN。
但無論老少，EDI不宜超過總資本的20%，Deep Value不宜超過總資本的10%，EGG和SWAN應為投資組合的中堅力量。
＊注：對衝一下我的話：
上麵四種類型的股票所內含的風險，隻取決於單個標的本身的種種特性。並不是說Deep Value風險必大，有的情況下Deep Value幾乎沒有多少風險；也並不是說SWAN風險必小，高位入倉SWAN或EGG風險極高。歸根結底，可以這麽講：
- 哪個標的為您提供的安全邊際大，它的風險就小；
- 對哪個標的的理解越深刻，風險越小；
- 在投資決策中越理性，風險越小；
- 在投資運作中越能堅守紀律，投資運作風險越小。
所以，風險主要內在於您這個人本身，而不外在於標的。
投資運營無非如下幾個方麵：
- 界定自己的能力圈，認清自己能做什麽，不能做什麽；
- 挑選適合於自己做的投資標的，基於對公司的全麵研究和對管理層的鑒定；
- 確定針對挑選出的投資標的所必需的安全邊際，基於對公司內在價值的估算和對股票價格曆史的研究；
- 控製自己的情緒，執行既定投資決策。
投資回報無非兩部分，一是分紅，隻要公司盈利健康即可保障；二是股價上浮。股價上浮需要有向上的驅動力。股價向上的驅動力通常包括由兩種力量，或均值回歸（reversion to the mean）一類的股價向內在價值運動，或增長中的內在價值帶動股價。
買入股票之前，得算清哪個股票的價格上浮的驅動力在哪裏。更深一步，甚至要分析出驅動力的具體實現方式，或負麵情緒衰減糾偏轉正，或錯誤認識糾正，或利多消息連連，或正麵驚喜不斷，或不定因素消除，凡此種種，不一而足。
下麵圍繞安全邊際概念看一看樓上所列出的投資組合內的四類股票。
SWAN和EGG：
這兩類公司的共性是其內在價值在長期時限裏持續成長，不同是SWAN緩慢穩步成長而EGG健步成長。或依靠牢不可破的定價權年複一年漲價，或在近於無限的市場裏低成本擴張，或通過研發不斷推出新產品新服務，或通過資本支出持續提高效率降低成本，總之能夠維持足夠高的ROE，每股盈利不斷擴大。每股盈利的擴大帶來內在價值的增長，而內在價值的增長是催生股價上升的原動力。
這兩類股票，若能在盈利力價值以下入倉即可滿意。安全邊際主要由成長預期組成，若能含有一部分盈利力價值則甚好。
EDI和Deep Value：
這兩類公司的共性是投資者不期待其內在價值在中期時限（3-4年）裏有顯著增長，但均值回歸（reversion to the mean）預期將把低股價與內在價值間的差值轉化為投資回報。EDI的最終股價和時限都是比較確定的，使得杠杆化成為一個選項。Deep Value的特點是股價與內在價值間的差值巨大。
EDI的安全邊際通常不會太大，因為它本身含有很大的確定性。Deep Value的安全邊際通常由一部分淨資產價值組成，可以說是貨真價實的安全邊際。
