守著陽光守著你
King of Day-Trading
看起來先前俺關於上證A股跌停於-80%的戲言還真有一定的可能性。。。
參見:
曆史上全球股市9大跌幅排行榜 PK 上證股指7次熊市清單
http://blog.wenxuecity.com/blogview.php?date=200808&postID=33899
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每日經濟新聞 CNETNews.com.cn
2008-08-27 09:05:37
A股估值迷局：
專家正麵交鋒：
機構後市判斷怪現狀：
A股底在何方：
全球排名：腰斬之後A股估值仍偏高
進入2008年，滬綜指與深成指在去年四季度下跌11％的基礎上，再度大跌54％，A股市場已占據全球證券市場下跌之 “最”的位置，然而，就在無數A股投資者被深度套牢之時，一個痛苦的事實是：比較全球主要股市的估值水平，A股依然處於被高估的位置。
今年以來A股跌幅全球第一
本周一，來自全球數據供應商老大湯森路透的一份“全球主要股指估值和表現對比表”顯示，2008年以來，全球15個國家和地區的26個股指無一例外，全部下跌。納斯達克指數與金融時報SOURCEAFERICA指數跌幅最小，為8.96％。道瓊斯工業指數下跌了12.34％，標準普爾500指數下跌 12％。下跌幅度最大的是A股市場：滬深300指數跌54.95％；上綜指跌54.29％；深成指跌54.23％。
相比其他市場，A股的下跌更為驚心動魄。從去年10月大盤見頂以來，兩市指數幾乎呈單邊下跌態勢，其中還穿插著幾次大幅度跳水。期間的反彈行情卻少之又少，大部分投資者被深度套牢，且根本沒有“逃生”的機會。進入2008年，這種瘋狂的非理性下跌更是越演越烈，僅今年1至8月間，大盤已被腰斬，如果從去年10月行情見頂開始計算，本輪下跌幅度已經超過60％。
估值指標偏高 股價還是貴
跌幅之大，A股投資者已是全球最“衰”的投資者，但令投資者“哭笑不得”的是，經曆了由牛變熊的大跌行情後，與全球主要股市相比，A股市場依然被高估了。
湯森路透的“對比表”還顯示，目前，滬深兩市靜態市盈率為17倍左右，美股市場14倍左右，英國、法國、德國都是10倍左右。即使在新興市場“金磚四國”中，印度市場靜態市盈率15倍，俄羅斯為8倍，巴西為11倍，A股靜態市盈率仍然高於這三個國家。
市淨率方麵也不樂觀，深市市淨率為3.41倍，滬市市淨率為2.71倍，滬深300指數為2.82倍，均接近3倍水平。而2005年6月6日，滬指觸及 998點位時，對應的曆史最低市淨率為1.5倍，眼下的估值離曆史大底還有很大距離。此外，有分析人士表示，市淨率的計算涉及到淨資產收益率，後者越高，市淨率就越高，目前滬深300對應的淨資產收益率為17％，高於2005年6月的12％，但是17％的淨資產收益率過高，長期來看，是不可持續的。
“兩三個月前，A股靜態市盈率還在20倍左右，現在隻有17倍，說明A股市場的估值在回歸理性。盡管如此，與周邊市場還是有差距。”中投證券金融工程研究員朱冪稱，反映A股與國際市場接軌的典型指標是AH溢價指數。8月8日，由於A股市場出現4％以上的暴跌，恒生AH股溢價指數今年以來首次跌破120點大關，8月13日，AH股溢價指數便結束了持續下跌態勢，反彈2.7點，至122.29點，AH股溢價率重上20％。分析人士稱，在近一個月的AH股溢價指數運行過程中，20％似乎成為一個比較明顯的溢價率底部。
專家正麵交鋒：
葉檀：A股應該比H股估值低
在目前情況下，A股應該比H股估值低。
A股市場在股改前後的變化讓人眼花繚亂。我在股改之前、之中曾經說過，A股市場因為與國際市場封閉、流通股與非流通股隔絕，而享受天然溢價。H股恰恰相反，因為港幣非主權貨幣的風險折價，又因為定價權被外資投行壟斷，壓價成為常態，因此H股常處於折價狀態，是自然之事。
但這一結論因為兩大前提的改變，而發生根本變化，我必須收回以前說過的話。第一個變化是巨量大小非的出爐，這是A股市場獨有之禍。所有在香港上市的H股，都承諾不在 H股減持，除了建行，但建行發行H股時就已經以全流通狀態發行。第二個變化是從去年下半年開始的人民幣匯率大幅升值，這使得中國那些市值排名全球第一的國有控股公司處於高處不勝寒的位置，也打開了人民幣匯率的封閉之門，A股上市公司逐步與國際定價體係接軌。現在看來，外資投行的壓價救了國外投資者一把，而中國投資者隻能在高估值泥潭中，繼續價值回歸的痛苦之旅。
上述兩大原因隻是表麵因素，而不是根本原因，A股估值之所以比H股低，根本原因在於在A股上市的公司，普遍質地不如在H股上市的公司——這些公司贏利難以保障，內部治理結構不善，同時缺乏壟斷紅利。在回歸A股市場後，也沒有強製性現金分紅的製約，所以，A股投資者獲得的隻是沒有分紅保證的融資憑證，他們得到的隻是融資市場，而失去的，是資本市場該有的投資功能。
看看中石油在境內外股市現金紅利之比，就可以知道為什麽A股估值應該低於H股市場與美國市場。讓我們再舉一遍這個讓境內投資者痛心疾首的例證：中石油在美國上市僅融資29億美元，但四年中向美國股東分紅達119億美元，所以獲得“亞洲最賺錢公司”的美譽。而在A股融資668億人民幣，相當於95.4億美元，是在美融資的2.29倍，但向A股股東分紅不到6億人民幣。A股投資者與美國投資者收獲的是治理結構相同的上市公司，但美國投資者獲得了實實在在的紅利憑證，而A股投資者喪失了紅利權、參與管理權等一切權利。
要改變A股市場目前的情況，隻有兩種辦法：一是讓A股投資者獲得與境外投資者一樣的現金紅利權，讓他們手中的股票成為有說服力的紅利憑證；二是徹底改變目前的模式，恢複類別表決製，讓即便隻持有一百股、兩百股的中小股民也能擁有發言權。前者是通過紅利製度，使資本市場向投資市場加債券市場的複合體回歸；後者是恢複資本市場的本來麵目，讓投資者擁有管理權、參與權與回報權。
如果情況真的發生如此逆轉，那麽在大小非問題解決之後，A股市場的估值體係又將回到H股之上，因為當某個公司被分割成A股與H股兩部分，H股股東無論如何都不會獲得上市公司的控製權，H股的折價因素又將顯山露水。
但在目前，我們看不到向這一目標變化的任何征兆，而是看到其他令人心驚的消息。如上海萬億國資新局，產業類企業5年內全部上市之類的新聞，如央企通過資本市場做大做強、整體上市的新聞。其直接目標是，央企在本行業成為世界前三強、上海國有控股公司成為國內排名前列的企業，其他各地的國有控股公司完全可以模仿這一現成的國資改革、做大做強國企的模式--這說明，資本市場作為融資市場的工具本性沒有變化，而中小股民不可能通過做大做強、整體上市的過程獲得任何發言權。A股估值的上升還看不到頭。
市場說話的結果是，以低價砸出投資價值的空間，讓一些人出局，低價不可能讓上市公司更有投資價值，卻可以讓上市公司具有一定的投資價值。
一些人認為我是空頭，但我曾告誡投資者，此時不要輕易割肉——A股市場處於政策掌控之中，我不能像龔方雄先生一樣，到北戴河參與決策，因此無法預判政府的具體救市舉措是什麽，何時出台。在看不清楚的時候，我們惟一可以做的是以靜製動，稍安勿躁，不信傳言，讓對方先動手，局麵才能明朗。
專家正麵交鋒：
特約評論員 尹中立 21世紀經濟報道：H股不能作為A股的價值錨
自有股市以來，A股價格都高於同一家上市公司H股價格，在2001年之前，A股價格平均比H股價格高2倍以上，2005年開始，出現了A股價格比H股價格低的現象，但隨即A股價格大漲，A股價格低於H股價格的現象再次消失。但自今年第二季度以來，越來越多的A股價格低於其H股價格，截至2008年8月 23日，有5家上市公司的A股價格低於其H股價格，例如，海螺水泥的H股價格是37.5港幣，其A股價格是26.89元人民幣，剔除匯率的因素，A股比H 股低22％。
2005年出現A股價格低於H股時，A股市場見底。那麽，目前出現同樣的現象是否也意味著A股見底的信號？我們的結論是否定的。
H股市場是高度開放的國際資本市場，其定價水平代表著國際資本對中國上市公司的估值水平，A股價格與H股價格接軌（甚至低於H股價格）說明A股的估值水平已經與國際資本市場接軌。但2008年情況與2005年有很大的不同。
2005年，當A股價格與H股價格接軌時，國際、國內經濟形勢一片大好，全球股市都是牛市，金磚四國的股市更是牛氣衝天。在人民幣匯率改革的刺激下，中國內地金融市場還出現了流動性過剩。但2008年情況和2005年正好相反。國際市場在美國次貸危機的影響下，全球房地產開始步入熊市，股市也走入熊市，新興國家的股票市場都出現大跌。盡管到今年8月份，金磚四國的股票隻有中國A股跌幅最大，隨著大宗商品價格的回落，巴西、俄羅斯的股價不可能不補跌。在危機的影響下，國際、中國內地金融市場的流動性正在收緊，這與2005年形成明顯的反差。
更需要說明的是，2005年後，中國內地股票市場的投資者結構發生了重大變化，該變化對市場的價格走勢產生越來越大的影響。2005年後，以基金為主的機構投資者迅速崛起，基金持有的股份占流通市值的比例從2000年的1％迅速增加到2007年的30％,基金成為市場真正的主力。
2001年前的市場主要博弈對象是投資者與政府，政策對市場的影響自然很大，但2002年後，基金之間的博弈越來越成為市場的主導，政策對市場的影響開始下降。對於2005年後的機構投資者而言，從眾行為表現得越來越明顯，市場形象的比喻是“抱團取暖”。這與基金經理的考核製度直接相關，決定基金經理的薪酬及獎金的是自己管理的基金淨值增長速度在行業內的排名，如果采取獨立的投資策略，基金經理下課的風險將很大，於是大家的投資行為必須高度一致，買入的時候方向一致，賣出的時候也一起行動，使市場波動加劇。因此，盡管機構投資者一直強調“價值投資”，但其行為一直沒有擺脫趨勢投資的束縛。
於是， 2007年5月後，基金經理們很多人認為當時的股票估值已經很貴，但卻依然在買股票，因為別的基金經理還在買股票，於是出現了股價不斷創新高的鬧劇；反之，當股市從6000點下跌到4000以下時，基金經理們卻不斷有人在賣股票，因為在下跌的過程中誰的倉位高誰排名就落後。這就是當前基金的“囚徒困境 ”。在股價下跌的過程中，我們明顯地看到很多基金重倉股跌幅居前，如有色金屬板塊、房地產板塊、煤炭板塊等，同樣，這些重倉股在上漲的過程中漲幅最大。基金在市場中的領漲領跌作用可見一斑。如果上述推理正確的話，我們很快將看到越來越多的上市公司的A股價格低於其H股的價格，而且價格的差異還會不斷擴大。
要使深處“囚徒困境”的基金經理擺脫“困境”，需要足夠的時間和外在環境，光靠幾道政策或幾篇文章是難以奏效的。
關鍵詞
機構後市判斷怪現狀：內資堅定看空 外資渾水摸魚
內資堅定看空：保險資金看淡下半年股票市場
中國證券報記者 謝聞麒 丁冰
已公布的三大保險股半年報與去年同期相去甚遠。受累股市深幅調整，中國平安和中國人壽淨利潤分別下降11.9％、36.16％，中國太保雖然因受益封閉式基金分紅淨利潤逆勢增長44％，但下半年也麵臨較大增長壓力。
業內人士認為，因股市低迷依舊，保險資金投資策略仍將趨於謹慎。三大保險公司也紛紛表示，下半年仍將加大固定收益類投資資產配置比例，同時擇機調整權益類投資資產配置比例，靈活控製倉位以管理股市風險。
A股仍存在下跌可能性
“A股市場在短期內繼續保持調整、震蕩，乃至下跌的可能性依然存在。”中國人壽副總裁劉家德在公司中期業績說明會上表示，美國次貸危機對全球經濟影響仍未到底，全球金融體係，尤其是資本市場對此產生了持續而劇烈的反應。A股市場雖然經過股權分置改革和基礎製度不斷完善，自身穩定性有所提高，但同時與國際市場的關聯度也在逐步加大，A股與全球市場有更大的相關性。全球經濟發展前景的不確定性使得A股市場下半年走勢不明朗。“雖然A股市場長期向好，但短期來看，投資者參與熱情受到一定影響，從緊貨幣政策和利率持續上升，也導致國內資本市場的資金供求關係出現變化”。
中國人壽半年報顯示，公司上半年調整了投資結構，固定收益類占比高達80％，股權型投資占比則從2007年底的22.95％降低至13.25％。劉家德稱，“從中也可以看到中國人壽對於市場的看法。”
半年報顯示，中國平安權益類投資比重也從年初的24.70％降至15.64％，中國太保權益類投資資產則從年初的22.8％降低至13.6％。
平安總經理張子欣在半年報發布後公開表示，“目前市場仍然不算穩定，反轉可能要到年底或者明年年初。”太保集團投資總監楊文斌在此前針對分析師召開的中期業績報告會上則表示，後市仍將對股票采取低配策略。
公司債企業債受青睞
針對資本市場的低迷，保險公司在下半年投資策略中均表示將保持固定收益產品的較高比例。業內專家指出，固定收益類占比提高與以負債長期性為主要特征的保險公司經營所需要的資產配置是完全一致的，積極購入長久期債券，提升組合的到期收益率，可以進一步改善資產負債匹配狀況。
中國人壽業績報告會稱，將抓住時機，繼續加大固定收益產品的投資，特別是通過債權計劃的方式加大對基礎設施領域的投資力度，加大私募債券等方麵的創新力度。
中國平安固定收益類投資占比雖然已由2007年底的47.7％上升到64.2％，中國平安副首席投資業務執行官陳德賢仍表示，公司目前對固定收益產品的投資力度之大是前所未有的，這樣的操作手段將會延續至今年下半年，希望未來一段時間保持最高達80％的固定收益投資占比。
在具體產品方麵，中國人壽和中國平安分別表現出了對公司債和企業債的青睞。中國人壽首席投資官劉樂飛稱，報告會上提到的私募債券主要指公司債，“非常看好未來中國公司債市場”。從國際保險公司經驗來看，公司債一直是保險公司最主要的配置品種，海外保險公司持有公司債規模一直占資產配置的50％以上。中國由於政策和市場等因素公司債市場發展緩慢，但現在到了公司債的一個非常好的發展機遇期，中國人壽將好好把握。
中國平安陳德賢則稱，“從資產類別、發行模式上來看，上半年企業債給我們提供了很多投資機會。未來無擔保債放開後，相信機會將更多。”
擴大投資渠道
或將分流股市資金
弱市下，保險公司為了提升投資收益，對於擴大投資範圍有著強烈渴望。日前提交全國人大常委會審議的保險法修訂草案進一步拓寬了保險資金的投資範圍，增加了“投資不動產”一項。保監會主席助理袁力也曾表示，將擇機出台擴大基礎設施建設試點。
業內人士認為，基礎設施項目建設周期長、投資回報較高，這一投資領域適合保險公司負債資金運用對安全性、收益性、支付的確定性的要求；房地產投資收益相對股票投資較為穩定，也比固定收益投資回報率高。“如果這一領域放開，或將分流部分股市資金。”
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外資渾水摸魚：外資大行唱多 熱錢會否突殺回馬槍
中國證券報記者 賀輝紅 深圳報道
某機構統計數據顯示，6、7月份，熱錢連續兩個月淨流出。而8月過半後，一些外資大行開始推測中國醞釀“經濟刺激方案”，對A股的看法也不再悲觀。在這種情況下，熱錢會堅定撤出還是逐步回流呢？
多重因素導致熱錢流出
經過國海證券統計整理的數據顯示，6月份我國外匯儲備增加約118億美元，貿易順差為213.5億美元，外商直接投資（FDI）為96.1億美元；7月份我國外匯儲備增加約56億美元，貿易順差為282.8億美元，FDI為83.36億美元。國海證券認為，按照“外匯儲備增量－貿易順差－FDI”這一常用的估算熱錢的簡單方法測算，6月份約有190億美元熱錢流出，7月份約有280億美元熱錢流出，是近年來流出的“小高峰”。7月份廣義貨幣供應量M2同比增長16.35％，比6月末低1.02個百分點，增速明顯回落，從側麵印證了外匯占款增速回落，熱錢流入停止甚至出現逆轉的跡象。而2007年以來，熱錢連續兩個月淨流出的現象不多見。
熱錢淨流入量是在4月份達到502億美元的高峰後開始回落的，5月份淨流入量快速下滑，隨後轉為連續兩個月的淨流出。國海證券研究員黃進勇認為，6、7月份跨境資本流動的背景出現了一些變化，主要是國家加強對跨境資本流動的監管、美元指數連續反彈以及人民幣對美元短期出現貶值，這些因素導致了熱錢流向出現逆轉。
唱多會否喚回熱錢
就在熱錢撤離、A股不斷下跌之時，摩根大通上周發布的一份報告提及“中國審慎考慮經濟刺激方案”，引起A股市場密切關注。此外，有報道稱，雷曼兄弟在20日發布的“中國經濟數據評論”中也提及“經濟刺激政策”，還列舉了12項可能會在未來幾周或幾個月內公布的政策措施。
隨後，美林全球新興市場策略師哈尼特發布報告指出，中國股市的風險回報率持續改善。中國可能在奧運會後發布一些表麵看上去大幅放緩的經濟數據，而中國上市銀行也將迎來半年報披露高峰期，屆時對股市參與者來說可能是“有吸引力的”入市時機。
令人浮想聯翩的還有，巴菲特日前接受CNBC采訪時透露，不久前他曾報價5億美元想購買一隻中國股票，但是遭到拒絕。
另一個值得關注的現象是，在4月份A股大幅回落時，匯豐銀行等國際大行也發表過對A股的正麵看法，一些QFII也轉為做多。不知是否巧合，A股在下調證券交易印花稅措施的刺激下出現強勁反彈。同時，根據4月份的數據推算，當月熱錢淨流入500億美元以上，創下單月淨流入量曆史新高。
分析人士認為，熱錢流向變化與中國股市漲跌在時間上具有一定的關聯性。比如，2006年6至9月，A股市場展開中期調整，熱錢階段性退出；2007年初至7月，A股市場大漲，熱錢大規模流入；2007年底，A股市場因高估而出現調整，熱錢又重新流出。
如今一些外資大行紛紛改變此前看淡A股的看法，但接下來熱錢是進是退，國內一些研究機構看法並不相同。黃進勇表示，現在美元隻是反彈而不是反轉，人民幣中長期升值趨勢不會改變，中美利差仍然存在，未來熱錢仍有流入的動力。國金證券發布的下半年策略研究報告則稱，在美元升值預期影響下，中國可能麵臨一定程度的資本流出，但不會構成大規模衝擊。
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⊙巫寒 A故底在何方：
前期底部：2284點麵臨考驗
前天的弱勢平衡格局輕易被打破，空方再次占據優勢，從成交量變化中明顯感覺昨天呈現上漲縮量下跌放量的狀態，昨天滬市320億的量能也比前天放大了近兩成，在目前弱勢格局下放量下行的力量來自何方呢？
從板塊結構中，我們可以清晰地看到幾條主線：一是前期基金高度控盤的個股集體大跌，典型的代表是大商股份，在牛市中眾人拾柴火焰高，但在熊市中隨著時間的推移和同盟軍的解體，終於造就了囚徒困境，就連半年報業績高達3.50元每股的新安股份也連續暴跌，主力出逃的跡象很明顯，如果大麵積蔓延，必然會形成新的做空動力，這是近期市場最為擔憂的因素之一；二是熱門概念股被炒高之後殺跌如猛虎下山，根本不見任何反彈機會，典型代表是奧運概念股，連續的下跌真不知底在何處？這種慣性的殺跌也感染了上海本地股，盡管尾盤上海三毛漲停，但跟風盤明顯減弱，其他概念股在波段中不斷出現新低就更不用談了；三是低價股的集體沽空，從昨天幾十隻個股跌停，最便宜的股票已逼近2元，時隔多年，1元股將重現江湖。值得注意的是，本周是半年報披露將結束，不少績差股將露麵，較差的業績必然會形成助跌之勢。
空方如此強大，目前能夠抵擋一陣的隻有權重指標股。一方麵，這些個股的實際流通盤比例不大，可以起到四兩撥千斤的作用，這也就是指數不大跌、個股狂跌的真實寫照。一方麵，不少指標股是A股和H股同在，隨著A股泡沫的破滅，不少個股已經低於港股的價格，形成價差，這或許是重心還能穩定在2300點的重要原因。但港股近期的走勢也相當微妙，20000點大關能否形成重要支撐值得關注，中石油和中石化巨大的差價始終是高懸在空中的一把劍，總感覺不太踏實。
深綜指和中小板指數都已創出新低，在趨勢麵前，上證指數前期新低2284點將麵臨考驗。
