分析表明，臨時價格幹預是本論股市下跌的主要原因，而取消石油特別收益金是眼下最理想的救市措施
在5個多月的時間裏，上證指數從6124點算起跌幅近45％，跌幅之大令幾乎所有人感到吃驚，投資者損失非常慘重。那麽，這究竟應該被指稱為熊市，還應該被認定為股災呢？
在很大程度上，如何看待本輪股市下跌，決定著政府救市的態度、手段以及效果。十分重要的區別在於，如果認定本輪下跌是熊市所為，那麽，政府似乎不應當承擔較多的救市責任，充其量是降低印花稅、推遲創業板、限製IPO及再融資活動等等，而這些可預見的救市手段理論上無助於改變熊市的實質，隻是暫時緩解一下市場氣氛而已；如果有足夠充分的證據表明本輪下跌是政策所為，那麽，在不影響大局的前提下，取消或糾正不合理或不再合理的政策，便足以化解這場危害極大的股災。
進一步說，如果本輪股市下跌可以被認定為一場股災，那麽，放任而不是盡快化解股災的區別不同尋常。不誇張地講，放任股災的延續就等於漠視由此增加的社會不安定因素，這對於即將舉辦的奧運會是非常不利的。無論如何，北京奧運會都必須順利舉辦，任何有礙奧運會順利舉辦的問題都應當盡快加以解決。
為什麽是股災而不是熊市
在熊市和股災之間，我選擇的答案是後者，確切地說，這是一場政策性股災。為此，除了繼續主張盡快降低印花稅之外，我認為政府應當采取更多的政策性救市手段。
熊市的特征不僅僅是股價持續下跌。作為一種股市周期性下跌現象，熊市的真凶通常是宏觀經濟的周期性波動。然而，就目前以及可預見的中國經濟增長而言，我們很難將本輪股市下跌歸結為經濟的周期性波動。恰恰相反，最近6個月的經濟增長依然是強勁的，以至於政府認為出現了經濟偏熱的跡象。
有人相信本輪下跌是受到美國次貸危機以及周邊市場下跌影響的結果。但是，考慮到國內股市外資持股比例很低，加上無跡象表明外資流出，倒是有跡象表明熱錢持續流入，因此，周邊市場下跌對A股的影響是微不足道的。當然，國內商業銀行所持有的與美國次貸相關的債權也是微不足道的，不足以受到重大衝擊。另一方麵，由於貿易夥伴結構改善以及高附加值產品出口增長勢頭明顯，到目前為止，出口受次貸危機影響的程度也十分有限。
那麽，本輪股市下跌的真凶是通脹嗎？無論主觀上是否情願，我們似乎都必須承認，中國經濟的確自去年5月起進入持續高通脹階段。為此，央行已前後6次宣布加息。然而，論及加息對股市的影響，通常是在儲蓄收益率高於股票投資預期收益的情況下發生的。但是，由於目前的利率水平依然低於通脹水平，居民儲蓄繼續處在實際負利率的狀態。在這種情況下，將本輪股市下跌歸結為通脹以及加息也是頗為勉強的一種說法。
其實，股票投資者並不恐懼通脹，甚至在某種程度上歡迎通脹。原因是通脹時期出現的物價上漲往往是存量資產所創造的供給不能滿足需求的表現。對於相對優勢企業來說，產品價格上漲往往可以增加盈利。對此，投資者可以從近年來原料價格和產品價格交替上漲的鋼鐵類上市公司業績當中找到證據。
有人似乎從今年頭兩個月國內規模以上工業企業利潤增速放緩特別是國有企業利潤滑坡的統計數據當中嗅出了熊市的味道。但我不同意這種判斷。分析表明，如剔除國有企業利潤滑坡，全國規模以上工業企業1～2月利潤增幅在30％以上，與同一口徑下衡量的07年增長水平接近。進一步說，在國有企業當中，利潤滑坡主要是石化行業尤其是其中的煉油板塊出現虧損導致的。
很明顯，石油石化行業煉油板塊出現虧損的原因是在成品油領域執行的臨時價格幹預措施。應當說，導致電力行業利潤出現大幅滑坡的原因也是如此。
所謂臨時價格幹預，是在市場經濟條件下政府為應對物價上漲而做出的行政性價格幹預。但是，對於企業來說，即使是臨時的價格幹預，也足以扭曲市場價格機製，使得原本可以隨原料成本上漲而上調的產品價格處在凍結狀態，其結果必然是減少利潤，甚至出現虧損。
針對行業基本麵與股市表現的對稱性分析表明，中國石油和中國石化的股價下跌與其受臨時價格幹預政策影響的公司基本麵預期基本一致。由於二者在A股總市值當中占據四成以上，因此，充分證明本輪股市下跌的真凶就是它們所承受的臨時價格幹預之痛。
取消石油特別收益金是最理想的救市措施
我不否認政府為抑製持續高通脹而采取臨時價格幹預的必要性，盡管我也相信采用針對特定對象的成品油價格補貼原本可以在成品油價格上漲的情況下緩解CPI的漲幅，隻是政府有關部門需要付出更多勞動以明確哪些屬於需要補貼的特點對象而已。這是政府應當做的。也需要承認，在原油價格持續上漲的情況下，允許成品油價格適度上漲是保證市場供應的根本途徑，同時可以促進全社會節能以緩解市場需求增長速度。
那麽，在各種導致國際市場原油價格上漲因素粘性十足而成品油市場繼續實行剛性十足的臨時價格幹預情況下，真的就無法緩解兩大石油公司的業績滑坡勢頭嗎？答案並非如此。
應當看到，導致兩大石油公司業績滑坡的另一個主要原因是自2006年3月26日起征收的石油特別收益金。這一歸納為中央財政收入的收費項目，是指國家對石油開采企業銷售國產原油因價格超過一定水平所獲得的超額收入按比例征收的收益金。其起征點為40美元/桶，其中40～45美元/桶征收比例為20％，45～50美元/桶為25％，50～55美元/桶為30％，55～60美元/桶為35％，60美元/桶以上為40％。這顯然也是剛性十足的。
值得注意的是，該等石油特別收益金並不是一項臨時價格幹預措施，而是具有行政效力的長期油價幹預措施。應當說，這與以往進行的旨在實現國內石油價格與國際市場接軌的政策背道而馳，不是在推進價格改革，而是改革的倒退，因此是非常錯誤的。
糟糕的是，石油開采業務與煉油業務並不是充分分離的，至少是同一個納稅主體。退一步講，如果在針對成品油實行臨時價格幹預的同時不征收特別收益金，那麽，在境內上市的兩大石油公司連同境外上市的中海油，還能夠因原油價格上漲而增加利潤，確切地說。是還能夠在一定程度上體現產業背景與公司業績之間的對稱性，進而能夠在一定程度上滿足投資者依據產業背景預期進行投資決策的需要。
中國石油年報顯示，07年公司繳納的石油特別收益金多達446億元。考慮到油價上漲發生在去年9月以後，相信大部分石油特別收益金也發生在此後，尤其是在第四季度。據我測算，在繼續征收石油特別收益金的情況下，中國石油08年一季報每股收益很難超過一毛，而停止征收則可能接近一毛七。這顯然可以對公司股價產生支撐作用。毋庸置疑，如果中國石油止跌，大盤也可以告別持續下跌，並走出一波像樣的反彈行情。
重要的是，取消石油特別收益金並不會影響到CPI。因此，我相信，這應當是眼下政府救市最理想的選擇。
說句公道話，雖然我從一開始就不看好中國石油，但對於該股如今的持有者絕大多數是散戶感到十分痛心。單純從這一點來看，如果政府救市的意圖是保護中小投資者利益的話，那麽，最好的選擇也是盡快取消石油特別收益金。
當然，我也讚同大幅降低甚至臨時取消石油進口稅，這同樣是在不會加劇國內通脹的前提下開展政府救市的最有效途徑。
政府是可以批評的，受到批評的政府也應當虛心接受其中的合理意見，這樣才不失為尊重民意和體恤民眾疾苦的政府，也不惘為公共財政以及公民社會的說法。
清議：延誤是救市的大敵
2008-03-31 19:57:07
隨著奧運火炬全球傳遞啟動，在人們心目中，中國發生的任何事情都會與奧運會更加緊密地聯係在一起。二十年前，我曾經參與過第十一屆亞運會科學大會的籌備工作，1989年“六四事件”後舉行的第一個有關北京亞運會的新聞發布會，就是我在廣州白天鵝賓館主持的。或許正是出於這一緣故，我對成功舉辦奧運會所必須的社會氛圍較為敏感。
當年北京舉辦亞運會時，中國還沒有現在的滬深股市。於是，盡管股市在任何情況下都是一個複雜多變的社會利益場所，但在那時還不作為中國舉辦國際大型活動時必須考慮的一個因素。
如今的情況已大不相同。數據顯示，目前涉及股票、基金等證券交易的人口數占國內18歲以上城鎮人口合計數的比例已接近三成。從相鄰代係親屬關係講，這意味著幾乎所有城鎮家庭都在直接或間接地參與股市交易，當然也意味著四成以上的國內家庭在利益上與股市保持著或多或少的聯係。以此為背景，將股市出現的大幅波動視為社會利益的嚴重衝突，將政府為緩解股市大幅波動做出的努力視為維護社會利益的公平正義，一點也不過分。
遺憾的是，盡管上證指數持續大幅下跌，由此導致三分之二以上為中低收入者的股票投資者受到巨大的利益傷害，但是，為投資者熱切期盼的政府救市（比較正式的說法是政府為保護中小投資者利益而采取的救濟行為）依然是隻聞樓梯響，不見下樓人。沒錯，本周的黑色星期一就是救市利好落空的後果。
如果有人以為盡可能推遲出台政府救市利好對成功舉辦奧運會更為有利的話，我必須說這是非常投機的想法，而且會招致更加嚴重的股市波動。
在我的上一篇文章當中，我將本輪股市下跌的原因做了一個深度剖析。我給出的答案是，導致股市持續下跌的主要原因並不是來自市場，盡管我不否認諸如限售股流通、再融資這樣的股市內部因素需要重視，但在事實上能夠對基本麵構成負麵影響並通過市場的對稱性關係導致權重股以至大盤持續下跌的原因，是臨時價格幹預。
我並沒有愚蠢到為救濟股市而全麵取消臨時價格幹預的地步，因為這的確可以導致CPI加速上漲，並進一步壓迫中低收入家庭的實際購買力。我所建議的政府救市，除了降低印花稅這一無論從哪個方麵看都十分必要的手段之外，關鍵是取消原本就備受爭議的石油特別收益金，同時取消原油進口稅，而且越快越好。考慮到這不會刺激CPI上漲，並且切中股市隨權重股業績預期慘淡而持續下跌的要害，因此，我相信這可能是眼下最穩當的救市方法。
值得注意的是，出於對會計核算的影響，盡快出台上述救市手段是十分重要的。
我記得衡平法當中有一句重要的格言：延誤是衡平法的大敵。在此，我根據衡平法旨在維護社會公平正義的本意，同時也依據政府救市旨在保護投資者利益的本意，將它修改為：“延誤是救市的大敵”。大家不妨翻翻曆史，自打有股市這個東西以來，哪一次成功的政府救市是姍姍來遲的呢？
