PROFESSOR3
美國，財經界人士，某西方跨國媒體支付稿酬的客座財經評論員。
正文
以下來自張五常談美國次貸危機的起因文章，可以看出，這位名聲赫赫的經濟學家原來是滿腦袋漿糊啊。領教了！
PROFESSOR3注：第一抵押的貸方用70萬美元的借據抵押向另一貸方借入50萬，會使房屋的資產借貸比的計算基數上升為70萬+50萬=120萬？這麽常識性的問題都會搞錯，使俺對張先生的名氣大表懷疑：他真的在美國混過嗎？
以下轉帖自新浪網：
浮沙指數：金融浮沙要向下麵看 (2008-10-17 07:40:11)
標簽：張五常 金融風暴 財經 分類：五常談經濟
此前在這裏發表了四篇關於地球金融災難的文章：九月二十三《地球風暴與神州困境》；十月三《經濟學者的反對信》；十月十《互不相幹二三事》；十月十四《金融災難的核心問題──與貝加商榷》。我不是個貪生怕死的人，但這一趟，天可憐見，下筆時有點閃閃縮縮。發生著的事，細節如何我不知道，大概如何隻能從媒體的報道猜測。這些報道有出入，不容易加起來，打天才波容易見笑天下。
讀者多，好些重洋遠隔。他們傳來不少關於這次「大事」的報道或分析。我讀來這裏清楚一點，那裏模糊一下。可以說，到目前為止，我還是對自己的看法或分析比較滿意，雖然專家們對實情無疑比我知得多。說比較滿意，因為提出了兩個理論架構：把費沙的利息理論修改一下的架構（見九月二十三）與雙層合約的理論架構（見十月十四）。粗枝大葉，但有理論架構看事情是比較有係統的。我可能錯嗎？邏輯不會錯，但如果事實在重點上錯了，邏輯怎樣對也沒用。
事實的對或錯，重點在哪裏呢？重點在借貸與抵押資產的比率。這就是本文要說的金融浮沙的下麵了。以簡單例子說說吧。
一間市值一百萬的房子，按出去借七十萬，借貸與資產的比率是零點七。房價下跌至八十萬，安全；房價跌至六十萬，借者斷供，貸者收回房子，虧十萬，可以繼續追討。常有，小兒科也。房子一百萬，按七十，跟著再補按或加按（second mortgage）十萬，共借八十，借貸╱資產比率是零點八。房價下降有類同的問題，也常有，亦小兒科也。
房價一百萬，按七十，持著借據的人把借據再按出去給第三者，借十萬，總貸款是八十，借貸╱資產比率是零點八，也安全。但如果拿著七十萬借據的人把借據按出去給第三者，借五十，市價百萬的房子的總借額是一百二十，借貸╱資產比率是一點二，高於一，不安全。如果欠錢的繼續付利息，可以持久地相安無事，但一旦風吹草動，貸款者要收回，房子所值不夠分，一層追一層就麻煩了。一般而言，以同一房子向幾處借貸（即second and third mortgage），其借貸╱資產比率是不會高於一的。這是因為貸款的人會先查清楚這房子究竟有多少個債主。問題是一手轉一手的借法，不是補按，而是按上按，土地注冊上房子隻有一個債主，看似安全，但上述的借貸比率可以升得很高，大家供息相安無事，房價下跌隻一方斷供可以是災難。
我不肯定次貸(sub-prime)風暴是這樣引發的，但讀到的似乎這樣說。按上按，一路按上去，次貸擴散開來的借貸╱資產比率究竟有多高呢？聽到的當然遠高於一，有說幾倍，有說高達八十倍。皆道聽途說，報道姑妄言之，我姑妄聽之，讀者姑妄歎息吧。
債券的發行能引起的發上發更麻煩，因為債券的抵押通常不用實物資產。美國政府發行的債券當然最可靠，雖然其它國家的政府債券因為破產而爛帳出現過。美國的城市發行的債券差很遠，因為那裏的城市一般用上有限公司的法律成立，宣布破產容易。
商業機構發行的債券當然有風險。原則上，這些機構發行的債券有機構的收入或資產作保障，但一旦生意不濟，周轉不靈，破產時買了債券的排隊不知排到第幾位。以政府債券作為資產發行企業債券常有，但買了企業債券的也可以發上發，跟房子的按上按一樣，把借貸╱資產的比率提升至高於一。讀報道，通過那些所謂衍生工具，衍生出來的債券或類似的借貸紙張方式有多種，而又可以買保險的。這樣一來，企業資產的真實所值，與衍生出來的借貸款項，可以把我提出的借貸╱資產比率提升至遠高於一了。這是最簡單的看法，實情複雜無數倍：借貸與保險的合約連串，縱橫交錯，簡直無法形容，目前看是整層金融合約組織塌了下來。
嚴格來說，從經濟整體看，如果上述的借貸整體與抵押的資產總值高於一，這個經濟的金融市場算是有浮沙。遠高於一，等於下麵滿是浮沙，在浮沙上走一失足沉得快。不是說一個經濟的借貸╱資產比率低於一，其金融體製絕對安全，也不是說高於一早晚闖禍，但這是安全度的簡單看法，可靠性高。是的，借貸╱資產比率是金融市場的浮沙指數。
正確地估計這比率難於登天，而這比率之下怎樣分配也有決定性：同樣的高比率，集中於一家借錢機構與分多家借錢機構，事發起來的效果不一樣。以這比率看浮沙，一個要點是我們不要把沒有按出去的資產算進去——沒有借錢的房子的價值不要算進這比率去。沒有可靠的資料能讓我大概地估計目前美國的借貸╱資產比率為何，但讀到一項報道，說七年來美國的總借貸款額上升了三倍多。這些報道一般有問號，但如果是對的話，資產總值何來上升三倍多呢？沒有抵押借錢的資產不能算進去，上述的借貸╱資產比率一定上升了很多，雖然邏輯說不一定高於一，但下賭注是賭遠高於一的。何況美國的資產市值還在下降，這比率會再上升。
如果遠高於一，市民對借貸市場的信心下降，貸款到期要收回，借貸的市場總額早晚要大幅下調。借貸收縮曆來頭痛，何況來日方長也。我不認為讀到的報道一般可靠，希望我是被誤導了。
美國之外的地區怎樣看呢？要看各地本身的借貸╱資產比率。如果不高於一，那麽政府隻處理了銀行，避了擠提，就八八九九可以過關。這次由次貸引發起來的金融風暴，跟三十年代不同之處是沒有昔日那麽大的傳染性。有兩點，其一是當年不同的國家都直接或間接地以金或銀作貨幣本位，一個大國金融事發，通縮於是傳染到整個地球去。其二是中國帶動起來的產出發展，今天是地球性的，對外貿易的國際市場美國再沒有當年那麽舉足輕重了。
無論怎樣說，論到地球經濟，美國還是遙遙領前，還是最重要的。中國應該獨善其身嗎？不應該，但要在「先」善其身的前提下才考慮協助。我認為互相得益的協助是存在的。
PROFESSOR3注：第一抵押的貸方用70萬美元的借據抵押向另一貸方借入50萬，會使房屋的資產借貸比的計算基數上升為70萬+50萬=120萬？這麽常識性的問題都會搞錯，使俺對張先生的名氣大表懷疑：他真的在美國混過嗎？
以下轉帖自新浪網：
浮沙指數：金融浮沙要向下麵看 (2008-10-17 07:40:11)
標簽：張五常 金融風暴 財經 分類：五常談經濟
此前在這裏發表了四篇關於地球金融災難的文章：九月二十三《地球風暴與神州困境》；十月三《經濟學者的反對信》；十月十《互不相幹二三事》；十月十四《金融災難的核心問題──與貝加商榷》。我不是個貪生怕死的人，但這一趟，天可憐見，下筆時有點閃閃縮縮。發生著的事，細節如何我不知道，大概如何隻能從媒體的報道猜測。這些報道有出入，不容易加起來，打天才波容易見笑天下。
讀者多，好些重洋遠隔。他們傳來不少關於這次「大事」的報道或分析。我讀來這裏清楚一點，那裏模糊一下。可以說，到目前為止，我還是對自己的看法或分析比較滿意，雖然專家們對實情無疑比我知得多。說比較滿意，因為提出了兩個理論架構：把費沙的利息理論修改一下的架構（見九月二十三）與雙層合約的理論架構（見十月十四）。粗枝大葉，但有理論架構看事情是比較有係統的。我可能錯嗎？邏輯不會錯，但如果事實在重點上錯了，邏輯怎樣對也沒用。
事實的對或錯，重點在哪裏呢？重點在借貸與抵押資產的比率。這就是本文要說的金融浮沙的下麵了。以簡單例子說說吧。
一間市值一百萬的房子，按出去借七十萬，借貸與資產的比率是零點七。房價下跌至八十萬，安全；房價跌至六十萬，借者斷供，貸者收回房子，虧十萬，可以繼續追討。常有，小兒科也。房子一百萬，按七十，跟著再補按或加按（second mortgage）十萬，共借八十，借貸╱資產比率是零點八。房價下降有類同的問題，也常有，亦小兒科也。
房價一百萬，按七十，持著借據的人把借據再按出去給第三者，借十萬，總貸款是八十，借貸╱資產比率是零點八，也安全。但如果拿著七十萬借據的人把借據按出去給第三者，借五十，市價百萬的房子的總借額是一百二十，借貸╱資產比率是一點二，高於一，不安全。如果欠錢的繼續付利息，可以持久地相安無事，但一旦風吹草動，貸款者要收回，房子所值不夠分，一層追一層就麻煩了。一般而言，以同一房子向幾處借貸（即second and third mortgage），其借貸╱資產比率是不會高於一的。這是因為貸款的人會先查清楚這房子究竟有多少個債主。問題是一手轉一手的借法，不是補按，而是按上按，土地注冊上房子隻有一個債主，看似安全，但上述的借貸比率可以升得很高，大家供息相安無事，房價下跌隻一方斷供可以是災難。
我不肯定次貸(sub-prime)風暴是這樣引發的，但讀到的似乎這樣說。按上按，一路按上去，次貸擴散開來的借貸╱資產比率究竟有多高呢？聽到的當然遠高於一，有說幾倍，有說高達八十倍。皆道聽途說，報道姑妄言之，我姑妄聽之，讀者姑妄歎息吧。
債券的發行能引起的發上發更麻煩，因為債券的抵押通常不用實物資產。美國政府發行的債券當然最可靠，雖然其它國家的政府債券因為破產而爛帳出現過。美國的城市發行的債券差很遠，因為那裏的城市一般用上有限公司的法律成立，宣布破產容易。
商業機構發行的債券當然有風險。原則上，這些機構發行的債券有機構的收入或資產作保障，但一旦生意不濟，周轉不靈，破產時買了債券的排隊不知排到第幾位。以政府債券作為資產發行企業債券常有，但買了企業債券的也可以發上發，跟房子的按上按一樣，把借貸╱資產的比率提升至高於一。讀報道，通過那些所謂衍生工具，衍生出來的債券或類似的借貸紙張方式有多種，而又可以買保險的。這樣一來，企業資產的真實所值，與衍生出來的借貸款項，可以把我提出的借貸╱資產比率提升至遠高於一了。這是最簡單的看法，實情複雜無數倍：借貸與保險的合約連串，縱橫交錯，簡直無法形容，目前看是整層金融合約組織塌了下來。
嚴格來說，從經濟整體看，如果上述的借貸整體與抵押的資產總值高於一，這個經濟的金融市場算是有浮沙。遠高於一，等於下麵滿是浮沙，在浮沙上走一失足沉得快。不是說一個經濟的借貸╱資產比率低於一，其金融體製絕對安全，也不是說高於一早晚闖禍，但這是安全度的簡單看法，可靠性高。是的，借貸╱資產比率是金融市場的浮沙指數。
正確地估計這比率難於登天，而這比率之下怎樣分配也有決定性：同樣的高比率，集中於一家借錢機構與分多家借錢機構，事發起來的效果不一樣。以這比率看浮沙，一個要點是我們不要把沒有按出去的資產算進去——沒有借錢的房子的價值不要算進這比率去。沒有可靠的資料能讓我大概地估計目前美國的借貸╱資產比率為何，但讀到一項報道，說七年來美國的總借貸款額上升了三倍多。這些報道一般有問號，但如果是對的話，資產總值何來上升三倍多呢？沒有抵押借錢的資產不能算進去，上述的借貸╱資產比率一定上升了很多，雖然邏輯說不一定高於一，但下賭注是賭遠高於一的。何況美國的資產市值還在下降，這比率會再上升。
如果遠高於一，市民對借貸市場的信心下降，貸款到期要收回，借貸的市場總額早晚要大幅下調。借貸收縮曆來頭痛，何況來日方長也。我不認為讀到的報道一般可靠，希望我是被誤導了。
美國之外的地區怎樣看呢？要看各地本身的借貸╱資產比率。如果不高於一，那麽政府隻處理了銀行，避了擠提，就八八九九可以過關。這次由次貸引發起來的金融風暴，跟三十年代不同之處是沒有昔日那麽大的傳染性。有兩點，其一是當年不同的國家都直接或間接地以金或銀作貨幣本位，一個大國金融事發，通縮於是傳染到整個地球去。其二是中國帶動起來的產出發展，今天是地球性的，對外貿易的國際市場美國再沒有當年那麽舉足輕重了。
無論怎樣說，論到地球經濟，美國還是遙遙領前，還是最重要的。中國應該獨善其身嗎？不應該，但要在「先」善其身的前提下才考慮協助。我認為互相得益的協助是存在的。
俺的論點是：因為每次“轉貸”都有風險折價，所以不會有連鎖反應產生，所以不可能是次貸危機的原因。在房屋因斷供而“法拍”(Foreclosure)後，貸出50萬的那位可以很輕鬆地拿回50萬，一分不少。
回複Longwu的評論：
文學城前些天有篇“算一下美國金融危機有多嚴重”(作者“危言”)的文章，講得深入淺出，雖然沒有實際數據，但來龍去脈講得很清楚，可以參考。比張五常強多了，而且已被國內網站廣泛轉載。
當然可以轉帖國內。還可以把俺的回帖中內容加上。把張五常的偽學者麵目揭出來。現在是網路時代，他在自己博客中誤人子弟，以為可以靠刪帖了事，哪有那麽容易。不如老老實實承認自己搞錯了，大家還承認你有其他成就。靠刪帖掩飾錯誤，隻能讓人懷疑你所有文章都是在誤導無知網民,而且道德低下。
講次貸危機文章挺多，這篇感覺非經濟學專業參照著看看挺好：
斯蒂格利茨：如何防範下一個華爾街危機http://humanities.cn/modules/article/view.article.php?a450
文章在這裏：http://humanities.cn/modules/newbb/viewtopic.php?topic_id=358&post_id=685#forumpost685
這70萬與50萬的區別在於，70萬給了房主買了房子，能否收回取決於房子的價格。 但是，50萬並沒有投入到同一個房子上，假設存在銀行，則即使房價跌倒零，那50萬還在。所以是否可以如此算:
（70+50)/(100+50)=0.8>(70/100)=0.7
不管怎麽算，張五常是錯的。說明人到了一定的年紀，而且進入到自己不熟悉的領域，信口胡言也難免鬧笑話。
嗬嗬，因為是搞宏觀經濟的，所以就對微觀經濟學一無所知？那倒無妨，老老實實承認就行了嗎。可見不僅功底太差，而且為人更糟。
估計您到美國不到5年，所以會認為美國是一個利益一致的國家，有統一的外交政策。您在美國住10年以上才會改變想法，發現美國原來是一個“利益集合體”，國內贏得選舉的利益集團“贏者通吃”，這8年是石油財團占了上風，撈了大筆不義之財。美國外交政策隻是內政的“小老婆”，隻占很小分量，完全服從國內財團利益。
說到底，俺最佩服的還是小不實，與陳水扁一樣的亂世梟雄。但陳水扁吃相難看，最後難逃牢獄之災。而小不實則聰明得多，為石油工業黑了至少2000億美元不義之財，卻看著華爾街為他製造的財政赤字頂缸，現在正躲在牆角偷著樂哪。
感謝您質疑俺。不必擔心，俺不會像張教授那樣刪掉所有質疑的帖子而隻留下吹捧的。俺對您的答複是：金融對資產的放大作用是毫無疑問的。但俺的argument不是一般理論問題，是他此文中的個案，即他把Mortgage Transfer即轉貸說成是次貸危機的源頭，並且提出70+50=120萬作為資產負債率的計算基礎，這是天大的笑話。因為每一次轉貸都有很大的風險折價，不會造成連鎖反應的，而且根本不是次貸危機的源頭。歡迎您就此提出具體質疑。不歡迎您用回避辯題的“愛因斯坦”對“牛頓力學”這種抽象但卻毫無根據的否定方法。謝謝回帖！很歡迎張教授本人和他的擁躉來此質疑。俺要教會張教授如何正確對待質疑的聲音，因為那不是學術問題，而是人品問題。寧可辯論失敗，也決不刪掉並非罵人而隻是質疑的回帖，那才像個貨真價實的學者。就這次張教授的刪帖事件來看，他不會對待質疑，倒像是個氣量狹小的獨裁式“政客”。因為俺在初次瀏覽他的帖子時就發現了很多質疑，其中很多具專業水平而且有根有據，也沒有任何罵人詞句。但第二次瀏覽時卻發現這類帖子全部被刪，他隻回答和留下那些無知吹捧的回帖。俺都替他感到丟臉！
金融對資產的放大效應你可能沒有注意到，或不知道 ，也可能不懂，張教授那文章其實是在用很通俗的方法在說複雜的金融現象，沒什麽不對，不知你是否認同。
What's there?
俺過去對他了解不多，倒也沒什麽惡感。不過這次知道了，是個有名無實而且氣量狹小的偽學者吧了。
嘿嘿，這次俺算是領教了。
當然錯了。因為張五常的所謂“貸上貸”根本不是次貸危機的原因,他是犯了個低級錯誤，把“貸上貸”即Mortgage Transfer與“次級抵押貸款借款”(Subordinate Mortgage Lending)搞混了,而“次貸”即Subprime則又是另外一個概念。全美房價目前隻下跌20%，次貸危機就搞得這麽大，根本不是所謂“貸上貸”的問題。張五常的70萬+50萬=120萬的算法完全錯誤，把120萬加入到資產率中去就更加錯誤。一般借款人在房屋淨值變成負數時會斷供。當第一借款人斷供3個月，房子就開始進入法拍程序，除非在法拍過程中房價急跌20萬，第二貸款人才會受損，因為他隻貸了50萬而已。即使原價100萬的房子法拍拿到50萬，隻是第一貸款人賠了20萬，第二貸款人完全不賠，所以不會有任何“連鎖反應”產生。何況現在美國平均房價根本沒有下跌50%。這麽簡單的邏輯，應當是經濟專業大一新生的水平吧。次貸危機的根本原因是無頭款的抵押貸款即“次貸Subprime”的“證券化”，然後這些證券化產品又被“CDS信用違約掉期”加以保險即杠杆化，那才是把小小斷供放大成核爆炸的加速器。俺是最早接觸抵押貸款“證券化”即MBS(Mortgage Backed Securities)的專業人士之一，早在2002年就曾有BSC熊士坦的批發商到俺公司推銷抵押貸款“證券化”的產品，他們並且明言“此產品尚未獲得SEC批準，所以隻能向高信用客戶(SEC有明確定義的Accredited Client)銷售”，也就是私募。問題是SEC也從未禁止出售此類產品。早期的此類產品買主其實是賺錢的，持有到現在也不賠錢，隻是收益率下降而已。因為早期的抵押貸款質量較高，並且沒有“次貸”問題。張教授的問題是他不敢正麵回答比較專業網友的大量質疑，而是刪掉所有具專業水平進行質疑的帖子，隻留下所有無知網民的吹捧帖子。這就不是學術問題，而變成了他的人品問題了。俺從此不齒這位大名鼎鼎的“教授”，盡管過去對此人印象還不錯。新浪的財經編輯水平也實在太低，把他此貼糊裏糊塗地就放到財經首頁，很丟臉哪。新浪財經的水平也就可想而知了。
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