時下的“淘金熱”— 逐利 or 蛻變（下）
【上篇：https://blog.wenxuecity.com/myblog/80301/202601/3285.html 】
** “盛世古董，亂世黃金”**
我剛剛把“上篇”放入博客裏，一位網友就留言“亂世藏金”。的確，“盛世古董，亂世黃金”是中國古代的俗語，即在安定的盛世，人們有閑錢和心情去收藏有藝術價值的古董，而在社會動蕩不安的亂世，黃金作為避險的硬通貨，保值增值能力強，便於攜帶，是人們財富的避風港。
然而，今天的世界盡管不總是太平，但很多人認為離“亂世” 還比較遠。俄羅斯與烏克蘭打歸打，但畢竟不是我們身邊的事。中東局勢動蕩、美國轟炸伊朗、英法轟炸敘利亞，都離我們遠得很。委內瑞拉距離近一些，但日前美國兵不血刃就把馬杜羅給活捉了。除了笑笑或搖搖頭，大部分人恐怕都不覺得這些事跟自己有太大關係。因此，對“亂”非常敏感的股市，在過去一年裏依然連創新高。城裏的一些看官因為“多收了三五鬥”，正向大家報喜且某壇正在搞排行榜，發小紅花呢。新年的喜悅氣象非常濃烈。
然而，並不是所有的機構和個體都同樣的放鬆。他們認為地緣政治和地區衝突終將會影響到美國，而且有些事變是會突然發生的，根本難以預期。他們認為現政府的政策不能給資本市場帶來長期利好，而且認為現階段股市本身有泡沫、有危險。於是他們開始對衝和炒作黃金。他們將預備資金，或賣掉一部分（價格很讓他們滿意的）股票以籌措資金，進入貴金屬市場。因此，盡管目前金價上升的有其內在的宏觀上的邏輯（我在“上篇”裏討論了，這裏不再贅述），但一旦散戶大批進入，非理性和獲利回吐的成分就顯著增加，波動便增大，這正是我們在黃金價格超過$3,500/oz.，白銀價格超過 $45/oz.以後看到的情形。
在古代，“亂世”一般是人的切身感受，而在現代社會，人們的認知更為主觀而多元化 — 遠處某國的戰亂或眼前的國家政治，不同人的心理感受大不相同，甚至某國、某時代被一些人看作“盛世”，而同時則被另一些人看作“亂世”。這兩類人中的投資者，他們的知產組合必然大相徑庭。
這裏特別需要指出的是，相對於其他民族和國家，美國建國二百多年來，國民的避險意識是相當弱的。上帝迄今為止非常保佑這個國家，它國土富饒、地理位置得天獨厚，世界大戰也影響不到它的本土。即使當年的南北戰爭非常慘烈，普通民眾也遠沒有流離失所的程度。二戰以後美元體係的建立，使美元成了世界通用貨幣，美國政府還可以擼羊毛，所以絕大部分美國人都認為，自己手中的綠票子是無比堅挺的（盡管有一點通脹）。
** 中國央行增持黃金的政治考量**
我過去在一篇博文中寫道，如果套用當年汪洋同誌的夫妻理論，中美兩國現在的狀態，就像一對不得不暫時搭夥過日子的夫妻，雖然不至於抄起菜刀、擀麵杖武鬥，但感情是絕對沒有了。怎樣拿捏住對方，同時自己不受製於對方，是各自整天琢磨的事情。
自1990年代末以來，中國發展外向型經濟，一直持有美債。到2013年11月，中國的持倉峰值達1.32萬億美元，那是習近平上台的第二個年頭。此後，中國的美債持有量便逐年減少，到2025年10月，減至6890億美元，隻有高峰時的52%。
與此同時，依官方數據，中國央行的黃金儲備每年增加幾十噸，最新的黃金儲備數字是2305噸，為美國官方公布的黃金儲備 8133 噸的28.3%。上海黃金交易所（Shanghai Gold Exchange， SGE）近年交易十分活躍。此平台自2014年起已經國際化，而且中方聲稱可以免費為其他國家的央行保管黃金儲備。這至少對馬杜羅這類國家領導人是由吸引力的。
然而，據有些機構的估計，中國公布的數字其實被大大縮小了。它們認為中國實際黃金儲備為4000-5500噸，有人甚至認為已經非常接近甚至超過了美國儲備。這些說法，當然帶有主觀臆斷的成分，但有兩點是確定的：1. 中國多年來已是世界最大的黃金生產國，目前公開的年產量約280噸；2. 近年來中國從國際市場進口黃金實物量，每年超過1千 噸 （如 2024 年約 1,225 噸）。這反映了中國是世界最大金消費國（首飾和個人投資）。這些數據理論上與央行儲備無關。後者是單獨計量的。
有些市場分析認為，中國在黃金采礦和進出口方麵透明度不高，中國每年黃金進口加自產的總量，與已知消費量之間的缺口較大，可能部分流向官方儲備。也就是說，中國央行事實上每年都在“隱性”儲備很多黃金，總量正逼近美國。當然，這些都是推測，並未得到任何官方確認。中國自己的報告稱2025年僅增持26噸。
看官也許會說，黃金放在金庫裏，又不產生利息和其他價值，有什麽意義呢？戰略意義很大。對於中國這種跟美國“掰腕子”的國家，意義就更大。美元體係在在中短期是不會消失的，但本文“上篇”中我們已經提到美元體係正在遇到挑戰。假設中國的黃金儲備達到或超過美國，必然引起資本市場的波動以及美元主導地位的進一步削弱。而黃金也回進一步超越一般避險資產的地位，引發更多的國家減持美元（債），導致美國在高額債務下融資成本和還利負擔的進一步增加，可能很快難以負擔。這一切都是中國政府所樂見的。而在國際結算這一層，新興市場間的大宗能源、原材料交易甚至可以以黃金結算。
此時美國和盟友組成的“美元區”就比較尷尬了。美國的鐵杆盟友是誰？想想假如美國放棄烏克蘭、強奪格林蘭後的人心吧。不要忘了經濟是政治的延申。政策層麵一定會影響到經濟、金融，隻是回聲可能要過一段時間才能聽見。各位看官在看自己賬號裏的數字、數著手上的鋼鏰兒、想著自己盡快“財務自由”的時候，還請同時關注一些宏觀的東西，琢磨一下這個國家如何才能變得更好，至少不要迅速變得更壞。否則，我們“財務自由”後沒幾天咽氣了，身後若是“洪水滔天”，我們的子孫“財務清零”也未可知 ……
** 這一波“黃金熱”會不會很快褪去 **
在試圖回答這個問題之前，我們先看下麵這張圖。圖是一年前繪製的，作圖者恐怕沒有想到2025年能夠突破他的最高刻度。黑線是每盎司當時的美元價格當時實際值，紅色是根據通貨膨脹率換算後的數值。為方便起見，讓我們隻看黑線。
上篇說了，1971年8月15日之前，金價是錨定在1oz=$35。尼克鬆宣布兩者脫鉤後，金價就開始浮動、上漲了。在五十多年裏（不算現在這一波），我認為金價經曆了“兩個半”峰值。那個“半”發生於2020年新冠以後，金價短期達到$2000/oz，然後迅速回落，但隻回落了大約十幾個百分點，隨後在2024年再度上漲，直至今天這種“拋物線”般的狀態。
1980年代初的那個金價的高峰很驚心動魄，這與那個令人心驚肉跳的時代緊密相關。城裏頭老資格看官們應該記得，那兩、三年發生了很多大事，比如伊朗伊斯蘭革命和美國救人質的失敗、裏根總統差點被刺殺身亡、航天飛機哥倫比亞號升空、英國和阿根廷的馬島戰爭等等，當然還有匪夷所思的國內15%的年通貨膨脹率。那年頭，資深看官們還都是俊男靚女呢！（當然，現在依然是。）
但那年頭畢竟遙遠了，那時的美國是一個很不一樣的國家。讓我們看看第二個峰值，著重分析一下2006-2013年間與次貸危機、救市和股市恢複這一過程相伴的黃金價格走向。2006-2007年，當銀行壞賬增多，一些嗅覺靈敏的投資者開始投資黃金避險。在2008年9月危機爆發以後，標準普爾指數被腰斬，而金價在兩年時間裏上漲了3倍，然後在高位震蕩一年多。這三年正是Fed和政府動用各種金融工具救市的一段時間。到了2012年中旬，當投資者確信救市有效，股市利好之後，大量資金從黃金撤出轉投股市，結果是兩年內金價跌去35%，而股市上漲40%......
上麵這張圖不夠清晰，但它是我能夠找到的最好的表現那些年股市與金市關係的一張圖（注意，此圖中金色為標準普爾指數，藍色為黃金價格），可以看出兩者完全是此消彼長的關係。這反映的是典型的資本逐利的短期市場行為，投資者主體為一般散戶和機構。它們在2012年後的一段時間裏傾向於放棄黃金，因為那時黃金的避險意義減弱，同時股市高漲，持黃金的機會成本增加。
反觀目前這一波的“黃金熱”，情況則迥然不同。三年來黃金與股市完全沒有負相關，倒是有很強的正相關。去年夏天以來更是出現從未有過的、兩者在幾個月內同時連創新高的景象。下麵這張圖顯示最近10年（2016年1月 — 2026年1月）標準普爾（紅色）、道瓊斯（藍色）、黃金（金色）和白銀（灰色）的相對價格，我們可以看出盡管這些年股市很好，但貴金屬總體表現更好。這裏我們不討論這個問題，我們著重看最近這3年（2023年至今）的標準普爾（紅色）和黃金（金色）價格的走向。兩者都顯示明顯上漲，完全沒有上一張圖那種此消彼長的形態。
2022年開始，導致金價上漲的推動方為全球多國的中央銀行的持續購買，其目的也從一般的避險對衝，轉變為對係統金融風險的對衝。正像我們上一篇分析的那樣，由於對美國過高債務，美元貶值，地緣衝突加劇，以及對美國現行國際政策的不滿和擔憂，國際金融係統出現了“去美元化”的驅動力。盡管美元體係在未來相當長的時間裏，仍將在國際經貿中處於不可替代的地位，但各國因對美元信用產生疑慮，導致黃金地位的結構性改變是可能的。
至於這種判斷是否確切，改變到什麽程度，究竟是一時權重的改變，還是黃金曆史地位的回歸，它對資本市場產生什麽樣的深遠的影響，這些問題到未來才可得到準確答案。當然，我們還是可以根據現時的參數得到一些間接的判斷。有兩個行進中的指標尤其值得參考：一是在目前黃金價格高位下，各國中央銀行是否繼續購買（稍有減少無妨），二是金價出現回調後，是否得到強力的支撐並反彈。在過去幾個月裏，這兩個問題的回答似乎都是正向的，讓我們繼續靜觀其變。須知，當黃金價格在如今這種高位，各類投資者均已經或正在進場，價格的波動在所難免，較大的回調也是完全可能的。因此，此時散戶盲目追漲，希望短期內炒作獲利是有風險的。但如果堅信黃金應作為個人投資組合的一部分，並以此目的進行長期投資，則另當別論。
不管怎麽說，在今天這個日趨複雜的多極化世界裏，如果黃金在金融市場出現再定位，絲毫不令人感到意外。黃金幾千年來跨文化的高度認可、稀缺性、無主權屬性和不依賴任何政府信用的特點，可能使得它在中短期的未來，再次回到核心資產的地位。
（文章僅作交流，不作投資建議。）
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