[zt]可轉債暗藏貓膩：博匯紙業溢價轉股玄機

就在市場都以為博匯轉債或將成為第二個新鋼股份（600782.SH）之際，博匯轉債正股博匯紙業（600966.SH）近期卻持續走強，並在4月8日盤中一度突破了6.16元的轉股價。彼時，距離公司可轉債到期日尚不足半年時間。

而轉債市場上，博匯紙業持續大漲也帶動博匯轉債一度突破107元的到期贖回價，當天盤中一度摸高至109.9元。

更為蹊蹺的是，當天竟然出現了“活雷鋒”，開始溢價轉股。當天，有8%的可轉債轉成了股票。而當日博匯轉債收盤價為108.02元，實際轉股成本為6.65元，較當日博匯紙業5.86元的收盤價高出近13.5%。

這一現象一直持續到4月10日。據上交所統計數據顯示，博匯轉債當日已實施債轉股的股份數量為937.4萬股，累計轉股數量已達4764.34萬股，累計轉股比例已超過三成，為30.1%。

若按照目前博匯紙業二級市場的股價計算，上述轉債在溢價轉股後產生的虧損已近5000萬元。

在博匯轉債溢價轉股背後，究竟是誰扮演了“活雷鋒”呢？對此，申銀萬國一位債券分析師認為，中國轉債市場的特色在於，如果大股東不願意還錢的話，會在到期之前想盡一切辦法讓股價漲起來，漲過轉股價。“可以預見的是，在到期前公司會積極提升業績或釋放利好，盡量促使投資者轉股避免還債。”該分析師稱。

“抽屜協議”賣出？

此前於2009年9月23日，博匯紙業向社會公開發行了975萬張可轉換公司債券，每張麵值100元，發行總額97500萬元，存續期限為5年。自 2010年3月23日起，公司可轉換公司債券進入轉股期，目前的轉股價格為6.16元/股。

不過，由於公司二級市場股價低迷，直到今年3月底，公司已轉股債券基本可忽略不計。

截至3月底，公司尚有9.7472億元的“博匯轉債”未轉股，占“博匯轉債”發行總量的99.9714%。如果這種情況持續下去，到期時公司就隻能掏錢還債了。

對此，當天，有市場人士表示，為了避免還債，公司可以通過“抽屜協議”，鼓勵持有轉債的機構轉股賣出，並承諾補償其中的虧損；或者直接通過關聯企業買入轉債，轉股賣出。到頭來，即使承擔一定比例的虧損，也比全額償還本金要劃算。

該人士稱，其操作原理類似於采用場外貼錢方式進行的增發，也就是發行方補充一部分現金給承接方，然後承接方用比增發價低的價格出貨，貌似虧損，實際盈利，實際變化隻是發行方實際募集資金減少。

打比方說，上市公司發行10億元可轉債，現金流入10億元。但是，這10億元等於揣在兜裏是自己的錢了，根本沒打算還。如果到期按107元還錢的話，現金流出額則高達10.7億元。因此，如果溢價轉股再賣出的話，即使按虧損10億元×15%=1.5億元的話，現金流出額也就1.5億元。

顯然，對轉債發行公司而言，“溢價轉股優於到期還錢”。更何況，這1.5億元還僅僅隻是賬麵浮虧。屆時，上市公司可通過發布各種利好消息提振股價，以此減少虧損甚至扭虧為盈。

當天，21世紀經濟報道記者就此致電公司，不過，公司電話處於無人接聽狀態，未能獲悉公司方麵對此評價。

博弈轉股機會

此外，東北證券分析師趙旭認為，隨著博匯轉債即將於今年9月下旬到期，博匯轉債債性大減，已經不是偏債性轉債，交易價值減弱，市場博弈的是其轉股機會。

趙旭稱，可轉債的最大特點就是發行條款中充斥著各方博弈，其中最重要的要數回售條款以及強製贖回條款。

根據博匯轉債的回售條款，在可轉債最後兩個計息年度，如果公司股票收盤價連續30個交易日低於當期轉股價格的70%時，可轉債持有人有權將其持有的可轉債全部或部分按麵值的103%（含當期利息）回售給公司。

有意思的是，博匯紙業二級市場股價走強的契機也正好是在其觸及到當期轉股價格的70%時。若按博匯轉債轉股價6.16元計算，其對應七折的股價為4.31元。二級市場上，今年1月14日，博匯紙業股價盤中最低時探底至4.37元，已非常接近觸發回售條款的股價。此後，博匯紙業股價便開始出現反轉，一路走強。

換句話說，在2014年9月23日到期之前，如果博匯紙業股價收盤價連續30個交易日低於轉股價6.16元的70%即4.312元，投資者就有權利以103+1.7=104.7元/張賣給上市公司。

事實上，就博匯紙業財務狀況而言，近10億元的債務，博匯紙業即使拿出所有的貨幣資金來還債都還不夠。截至去年三季度末，博匯紙業期末貨幣資金餘額僅5.9億元。

同時，由於公司第三季度末每股淨資產已達6.12元，若想通過下調轉股價格的話，也已不可能。按照相關規定，轉股價不得低於每股淨資產。

“因此，博匯紙業要實施轉債轉股，隻有促使股價上漲這‘華山’一條路。”前述市場人士認為。“轉股的兩種可能性是，一是正股價在到期前超過轉股價的130%並觸發強製贖回線，大家提前轉股，皆大歡喜；二是轉債價格在107元以上，但沒有超過130元，比如120元左右一直拖到到期，屆時大家也會選擇轉股。”（實習編輯龐華瑋）