“港股直通車”

“港股直通車”即將啟動，媒體不斷耳提麵命股民千萬不能用做A股的手法做港股！究竟操作港股要注意哪些風險?如何才能搶先賺進折讓率達40%的價差財富?本刊結合海外資源，邀請到港股基金經理人、香港投資研究團隊和經濟學專家，為讀者提供“港股直通車”實實在在的選股指南。






　　9月香港，溫度30℃。南方“秋老虎”般的天氣，很難讓人感受到夏天已經遠走。

　　趁著十一假期前的旅遊團價低檔，在知名IT公司擔任IR經理的陳海音和老公、寶貝兒子重回六年前的度蜜月地點香港，除了帶寶貝兒子到迪士尼樂園嬉樂，這次旅程還有一個目的，就是趕緊到香港證券公司開戶。雖然政府已經宣布即將開通內地居民投資港股的信息，不過一周後又宣告暫緩，坊間也傳出政策的新方向將會嚴格篩選開戶資格和投資門檻。小陳心想，她沒來得及趕上去年底的第一波A股翻倍財富，不如就利用原定到香港旅遊的機會，順道開個戶，讓自己也有機會搭上這第二波致富班車。

　　像小陳這樣的散戶投資人不少，香港機場匯豐銀行的理財專員向本刊記者介紹，最近，好多人一下飛機，就直接來他這裏開戶，尤其是往返香港內地間的內地人士或是台灣民眾，不出機場就來辦理業務，幾萬、幾十萬到上百萬美元都有。香港券商興偉聯合證券總經理吳仲偉向本刊證實，今年上半年新增內地民眾開戶數，較去年同期增加30%。在回歸十周年慶的當口，整個香港正被一股股的投資狂潮所籠罩，人多、錢多、股票多的氣氛，如同香港“秋老虎”般的氣溫，不過不同的是，夏天過後是爽秋，而港股正持續過著夏天。

　　大環境利好　激活“港股直通車”

　　投資港股，從8月下旬以來，已經成為許多股迷或非股民最關心的話題，國家外匯管理局宣布允許內地個人投資者通過自由外匯或者購匯進行港股投資。盡管就在這一政策宣布的一周後，政府突然又宣布“港股直通車”緩行修正，但總體而言輿論認為開放一般民眾投資港股勢在必行，隻是時間早晚的事。

　　高盛(Goldman Saches)中國研究部主管鄧體順認為，從這一政策的意義上講，“港股直通車”的開通，將有助於提高A股和H股的資本市場效率，並且有助於促進A股加速融入全球金融體係；從市場影響看，潛在的流動性可能會給香港股市帶來顯著的推動——畢竟，中國內地的家庭外匯存款高達560億美元，人民幣存款高達2.2萬億美元，外匯儲備1.3萬億美元，大量的資金加上較好的市場流動性，是促成這種利好實現的主要原因。

　　摩根士丹利(Morgan Stanley)的中國策略師婁剛在近期的報告中，對“港股直通車”所產生的影響，也給出了positive(正麵)的評價。他說，對於投資者而言，香港聯交所的中國內地上市公司將會成為獲勝者的主要原因有兩個：一是，這些股票顯然早已被中國內地投資者熟知(編按：這裏婁剛指的是對於大部分的香港或海外公司而言)；二是，這些股票顯然是人民幣升值的受益者(這些公司擁有的都是人民幣資產)。

　　鑒於香港上市的中國內地企業與其在A股的股價平均折讓率高達40%，它們在香港聯交所的股價必然吸引中國內地投資者的眼光，吸引資金的青睞。當然，婁剛也給出了風險提示：盡管個人港股投資(DII)和QDII的流動性能夠給香港股市帶來足夠的影響——鄧體順預計資金量可達400億美元，但是整個增長型股票市場(GME CAPITAL MARKET)的總值不過9.7萬億美元，隻占全球52.7萬億美元的不足18%，如果中國的投資者把香港股市推到非理性的高度，全球投資者則很可能趁機套利出貨，導致中國投資者利益受損並最終挫低股價，除非中國內地投資者可以買下整個香港股市(當然，從目前的資金實力看，並不充足)，不然的話，從長期看，全球的流動性將會使港股保持在理性的價位上。

　　同時，鄧體順也提醒投資者，由於投資者和市場的基礎設施都需要時間適應這一新的政策變化，或許短期內的影響比較有限，但這也就是投資者的機會，占領先機者必獲厚報。

　　可是，並不是人人都能賺到錢。華林證券研究所副所長劉勘認為，一些熟悉於中國A股短線操作的高手，很可能在港股上遭遇較高風險，原因很簡單，港股市場比較成熟，更適於投資而非投機，單純為投機而來的投機者更需要三思而慎行。

　　香港京華山一證券公司董事鄧以旭提醒三種內地投資者必須提防的投資誤區：一是不看基本麵隻買低價股。與中國的低價股存在較大的補漲空間不同的是，香港的低價股很可能永遠隻值一元錢，這是成熟市場自由的淘汰機製決定的。二是忽視港股的做空風險。長期以來，中國的A股隻有做多機製而沒有做空機製，人們習慣於買了股票就等著漲，而港股存在著雙向機製，內地投資者不但要規避空頭的風險，也要學會做空的盈利方式。

　　三是融資融券風險高，對於沒有經曆過這種投資方式的大多數內地投資者而言，運用這種杠杆的風險比較高。鄧以旭的觀點用一句話來表述，就是，千萬不能用做A股的手法做港股。

　　究竟要如何投資港股？《全球商業》雜誌在今年9月號的《中國股市投資專輯》(以下簡稱《專輯》)中，已經介紹了如何遵循價值成長的理念進行A股的中長期投資，本文也將在港股的選股問題中，繼續延續價值成長的理念，為投資者梳理港股的投資思路。

　　隻是，不同於《專輯》中那種關注熱門經濟話題的“懶人投資大法”，港股的選擇需要的是“能人投資大法”——選擇自己看得懂的股票——買誰就要去讀懂誰。投資香港股市六年、2006年收益率超過68%的香港寶來證券副總裁歐宏傑提出：“震蕩總是難免的，就學巴菲特，buy and hold(買進長期持有)！”

　　 國企股折讓優勢明顯 紅籌+民營股潛力巨大

　　在進行投資策略的分析之前，非專業研究的投資者會感到疑惑——究竟港股中有多少種股票？什麽是國企股？國企股之外的紅籌股和內地民營股，分別該如何看待？

截至今年8月底的統計，在香港聯交所上市的1196家上市公司中，有143家國企股(如中國建設銀行)，91家紅籌股(如中國移動)，內地民營企業143家(如蒙牛)(見P.88)。所謂國企股，是指中國內地國有企業在內地本土注冊、在香港聯交所上市；所謂紅籌股，是指中國內地國有企業在海外注冊、在香港聯交所上市；而內地民營企業股，則是指在香港聯交所上市的優秀內地民營企業，如蒙牛和碧桂園等。國企股與另外兩類股票——紅籌和內地民營企業股相比，其明顯的優勢就在於，它們大多是兩市掛牌的股票，可以進行股價的對比而發現價值窪地。而另外兩類則大多為香港單邊上市，等待回歸A股。因為研究這兩類股票的投資價值時，無法利用A-H的價差和折讓率進行衡量，但它們也具備自身的優勢，也是中國經濟紅利的重要受益者。

　　國企股得益於低於A股80%的折價優勢。近日，鄧體順在寫給客戶的報告《堅信中國基本麵》中提出，美國的信貸危機以及市場對美國經濟可能出現衰退的擔憂，導致了市場大規模的風險規避以及投資杠杆下降，導致8月下旬國企股比7月底的高位下降了18%。但鄧體順給投資者的建議仍然是積極的，他寫道：“在過去兩周裏，國內投資者向我們提出了大量的關於QDII 基金海外投資機會的問題。總的來看，我們認為，相對於A股市場，H股市場提供了很好的價值投資機會，而且在近期H股市場廣泛的大幅回調之後，其提供的價值會更高。”今年53歲的台灣投資高手蘇同坡，經過台灣股市的起起伏伏，獲得的是血的教訓，但也是金的定律。在過去的一年中，他在國企股上麵賺了100%，他對投資者的忠告是：“利空進場，而大家都搶進時就退場。”

　　鄧體順報告指出，“我們認為以下因素不但能夠在近期內為市場提供下行支撐，而且也將是第四季度市場上揚時主要的價格表現推動力”：

　　首先，企業及國家層麵穩定的資產負債表。與1997年亞洲金融危機時的情況不同，企業資產負債狀況在過去十年裏出現了較大的加強，中國上市企業的平均負債率由過去的50%以上穩步下降至了約20%的水平。在國家層麵，中國在2007年上半年的貿易順差占GDP的比例接近7%，外匯儲備占到了GDP的一半以上。人民幣的升值壓力遠遠大於貶值壓力。即使存在的話，美國信貸緊縮對中國企業造成直接影響的風險也依然很遙遠。

　　其次，強勁的2007年上半年盈利增長。718家A股和131家海外上市的中國企業已公布了2007年上半年績，分別約占兩類企業市值的33.9%和29.6%。截至8月17日，A股和H股總的盈利增長水平分別為70.8%和49.3%，而A股和H股市場2007年全年的市場盈利增長預測水平則分別為46%和19%。到目前為止，好於預期的中期業績反映了強勁的宏觀和微觀環境，並且可能會促使市場上調其盈利水平預測，從而有利於股票的價格表現。鄧體順認為，在過去幾周裏，好於預期的業績公告被淹沒在了整個市場對美國信貸危機的擔憂之中，但在塵埃落定之時可能會獲得市場的認可。

　　第三，QDII流動性將流入市場。由於A股市場和H股市目前的12個月市盈率預期分別為30.8倍和15.1倍，而那些A+H兩地上市企業中，H股股價較A股股價格的整體價格折讓約為80%，因此，鄧體順的研究團隊認為，受這個價值窪地的誘惑，會有越來越多的流動性投資於國企股市場。

　　 投資龍頭企業　搭上中國經濟上行趨勢

　　最後，支持性的估值。從7月底時的高位(19.4倍PE)下降至目前15.1倍PE的水平，港股的中國股票整體預期市盈率水平，已低於高盛中國研究團隊的模型計算得出的16-18倍PE的合理市盈率水平。盡管近期市場出現了大幅的波動，但考慮到美國可能出現的降息(根據高盛的美國宏觀經濟團隊預測)，以及中國的增長更有可能高於預期，資本成本應該有下降的空間，越來越具有吸引力的估值可能會逐漸吸引關注價值投資的投資者回歸市場。從長期來看，以基本麵估值為基礎的投資方式仍將盛行。

　　鄧體順和他的研究團隊測算，在2008年香港國企股的指數仍將攀上17000點(2007年9月6日為14423.13點)。JP MORGAN亞洲區首席經濟學家在9月3日的報告《長命的牛市》中預計，到2008年6月，恒生指數將衝擊29000點，而國企股指數也將衝擊18000點的高地。如此看來，以港股為標的的指數基金也將大有作為，值得喜好股票型基金投資的投資者關注(本專題接下來將有專門文章探討)。

　　縱觀1196家香港聯交所上市公司，377家中國內地企業所占的比例為31%，但其對香港聯交所市值的貢獻卻達到52.8%，其中不到12%的143家國企股卻貢獻了24%的市值。自2004年7月的4335點到2007年9月的14423點，國企股指數已經翻了三倍多。

　　國企股如此暴漲的理由，被霸菱(Baring)資產管理公司的基金經理方偉昌看得明白。方偉昌和他的團隊共同操作著高達300億港元的霸菱香港中國基金，它的長期回報率在大中華股票型基金中數一數二，他在評價內地國有股龍頭企業時這樣講道，未來數年中，中國內地在基礎建設中的投入是巨大的，在公路、鐵路、航運、水泥、鐵礦等等方麵，但方式卻是摒棄差而小的公司，支持龍頭公司通過整合並購的方式繼續做大，

　　方偉昌認為，投資這些龍頭公司，不隻享受到內地GDP每年高達11%的穩定增長，也享受到這些企業在內地市場占有率的擴大，這兩點，不是投資者隨便能在哪個國家就能找到的！

　　有“富豪園丁”之稱的UBS中國區投行主席兼董事總經理蔡洪平，則仍然看好在港上市的民營企業，最近數年中，他幫助蒙牛、魏橋紡織、中海集運、廈門港、華鼎集團、申洲針織、玖龍紙業、碧桂園等數家企業成功登陸香港，用他的話說，這些中國的民營企業家把企業做成了事業，他們的這種精神，已經融入到企業中去，隨著上市後這些企業的公司治理更為規範和透明，他們仍將是市場中最為活躍的一部分。

　　申銀萬國證券研究所宏觀策略部策略分析師淩鵬提醒投資者，不必把目光局限在國企股和紅籌股中，這兩類都是大市值股票，已經開始受到投資者的關注和追捧，而沒有得到關注的不少中資民營企業具有投資潛力。即使是國企股中的股標，如果不是具有上行趨勢的公司，如科龍、洛陽玻璃等這些企業，雖然目前價差很大，但國企股的價值並不大。

　　京華山一董事鄧以旭認為，對於內地投資者而言，鑒於非中國內地的香港上市公司的交易較為成熟，如果沒有足夠的經驗和了解，選股還要慎重。

　　 港股投資不二金律：3D策略

　　在前文研究港股中的各種不同情況後，投資者又該如何在投資品種上做出判斷？這是一個現實的問題，高盛的鄧體順團隊在全球經濟和金融市場存在很高的不確定性時，在中國基本麵保持強勁的形勢下，設計了一個3D策略來幫助投資者在震蕩的市場中規避最大的風險、實現潛在的最大的回報。

①買入防禦性(Defensive)股票：電信、公用事業/基礎設施和保險。對於受到宏觀和金融市場不確定性困擾，對仍在尋求方法降低其整體投資組合風險的投資者來說，電信、公用事業、基礎設施、軟件/服務和保險行業看起來是明智之選。在以往的調控風險偏好下降時期MSCI中國指數中不同行業的平均股價表現也不同，其中上述行業往往表現出了防禦性更強的特征，股價更富有韌性。但是，一旦那些關聯程度較高的原材料/房地產公司股票遭到大規模拋售，投資者可能也會考慮擇機買入，以期人們對經濟增長的信心恢複之後，這些股票最終會大幅反彈。平安保險(2318.HK)、招商銀行、鞍鋼新軋(0547.HK)、兗州煤業(1171.HK)、大唐發電等均被高盛看好，並維持買入評級。

　　②國內需求(Domestic)增長帶來估值潛力：從國內強勁的消費增長中獲益的股票。中國7月份的零售額同比增長16.4%，為三年來的最高增長水平。高盛的中國經濟研究團隊認為，收入的強勁增長，以及國內A股市場的上漲帶來的積極的財富效應，將支撐未來零售額的強勁增長。此外，如果全球增長趨勢(或市場對此的預期)因信貸危機的影響而放緩，高盛認為那些主要依賴於內需的行業和公司將會跑贏大市。摩根士丹利中國策略師婁剛極力看好未來中國的消費業龍頭，尤其認為市場定位和銷售策略成功的消費類上市公司如蒙牛，值得大力推廣。而鄧體順的研究團隊也對蒙牛給出了購買建議，除了蒙牛，高盛還對教育消費類的公司新東方給出了“強烈建議增持”的評級。

　　③H/A股折讓(Discount)：國內投資者似乎正在準備購買海外股票。基於對價值稀缺分析，高盛認為，價值型投資者應當關注基本麵良好而估價又大大低於其相應A股的國企股公司，以更充分地利用國內資金向海外市場的投資潮。最近，折讓較大的東北電器、儀征化纖等公司都受到了投資者的追捧。當然，高盛還提醒投資者，對於兩市折讓率較大的股票的分析，還不能忘記對股票基本麵的判斷。如本文前麵提到的國泰君安策略師的建議，盡管科龍、洛陽玻璃這類股票折讓率也很高，但卻不具備真實的投資價值，投資者需要從公司的基本麵和盈利情況分析和規避此類風險。(

　　 買港股實戰策略　內需、建設、金融、能源最看好

　　雖然國企股和許多港股的未來看好，不過值得注意的是，2006年全年國企股指數已上漲94%，雖然不如上海A股的130%漲幅，但和深圳A股97%的漲幅已相去不遠，有意投資港股的內地股民是否也該“居高思危”呢？

　　為此，《全球商業》結合海外資源，在8月中旬特別走訪香港地區深入研究中國經濟成長的經濟學家：瑞士銀行亞洲區研究部主管暨亞洲區首席經濟學家浦永灝，以及瑞士信貸第一波士頓證券中國研究部主管陳昌華。再加上實際操盤的基金經理人：資產規模達300億港元的霸菱香港中國基金經理人方偉昌、私募基金Pacific Alliance 太平洋投資副總裁歐勵智，從不同角度歸納前進港股的最佳時機。

　　首先，所有專家一致同意：國企股、紅籌股，不便宜了。“便宜的股票越來越少。”方偉昌這樣說。那，此刻該如何看待H股與紅籌股的投資策略？

　　“國企股是在香港上市的，由於香港資本市場與國際市場的聯動性強，因此國企股不僅受本身企業利潤增長的影響，也與國際行情有關。如果全球步入熊市(空頭)市場，國企股最多比其他市場股票outperform(編按：指相較其他市場多10%漲幅)。”

　　國際股市目前正受通脹威脅，而全球多頭走勢已持續四年，也讓投資專家憂心，股市有回檔壓力。“股市不可能一直漲上去，”以價值型投資，操盤私募基金Pacific Alliance Asia Opportunity Fund(亞洲機會基金)的歐勵智分析，9月時的第二季獲利數字會公布，市場會檢視國企股、紅籌股是否有盈利成長支撐，有成長，才有繼續上漲的動力。

最謹慎的陳昌華分析，“就算correct(市場修正)完，股價還是不便宜。”但陳昌華認為，長線角度來看，還可以挑出各領域的龍頭績優公司，及目前相對表現較差，升值空間高的股票，例如電信類股。或是避開這半年漲勢強勁的小型銀行股，選擇大型銀行股。所有專家一致同意，短線修正時，就是長線進場機會。“長期來看，這一個波段(多頭上漲)還會有兩年。”歐勵智建議，與其追逐有逾倍潛力的小型飆股，不如挑選龍頭績優股，更具保障。

　　浦永灝、方偉昌、歐勵智均建議：一、內需產業；二、基礎建設；三、金融保險；四、能源產業，這些是可以持續關注的產業。例如，光是基礎建設的鐵路一項，摩根士丹利證券就估計，中國政府從現在到2010年前，就將投入人民幣1.56萬億元於鐵路公路等基礎交通建設，這是北京奧運總投資的五倍！

　　例如，擁有內需概念的電信股中國移動，正兼具紅籌股回掛A股的炒作題材。香港寶來證券分析，中國內地13億人口，使用最多的就是中國移動，它像開銀行，先收錢再讓用戶通話，在中國電信市場擁有製定規格的影響力。“這樣的公司，一定可以漲破100港元！”而海螺水泥，就是兼具內需與購並概念題材的龍頭股，中國水泥產業的整並已經確立，未來的海螺水泥，隻會越來越大。

　　除了逢低投資H股、敲進紅籌股，看好國企股上漲威力的投資人，最簡單的方法，就是購買國企股EFT(指數型基金)——恒生H股(2828.HK)。該基金的淨值，從2004年初迄今，漲幅逾1.82倍！隨著港股直通車的開放，以港股為對象的基金產品也將應運而生，這也將是更多內地白領、金領階層人士參與港股增值的最便利機會！