最近看到索羅斯大幅減倉黃金etf，理由是他當初購買黃金是為了防通縮，現在通縮風險減少了，於是不需要投資黃金了。黃金防通縮？這個需要想一想。於是我在網上找到這一篇文章，與大家分享。
馮亮：不要忽視了黃金價格在通縮期的表現
我們知道黃金可以作為對衝通脹風險的工具。每當通脹來臨的時候，投資者為了避免貨幣購買力遭到侵蝕，便會選擇黃金。因此，黃金需求在通脹時期會有所增加。可是我們現在還處於通縮時期，很多人質疑黃金價格上漲的並沒有足夠理由。其實黃金需求在通縮的時期往往也會有所增加。因為通縮時期往往也是危機時期，這個時候金融市場的違約風險往往也很高，投資者願意在這個時候奔向黃金以規避貨幣風險。最近黃金價格的大漲正是上述說法最好的證據。下麵我們就來回顧一下上個世紀一個非常重要的通縮期——上個世紀30年代的大蕭條期，來看看黃金在這段時期的表現，從而使我們更好地理解本輪黃金上漲背後深層次的原因。在大蕭條時代，公眾紛紛用手中的紙幣向政府兌換黃金，如此一來導致黃金需求大增，政府的黃金儲備銳減。到了1933年，美國政府再也不能容忍這種情況繼續。於是羅斯福總統頒布法令，要求公眾按照預定的價格上繳所持有的黃金，禁止黃金出口，民間自由買賣。同時將美元兌黃金貶值，放棄金本位，這就是著名的《黃金儲備法案》。
數據來源：Nicholas Brooks，廣發期貨發展研究中心
在上個世紀30年代的大蕭條期，大多數國家還處在金本位的製度下，當時的黃金買賣並不像今天那麽自由，存在著很多的限製。因此，黃金價格並不能反映實際的供求關係，嚴重地受到人為扭曲。為了使我們弄清在自由兌換條件下黃金的真實狀況，Nicholas Brooks進行了相關的研究。他假定各國廢除金本位，按照與黃金的比價來計算各國貨幣匯率，然後觀察黃金對多種貨幣比價的溢價情況。圖4是從1929年到1934年3月31日，黃金相對於各國匯率比價的溢價百分比。我們發現如果在自由兌換貨幣政策的條件下，黃金兌絕大多數的貨幣在這段時間內都有大幅的上漲。這也說明在上個世紀大蕭條的通縮時期裏，黃金需求受到了極大的壓抑。當時采取的金本位製度掩蓋了黃金的真正價值。
數據來源：gold-eagle.com，廣發期貨發展研究中心
還有一個證據，道指在1929年-1932年出現了大幅下挫，一直到了1935年才終於企穩。在此期間，當時世界上主要黃金采礦商Homestake Mining的股價從60美元飆升到500美元。雖然金本位製度掩蓋了真實的黃金價格，壓縮了黃金價格的上漲空間，我們卻從黃金股的表現看到了真相。
數據來源：GFMS，廣發期貨發展研究中心
金融海嘯之後，我們從GFMS的數據可以看到，全球黃金的投資性需求出現了大幅增長。在2006年、2007年黃金的投資性需求還不到700噸，但是到了2008年黃金投資性需求一下子跳升到了1100噸以上。黃金ETCs和ETF是近年來出現的一種新的黃金投資方式。黃金ETCs和ETF買入實物黃金，並且依靠黃金價格上漲而獲得利潤。而投資者則通過投資黃金ETCs和ETF股份，從而分享黃金價格上漲帶來的收益。截止至2009年5月全球黃金ETCs資產上升至530億美元，而四年前黃金ETCs剛出現的時候，其資產不過50億美元而已。黃金ETCs和ETF等與實物黃金投資相關的新投資工具，在過去的12個月內，有大約20億美元的新資金流入，而今年的頭7個月，新進入的資金達14億美元。
由此可見，黃金需求在金融海嘯後的通縮時期內再次大幅增長。通縮的出現往往伴隨著經濟危機和金融危機，國內需求大幅下降，金融體係動蕩。政府或者央行被迫采取比較激進的措施來阻止民間需求下降，拯救金融機構。這通常導致大量的貨幣被注入金融體係，同時政府債台高築。由於流動性大量湧入市場，投資者擔心泛濫的貨幣以及巨額的政府債務會拖累貨幣，使之貶值。於是投資者把手中的資金投向貨幣以外的資產，比如黃金。同時，因為包括政府，金融機構在內的破產風險和違約風險也大大增加，進一步使得投資者拋棄貨幣，轉投別的資產以自保。這就是今天我們遇到的情況，這次金融海嘯波幅之廣已經超越上個世紀的大蕭條，世界上大多數國家都麵臨著經濟衰退，金融體係危機，以及貨幣貶值的風險。黃金由於擁有保值、避險等特性，自然重新為世人所關注，追捧。
著名的“三元悖論”認為政府在資本賬戶開放的條件下，隻能在保持本國貨幣政策的獨立性和匯率穩定之間做選擇。事實上，很多經濟學家回顧大蕭條時代的曆史時都認為正是金本位製度限製了當時政府貨幣政策的獨立性，導致一場本身並不嚴重的衰退演變成世紀災難。羅斯福上台後，否定了金本位製度，犧牲了匯率穩定以換取貨幣政策的獨立性。政府放開了金價以采取寬鬆的貨幣政策，而黃金價格由於壓抑過久，黃金兌美元從1933年的20.67美元/盎司大幅攀升至1934年1月份的35美元/盎司，美元貶值達69%。金融海嘯後，美國大刀闊斧地采取了貨幣寬鬆政策，根據“三元悖論”，這勢必犧牲匯率的穩定性。其結果就是黃金價格與美元的關係重蹈大蕭條時代的覆轍，黃金的美元價格將出現大幅升值。時至今日，金本位製度已經退出了國際貨幣舞台，黃金對貨幣沒有一個固定的比價。所以這一次所采取的方式將是逐步上揚，而不是一次性爆發。
通過上麵的分析，我們發現黃金在危機後的通縮時期，也會出現價格上升，需求增加。上述的結果也許會讓很多人難以接受或者無所適從。對於這個問題，經濟學家們認為首先是通縮期比較少，從而大家對通縮的研究也比較少，因此導致了黃金在經濟危機後通縮期的表現被大家忽視。
廣發期貨 發展研究中心 研究員 馮亮
