作者：高善文
來源：北大全球金融論壇 2017
每一次當熊市進行了一段時間以後，在熊市過程中間，市場總是會不斷地反彈，當熊市之中每一次反彈開始的時候，很多人都會問自己，底部是不 是已經出來了，即便不是說新的牛市在開始，我們仍然追問這個問題，在熊市之 中一旦反彈開始之後，都會問底部是不是已經出來了，在這個時候對投資策略的 要求是很不一樣的，很多時候事實證明，熊市之中每一次反彈所謂的底部都是假 的底部，都是後麵有一個更深的坑在等著你，但每一次熊市和牛市的輪回下來， 每一次熊市反彈剛開始的時候，都會有勇敢的人站出來說可以抄底了，也有非常 勇敢的抄了進去，之所以有這種情況，當然有很多複雜的原因，我想一個可能的 原因抄到底部的概率肯定是比較小的，真正的底部隻有一個。
對這次經濟周期，即便從 2011 年開始有七年的下行，在這個下行的過程之 中，特別是經過這麽深的下行以後，一個很自然的問題我們現在是不是到了底部 上，抄到真正的底部肯定隻有一個，你反複的去判斷底部，錯誤的概率肯定是有 的，甚至反複嚐試去判斷底部，錯誤的概率是比較大的，但真正問題在於，對於 很多人從投資心態做問題，特別重要的是一旦你抄到了這個真正的底部，但是你 現在不知道，你的獲益是非常大的不管是名聲上的獲益，還是其他經濟利益上的獲益是非常大的，如果從股票市場投資的角度去理解這一輪爭論的心態，這是一個重要的側麵，收益和成本之間在多大程度上是對稱的，是值得考慮的一個問題。
跟股票市場第二個非常大的相似之處，當每一次人們開始抄底的時候，包括 股票市場真正底部形成的時候，在爭論之中空方永遠都是多數派的，多方永遠都是膽戰心驚的，也許他在建倉的時候是很堅決的，但是在爭論的時候都是膽戰心驚的。
第二個如果去看爭論邏輯上的特點，非常明顯的特點是空投，主導性的空投絕大多數理由都是市場還有一些負麵因素沒有解決，而且再加上市場的長期下 跌，使得他非常理直氣壯，但是多投通常隻能舉出一到兩個理由，這一到兩個理 由是什麽呢？是說經濟確實在下降，但是它的下降過程在趨緩，貨幣政策可能很 緊，但是貨幣政策它的緊縮周期也許快要結束了，他並不能反駁空投後麵的理由， 隻能反駁這些負麵力量之中，有一個或者兩個比較主要的力量在邊際上正在發生 變化，隻要有一點，在很大程度上，你就可以斷定底部正在形成，等到氣勢如虹 牛市中部的時候，多投的理由都出來了。
在底部形成的時候不是這樣的，在底部形成的時候，看空的理由永遠都是主 導性的，看多的理由永遠都是機遇，少數幾個比較關鍵的因素，它仍然很負麵， 但是在邊際上也許已經發生變化，如果用這個辯論邏輯去看現在圍繞新周期的辯 論，也會發現它是非常相似的，即使看空經濟所提出來的一係列理由，在半年一 年、在一年以前，在一年半以前，在兩年以前實際上都是一樣的，他可以理直氣 壯的指出經濟之中還有這樣那樣的問題，還有這樣那樣的矛盾沒有解決，對股票 市場而言，在這樣的一個底部形成爭論之中，真正的問題是這些負麵理由都完全 吸收到股價之中了，所以在邊際上一兩個因素發生改變馬上就可以形成底部，對 經濟數據的形成，我個人的看法會有類似的邏輯，現在看空經濟所有的理由，在 兩年前甚至五年前都可以提出來，但這些理由是不是已經吸收到經濟數據之中。 我們想提出的第二個問題是在邊際上，是不是有一些非常關鍵的影響全局的 力量，正在發生非常重要的轉變，這樣一個重要轉變是不是正在發生，而這種發生是半年以前、一年以前或者兩年以前所沒有的，如果從股票市場的角度來講，如果可以確認這兩點，至少我們可以確認一個重要的階段性的底部正在形成，這 個底部也許不是三年五年重要的底部，但可能是一個重要的階段性的底部。
從對經濟周期的辯論來講，我想它的含義是一樣的，就是說如果一些非常關 鍵的經濟力量在邊際上正在發生重要的變化，那麽我們就要問是不是形成一個底 部，哪怕這個底部形成以後，經濟反彈隻持續了假設說六個季度，隨後會跌的更深，但是在這個時點去做這樣的預判，基於這樣的預判調整自己的投資決策，在 操作上是有意義的。
最後總結來看，我們去看空經濟和看多經濟的理由，看空經濟的理由跟幾年 以前相比沒有增添新的證據，我們去看過去七年以來的理由，沒有提出新的證據， 我們要問的就是，所有這些負麵的理由是不是完成了吸收，對於看多的人而言， 他所提出的證據是不是以前所沒有的，最近剛剛出現的，是不是有可能影響經濟 全局性的變化，我個人認為從看多派的角度來講，所舉出的一些理由，我也不同意所有的理由都是同意的，但我們應該看到確實有一些，是過去幾年所沒有出現 的，是影響經濟全局的，在邊際上它正在發生極其重要的變化。
總結性的看，如果看兩個季度，三個季度，我同意陸挺博士的看法，如果從兩三個季度來看問題，短期需求下行仍然是一個概率偏大的事件，如果超越兩三 個季度來看問題，去忽略這種非常短期的需求下行的話，我們應該看到經濟中已經出現了一些實質性的，一些非常關鍵的變量在邊際上正在發生非常重要的變 化，值得認真思考和對待。
