解析美國金融監管改革法

　　改革的深度和廣度

　　《21世紀》：次貸危機爆發至今，美國啟動金融監管改革的背景是怎樣的？法案的出台為何經過了“馬拉鬆式”的進程？

　　沈建光：金融危機前後，美國的態度發生了很大的變化。過去十年裏，歐洲特別是德國一直強調美國要加強金融監管，特別是對對衝基金和高杠杆衍生產品的監管。這次危機中的很多問題就是由於投行對次級貸進行證券化打包並銷售所引起的。在危機之前，歐盟提出要在全球討論中加入金融監管的內容，美國則持否定甚至嘲笑態度，因為它認為沒有創新，金融就沒有活力。危機的爆發對於美國經濟、金融的影響很大，所以美國人才會痛定思痛，出台改革法案。美國的監管改革經曆了一個漫長的過程。華爾街對美國政府的影響非常大，共和黨對監管法案一直持否定態度。

　　巴曙鬆：每一次大的金融危機，實際上都是一次重要的對金融體製和金融監管體製的反思機會。在此次危機當中，美國金融監管體係的缺陷遭到廣泛的嚴厲批評。通過全麵的金融監管改革，重拾國內民眾對金融體係的信任和信心，回應各國對於美國金融監管不力的批評，自然成為美國當局的首要任務。

　　事實上，自金融危機爆發以來，美國政府和金融監管機構在積極救助機構與市場的同時，積極籌備和研究了一係列的金融監管改革方案。圍繞提案細節的激烈談判和辯論一直在進行當中。美國金融監管改革最終通過立法並付諸實施，需要經曆一個必要的修正和博弈的過程。

　　此次的金融監管法案是美國對現行金融監管體係存在的缺陷全麵反思和討論的成果，盡管其中有不少利益的折衷和妥協，但在一定程度上可以說是未來美國和全球金融監管改革的方向所在。

　　《21世紀》：美國金融監管的主要症結是什麽？此次的金融監管法案是否做到“對症下藥”？

　　巴曙鬆：此次金融危機暴露出美國監管體係的缺陷是多方麵的，例如監管機構的功能定位、對於係統性風險管理的缺失、對於影子銀行體係監管的缺失等。金融體係中的係統性風險，來源於微觀金融主體風險行為的“外部效應”，因而傳統的針對特定機構的微觀審慎監管，無法滿足對高度關聯的現代金融市場中係統性風險的監管要求。宏觀審慎監管集中關注可能影響整個金融係統穩定的風險因子，從更為全局、而非單個機構的角度實施對整個金融市場係統性風險的監管。此次的金融監管法案將建立一個由聯邦金融監管機構組成的金融穩定監督委員會(Financial Stability Oversight Council)，主要職責在於識別和防範係統性風險。

　　從監管理念上，新的金融監管法案強調對市場創新的製衡。危機前的美國金融市場，一直以市場自由化程度高、金融創新活躍而備受稱道。但正是由於金融創新過度，使得“次級按揭貸款”、信用違約掉期(CDS)等創新工具脫離了金融監管的能力範圍，經營複雜金融產品的金融機構杠杆率過高，最終導致了金融風險集中爆發。本次改革是對之前強調自由市場和縱容創新的監管理念的一個重要轉變，過度的金融創新或對複雜金融產品的使用將被限製，在監管有效製衡下的金融產品創新將更加規範和理性。

　　沈建光：美國此次金融改革算是對症下藥了，但也是個漸進的過程。在金融創新不斷發展的情況下，美國的監管框架卻還是按照從前的模式，各個金融子市場的監管都是相對獨立的，沒有係統性監管。

　　新法案所提出的混業監管是一個新的嚐試。就我了解，不單美國，歐洲現在也在改變，中央銀行的職能在加強。歐洲央行也在試圖設立新的機構，專門致力於維持整個歐元區的金融穩定。這在過去是沒有的。過去歐洲各國都有自己的監管當局，歐洲央行基本隻有一個協調功能，隻管信貸、貨幣政策，對整個金融體係的監管是比較模糊的；現在卻要承擔整個歐元區金融體係安全的任務。美聯儲、歐洲央行的職能都在加強。因為涉及整個金融體係安全的問題，不是一個部門、一個市場所能解決的。

　　《21世紀》：“大而不倒”是此次金融危機給金融監管提出的重大挑戰。您認為一係列的改革方案能否扭轉“大而不倒”的趨勢？美國金融業的行業格局會發生怎樣的變化？

　　巴曙鬆：沃爾克法則的通過，自然會對華爾街的大型金融機構形成衝擊，不過，我個人認為，從長期來看，這種衝擊也可能是有限的，從技術上看，進行業務範圍的區分存在較大難度，同時，華爾街的這些大型金融機構代表了美國現在最具有競爭力的金融服務部門，我分析美國不太可能顯著限製這些有競爭力的部門，製約美國的總體競爭力。因此，應對大而不倒問題，還需要關注對杠杆率的監管等多重新的舉措及其可能的影響。

　　沈建光：大而不倒的局麵很難扭轉。金融機構競爭最後的結果必然是集中，有優勢的金融機構脫穎而出，越做越大，很難通過人為的監管來限製甚至分拆，而且用行政手段本身也存在問題。

　　現在能做的是降低這些大機構對整個係統的負麵影響，加強對表外業務、場外交易的監管，降低杠杆率，增加儲備來降低潛在風險。比如一個做法是讓這些機構交特別稅，然後攢起來像保險金一樣，一旦它們出了問題，就有儲備來對付危機。

　　在美國次貸危機中，歐洲所受的損失主要來自其所購買的衍生產品，他們的金融機構本身沒有創造這些產品，所以即使在經濟受到巨大衝擊的情況下，大的金融機構反而比小的好得多，這是值得反思的。以西班牙為例，它對整個金融體係表外業務的監管非常嚴格，基本上不允許銀行經營表外業務，或表外必須轉到表內去，這就降低了它的杠杆率和風險。

　　中國金融監管之鑒

　　《21世紀》：對於中國的金融業來說，主要的風險來源是什麽？美國的監管法案對於我國的金融監管有怎樣的啟示？

　　巴曙鬆：與西方發達國家不同，中國金融機構一直受到較為嚴格的宏觀審慎監管，特別是一些具有係統重要性的大銀行，一直受到多個主體相對嚴格的監管。因此，從宏觀審慎監管的角度看，不僅要關注大型金融機構的風險，同樣還需要關注可能影響到宏觀審慎的一係列體製性的因素。

　　中國金融業的同質化經營模式可以說是導致係統性風險的重要原因之一。由於銀行的發展強烈的受到統一的政策的影響和製約，同時不同銀行從發展戰略到客戶定位等嚴重趨同，加劇了金融體係中的順周期性。鼓勵多樣化的金融機構的發展，發展多元化、異質化的金融業務模式和業務品種，構建多樣化和多層次的金融體係，是改變這一狀況的客觀要求。

　　具有係統重要性的銀行仍應是實施宏觀審慎監管的重點。國外對大型銀行的監管方法未必完全適用於中國已經監管較嚴格的係統性重要銀行，監管部門應更加關注在信貸高速增長之後銀行的集中度風險、注重監管政策的逆周期調節功能，關注中國大型銀行之間、銀行與其他金融機構的相關性。

　　中國係統性風險的防範重點還應放在非正規金融、地方金融、房地產市場以及地方投融資平台等。次貸危機後對經濟複蘇起到重要推動作用的地方金融平台積累了一定的潛在風險，特別是已向下層移動的大量區縣級融資平台，這些投融資平台有不少純粹處於融資目的，潛在風險值得關注。同時，隨著中國銀行(3.43,-0.02,-0.58%)業涉及房地產金融的程度不斷提升，房地產市場的波動可能對金融體係帶來的影響也同樣值得關注，其可能產生的影響也可能是係統性的。

　　全球監管新標尺

　　《21世紀》：對於全球金融體係來說，美國金融監管法案的實施將產生怎樣的影響？這是否意味著金融自由化和金融巨頭主宰時代的終結？

　　巴曙鬆：金融危機揭示了發達國家金融體係透明度的不足、宏觀經濟和監管政策協調的失敗、普遍存在的監管套利行為以及金融服務行業的道德風險，也表明發達國家所一直倡導的金融架構和運作方式並不完全能為中國和新興市場國家提供合適的標準，這便為探索一種新的全球合作框架提供了需求。

　　同時，全球化的金融市場也需要全球化金融監管的規則和合作，因為全球化衍生出來的眾多的跨國金融機構，這些大型機構涉及到眾多的監管部門不同的國家和市場，如果對大型金融機構進行嚴格監管，這些市場力影響巨大的機構，可能轉移到另外一個市場。所以，怎樣對這些大機構統一監管標準，實現跨國監管合作，這是很重要的新課題。

　　麵對不同的全球治理框架路徑，中國也需要認真考慮其在國際金融與貨幣體係中的重新定位，不僅應當穩步推進人民幣的區域化和國際化，改變當前中國的貿易大國、金融小國的格局，也應積極參與國際金融體係的重構，更多體現發展中國家的利益。

　　沈建光：金融自由化是否會終結還很難下結論，隻能說有所製約，自由的同時也有責任和義務，不是過度泛濫。金融創新的產品到底有無價值，還是一種完全錯誤的定價，最後演變為風險和收益錯配的產品？我們不能說監管之後，金融自由化程度受到影響，金融巨頭的作用一下子就小了。畢竟很多國家的金融業都是寡頭競爭，最後必然會集中為幾家比較大的。這一法案很難改變這種趨勢。

　　但新法案首先可以降低係統性風險，對一些創新、有影響的行業進行更嚴格的監管，防止CDO(擔保債務權證)這樣的產品出現；其次，降低杠杆率，杠杆率是金融機構提高利潤率的重要手段，杠杆率降低了，金融機構的利潤自然不可能那麽高了。當然，這個法案仍然是一個平衡的結果，它和最初提出的差別很大，最初的比較激進，規定投行都不允許用資本金從事自營業務；現在基本上還是允許做的，隻是有一個限製，最高把資本金的3%拿去做。

　　最後，對消費者保護、對高管工資的限製，這些對金融發展會產生實質性影響，但從趨勢上來講，很難遏製住金融自由化和創新的過程。