財經觀察 1362 ---對市場的期望越少失望就越小

對市場的期望越少失望就越小 2008年10月20日09:58 美 國股市在連續四周大幅下挫之後終於有一周收盤上揚，鬥膽問一句：股市見底了嗎？ 投資者對股市還是疑慮重重，導致上周五早盤4%的漲勢最終失守。雖然本月股市僅有兩個交易日收高，但這兩個交易日都發生在上周，而且伴隨其上揚的是恐慌情緒的暫時疏解，交易員也期盼著強大的作空力量能夠自行耗盡，至少是在目前。讓我們簡單回顧一下上周發生的重大事件：各國政府采取曆史性的協調幹預措施，向市場注入了上百億資金；股市劇烈震蕩，周一收盤上漲12%（大蕭條以來美國股市出現的單日最大百分比漲幅），但周三下跌了9%（1987年股市崩盤以來最大的單日百分比跌幅）。波動指數(VIX)飆升至81以上，達到近期紀錄水平。標準普爾500指數勉強保持在接近840點（10月10日盤中低點）上方，雖然這樣的支撐位脆弱不堪，最早本周就可能被跌破，但上周該指數能夠守住這一水平仍然是一個小小的成績。 道瓊斯工業股票平均價格指數上周收盤上揚，為五周以來的首次、十周以來的第二次。該指數上周累計上漲401點，至8852點，漲幅為4.8%，這是2003年3月份以來道指表現最好的一周。標準普爾500指數上周累計上漲41點，至941點，漲幅4.6%，不過仍較2007年高點低40%。納斯達克綜合指數上周累計上漲62點，至1711點，漲幅3.8%，羅素小型股2000指數上漲4點至526點，漲幅0.8%。 不過，預測股市的短期走勢依然很難。雖然美國股市在短短兩個交易日內就較10月10日的低點反彈了24%，但這也說明不了什麽。因為在1929年至1932年的熊市期間，美國股市大幅反彈了不下七次，每一次的反彈幅度都超過20%。 廣告 鑒於標準普爾500指數在四周內就下跌了25%，人們有理由相信股市的估值水平是誘人的。但是，在強製平倉和追加保證金主導市場之際，邏輯和估值起不到什麽作用。市場人氣指標接連創出極端水平，這種全球性的信貸緊張是前所未有的。 時至今日，即使多頭也不得不承認，信貸緊縮正在遏製經濟增長。根據最近公布的經濟數據，美國9月份零售額下降1.2%，工廠活動出現萎縮，消費者信心出現50多年來的最大跌幅。不過穀歌(Google Inc.)、強生公司(Johnson & Johnson)和可口可樂公司(Coca-Cola Co.)的業績在一定程度上反映出經濟的彈性。 如今股市已經喪失了在牛市行情中的全部成果，負麵因素是否被完全消化了呢？這個問題我們自然要問，消費者信心方麵的情況可能會有點幫助。 BTIG的首席市場策略師Mike O'Rourke表示，當投資者把大蕭條作為標尺的時候，他們的期望值已經相當低了。事實上，美林公司(Merrill Lynch)在10月9日前對172名全球貨幣基金經理進行了一次調查，結果發現有69%的人相信全球經濟陷入了衰退，8月份調查時為24%。認為企業利潤率在下滑的基金經理占87%，達到創紀錄的水平，另外有43%的人表示股市被低估，創10多年來的新高。 此外，銀行間拆借利率上周小幅回落。在全球都關注倫敦銀行同業拆息(Libor)之際，信貸利率突然上升的可能性也變小了。不過，銀行將囤積救助資金，以改善自身的賬麵狀況，信貸要想徹底恢複正常可能還要幾年的時間。 有些人甚至把對衝基金遭遇的損失視作積極跡象，在這次熊市危機中，對衝基金的境遇與以往散戶投資者在熊市中的遭遇頗為相似。Andrew Lahde旗下的短期信貸基金去年因成功投資次級抵押貸款而錄得近900%的高額回報，但後來Lahde在寫給投資者的信中否定了對衝基金業務，並表示正把資金返還給投資者。 消費必需品類股今年以來累計下跌16%，而同期大盤下跌了36%。不過，當美國人要勒緊褲腰帶過日子的時候，這種抗跌股能否成為股市的領頭羊呢？ 簡單說，答案是肯定的。其一，從以往的經驗來看，當美國股市從1990年和2001年的兩次衰退中反彈時，消費必需品類股的表現都強於標準普爾500指數。在Strategas Research Partners看來，這意味著投資者目前不必急匆匆地拋售抗跌股。 2000年以來，包括住宅類地產、大宗商品、新興市場基建、對衝基金和私人資本運營公司在內的許多火爆的行業和市場都與唾手可得的廉價資本有關。但時下的情況再明白不過了，資本既不是唾手可得，也談不上廉價，美林公司的首席投資策略師Richard Bernstein如是說。 Bernstein認為，市場的動蕩不安正在導致傳統秩序被打破，在資本分配保守的今天，那些以往的明星行業將難以再現昔日繁榮。 Bernstein建議投資者關注現金流穩定的消費必需品類股和醫療保健股，同時關注高質量資產。消費必需品類股除了擁有可靠的現金流之外，還向投資者派息，它們出售的商品涉及人們的吃穿用度，這些商品在經濟衰退時具有剛性，此外它們在拓展業務方麵也不太依賴貸款。過去一年，許多消費必需品類企業都成功地提高了價格，而且隨著大宗商品價格的下挫，它們的利潤率將進一步改善。 Strategas在篩選消費必需品類股時主要遵循以下幾個指標：淨利潤率應高於三年平均值，淨營運現金流應不斷改善，相對同類股票平均值而言，其市銷率應當合理。 經過篩選，Strategas看好的股票包括奧馳亞集團(Altria)、Kroger、Sysco、亨氏(H.J. Heinz)、Safeway和Molson Coors Brewing。 並非所有零售商都會在信貸緊縮和薪資下滑的壓力下束手就擒。像AutoZone那樣的汽車零部件生產商就是個例外；汽油價格從每加侖超過4美元跌向每加侖3美元，新車銷售驟減延長了舊車使用的時間，這些因素都對零部件生產商有利。 受消費類股普遍遭到拋售影響，AutoZone之前一度下跌30%，但上周微幅反彈。 AutoZone目前的股價是106美元，基於2009年預期收益的市盈率為9.7倍，雖然隻略高於同類股票的水平，但理由卻很有說服力。該公司的業務穩定，對經濟興衰周期並不敏感，另外，該公司還擁有強大的定價能力，利潤率接近10%，同行業平均水平隻有2.6%；此外，該公司收入穩定，從而使其自由現金流收益率能夠保持在9%左右。