老鋪黃金的創始人徐高明，曾在業績會上這麽說：老鋪黃金已經擺脫了跟國際金價的關聯性，擺脫了對黃金本身材質價值產生溢價的依賴。
這一反市場邏輯的品牌定位反而造就了當前的老鋪黃金，帶著“古法黃金”突圍傳統金飾，試圖用中式奢侈品重新定義以保值邏輯為核心的黃金行業。
從目前的動作看，老鋪黃金管理層似乎確信這是一套可行且必然成功的商業模式，將經營所得、融資款項幾乎全部投入存貨和門店擴張，在保值邏輯的金價市場中堅持一口價、定期調價模式，也不對衝黃金風險，在業務擴張期堅持每年兩次分紅百分之五十未分配利潤。
這一擴張邏輯形成了“越賺錢、越缺錢”的財務現象——2025年上半年取得123.55億元營業收入，經營性現金流卻淨流出22.15億元。
老鋪黃金的融資能力並不差，在資本市場上股票一年漲超20多倍，市盈率雖從百倍降回目前約80倍，但仍遠高於同行企業，據管理層稱“各大銀行信用授信額度尚有接近80%未使用”，然而，這些融資空間的收縮都取決於未來業績走向。
當老鋪黃金對未來加上更高的杠杆，也意味著它將背負上更重的業績壓力。
多數收入和融資款項投入新一輪擴張
2025上半年，老鋪黃金新增18.1億元銀行貸款，配發新股所得款項淨額26.98億港元，所融資金大多數投入門店擴張及黃金備貨，相對應的是，上半年老鋪黃金新增5家直營門店，涵蓋租金、銷售人員工資等銷售費用達到14.64億元，同比增長175%，而截至6月30日，存貨數額為86.85億元，較年初餘額增加45.97億元。
圖注：老鋪黃金2025年上半年主要新增資產來源及資金投入
老鋪黃金在財報中稱這與公司的業務發展一致，數據也確實如此。2025上半年老鋪黃金取得123.55億營業收入，同比增長251%，毛利率為38%，毛利比2024全年還高12億元，單個商場平均銷售業績約4.59億元。
創始人徐高明在業績說明會上表示，未來平均店效要超過10億元，店效低於5億元的店麵將被關掉。
上半年老鋪黃金的存貨周轉天數為150天，假設老鋪黃金41家門店未來能保持這一銷售速度，按照銷售成本中約92%材料占比（此前晚點財經報道2021 年~2023 年均介於 92%~93%）和38.1%毛利率水平進行估算，目前86.85億元存貨量（64%為製成品）對應的營業收入在老鋪黃金店效5億元～10億元的目標範圍內。
經營性現金淨流持續為負
老鋪黃金實現了營收和利潤的雙增長，但它並不是一家不缺錢的公司，這也是其核心風險所在。經營性現金流是支撐一家企業發展最穩健的資金來源，相當於一定期間企業營業所得的現金收入，扣除人工、物料、費用及稅務等現金支出，最終留存在企業的現金資產。
根據財報顯示，2023年以來老鋪黃金分別實現了營業收入31.8億元、85.06億元和123.54億元，經營性現金流卻分別淨流出0.29億元、12.29億元和22.15億元，意味著在擴張節奏下，老鋪黃金當期經營所獲得的現金收入又全部投入經營活動，並且動用了數億元融資。
處於相對穩定期的同行企業經營現金流則保持正值，周大福2024財年和2025財年的經營活動現金淨額分別為138.36億港元和102.55億港元；周生生2023年和2024年的經營所得現金則為21.6億港元和17.76億港元。
這一定程度上與提前備貨的市場習慣相關，黃金珠寶企業同樣有根據各自的市場銷售預期調整存貨，但由於老鋪黃金正處於擴張期，且古法黃金製作工序較行業普遍工藝複雜、工期更長，要求備貨量更大且備貨時間更長。
老鋪黃金在2025半年報中強調，剔除股票融資的擴張備貨影響，上半年現金流應該為淨流入1.54億元，但相較於123.54億元的營收規模，可以看出金價上漲、備貨需求及擴張所增加的人員及運營成本仍占用了大量現金流資金。
一邊增發融資大步擴張的同時，老鋪黃金卻同時分出子彈通過了2024年10.7 億元的現金分紅計劃，且在2025年中宣布派發每股9.59元人民幣的中期股息，堅持高比例、常態化分紅以樹立企業形象，但無疑加重了企業的資金流壓力。
從流動性風險來看，老鋪黃金將大部分流動資金壓在庫存上，流動比率為2.28，剔除存貨後的速動比率為0.73，同為珠寶企業的周生生情況類似，流動比率長期高於2.6，速動比率在0.5左右，但主要區別在於老鋪黃金沒有采取任何對衝措施。
黃金作為庫存標的物，其價值穩定性和變現率先天高於普通的存貨，但仍存在貴金屬價格波動風險，特別是金價到達了高位波動的階段，若金價波動下跌，會導致存貨減值、侵蝕利潤甚至成本倒掛。
黃金珠寶公司通常會采用黃金借貸等金融衍生工具來鎖定金價，對衝貴金屬價格風險。九派財經記者梳理財報發現，周大福采取黃金借貸方式對衝部分風險，而周生生則在2024年財報中披露，集團針對貴金屬價格風險的對衝水平約為黃金總存貨的40%。
選擇對衝意味著在黃金上行周期中無法吃下全部上漲紅利，但能在下行周期避免跌價損失，從而降低企業經營風險，取決於企業的風險偏好。而老鋪黃金並未采取任何對衝手段，在4月初的業績會議上，老鋪黃金管理層聲稱，目前尚未考慮，未來也不打算進行。
選擇的背後是兩者品牌定位的不同，傳統黃金市場的計價形式為（當日金價+工費）*克重，跟金價波動高度相關強調保值，這類計價黃金產品在周大福的銷售中占比約為70%，定價黃金產品在2025財年首次突破10%，但此前占比長期不到6%。
而在毛利率為70%～80%的奢侈品行業中，定價從來不是由成本加成利潤比例所確定，是由品牌溢價、工藝設計和身份認同等共同構成。對於愛馬仕、卡地亞等具有定價權的奢侈品牌而言，對衝原材料風險不是一個必須的選擇，過去它們往往采用上調價格來轉移上漲的原料成本。
代價是“維持高增長”
在老鋪黃金的理想藍圖中，“老鋪相當程度上擺脫了跟國際金價的關聯性”、高增長預期是必然的、高淨值客群是具有粘性的，也因此，其將資金幾乎全部投入存貨備貨和門店擴張，確定每年調價次數為2-3次，在業務擴張期堅持每年兩次分紅百分之五十未分配利潤，在保值邏輯的金價市場中堅持一口價、不對衝。
因此，老鋪黃金花了比大眾預期更多的錢，這種底氣是出於自身對未來的樂觀預期，但這代價是，老鋪黃金需要承擔更多的業績壓力。
考慮到高端商圈是有限的，老鋪黃金在國內能新增的門店數並不多。海通國際預測，參考國際奢侈品牌門店數，2028年老鋪黃金門店總數將增至60–70家，其中中國約45–50 家，而截至2025年中，老鋪黃金已在國內16個城市共開設41家自營門店，這意味著其從增速擴店期進入單店店效增值期。
根據半年報披露，老鋪黃金單個商場平均銷售業績約4.59億元，而要維持高增長擴張，達到“10億元店效”目標，要實現當前門店銷售金額幾乎翻倍的增長。
管理團隊並沒有給出明確的路徑，如何把本就很高的單店業績再翻倍。可行的辦法是，一是提高老客的客單價和複購率，二是觸達更多人群。
老鋪黃金反複強調賣的是“產品”而非“黃金”，目標客群是對材質價值波動不敏感的高淨值人群。
而為了提高客單價，老鋪黃金一開始就定位在金器領域，而非單一的飾品品牌。4月的業績會上，老鋪黃金公布新設專門的高客管理部，創始人稱希望通過高客把金器“打出去”。
根據海通國際研報，截至2024年6月，老鋪黃金約有超過1800個SPU和2700個SKU，產品矩陣覆蓋多品類、多場景、多價格梯度，以覆蓋不同客群的需求。產品體係以金飾和金器為核心，金器單件售價較高，多在10萬元以上，被視為拓展高客的重點產品線，目前銷售情況仍未單獨披露。
不過從招股書披露可以看出，金飾仍是拉動業績的主力。2023年足金黃金產品營收為13.94億元，足金鑲嵌產品營收為17.81億元，大部分收入是由1萬至5萬元之間的產品構成，其中特別是5萬以下的足金鑲嵌款金飾收入占比最大。
截至目前，老鋪黃金依然沒有完全證明其具備奢侈品的品牌溢價能力。老鋪黃金上半年的毛利率由於金價上漲稍跌至38.1%，雖明顯高於同行20%～30%的毛利率水平（周生生2024年毛利率為28.3%、周大福2025財年毛利率為29.5%），但距離曆峰集團（卡地亞、梵克雅寶品牌的母公司）的67%、愛馬仕的70.3%，仍有較大的差距。
老鋪黃金也沒有完全擺脫金價對其銷量的影響，過去一段時間的銷量大漲，一部分是出於其采用的一口價模式，使得其在黃金上行期價格調整滯後於金價漲幅及其他品牌的提價幅度而分流了更多金客，2025年上半年營收暴漲至123.54億元。
浦銀國際研究機構曾對此開展分析發現，老鋪黃金股價與金價之間具有極高的相關性（相關係數R達到0.94）。意味著，老鋪黃金的增長背後仍存在避險需求和投資回報心理。
在一眾黃金品牌中，老鋪黃金用獨一份的定價、審美和服務，做到了獨特的品牌溢價，支撐了目前亮眼的業績增長。但它也並非高枕無憂。金價波動、門店盈利分化、毛利率下降都可能擠壓老鋪黃金的利潤，若金價升勢放緩或停滯，將可能麵臨業績下行風險。
