2025年6月，霍華德.馬克斯通過視頻直播，與The Motley Fool團隊就投資話題展開了對話。霍華德.馬克斯作為橡樹資本的創始人，其投資思想深刻影響著全球專業投資者，他圍繞投資本質、市場規律和人性弱點，揭示了獲得超額收益的核心邏輯。以下是其核心觀點的深度解析：
01 超額收益源於反人性操作
霍華德認為，麵對美國股市估值過熱的情況，標普500指數未來12個月預期市盈率22倍雖高於曆史均值16倍，但尚未達到2000年32倍的極端高估狀態。他將市場分為貴、便宜和合理三種狀態，反對過度操作。
霍華德喜歡比爾·米勒的一句話“真正讓你賺錢的，是待在市場中的時間，而非精確擇時”，若市場估值極高可部分減持，但關鍵是要在價格便宜時重新買入，因為多數人易在逃頂後忘記重新進場。
查理·芒格說過，擇時其實是道雙重難題：你得先決定什麽時候退出，而且得判斷正確；等市場真的跌了，你不能隻顧著慶祝自己逃頂成功，你還得記得再買回來。問題是，大多數人做不到這點，因為他們太沉浸在“我早就賣了，躲過這波”的喜悅裏，結果就忘了重新進場。
而JP摩根發布過一張圖表，顯示買得越貴未來回報越低，市盈率22倍時買入未來十年年化回報大概率在-2%到+2%之間，即進場價格對投資回報影響重大。
02 情緒穩定是反人性投資的核心要義
霍華德認為，投資的本質就是把資本配置好，以便從未來事件中獲利。他不相信預測，特別是宏觀預測，比如經濟走勢、利率、匯率、市場方向這些。但我認為我們可以判斷出：我們現在處在哪種市場氛圍中。市場情緒是樂觀還是悲觀？投資者是在高價瘋狂買入，還是在低價恐慌拋售？
巴菲特說過一句話我特別喜歡：“越是在別人掉以輕心的時候，我們越要提高警惕。
霍華德認為，優秀投資人的共性是“情緒不動如山”。麵對市場情緒極端時，投資人雖無法預測宏觀經濟走勢等未來事件，但可通過判斷市場氛圍（樂觀或悲觀、高價買入或低價拋售）來確定當前處於高風險環境、低風險機會還是正常區間，進而根據自身風險承受能力在進攻型、防守型組合或中間平衡點中做出取舍。在市場悲觀價格低迷時更積極，情緒高漲價格昂貴時更謹慎，且要明白“反人性投資”的重要性，在關鍵時刻站在多數人對立麵，克服在別人興奮時買入、恐慌時賣出的人性弱點，在經濟低迷、股市暴跌等人人想逃命時保持冷靜，因為優秀投資人的共通點就是情緒穩定。
03 持有周期的核心是投資邏輯而非時間
在持有周期的問題上，霍華德反對機械的“持有5年”教條，而是推崇“用邏輯而非時間錨定決策”。橡樹資本設置十年鎖定期的基金，本質是用製度幫助投資者對抗“瞎動”的衝動，就像《奧德賽》中綁住自己的尤利西斯，用物理約束抵製情緒誘惑。曆史數據早已證明：那些在市場暴跌後清倉的人，往往錯過後續最關鍵的反彈，將本該10%的年化回報最終縮水至5%。真正的長期主義不是“死扛”，而是在基本麵未變時，用耐心讓時間發酵複利的力量。
在《真正重要的事》備忘錄中，霍華德列出現代投資的五大噪音：短期事件（如美聯儲加息時點）、短線交易、短期業績、過度操作與市場波動。他調侃那些糾結於“上個月賺多少”的投資者：“別光坐著，趕緊幹點事”的傳統思維，在投資中應改為“別瞎幹，老實坐著”。富達的“傳說研究”——表現最好的賬戶屬於主人已故的賬戶——雖似玩笑，卻揭示出“少操作”對避免情緒幹擾的價值。而真正決定成敗的核心隻有兩點：是否投資於能持續成長的公司，是否將資金借給有還款能力的主體。當關稅消息引發股價暴跌時，理性的投資者不會被短期波動左右，而是追問自己“買入的邏輯是否依然成立”，這正是穿透噪音的基本麵思維。
04 牛市三階段揭示市場輪回規律
霍華德用“牛市三階段”理論詮釋市場周期：第一階段是崩盤後情緒低迷，少數人意識到轉機；第二階段是更多人接受市場複蘇；第三階段是所有人盲目樂觀，堅信“永遠上漲”。2000年美股市盈率飆至32倍時的集體瘋狂，正是第三階段的典型——當時買入標普的投資者最終多數虧損一半，印證了“均值回歸”的鐵律。
他強調，第一階段是撿便宜的最佳時機，第三階段則是風險最高的時刻。多數人因“錯失恐懼症”在第三階段追高，而正確的做法是依據市場情緒判斷所處階段，在極端中逆向操作。例如，當健身房的陌生人都在吹噓炒股賺錢時，往往意味著泡沫臨近破裂；而當新聞全是壞消息、人人想逃離市場時，反而是布局的良機。而真正的逆向投資者會在此時警惕市場情緒的失衡，如同尤利西斯將自己綁在桅杆上抵製塞壬的誘惑，用製度性的紀律對抗“錯失恐懼症”（FOMO）。
05 風險與收益的悖論與真相
霍華德指出，高回報的前提是接受不確定性，但“承擔風險≠必然賺錢”。資本市場理論中的“風險-回報正相關”常被誤解為“高風險一定高回報”，而真相是：高風險資產為吸引投資者，需提供更高“預期回報”，但這一預期未必兌現。追逐高市盈率的投資者最終虧損過半，正是忽視了“風險意味著損失可能性”的本質。
他強調，風險不是學術概念，而是真實的損失可能。投資者需在“確定性低回報”與“不確定性高回報”間找到平衡，關鍵在於：經過深度研究和判斷後再承擔風險，而非盲目冒險。
06 超額收益藏在被市場忽略的角落
霍華德強調：“真正的超額收益，不可能來自顯而易見的機會。”當市場共識認為某公司“好”時，其價格往往已透支價值，此時買入隻能獲得平均回報。如果你願意接受“市場平均水平”的回報，其實沒必要太複雜，買入指數基金、長期持有就是一個非常合理的做法。但如果你想獲得超額收益、打敗市場，那你就必須做別人沒做的事。若想超越市場，需關注被忽略的冷門公司、暴跌的“棄兒”，或在機會未被市場發現時提前布局。沃爾特.施洛斯持有150家公司的策略，本質是在“被忽略的角落”尋找未被市場發現的護城河；而橡樹資本在困境資產投資中，正是通過挖掘被市場低估的標的，獲得超額回報。
這種思維被霍華德稱為“第二層思維”：不局限於“大眾怎麽想”，而是思考“大眾錯在哪裏”。例如，當市場因短期利空拋售某股時，若基本麵邏輯未變，反而是加倉的機會。他提醒投資者：“如果你想打敗市場，就必須做別人沒做的事。”這意味著跳出主流視角，在共識之外尋找價值差，少數堅守價值投資的人，最終在暴跌中撿到黃金。
07 投資的本質是反人性的修行
霍華德以查理.芒格的告誡收尾：“賺錢這事兒從來都不容易。誰覺得容易，那他就是個傻子。”投資的本質是對認知、情緒和判斷力的綜合考驗：既要克服“從眾心理”和“損失恐懼”，又要在不確定性中保持理性判斷；既要敬畏風險，又要在機會來臨時敢於行動。
正如他從幸運餅幹中看到的哲理：“謹慎的人很少犯錯，但也寫不出偉大的詩。”超額收益的獲得，始於對“反人性投資”的理解，成於對市場規律的敬畏，最終歸於對自我認知的不斷修行。在噪音與不確定性交織的投資世界中，唯有堅守這些核心原則，才能在漫長的周期中穿越迷霧——就像綁在桅杆上的尤利西斯，抵製住市場情緒的誘惑，最終抵達超額收益的彼岸。這或許就是投資的終極真相：它不是一場靠運氣的賭博，而是一場持續對抗人性弱點的修行，唯有少數能在極端情緒中保持冷靜的人，才能成為最終的贏家。
“謹慎的人很少犯錯，但也寫不出偉大的詩。”因為市場價格反映的是大眾的共識，如果你隻是跟大家一樣的看法，那你就沒有信息優勢，更別談超額收益。我們找的是那些：能看到不同的角度、做出不同的判斷，而且這個判斷通常是對的的人。
