10年罕見，我國發電量下降1.3%，工業增加值繼續上漲，二者之間出現罕見背離。
根據國家統計局官網3月17日發布的2025年1-2月能源生產情況，當期全國規模以上能源企業發電量14921億千瓦時，同比下降1.3%。分品種看，1—2月份，規上工業風電增速加快，水電、核電、太陽能發電增速放緩，火電降幅擴大。其中，規上工業火電同比下降5.8%，降幅比上年12月份擴大3.2個百分點；規上工業水電增長4.5%，增速放緩1.0個百分點；規上工業核電增長7.7%，增速放緩3.7個百分點；規上工業風電增長10.4%，增速加快3.8個百分點；規上工業太陽能發電增長27.4%，增速放緩1.1個百分點。
值得注意的是，2024全年發電量增長率為4.6%，但是從2024年11月起，當月同比增長率已經回落到1%之內，分別是11月的0.9%和12月的0.6%。也就是說，最近連續4個月的月度增速都低於1%，把時間線拉長到近10年來看，這樣的連續數月的低增長很罕見。
此外。2025年1-2月全社會用電量中第二產業的累計同比增速僅為0.9%，同期工業增加值的累計同比卻高達5.9%，二者差異高達5%。這種背離的情況上次出現是在10年前的2015年，此外在2005年、2007年也曾出現過。
對於解用電量和工業增加值的背離？
民生證券在研報中指出有三大因素可以解釋這一輪用電量和工業增加值的背離：第一、國內製造業最“卷”的時刻可能已經過去，大中小企業的生產活動出現明顯分化。用電量統計的口徑和工業增加值不一致：工業增加值統計的是規模以上工業企業，而用電量是全口徑。這可能意味著的是用電量的下降部分是中小企業生產活動停滯所導致，換言之中小企業出清已開始。第二、受到經濟結構轉型的影響，單位增加值耗電量低的高端製造業增加值占比逐步抬升。在經濟轉型趨勢之下，2021年以來高端製造業增加值占比逐步抬升，高耗能產業占比有所下降，這也會導致用電量和工業增加值的背離。第三、庫存周期的影響，當前仍處於“價穩量跌”的去庫階段，導致了用電量和工業增加值的背離，2005年和2015年也曾出現。可以佐證的是1-2月貨運量並未跟隨用電量下降，反而持續回升，同時高頻經濟活動指數也不差，甚至創下2023年以來的新高。
民生證券表示第一、第二點因素更偏中長期因素，而庫存周期是相對短期的變量。未來會不會有企業補庫帶來用電量企穩回升，可能需要看到更為廣泛的實物需求的恢複帶來庫存周期回升：從投資帶來的設備類需求→投資逐步落地之後生產設備陸續開工帶來的更多中間品、原材料需求→用電的需求，同時我們需要觀測中小企業的活動恢複是否會發生，體現為中小企業PMI企穩回升。從上述的傳導鏈條來看，可能在補庫之前，設備類行業的需求恢複優先於中上遊和上遊原材料優先於電力、煤炭等能源。
民生證券認為隨著製造業“內卷”程度下降帶來出清+經濟結構的轉型，過去國內製造業“內卷”帶來的實物消耗最好的時刻可能已經過去，未來可能更多地跟隨庫存周期本身的變化而變化，但彈性可能很難回到此前，隻不過短期定價過於悲觀。隨著以美國為代表的全球金融國+科技國的經濟開始出現回落趨勢，但製造國開始修複+美國也在發展製造業，製造業的“內卷”從國內向全球擴散，此時全球定價的實物資產反而迎來了比與國內製造業活動更相關的實物資產更好的時期，隻不過短期定價存在反複。
