2025年2月14日，情人節。當有情人們都在享受浪漫時光時，光伏行業的一樁“婚事”卻以告吹收場。
華夏能源網(公眾號hxny3060)獲悉，2月14日傍晚，通威股份(SH:600438)發布公告，終止向江蘇潤陽新能源科技股份有限公司（下稱“潤陽股份”）意向性增資，原先幾方簽訂的《增資意向協議》解除。
作為“一攬子”協議中的關鍵第一步，增資的目的是並購潤陽股份不低於51%的股權，交易總計金額不超過50億元。《增資意向協議》的解除，意味著這樁“光伏史上最大並購案”以失敗告終。
這兩大電池龍頭因何結緣，又因何“聯姻”失敗？生意場上總有新故事，但交易的本質永遠是價值。其實，這起並購案的終結並不意外。
史上最大光伏並購案
事情起源於半年前。
2024年8月13日，通威突然公告稱，擬以增資+現金收購的方式並購潤陽股份51%股權，交易總金額不超過50億元。交易完成後，潤陽股份將成為公司控股子公司。
消息傳出，立刻成為光伏行業的大新聞。一則，50億的交易金額，有望成為光伏行業規模最大的並購案；二則，彼時行業正處於低穀，亟需產能出清和深度整合。
用中國光伏行業協會有關負責人在2024行業半年會上的觀點，即光伏行業調整宜重宜快，整合時間不宜過長，要推動落後產能出清，鼓勵企業兼並重組。作為業內首例電池片龍頭企業間的並購案，如果成功，將為行業以吸收整合方式推動產能出清的示範性案例。
從交易雙方來說，都是來頭不小的行業龍頭。收購方通威，是光伏產業鏈多晶矽與電池片雙龍頭，自2017年以來長期雄踞全球電池出貨榜首。
被並購企業潤陽股份，是2020-2022年的電池片出貨前三、2023年的前五，且還擁有光伏垂直一體化產能。潤陽擁有工業矽產能5.5萬噸、多晶矽產能13萬噸、拉晶產能7GW、切片產能10GW、電池片產57GW、組件產能13GW，並布局部分光伏電站業務。其創始人陶龍忠博士，畢業於中山大學凝聚態物理專業和德國弗勞恩霍夫太陽能研究所（FraunhoferISE），創業前曾在多家知名企業任高管。
潤陽股份創始人、董事長陶龍忠
2023年-2024年，潤陽還差點成功上市。當時潤陽計劃在創業板公開發行股票募資40億，並已獲得了IPO注冊批文，卻因未能在一年內完成發行而折戟。這一度讓潤陽壓力巨大，傳出降薪裁員、多個基地停產甚至資金鏈斷裂的消息，這也是當時陶龍忠要賣掉潤陽的重要原因。
在各方看來，通威主要是看中了潤陽的海外產能和渠道布局。時任潤陽股份總裁的唐駿曾在2024年7月對媒體表示，潤陽股份的海外電池產能超過11GW。而在前述2024年8月13日公告中，通威也表示，潤陽股份在美國、泰國、越南等部分海外市場也建設了富有競爭力的產能布局，能夠滿足海外市場溯源要求。
至於市場方麵，歐盟、美國、南美是潤陽的優勢地區，其中歐洲和美國地區占潤陽出貨量的80%以上。這些優勢恰好可彌補通威在海外的短板。通威的產能集中於國內，2023年組件海外銷售占比僅為7.6%，遠低於其他龍頭50%上下的銷售占比。借助潤陽的海外產能和市場布局，有利於擴大通威組件在高溢價的海外市場的銷售。
“郎有情，妾有意”，一切都看起來那麽美好。然而，時隔半年這樁“婚事”卻黃了，不能不說是頗為遺憾。
“分手”其實早已注定
按照各方2024年8月商定的並購流程，先由江蘇悅達集團有限公司（下稱“悅達集團”）對潤陽股份現金增資10億元，在通威完成對潤陽股份盡職調查以及審計、評估工作，並與各方達成正式增資具體方案後，通威向潤陽股份現金增資，同時現金收購悅達集團增資10億所取得的潤陽股份股權。
悅達集團是潤陽最早的投資夥伴，江蘇省重點大型國企，資產總額超800億元。兩個月後，悅達集團完成10億元增資並做完工商變更，成為潤陽實際控股且單一最大股東，潤陽創始人、董事長陶龍忠成為第二大股東。
實際上，在增資完成後收購案就有了微妙變化。某知情人士向華夏能源網透露：10億到賬後潤陽的資金壓力就少了很多，成為國資控股子公司後，腰杆也硬氣很多，陶龍忠和幾個主要股東出售潤陽的意願已經不大了。
當然了，官方明麵上的說法依然是：“公司（通威）組織業務團隊以及各中介機構積極展開對潤陽股份深入的審計、評估、法律和業務盡職調查，交易各方也進行了多輪溝通磋商，但截至目前仍有部分商務條款未能達成一致”。
其實，在許多業內人士看來，這樁並購案的流產並不意外。總結而言，有三大原因：
一是，通威擁有完整產業鏈，且雙方存在多個業務環節的交叉。全產業鏈產能明顯過剩背景下，通威已沒必要再靠並購搞擴張，風險收益不成比例。
二是，潤陽大量產能已在行業技術迭代中落後了。招股書顯示，截至2022年末，潤陽擁有單晶PERC電池片產能25GW，這意味著PERC產能占到公司電池總產能的四成以上。在2023年下半年PERC已不敵TOPCon，基本退場，通威沒必要花數十億買一堆落後產能。
三是，潤陽的高負債令通威望而卻步。招股書顯示，2020-2022年潤陽資產負債率一直在75%以上，屬於行業相對較高水平。總負債在2022年底飆至171億，其中僅流動負債就高達125億。這意味著，通威的增資還不夠填潤陽的債務窟窿。
更何況，通威自2023年第四季度以來已是連續5個季度虧損，總虧損額預計達百億規模。行業周期仍未到頭，經曆了嚴重失血的通威要想穿越周期，就要保住每一分現金流。到2024年三季度末，通威的貨幣資金為164.65億元，要從中拿出三分之一的資金並購，這是需要掂量掂量的。
雖然並購告吹，但再見亦是朋友。通威在公告中表示，雙方將探討多晶矽業務方麵的合作，具體而言是通威向潤陽提供專業技術及管理支持，協助潤陽的多晶矽項目進行經營管理提升，具體合作事項尚在初步探討中。
而對潤陽而言，這場“化債式聯姻”失敗之後，問題又回到了原點，麵對債務壓力和行業寒冬，它將何去何從？
