萬科、碧桂園、恒大，分別代表著如今中國內地房企的三種命運所在。
1月14日，延宕已久之後，碧桂園（02007.HK）終於披露了2023年全年、2024年1~6月的重要財務數據。此時，距離香港高等法院的清盤聆訊隻剩6天。
碧桂園巨虧，外界早有預期。倒是在2023年全年巨虧2009億元的基礎上，2024年上半年虧損額隻有151億元，同比縮減近70%，多少還有些出乎意料。這樣的數據，留給悲觀者和樂觀者各自解讀。
我們仔細研究了這兩份財務報告，總體感覺，碧桂園的口徑是十分保守的。這個保守，就是盡可能將所有可能發生的損失，都放在已披露的財報裏。因此，這兩份財報水分不大，通俗而言，“最差可能也就是這樣了”。
從兩份財報的虧損構成看，基本是來自於資產減值以及與之相關的計提，幅度不可謂不大：2023年全年，“在建物業及持作銷售的已落成物業”計提減值大約有824億元，到2024年上半年，又對存貨計提減值了大約27億元。
除此之外，碧桂園對金融資產財務擔保也進行巨額減值計提：2023年全年減值計提了大約372億元，2024年上半年計提1.22億元。
簡單解釋以上的減值計提，就是說，碧桂園在手資產（如已建成的項目，還在賣的項目）在市場好的時候值錢，現在市場轉差，就不值那麽多錢了。所以，在財務做賬的時候，就要把這些資產的價值計為減值，才能體現真實財務狀況。當減值之後的金額，低於此前拿地、建設等方麵支出總和的時候，就形成了虧損。
這兩份財務報告所披露的虧損，基本上就是這樣形成的。粗略計算一下，以上兩項減值計提形成的虧損，占了2023年碧桂園稅前虧損總額1637億元的70%還多。
從如此力度的巨額計提來看，這兩份財務報告還是相對實在的。不過，也不能說碧桂園沒留一點“小心思”。從編製財務報告的角度而言，大量的計提額度被放在了2023年，2024年減值計提的總額大幅減少，在一定程度上，展現了某種趨勢性的改善。當然，這不能說是有意為之，因為房地產市場極具轉差的表現，確實主要會在2023年體現。2024年1~6月的“改善”，也就不為意外了。
之所以要關注減值計提，一方麵是可以明晰虧損從何而來，另一方麵也與淨資產相關。淨資產其實可以簡單理解為碧桂園現在真實的“家底”。
從此次披露的財務報告看，截至2024年6月30日，碧桂園淨資產還有741億元。在當前市場狀況和行業狀態下，這個“家底”其實並不算薄。不糾纏於複雜的財務科目計算規則，可以簡單把淨資產理解為資產總額減除同期負債所剩的淨值。這就是碧桂園當下真正的“家底”。
有741億元的淨資產，就意味著碧桂園遠沒有到“資不抵債”的程度。截至2024年6月30日，碧桂園總資產約1.21萬億，負債總額約1.14萬億。以全口徑看，資產完全能夠覆蓋負債，因此，碧桂園陷入當下的危機，還是流動性因素導致的。
也就是說，這家曾經宇宙第一的房地產企業，還有逆天改命的機會。
悲觀者總是習慣於用恒大做比較，動輒就說“碧桂園是第二個恒大”、“萬科是第二個恒大”，但是，持這種觀點者，忽略了最基本的財務指標認知。真實財務報表中的恒大，早已資不抵債，而無論碧桂園還是萬科，都沒有出現資不抵債的情況。此時單純拿恒大做比，多少有些危言聳聽，嘩眾取寵。
當然，我們也秉持著審慎中立的態度看待碧桂園的這兩份財務報告，以及這741億元的淨資產。這741億元的淨資產中，有381億元是受限資金，比例超過一半。成因很簡單——預售資金監管，盡管各地監管要求不同，但大體而言，隻有交付進度提升，受限資金“解凍”，因此，碧桂園的淨資產中可動用的部分，與保交樓未來的成效有關。
按照碧桂園公開發布的消息，2024年全年，共交付了38萬套住房。如今，“保交樓”進度不僅關乎購房人的命運，也關乎碧桂園自身的命運。若想逆天改命，必然需要更多可動用的資金，而要有更多的資金可供自由使用，則必須交付更多住房才行。從這個角度而言，保交樓，也是碧桂園的自救。
未來還有一個變量因素，就是與債權人的談判。按照1月9日披露的境外債務重組進展，碧桂園已經向債權人提出了債務重組的關鍵條款，其中包括了展期、削債、可轉換債券等選項。一旦達成協議，形成部分削債，那麽碧桂園的淨資產還有可能增加。
實際上，時間對債權人和債務人都是“公平”的。以動態眼光看待資產、淨資產時，存在一種不確定性，即未來市場走勢一旦不能逆轉，或長期低迷，在手資產必然會進一步減值，資產對債務的覆蓋程度就會下降，償債能力就會受到影響。表麵上看，這是碧桂園的損失，但從償債能力考量時，債權人的債權同樣會懸空，利益一樣得不到保障。
正因如此，盡快達成債務重組協議，對雙方利益都是一種保障。在極端情況下，周期性因素觸發更多“資不抵債”的可能，最終就是滿盤皆輸，輸家也包括債權人。
這一點，更多債權人是清楚且相對理性的，最好的佐證便是，無論恒大，抑或碧桂園，最終提出清盤訴請的，並非是“大債權人”，而是債權比例較低的小債權人。甚至在恒大清盤案中，還曾出現過訴請清盤的小債權人在開庭時，希望撤回清盤訴請的情況，因為那時他們已經意識到，清盤對自身利益的確保，遠不如先保證企業活下去然後償債。然而，明白這個道理時，為時已晚。
1月20日，碧桂園的清盤聆訊就將進行。在這之前，無論是碧桂園，還是債權人，都還有餘地。在當下，所有人都願意看到一個“逆天改命”的機會，與萬科一樣，碧桂園的命運，也能看到中國房地產甚至中國經濟的未來。
對一家誠信經營的房企保持應有的善意，才是共同穿越艱難周期的真正良方。
