離岸人民幣隔夜利率突破6%！穩匯率多箭齊發

隨著6月美國降息預期降溫、美元居高不下，人民幣明顯承壓。中國央行似乎開始通過更多渠道來釋放穩定人民幣的信號。

例如，3月22日人民幣中間價跌至7.1區間，此後央行每一日都將中間價設定在7.09區間以釋放穩定信號，但由於相較模型預測的價格偏離高達近1200點，這也導致即期交易價格已經逼近央行設定的2%的波動上限區間，即7.24左右。

“在這種情況下，央行可能需要通過更多方式來維持人民幣匯率的暫時穩定，尤其是在今年處於全球政治事件多發的背景下。”渣打銀行環球研究部中國宏觀策略主管劉潔在接受第一財經采訪時表示，在境內市場做更多外匯掉期、適度收緊離岸人民幣市場流動性等也可能是工具箱中的選項。但整體而言，未來匯率壓力的釋放更多取決於美元何時開始走弱。

4月9日，隔夜人民幣Hibor（香港銀行同業拆息）利率報在6.31955%，為階段性高位，1月初時僅1.2%。不過，各界認為，目前收緊離岸人民幣流動性的可行性相較於2016年前後大幅減弱，因為當前更多做空行為都通過期權而非即期市場進行，且人民幣已成為更主流的貿易融資貨幣，收緊流動性的影響較大。

離岸人民幣Hibor衝高

截至北京時間4月9日18:20，美元/人民幣報7.2327，美元/離岸人民幣報7.2435，近階段人民幣處於緩慢貶值的狀態。當日中間價為7.0956，根據華創證券的測算，相較於模型預測價格的偏離度已達到近1270點。

目前，通過中間價釋放穩定信號的作用開始出現製約。原因在於，現行交易規則規定在岸人民幣即期價的日內波幅不能超過中間價的上下2%，這意味著上限被限定在7.24左右。然而，現在每日的即期交易價格已經不斷逼近這一上限。

於是，各界認為，今年開始Hibor再度成為了一個潛在的幹預工具。近期，離岸人民幣流動性明顯趨緊，隔夜利率突破了6%，暴漲至年初的5倍。

巴克萊此前提及，中國央行穩定匯市的方式一般有幾種：調節中間價；降低外匯存款準備金率，釋放美元流動性；收緊人民幣流動性，這可以通過發行離岸人民幣央票，也可以由國有銀行在離岸或在岸市場通過即期或遠期交易賣出美元，這些交易不會在銀行的日常資金流中單獨體現，無法準確估計實際金額；向境內銀行窗口指導，避免銀行在自營頭寸中積累過多美元多頭頭寸。

Hibor近期成為主要的釋放穩定信號的工具，作用是提升空頭的融資成本。事實上，6%的水平和2017年時相比並不算高。2017年1月6日，離岸人民幣Hibor持續暴漲，隔夜Hibor高達61.33%，較前日暴漲近2300點。具體而言，做空盤是離岸人民幣（CNH）市場的重要資金需求者，貶值幅度與人民幣資金成本決定了最終收益。

多位交易員和分析師對記者提及，早年離岸做空盤一般選擇在拆借市場借入CNH從而購匯（即買美元），或者通過美元/CNH掉期來融入人民幣（即買入即期CNH、賣出遠期CNH的操作），再通過遠期市場結匯獲取收益。在較強的貶值預期下，做空盤持續進行“拆借-購匯-遠期結匯”交易，推升對離岸人民幣的需求，隻要匯率交易的收益大於離岸人民幣拆借成本，利用貶值預期的做空盤就會持續。

然而，這個邏輯在Hibor飆升的背景下會徹底逆轉。麵對抬升的資金成本（空頭拆借人民幣利率上升，或短端掉期點大幅上升），空頭或者選擇繼續滾動拆借，但做空收益大幅下降；或被迫結匯平倉，這將反過來幫助CNH上升。

大幅收緊流動性的概率不大

不過，劉潔表示，這一方法在當前的作用有限，更多是信號意義（signaling），因而當前Hibor的水平也比當年要低得多。

“現在再用2016年前後的極端收緊流動性的方法效果有限，當年多數空頭都集中在即期市場中，通過融資做空，但現在選擇很多，比如期權市場，所以收緊流動性的效果不佳，而且也存在副作用。”劉潔稱，副作用主要是會影響真實的融資需求。現在人民幣在境外的需求越來越大，已經逐漸成為更重要的貿易融資貨幣，這與2016年前後完全不同。

她此前也提及，2009年離岸人民幣市場的發展，包括離岸存款快速積累，絕大多數來自於投機的交易，就是外匯市場（例如遠期）境內外定價不同。當時人民幣的使用多數是在境內企業和境外關聯公司之間的一些套利交易，而人民幣國際化則見證了越來越多的國家和地區，包括像中東、拉美等，真正開始把人民幣使用在實體經濟活動上，尤其是和中國的貿易結算上。

數據顯示，從2023年3月開始，中國自身的跨境人民幣支付就已經超過美元，至今差距越來越大。她表示，導致這個現象的原因包括對美元“武器化”的擔憂和個別國家的美元短缺。此外，在離岸市場，人民幣是可以完全自由兌換、流轉、交易的貨幣，其流動性和交易產品都已經與G10（十國集團）貨幣相仿。當外國有更強烈意願使用人民幣時，其使用率可以在短期內得到快速提升。

關鍵仍取決於美元何時轉弱

在此背景下，有交易員對記者表示，當前人民幣處於一個較具挑戰性的觀望期，如果美元持續走強，考慮到2%的波動區間，人民幣中間價可能很難繼續維持在7.09區間，而是需要允許出現更大的雙邊波動。

近期，美元走勢之強勁大超多數交易員的預期。最新發布的3月美國非農就業報告比預期強勁得多，這引發了更多對美聯儲今年是否能夠降息3次的質疑。

美國3月新增30.3萬個非農就業崗位，遠超預期的20萬個，並且高於2月下調後的27萬個。失業率則意外地從3.9%降至3.8%，而平均每小時工資環比上漲了0.3%，高於上月的0.2%。

“這是一份強勁的就業報告，也表明美聯儲可以耐心等待，將利率維持較高水平更長時間。美聯儲在6月降息的可能性現在看起來較小，市場現在已完全定價第一次降息將在9月而不是7月進行。”嘉盛集團資深分析師辛普森（Matt Simpson）日前對記者稱。不過，目前高盛等機構仍維持6月首次降息的預期。

本周，一係列關鍵數據值得關注。美國3月CPI將於北京時間周三20點30分發布，機構預計3月CPI小幅回升至3.4%，核心CPI或降至3.7%。若通脹數據高於預期，再疊加上周強勁的就業報告，將呼應美聯儲的主流觀點即“保持耐心不急於降息”，這有望繼續提振美元和美債收益率的表現。

其他美國經濟數據還包括將於周四公布的PPI和將於周五公布的密歇根消費者信心指數。此外，美聯儲會議紀要將在北京時間周四淩晨2點公布。3月利率點陣圖仍舊預測今年降息3次，但利率市場已經變得更為謹慎（全年降息押注不足60BP）。不過，由於本次紀要公布的時間點在非農和通脹數據之後，因此其對市場的影響應該相對有限。

歐洲央行利率決議也將於北京時間周四20點15分公布。若歐洲央行行長拉加德在措辭中透露出更清晰的6月降息的信號，或將對歐元形成利空，具體影響還需要關注歐洲央行是如何展望6月之後的利率前景的。歐元在美元指數中的占比逼近60%，歐元此前的持續弱勢也導致美元居高難下。

目前，全球主流央行都似乎在“苦苦”等待美聯儲降息。美國銀行中國區行政總裁王偉此前對第一財經記者表示：“如果美聯儲在6月降息，我們預計亞洲各經濟體央行將采取不同的行動。中國、韓國、印度、印尼、菲律賓、泰國和新西蘭等國央行可能會加入寬鬆陣營，幾乎同時或於2024年下半年開始降息。”