泛海控股迷航，大佬背後的大佬也遇到了麻煩

盧誌強一直被視為“大佬背後的大佬”。

聯想集團混改，盧誌強掏了27億買下中科院國科控股手中29%的聯想股份，助其摘掉“國帽”，之後便被吃瓜群眾視為柳傳誌的恩人。

萬達商業敲鍾現場，盧誌強對媒體笑稱自己為“娘家人”，萬達電影上市，盧誌強又掏了25億元入股以示支持。

聯想的事情今年鬧得沸沸揚揚，泛海集團跟著“躺槍”。12月18日，中國泛海還特意發布聲明，否認公司及實控人盧誌強因聯想股權轉讓被調查。當年接盤的標準是不是“為泛海量身定製”這裏不展開，但聯想這兩年一波三折，泛海過的也不咋樣。



(2009年9月8日，中國泛海入股聯想控股暨聯想控股新戰略媒體溝通會在京召開。上圖為時任聯想控股董事長柳傳誌（右）和泛海控股盧誌強（左）)

2021年5月至7月，中國泛海持有的合計7.43億股泛海控股股票被公告拍賣。雖然其中3.3億股在緊要關頭達成協議撤銷了拍賣，但中國泛海最終還是失去了7.92%的股權，持股比例降至62.83%。7月，盧誌強還被法院強製執行近50億元。

5月至12月，泛海控股在境內和境外均有兩筆債券出現違約，對應金額分別為3.442億美元和12.75億元人民幣，抵押物悉數失守。

曾經踩準時代風口，一步步打造“泛海係”“民生係”資本版圖的盧誌強，如今麵對的是全然不同的局麵。

01、時代“弄潮兒”

盧誌強的發家史，和許多資本大佬棄官從商的劇本相似。

出生於1951年的山東威海，盧誌強從名校複旦大學畢業之後，進入了濰坊市技術開發中心，並在33歲這一年被提拔為辦公室副主任。

這樣的“鐵飯碗”，在那個年代是人人羨慕的，但盧誌強還是離開了。

1985年，盧誌強下海經商，坊間傳聞他自此開始從事教育培訓行業並涉足房地產業，賺到了第一桶金。



有據可查的是，1988年到1991年，盧誌強先後在山東、北京成立了多家公司，起名字也相當講究——山東泛海集團公司、泛海建設集團股份有限公司、中國泛海控股有限公司等等，令人眼花繚亂。

攢下第一桶金後，盧誌強就像開了“外掛”一樣，踩中一個又一個政策風口，每一步該落在哪裏都精準無比，令人歎為觀止。

盧誌強早期做出過三個至關重要的選擇，為其後建立龐大的地產和金融版圖埋下伏筆。

分別是，1988年，中國推行住房改革，房地產行業成為一個香餑餑。盧誌強迅速成立了中國泛海控股集團有限公司，開始挺進地產行業。

1990年前後，外資企業和中外合資企業享有一係列政策優惠，盧誌強成立了有香港企業背景的青島泛海建設股份有限公司，和美國泛海國際有限責任公司。

1996年，中國金融業首次向民營資本展開懷抱，民生銀行作為中國第一家民營銀行正式成立，盧誌強又積極參與了前期組建工作。

這三個早期抉擇奠定了盧誌強的事業基礎，遇到柳傳誌，則為盧誌強日後更進一步提供了契機。

盧誌強1994年成立光彩事業投資集團有限公司（後改名為泛海能源控股股份有限公司，以下簡稱“光彩事業”），結交了柳傳誌。1995年，經柳傳誌介紹，盧誌強加入了一個高規格商會。

傳說中這個組織入會門檻極高，需經過2名會員推薦，且實行一票否決權，奉行聚會不錄音、不攝像、不請圈外人的原則，遲到一次罰款10萬元。會內成員包括段永平、柳傳誌、馮侖、郭廣昌、史玉柱等人。

這個幾乎匯聚了國內半壁經濟的圈子，為盧誌強帶來了更加廣闊的人脈和資源。

02、一盤大棋

1998年，盧誌強的光彩事業越做越大，總資產規模已有10億元，便開始增資擴股。

當年10月，光彩事業收購上市公司南油物業，以借殼上市的方式完成了資本市場的首秀。1999年和2005年，上市公司依次更名為光彩建設、泛海建設。

新的機會出現了。

2000年，民生銀行登陸資本市場，中國泛海控股有限公司成為持有民生銀行9.42%股權的第二大股東。

接著在民營資本被允許進入證券行業和保險行業的時候，盧誌強借著增資黃河證券的機會，成為其第一大股東，並將其改名為民生證券。

另外還發起成立了民生人壽保險，完成民生擔保、民生典當的組建。

讓盧誌強的金融板塊變得完整的，是2012年盧誌強迅速拿下的信托牌照，以及2014年保險行業對民營資本放寬限製時，和史玉柱一起成立的亞太再保險公司。

拚完了信托和保險，“民生係”已然在金融領域織起一張細密的網。

金融板塊穩固之後，2014年，泛海控股喊出了“地產+金融+戰略投資”的轉型口號，開始將打下的“江山”裝入上市公司泛海控股中。

當年，泛海控股分別以32.74億元和30.37億元為對價，受讓民生證券72.99%的股權和0715.HK（原名和記港陸）71.36%的股權，實現並表。

金融業務首次為泛海控股貢獻收入就達到15.66億元，占總收入比重超兩成。



地產業務方麵，泛海更是放開了手腳，全球範圍內收割高端物業。

2014年開始，盧誌強開啟了全球買買買的模式。

高峰時期的2017年末，泛海控股旗下在建項目包括國內的武漢中央商務區項目、北京泛海國際項目、上海董家渡項目，以及國外的美國洛杉磯項目、紐約曼哈頓酒店項目、夏威夷度假村項目等等。

市界據其2017年年報信息計算，當時其預計總投資金額超過2200億元，實際投入項目的金額約667億元。

地產和金融之外，泛海係旗下中泛控股斥資28億元投資了聯想，泛海控股則以6億美元投資了WeWork，4億美元投資印尼燃煤發電項目，25億元投資了萬達電影，另有北汽新能源、蔚來汽車甚至長租公寓等項目。

30多年時間，盧誌強構築了一個橫跨地產、金融、投資的龐大資本網，上市公司就包括泛海控股（000046.SZ）、民生控股（000416.SZ）、中泛控股（0715.HK）和華富國際（中國通海國際金融有限公司），其中以泛海控股為核心資產。



通過上市公司的融資渠道獲得資本，泛海係利用板塊之間奇妙的“協同”——地產板塊缺錢，金融板塊輸血，構築起一個風生水起的資本版圖。

在其開啟海外買買買模式的同一時期，國內幾個名聲赫赫的資本係也在海外展開風風火火的並購事業。

2015年，安邦以19.5億美元（合約124億元人民幣）買下了美國紐約久負盛名的華爾道夫酒店；2016年，萬達則以35億美元（合約223億元人民幣）買下美國傳奇影業，成為截至當年最大的中國企業海外文化並購案；同年年末，海航更是豪擲60億美元（合約383億元人民幣）收購了英邁，進入全球500強。

很快，這一係列動作收到了來自監管的注意，影響眾多資本係的一場大排查蓄勢待發。

03、突然逆轉

先後受益於房地產、金融行業的紅利期，泛海係得以快速膨脹、大規模擴張。

潮漲潮退，泛海係也因為其重資本運作，實際經營跟不上的弊病，呈現出一種“虛假繁榮”。泡沫在監管收緊的環境下一戳即破。

2016 年12月6日，發改委等四部門負責人在答記者問時表示，“密切關注近期在房地產、酒店、影城、娛樂業、體育俱樂部等領域出現的一些非理性對外投資的傾向，以及大額非主業投資、有限合夥企業對外投資、‘母小子大’、‘快設快出’等類型對外投資中存在的風險隱患，建議有關企業審慎決策。”

2017年6月中旬，銀監會要求大型銀行機構排查包括海航、複星、萬達等海外並購明星企業的授信風險，跨境並購融資政策開始出現轉向。

對於此時正處於海外並購業務高峰期的泛海而言，已經躍出的雙腿正懸於空中，無處安放——繼續擴張，意味著“頂風”運作，回撤，意味著資金可能出現空缺，項目可能麵臨停擺。

更難的是，泛海係原本玩轉的金融、地產和海外並購，無一不是在監管下融資受限、資金趨緊的行業，泛海深陷泥潭。

泛海控股揚言要投資2200億元搞各種地產項目的2017年末，其賬麵總資產1877億元，淨資產不過275億元，更不要說不到200億元的貨幣資金。

此時，早期增長過快的債務和不重視經營導致的低盈利水平，加劇了風險的暴露。

2013年到2016年，泛海控股的帶息債務增長了3.65倍，收入增長了3.15倍。同期，淨利潤卻隻增長了1.59倍——盈利能力跟不上債務規模和收入規模的增長，隱患就此埋下。

2017年泛海控股的償債壓力首次明顯展露，當年年末，賬麵現金等價物首次大幅度低於一年內到期的帶息債務，缺口高達342億元，自此始終維持不小的資金“窟窿”。



此後情況進一步惡化，2017年泛海控股首次出現收入下滑，同比減少了32%，一直到2020年也沒有明顯的起色。

淨利率其實從更早開始釋放危險的信號——泛海控股的淨利率從2013年的19.86%增至2019年的47.15%，但反映實際經營情況的扣非淨利率，卻從2013年的19.49%一路下滑至2019年的3.94%。



這意味著，泛海控股債務越滾越大，實際經營業務的能力卻越來越差，隻是被地產板塊和投資板塊帶來的大額非經常性損益，暫時掩蓋住了。

2014年，泛海控股開始擴張的第一年，非經常性損益是4.96億元，占當年淨利潤的3成左右，2016年升至4成，2018年甚至超過了淨利潤總額，為主營業務填補虧損。

壞就壞在這種收益是不可持續的，卻極易讓人產生錯覺。



2020年和2021年前三季度，非經常性損益反過來成為泛海控股虧損的重要原因，占比分別為12%和58%。

其中2020年-5.47億元的非經常性損益主要來自處置對外投資產生的損失；2021年1-6月-10.58億元的非經常性損益則來自於出售子公司的損失和證券業務的減值損失。

麵對膨脹後的措手不及，盧誌強在2021年3月發了一封致投資者函，表示“我經商辦企業已三十多年，但對近兩年所遇到的困難估計不足，對所麵臨的問題和挑戰也有諸多反思和總結。”

04、困局

埋下的雷，一個接一個地炸了。

2020年7月份，一份內部郵件顯示，截至2020年4月末，泛海係民生財富旗下“尊係列”私募基金存量規模達到265億元，是國內市場最大的私募資金池之一。

223億元的資產餘額中，延期項目196億元，占比88%，預計延期項目18億元，占比8%。

監管方麵要求2020年中，2020年末、2021年中和2021年末，其存量規模需依次降至185億元、140億元、60億元和0。

據財經五月花、征探財經等多家媒體報道，民生信托龐大的資金規模中，有的資金流向了產品計劃書之外的民生信托旗下其他產品，有的流向了史玉柱相關聯的公司，還有的流向泛海自己的項目標的，風控本身就存在一定問題，現在隻是集中暴露了風險。

現在最後時點已到，泛海的理財產品安全落地與否尚未可知，但債券違約又成為新的問題。

2021年1-9月，泛海控股收入140.97億元，同比增長52.75%，淨利潤-18.1億元，同比繼續擴大虧損幅度。

泛海控股在2021年9月末再次擴大了資金缺口，現金等價物與一年內到期債務之間的差額高達369.24億元，是2020年末的近兩倍，也高於2017年末的最高值342.16億元。

Wind數據顯示，泛海控股和中泛控股作為主要的兩個發債主體，目前存續債券餘額分別為70.98億元和107.41億元，其中泛海控股所有債券將在2023年底前到期。



兩個發債主體已展期或違約的債券餘額分別為27.98億元和10億元。

除此之外，泛海控股境外附屬公司在2021年8月底和10月底，分別出現兩筆債券違約，相關本金分別為3.44億美元和26億元。

無奈之下的盧誌強，隻能“割肉”。而從買買買轉為賣賣賣，似乎就是一夜之間的事情。

2020年至2021年，民生證券先是引入戰投，之後泛海控股兩次轉讓股權，持股比例從2019年末的87.65%大幅度降至31.03%，回籠資金約67.46億元。

代價是民生證券的財務數據出表。

2020年末，民生證券總資產524.2億元，歸母淨資產142.45億元，分別占泛海控股總資產和歸母淨資產的28.96%和85.78%。

從業績角度來看，沒有民生證券的並表業績，2020年泛海控股收入將縮水25%，虧損幅度則將從40億元進一步擴大至46億元。

地產板塊和投資板塊的出清也在加速。

2017年泛海的地產項目預計總投入達到峰值2242億元。

2019年泛海係便開始了大規模拋售，開發項目預計總投資到2021年上半年已降至1240.98億元。



2019年，泛海控股將北京泛海國際1號地塊和董家渡項目讓給了融創中國，2號與3號地塊也改以權益法計量，不再並表，一舉甩掉了預計投入430億元的包袱，換來了111.76億元現金。

2021年1月，泛海控股公告稱，擬將武漢中央商務區地塊以30.66億元對價出售給綠城；6月，先後以13億美元向黑石出售了美國國際數據集團（IDG），以22億元向融創出售了杭州釣魚台酒店、杭州民生金融中心等資產。

除了主動出清的動作外，也有一些資產被動失守。

2021年10月底違約的兩筆債券，對應的抵押物是舊金山的地產項目及泛海係旗下中泛控股40.99億股股票，目前均已被中介機構接管。

這是盧誌強2015年斥巨資收購的美國高端地產項目，曾計劃投資約185億元，建成舊金山第二高樓，是報表上最亮眼的數字之一。

除此之外，據外媒報道，泛海位於美國洛杉磯、紐約和夏威夷的幾個項目，也都在尋找新買家。

所幸泛海控股對自己的大債主之一——民生銀行，還持有4.61%的股權，這筆投資是泛海截至2021年6月末最大的一筆對外投資，賬麵餘額高達100.24億元，但存在減值風險。

危急關頭，民生銀行為泛海控股辦理了68億元貸款的展期——2020年泛海控股向民生銀行申請的4筆貸款，均延期至2022年9月至12月，同時追加質押部分股權作為增信措施。

境內外地產板塊收縮、金融板塊又失去了民生證券，泛海控股“失血”不少，但手中仍有棋子未出。

有所保留的原因或許並不在於泛海，而是“接盤英雄”不好找。最新的2021年三季報顯示，泛海控股還將繼續加大所屬公司引入戰略投資者的力度，積極探索新形勢下境內外合作項目的新模式。

時移世易，盧誌強的朋友們不少都遇到了大大小小的麻煩，這一次，誰能來拉他一把呢