九月 20th, 2010 by 
曹仁超9月19日，周日。1958年美國出現首次債息率高於股息率，當年許多人感到奇怪（在1947年，債券孳息率2.58厘，標普五百股息率達4.93厘）。其後大家才明白通脹已開始侵蝕貨幣的購買力。
2008年又出現股息率高於債券利率，到底代表什麽？自2000年起金價一直跑贏樓價同美股，情況同1966年至1980年初何其相似（在那段日子通脹率急升， 1980年達到年率15％，同期債市出現崩潰）。這次十分奇怪，過去十年金價同債券同時上升，前者代表通脹，後者代表通縮。兩者同時上升，代表美國經濟既有通脹、亦有通縮？一個新名詞已出現，稱作「Bi-flation」！
中秋過後是深秋
去年3月透過量寬政策製造美股熊市大反彈，是否一如爭秋奪暑，有幾天氣溫可能較夏季更高，但中秋過後是深秋。有智慧不如趁勢，趨勢才是投資者最佳朋友。「Follow the money」真的易學難精，例如2007年10月資金從股市流走，08年中又從油市流走……。美國企業（金融業除外）坐擁巨資，導致今年出現大量並購，令股市出現大上大落。美國有一千一百萬個住宅（占總市場23％）陷入負資產，代表美國住宅樓價在可見將來升幅有限，亦代表財富效應不會在美國重現，美國經濟進入「好也好不了、壞也壞不了」期。過去美國人先使未來錢的習慣正在改變中。
1990年起的日本同2000年起的美國，最大分別在於1985年到1995年日圓狂升，由275升到79日圓，因此引發通縮（deflation）。反之，2001年至今的美元匯價大幅貶值，令美國經濟進入「通脹減緩期」（disinflation）。2007年起美國樓價回落，在低息及美元貶值下可慢慢修補，不會出現類似日本1991年起長達十八年的樓價回落期。不過，美國亦一如日本步入人口老化期，形成需求不足，上述是導致兩國債券孳息大降的理由。兩國的私人機構作風亦有所不同，日本機構盡量不裁員，因此日本失業率仍低，但企業生產力亦因此無法提升，令日企純利自1990 年起反複回落；反觀美國機構麵對需求不足，裁員絕不手軟，形成美國高失業率，但美國企業純利自去年下半年起已恢複上升，形成去年3月到今年4月美股大反彈。
過去十五年日本經濟在消化1985年到1995年日圓狂升所帶來的通縮壓力，需求不足令閑資湧入債市及大量進行carry-trade，令日本成為全球最大資金供應國。美國人今天麵對收入不前及價格回落，由於負債很大，美國人不是增加儲蓄便是努力減債，這方麵情況又較日本壞。
兩國的差異，令美國經濟未來表現不會類似過去日本，道指最低點極有可能便是去年3月6日的6469點，情況有如1966至1982年那次經濟回落期，當年道指最低點是1974年12月6日的577點，而非1982年8月12日的776點。1975-76年道指完成反彈，之後又再回落，反反複覆到 1982年8月，牛市才正式開始。
領袖股未出現
上證指數在7月2日2319點完成調整並進入向上期，形成7月至今港股較出色表現。同期道指由今年4月起回落到9月亦止跌回升，在高頻交易下，美股的方向往往同一般人估計背馳；加上11月美國中期選舉，最後股票市場能否大團圓結局？2007年5月Countrywide出事、6月IndyMac出事、7月至 9月CDO麵對大量拋售，但標普五百指數仍升15％，恒指更多升一萬點。
過去二十五年，我老曹見盡股市的荒唐，例如87年10月股災、霸狗年陸絲事件、97年8月亞洲金融風暴、2000年3月科網股泡沫、2007年10 月港股直通車謠傳，一再顯示群眾非理性的一麵。每次牛市都有領袖股出現，例如90年代的互聯網股、能源股及原材料股，2003年起的金融股、地產股。 2009年起什麽行業擔當領袖股地位？至今為止似乎隻見群雀亂飛，未見領袖股出現。
許多人以為投資股票便可以保值，事實並非如此。1966年1月道指見1000點後，到2010年今天亦不外10000多點【圖】，隻升十倍多（同期金價上升三十五倍），更加不要說由1990年1月至今的日經平均指數。不少人以為買樓可以保值，事實亦非如此簡單，例如1990年1月至今的日本物業、 1997年至今的香港普通住宅樓、2006年7月起至今的美國房地產。至於黃金，上升日子是1967年至1980年1月由35美元上升至850美元，另一次是2000年初由252美元開始上升到目前。換言之，一切投資能否獲利，都由時機（Timing）決定。
近年Timing最成功的投資者，相信是約翰保爾森。他在2007年到2008年的次按市場拋空，為他的對衝基金獲利150億美元（他自己分到40億美元）；其次是高盛在去年3月到今年4月美股升市，為旗下不少對衝基金賺回2007-08年的所有虧損。
Timing不是嚐試捕捉大市的頂或底，而是對整個經濟的宏觀看法。例如2007年Countrywide 及IndyMac出事時，我老曹便向各位提出警告，可惜當時大家皆短視，而未能避過金融海嘯的虧損。目前另一值得注意問題是2001年7月6日開始的美元弱勢是否已在2008年3月29日結束？
