正文
次級貸款危機問題非常專業，技術性問題，我得涉及一些，但不排除一些技術性的問題我可能會講錯，起碼不太準確。來聽的人裏頭我估計會一些比較專業的人，如果有問題，你給我提出來。
《財經》上的幾篇文章寫得還不錯，把大概的事情給大家說了一下。我今天結合《財經》上這篇文章，談談我對這個問題的看法。對危機本身我不多談，隻不過把一些概要講一下而已。主要是是談一談和這個危機有關的一係列問題，包括中國的問題。
我今天的報告分兩部分：第一是有關美國次級貸款危機本身的原因、後果等等；第二個問題是美國次級貸款、美國的經濟與中國的經濟有什麽關係，或者對我們思考中國經濟問題有什麽重大的啟發作用甚至可以說論證作用。
我先把最後的結論給大家說，就是我一看到次級貸款非常高興，倒不簡單說是美帝國主義又出了一次毛病，最主要是次級貸款問題證明了我大概從九九年開始，我們這幫新左派經濟學家特別是我和韓德強是怎麽出來的，就是批判加入WTO的這套思路，這套全球化思路。那麽這套全球化思路的基本思想（也就是我們反對的）是什麽？也就是一些人所講的：美國經濟好的不能再好，所以我們隻有向他投降，向他拍馬屁，才能活下去。
現在這次次級貸款，把這些泡沫，沒說徹底搓破，也搓的差不多了。在這些問題上，餘永定（社科院世界經濟政治研究所的所長）和我們有共同觀點。他不是非主流，也不是新左派，是明確跟我們劃清界限的。但是有關這對外經濟政策一係列問題，他的基本思路和我們是一樣的，甚至有些問題上比我們還激進。我有一次給他打電話，他就說看這幫鼓吹全球化的人還有什麽話講。為什麽呢？就是我即使對這個次級抵押貸款危機本身有些技術性的問題我可能講得不太準確的話，但我最後講得這個問題那誰也抵賴不過去。不談這個問題的人，要麽他是根本就不懂；要不是他沒法談的東西，幹脆躲開。所以我重點是放在後麵。
1． 危機的出現及延伸
次級抵押貸款危機最近這一個月——八月份（現在這個八月份快過完了）鬧得非常厲害，歐洲股市大跌過，美國股市大跌過，大跌也不是哪一天，跌一陣了，就有人出來救市。救了以後，好幾天又有跡象要跌，然後又有人救。誰來救呢？中央銀行，除了中國以外，重頭中央銀行全出來救市了。救市就所謂注入資金，這個注入資金，和我們通常講政府隨便給你錢不是一回事，和改組、重組也不是一回事，不簡單是中央銀行借錢。中央銀行借錢就是向社會上發錢，銀行出現了流動性危機，資金周轉不開了。那麽你拿著票據到中央銀行來抵押，或者實在不行，可能有個別哪一大銀行不行了，也就是說資金周轉不過來。一個辦法，借，而且這種借是隔夜的。或者頂多兩個禮拜之後就收回。但是做過企業的人都知道，關鍵時刻一分錢難倒英雄漢。資金鏈突然斷裂的時候，誰能給我錢過這一天就行。所以說中央銀行出來注資。它們規模特別大，幾千億的注。我們不能低估了西方中央銀行的管理水平。那你就應該明白，如果不是到了他們認為現在國際金融市場很危急，而且很可能有一個很大的宏觀影響，波及整個世界經濟，是不會這麽大手筆出來做這些事情。也就是說這次危機非常嚴重。但實際上這次危機始於今年三月份，說白了也就是危機開始爆發了。危機醞釀的開端肯定早於三月份。我們看看文章中所講得事變的演變過程就知道。我今天講次級抵押貸款危機本身是想盡可能清楚地給大家捋出一條線索，看看它是怎樣一個過程。
真正出現危機始於今年三月份，美國第二大次級貸款的公司因瀕臨破產，在美國證券交易所停牌，停牌肯定是資不抵債。在美國，作為一個行業的第二大企業瀕臨破產，往往預示著這個行業本身出現了重大危機。以它為標誌，整個次級貸款市場發生了危機，稱為次級抵押貸款市場風暴。也就是講這個行業一大批企業垮掉。這個行業也同時拖累了一大批其他行業。第三，這兩個效應加在一起。即全行業虧損，同時把關聯行業拖得要命，在金融市場造成了巨大的恐慌。恐慌就可能造成整個經濟的大問題。西方發達國家的三大銀行：美國、日本、歐洲不聯手出來救市，就可能使得整個經濟衰退，重現類似二十世紀三十年代初的經濟大蕭條，決不是危言聳聽，肯定是有可能的。其實美國已經從好幾次衰退的邊緣救過來了。救過來的原因就在於美聯儲和中央銀行看到不行了就注點水。說白了就是讓我們中國流出國外的資金買了他們的注水肉，這水是美聯儲老板注進去的。
下麵講次級抵押貸款是怎麽回事。這個是最業務的地方，我也不敢說我講得都對。在中國，現也有了消費信貸。消費信貸的最大頭是什麽？貸款買房子。中國現在也學貸款買房子，本來在銀行業來說，我貸給買房子人的貸款，拿他買來的房子做抵押。西方國家很製度化，信用貸款非常非常少，一般都得有抵押。抵押當然有各種各樣的，比如說你可以拿企業的股票抵押，但是什麽東西抵押的質量最高呢？一般都是房子。你拿股票來抵押，明天這個企業可能就倒閉了，那股票還有什麽用，現在上市停牌的企業有的是，房子跑不了。中國人都明白房地產這個，置業最主要的就是置房子、置地，抵押也是最優良的東西，到時候不行把房子拿來，過戶轉到我這兒。
即使在房地產抵押貸款上也同樣存在資質問題。中國現在也在學這個，引進美國的征信係統，最後每一個人都慢慢地有一個記錄，你這個人曆史上如何，有沒有不還貸的前科，有過的話就是信用不好，信用上有汙點。美國人根據兩條，一個是你信用上的資質，你的信用程度，過去一直有良好的還貸記錄。第二是考慮你的還貸能力，根據你幹什麽活，掙多少錢，有多少財產。這些東西合起來給你這個人打分、評級，你是第幾級信用資質。就是借錢給你買房子，而且這個房子要抵押，就在這種情況下人家還是要分級的，優級的和不優級的。次級抵押貸款就是不優級，就是較差的。
現在看美國人這麽分級確實有道理，優級的又有還貸能力，又有還貸的信譽。所以很難出問題。次優是還貸能力也不行，還貸的信用也不行。現在看這樣打分是有道理的。現在真出問題了，就是借的錢不一定能連本帶利地還回來。為什麽不能連本帶利地還回來？兩個層次的問題，第一個層次，借錢的人可能不還錢，為什麽找你抵押。一般來說在美國銀行做的業務，你抵押財產的價值應該等於將來還本付息的概念。道理很簡單，你這個人賴賬不要緊，中國有一句老話，跑得了和尚跑不了廟，房地產押在我這兒，收回來就完了。可是現在的問題是什麽？現在大量的問題是你收回來的這個房地產也抵不上原來借給他的債。為什麽？房子價格掉下去了，你借錢給他的時候評估的也沒騙人，隨便舉個例子，這個房子確實在市場上能賣150萬，現在這個房子是120萬，你這個人抵賴了，我把你的房子收回來了。但是我就是把你的房子賣掉了，也就才120萬，還差30萬。說白了就是把房子收回來也抵不了賬。現在問題是什麽呢？美國的金融體製複雜得多。在我們中國大家知道消費信貸，發住房抵押貸款的是銀行，到時候賴賬，給銀行增加點壞賬，但現在美國不是。美國的銀行沒有直接為這個問題掉進去，掉進去是一係列其他的機構。為什麽？這就是美國從20世紀80年代以來衍生金融產品越來越多，多到眼花繚亂。大概描述是這樣，首先，銀行放了貸款，但是現在美國的銀行要提高他的資本充足率，就是銀行自有的資本金和整個資產的比例都力爭減少自己的資產，你發的貸款是你的資產。怎麽減少？一個辦法是找社會上，誰願意把我的貸款買去，貸款是可以買的，這就是金融風險。買貸款很簡單，你把我的貸款資產拿去，就算你的了，包括將來還賬都是你拿去了，當然你得掏錢，就是現在把錢給我。你給我錢，銀行兩頭就都清了，資產減少了，轉出去了。
下麵買去的是什麽人？大概就是次級抵押貸款企業。現在知道美國情況的人跟我說，美國現在真正掙錢的行業，特別是高薪行業就兩個：一個是高科技，一個是金融。這種高薪的地方，第一是需要高水平，第二也存在高風險。這種公司出錢把貸款買下來，問題是什麽？這些公司問題非常大，買貸款要有錢，錢從哪兒來的？是借來的，是短期貸款，可能三個月你就要還。所有的資產都是貸款，三個月以後就沒有了，做企業的人多困難。但是他們就敢幹，為什麽？敢這麽辦企業是因為現在掙錢的幾率非常大，他們基本上都是典型的借債，這邊借短期貸款，那邊就去買銀行的貸款。短期貸款短到什麽程度？烏有之鄉轉載的一篇文章，他在的公司全部資產隻有2%是資本金，98%是短期貸款。你想這麽一個企業，等於說100%是借貸款運轉的。所以他必須行動非常快，這頭買來了銀行的房地產貸款，這頭就得另外籌資，你籌不到資就得還老債。你想短期貸款，一個月，兩個月，不斷地漲息。怎麽辦？發債券。他們做的基本業務是什麽？借來了短期貸款，然後買來銀行的房地產貸款。這個房地產貸款是能賺錢的，人家買的時候當然算過一大筆賬。他們賺錢的幾年到什麽程度？一年整個資產的利潤1.5%，你知道資本金隻有2%。2%的資本金，1.5%的利潤，那就是75%的利潤。
買來了就發債券，買下來以後依據這個資產打包，大概就是把各種資產弄到一塊兒，算一個收益，然後向外推銷。說你們買我的債券吧，我保證給你4%的回報，回報率大大地高。我想很多人都會買的，這個債券回報挺高的。他隻要把債券賣出去，第一步的任務就完成了，當然他把債券賣出去的錢還短期貸款。隻要把短期貸款還了問題就不大了，因為債券可能是長期的，十年期也保不定。這樣的公司頭幾年不斷擴張，大概五年中他們的規模擴大到四位。當然你要擴大就得不斷地進新的流動資金，這邊買房地產貸款。房地產貸款都是長期的，誰買房子不是十年二十年的貸款。然後發債券，還短期流動資金，好像很賺錢的一個業務。
現在危機爆發，問題就出在收不回錢來，債券就不能償付了。他們的賬肯定都算好了，我哪一年從貸款上收回多少月供，這個月供肯定要給我償付債券，不管是分紅還是利息，然後剩下的是利潤，人家肯定算好了。這一套算，不管數學算得多精確，就一條不行，到時候人家不還錢了，你那套算盤就成空了。借了房地產貸款那幫人不還錢了，就完了。當然了，我可以把房子收回來，但是老問題還在，比原來借的時候的房價跌了，賣不去這些錢了，危機就從這兒來了。這個危機，其實說白了還是我剛剛說的危機，和銀行大量的房地產貸款壞賬造成銀行危機。其實本質是一個，隻不過是美國現在做的比較高，現在已經不是銀行了，銀行已經把這些事轉給這些公司了。這次危機從這兒爆發。但這整個過程不可能是一天的事，是逐漸的，長期的。隻不過是現在這個危機程度已經很嚴重了，大批大批的公司出了問題，這才真正有可能引起大家關注了。通常來說，銀行貸款，包括金融機構貸款有壞賬是很正常的，西方國家哪一個銀行保證一點壞賬沒有，出了一兩筆不能就說出了問題，也不會導致社會對你喪失信心。肯定是說這種不還錢的問題越積累越大，我們看到第二大次貸企業，就是新世紀公司都不行了，當然華爾街日報說那些小企業倒得一片一片的，到這個狀態下就有問題了，對這個行業信心沒有了。在金融上表現為大家對債券沒有信心了
所以說危機爆發，依據次級抵押貸款打包發行債券的按揭貸款公司陷入危機，第一個根本的問題是壞賬，貸款收不回來。第二個，由壞賬帶起來陷入流動性危機。債券發不出去，那些公司要倒閉的。
他們倒閉不要緊，問題在於他的債券，被美國的大批的有名的基金，甚至是一些投資的大資金，像加州公務員基金，大量地持有，還有外國的基金大量地持有，還有中國銀行現在也承認了，有98億的持有。有些人買了基金，據我知道買基金的人要天天查，因為我對你的基金不放心。看你這個基金手裏持有什麽資產，如果你持有一堆濫資產，這些資產進來是要完蛋的，買基金的人一看你持有一堆濫資產，認為你這個基金不是好東西，那我得趕快逃走。怎麽逃走，開放式基金我要求收回，封閉式的，我把你的基金轉讓賣出去。但是你想這種東西是全社會性的，大家都要求收回，你想收回別人也想收回，你想賣出，別人也想賣出。這些基金，第一個，封閉式基金，轉讓價格暴跌。第二個開放式基金，問題更大，人家要收回你不能不收回，你有那麽多錢不收回嗎？流動性發生重大危機，這就是危機的第二部分。
現在我們說八月份爆發的危機是第二個，問題已經演變成大家對持有抵押貸款公司債券的基金喪失了信心，就是說第一部分是三月份發放次級抵押貸款的公司，從銀行借貸款的公司逐漸出問題，標誌性的一個公司出了問題。到八月份，由於不斷地有按揭貸款的公司完蛋，持有按揭貸款公司債券的基金被殃及。
美國和歐洲國家，很多基金背後有背景，就是某一個著名的投資銀行管理的，甚至持有基金的股份創辦的，這個是我不太清楚的地方，人家說可能是法律的規定，也可能是慣例，也可能是出於維持自己的聲望考慮，這些管理基金的投資銀行往往是不得不出來救急的，基金本身沒錢了，銀行背後的，就是幕後的大股東再出來救你。但問題是紛紛贖回，基金量得多大，我不太清楚的是數字。西方銀行其實相對整個國家股市來說都是挺小的，再大的銀行相對整個股市的規模來說還是很小的，哪有那麽多錢。但是大家都知道，如果任由這種危機發展下去，今天是基金倒掉，基金不能贖回了，明天是各個銀行被基金拖倒掉，那麽後天可能就是大家對所有銀行都喪失信心，因為銀行倒閉了，那就是有名的西方19世紀經濟危機那一幕。有兩個銀行倒閉，所有的人都到銀行提款，那結果怎麽樣？擠兌，銀行全完蛋。美國30年代大蕭條，確實都是這樣的，這是危機的擴散。誰在這方麵的研究是專家呢？美聯儲主席伯南克。伯南克是做學術出身的，我們講宏觀經濟學都要講到伯南克經典的幾篇論文，他的論文就是研究這個的，30年代的危機是怎麽擴散起來的，一個基本論點就是這個危機為什麽會搞得那麽嚴重，就是因為擴散，把銀行弄垮了。怎麽弄垮的？就因為恐慌拖垮的。新自由主義經濟學有個有名的代表叫弗裏德曼，前不久才去世。他去世前不久，伯南克有一次什麽機會上拜見了他，伯南克當時已經是美聯儲主席了，所以他講話是代表美聯儲，不是代表個人說。他說，我們大家認識到你是正確的，我們當時錯了。弗裏德曼正確在哪兒？50年前和40年前有一本有名的書，《美國貨幣史》，經過仔細的案例研究，認為30年代大蕭條那麽嚴重是因為美國的銀行係統垮了，最主要的是美國的貨幣數量急劇萎縮導致了經濟危機這麽嚴重。伯南克說這個垮了責任在美聯儲，因為美聯儲當時實行了緊縮貨幣政策，沒有及時注入資金，就是我剛才說的沒有搞注入資金這一套。所以伯南克當時是代表美聯儲講的。我們錯了，你是對的。但正是因為有了你，我們以後決不會讓這種事情再發生。不會讓它再發生就是說我看到一個危機可能把我們整個銀行係統拖垮的話，我一定要擴張貨幣，注入資金，決不讓它擴散下去，這就出現了八月份的救市。
現在這個市救沒救完還是一個問題，因為到上禮拜美國的股市還曾經出現過下跌，就是說8月8號到9號幾大國家的，歐洲中央銀行，加拿大中央銀行，最後日本、美國都注資，這個注資金額到現在算一算，大概有五千億美元了，注了這麽多資。本周你們看看美國股市記錄，也還是有大跌的。美聯儲現在的救也不是盲目地救，就點刹車，點一下，救一救。不是要多少錢給多少錢，他的意思是什麽，如果這次能止住就不再動了。結果止不住，又跌了，跌了以後再點一下。現在的股市出現了這麽一個狀況。這場戲到現在沒完，大概來說可能就是8號、9號前後，我曾經打電話給餘永定問過這件事，他說恐慌過了。實際上恐慌才開始，那次救完以後還出事，然後又救。當然也是因為他們救的力度不夠，你就敞開了，你要多少錢就給你印多少錢，肯定一會兒就救完了。他們沒有，因為他們有另一方麵的考慮。這次事，你們出事的人都是有責任的，你為什麽買按揭公司的債券呢？現在證明你是錯誤的，是還不了的。按揭公司為什麽把銀行的貸款接過來，也證明你幹的業務是錯誤的。這種情況下，按照我們說的典型的市場經濟的規則，自己做事自己承擔，你應該垮掉。但是他們不僅沒垮掉，中央政府還來救。這就是咱們現在講的話，政府不幹預市場。到這個時候你們看看，你看到時候政府幹預不幹預。怎麽不幹預？一到這個時候你不讓政府幹預他都要幹預。我隨便給你們打賭，一個非常大的基金，就準備垮掉了，就不管，你看政府管不管。不行，我還得救你。因為你垮掉了，你就把整個市場的信心弄沒了。你這麽救，留下很壞的惡果，就是這些搞基金的人就有數了，就幹吧，出了事有人救。所以他們也不想徹底地救。但是現在的情況是你不救，他就垮，救了就把這幫人慣壞了。所以現在就矛盾著。救著也不想救，意思是也讓你吃點虧，但我不能為了你把這個經濟拖掉。
《財經》上的幾篇文章寫得還不錯，把大概的事情給大家說了一下。我今天結合《財經》上這篇文章，談談我對這個問題的看法。對危機本身我不多談，隻不過把一些概要講一下而已。主要是是談一談和這個危機有關的一係列問題，包括中國的問題。
我今天的報告分兩部分：第一是有關美國次級貸款危機本身的原因、後果等等；第二個問題是美國次級貸款、美國的經濟與中國的經濟有什麽關係，或者對我們思考中國經濟問題有什麽重大的啟發作用甚至可以說論證作用。
我先把最後的結論給大家說，就是我一看到次級貸款非常高興，倒不簡單說是美帝國主義又出了一次毛病，最主要是次級貸款問題證明了我大概從九九年開始，我們這幫新左派經濟學家特別是我和韓德強是怎麽出來的，就是批判加入WTO的這套思路，這套全球化思路。那麽這套全球化思路的基本思想（也就是我們反對的）是什麽？也就是一些人所講的：美國經濟好的不能再好，所以我們隻有向他投降，向他拍馬屁，才能活下去。
現在這次次級貸款，把這些泡沫，沒說徹底搓破，也搓的差不多了。在這些問題上，餘永定（社科院世界經濟政治研究所的所長）和我們有共同觀點。他不是非主流，也不是新左派，是明確跟我們劃清界限的。但是有關這對外經濟政策一係列問題，他的基本思路和我們是一樣的，甚至有些問題上比我們還激進。我有一次給他打電話，他就說看這幫鼓吹全球化的人還有什麽話講。為什麽呢？就是我即使對這個次級抵押貸款危機本身有些技術性的問題我可能講得不太準確的話，但我最後講得這個問題那誰也抵賴不過去。不談這個問題的人，要麽他是根本就不懂；要不是他沒法談的東西，幹脆躲開。所以我重點是放在後麵。
1． 危機的出現及延伸
次級抵押貸款危機最近這一個月——八月份（現在這個八月份快過完了）鬧得非常厲害，歐洲股市大跌過，美國股市大跌過，大跌也不是哪一天，跌一陣了，就有人出來救市。救了以後，好幾天又有跡象要跌，然後又有人救。誰來救呢？中央銀行，除了中國以外，重頭中央銀行全出來救市了。救市就所謂注入資金，這個注入資金，和我們通常講政府隨便給你錢不是一回事，和改組、重組也不是一回事，不簡單是中央銀行借錢。中央銀行借錢就是向社會上發錢，銀行出現了流動性危機，資金周轉不開了。那麽你拿著票據到中央銀行來抵押，或者實在不行，可能有個別哪一大銀行不行了，也就是說資金周轉不過來。一個辦法，借，而且這種借是隔夜的。或者頂多兩個禮拜之後就收回。但是做過企業的人都知道，關鍵時刻一分錢難倒英雄漢。資金鏈突然斷裂的時候，誰能給我錢過這一天就行。所以說中央銀行出來注資。它們規模特別大，幾千億的注。我們不能低估了西方中央銀行的管理水平。那你就應該明白，如果不是到了他們認為現在國際金融市場很危急，而且很可能有一個很大的宏觀影響，波及整個世界經濟，是不會這麽大手筆出來做這些事情。也就是說這次危機非常嚴重。但實際上這次危機始於今年三月份，說白了也就是危機開始爆發了。危機醞釀的開端肯定早於三月份。我們看看文章中所講得事變的演變過程就知道。我今天講次級抵押貸款危機本身是想盡可能清楚地給大家捋出一條線索，看看它是怎樣一個過程。
真正出現危機始於今年三月份，美國第二大次級貸款的公司因瀕臨破產，在美國證券交易所停牌，停牌肯定是資不抵債。在美國，作為一個行業的第二大企業瀕臨破產，往往預示著這個行業本身出現了重大危機。以它為標誌，整個次級貸款市場發生了危機，稱為次級抵押貸款市場風暴。也就是講這個行業一大批企業垮掉。這個行業也同時拖累了一大批其他行業。第三，這兩個效應加在一起。即全行業虧損，同時把關聯行業拖得要命，在金融市場造成了巨大的恐慌。恐慌就可能造成整個經濟的大問題。西方發達國家的三大銀行：美國、日本、歐洲不聯手出來救市，就可能使得整個經濟衰退，重現類似二十世紀三十年代初的經濟大蕭條，決不是危言聳聽，肯定是有可能的。其實美國已經從好幾次衰退的邊緣救過來了。救過來的原因就在於美聯儲和中央銀行看到不行了就注點水。說白了就是讓我們中國流出國外的資金買了他們的注水肉，這水是美聯儲老板注進去的。
下麵講次級抵押貸款是怎麽回事。這個是最業務的地方，我也不敢說我講得都對。在中國，現也有了消費信貸。消費信貸的最大頭是什麽？貸款買房子。中國現在也學貸款買房子，本來在銀行業來說，我貸給買房子人的貸款，拿他買來的房子做抵押。西方國家很製度化，信用貸款非常非常少，一般都得有抵押。抵押當然有各種各樣的，比如說你可以拿企業的股票抵押，但是什麽東西抵押的質量最高呢？一般都是房子。你拿股票來抵押，明天這個企業可能就倒閉了，那股票還有什麽用，現在上市停牌的企業有的是，房子跑不了。中國人都明白房地產這個，置業最主要的就是置房子、置地，抵押也是最優良的東西，到時候不行把房子拿來，過戶轉到我這兒。
即使在房地產抵押貸款上也同樣存在資質問題。中國現在也在學這個，引進美國的征信係統，最後每一個人都慢慢地有一個記錄，你這個人曆史上如何，有沒有不還貸的前科，有過的話就是信用不好，信用上有汙點。美國人根據兩條，一個是你信用上的資質，你的信用程度，過去一直有良好的還貸記錄。第二是考慮你的還貸能力，根據你幹什麽活，掙多少錢，有多少財產。這些東西合起來給你這個人打分、評級，你是第幾級信用資質。就是借錢給你買房子，而且這個房子要抵押，就在這種情況下人家還是要分級的，優級的和不優級的。次級抵押貸款就是不優級，就是較差的。
現在看美國人這麽分級確實有道理，優級的又有還貸能力，又有還貸的信譽。所以很難出問題。次優是還貸能力也不行，還貸的信用也不行。現在看這樣打分是有道理的。現在真出問題了，就是借的錢不一定能連本帶利地還回來。為什麽不能連本帶利地還回來？兩個層次的問題，第一個層次，借錢的人可能不還錢，為什麽找你抵押。一般來說在美國銀行做的業務，你抵押財產的價值應該等於將來還本付息的概念。道理很簡單，你這個人賴賬不要緊，中國有一句老話，跑得了和尚跑不了廟，房地產押在我這兒，收回來就完了。可是現在的問題是什麽？現在大量的問題是你收回來的這個房地產也抵不上原來借給他的債。為什麽？房子價格掉下去了，你借錢給他的時候評估的也沒騙人，隨便舉個例子，這個房子確實在市場上能賣150萬，現在這個房子是120萬，你這個人抵賴了，我把你的房子收回來了。但是我就是把你的房子賣掉了，也就才120萬，還差30萬。說白了就是把房子收回來也抵不了賬。現在問題是什麽呢？美國的金融體製複雜得多。在我們中國大家知道消費信貸，發住房抵押貸款的是銀行，到時候賴賬，給銀行增加點壞賬，但現在美國不是。美國的銀行沒有直接為這個問題掉進去，掉進去是一係列其他的機構。為什麽？這就是美國從20世紀80年代以來衍生金融產品越來越多，多到眼花繚亂。大概描述是這樣，首先，銀行放了貸款，但是現在美國的銀行要提高他的資本充足率，就是銀行自有的資本金和整個資產的比例都力爭減少自己的資產，你發的貸款是你的資產。怎麽減少？一個辦法是找社會上，誰願意把我的貸款買去，貸款是可以買的，這就是金融風險。買貸款很簡單，你把我的貸款資產拿去，就算你的了，包括將來還賬都是你拿去了，當然你得掏錢，就是現在把錢給我。你給我錢，銀行兩頭就都清了，資產減少了，轉出去了。
下麵買去的是什麽人？大概就是次級抵押貸款企業。現在知道美國情況的人跟我說，美國現在真正掙錢的行業，特別是高薪行業就兩個：一個是高科技，一個是金融。這種高薪的地方，第一是需要高水平，第二也存在高風險。這種公司出錢把貸款買下來，問題是什麽？這些公司問題非常大，買貸款要有錢，錢從哪兒來的？是借來的，是短期貸款，可能三個月你就要還。所有的資產都是貸款，三個月以後就沒有了，做企業的人多困難。但是他們就敢幹，為什麽？敢這麽辦企業是因為現在掙錢的幾率非常大，他們基本上都是典型的借債，這邊借短期貸款，那邊就去買銀行的貸款。短期貸款短到什麽程度？烏有之鄉轉載的一篇文章，他在的公司全部資產隻有2%是資本金，98%是短期貸款。你想這麽一個企業，等於說100%是借貸款運轉的。所以他必須行動非常快，這頭買來了銀行的房地產貸款，這頭就得另外籌資，你籌不到資就得還老債。你想短期貸款，一個月，兩個月，不斷地漲息。怎麽辦？發債券。他們做的基本業務是什麽？借來了短期貸款，然後買來銀行的房地產貸款。這個房地產貸款是能賺錢的，人家買的時候當然算過一大筆賬。他們賺錢的幾年到什麽程度？一年整個資產的利潤1.5%，你知道資本金隻有2%。2%的資本金，1.5%的利潤，那就是75%的利潤。
買來了就發債券，買下來以後依據這個資產打包，大概就是把各種資產弄到一塊兒，算一個收益，然後向外推銷。說你們買我的債券吧，我保證給你4%的回報，回報率大大地高。我想很多人都會買的，這個債券回報挺高的。他隻要把債券賣出去，第一步的任務就完成了，當然他把債券賣出去的錢還短期貸款。隻要把短期貸款還了問題就不大了，因為債券可能是長期的，十年期也保不定。這樣的公司頭幾年不斷擴張，大概五年中他們的規模擴大到四位。當然你要擴大就得不斷地進新的流動資金，這邊買房地產貸款。房地產貸款都是長期的，誰買房子不是十年二十年的貸款。然後發債券，還短期流動資金，好像很賺錢的一個業務。
現在危機爆發，問題就出在收不回錢來，債券就不能償付了。他們的賬肯定都算好了，我哪一年從貸款上收回多少月供，這個月供肯定要給我償付債券，不管是分紅還是利息，然後剩下的是利潤，人家肯定算好了。這一套算，不管數學算得多精確，就一條不行，到時候人家不還錢了，你那套算盤就成空了。借了房地產貸款那幫人不還錢了，就完了。當然了，我可以把房子收回來，但是老問題還在，比原來借的時候的房價跌了，賣不去這些錢了，危機就從這兒來了。這個危機，其實說白了還是我剛剛說的危機，和銀行大量的房地產貸款壞賬造成銀行危機。其實本質是一個，隻不過是美國現在做的比較高，現在已經不是銀行了，銀行已經把這些事轉給這些公司了。這次危機從這兒爆發。但這整個過程不可能是一天的事，是逐漸的，長期的。隻不過是現在這個危機程度已經很嚴重了，大批大批的公司出了問題，這才真正有可能引起大家關注了。通常來說，銀行貸款，包括金融機構貸款有壞賬是很正常的，西方國家哪一個銀行保證一點壞賬沒有，出了一兩筆不能就說出了問題，也不會導致社會對你喪失信心。肯定是說這種不還錢的問題越積累越大，我們看到第二大次貸企業，就是新世紀公司都不行了，當然華爾街日報說那些小企業倒得一片一片的，到這個狀態下就有問題了，對這個行業信心沒有了。在金融上表現為大家對債券沒有信心了
所以說危機爆發，依據次級抵押貸款打包發行債券的按揭貸款公司陷入危機，第一個根本的問題是壞賬，貸款收不回來。第二個，由壞賬帶起來陷入流動性危機。債券發不出去，那些公司要倒閉的。
他們倒閉不要緊，問題在於他的債券，被美國的大批的有名的基金，甚至是一些投資的大資金，像加州公務員基金，大量地持有，還有外國的基金大量地持有，還有中國銀行現在也承認了，有98億的持有。有些人買了基金，據我知道買基金的人要天天查，因為我對你的基金不放心。看你這個基金手裏持有什麽資產，如果你持有一堆濫資產，這些資產進來是要完蛋的，買基金的人一看你持有一堆濫資產，認為你這個基金不是好東西，那我得趕快逃走。怎麽逃走，開放式基金我要求收回，封閉式的，我把你的基金轉讓賣出去。但是你想這種東西是全社會性的，大家都要求收回，你想收回別人也想收回，你想賣出，別人也想賣出。這些基金，第一個，封閉式基金，轉讓價格暴跌。第二個開放式基金，問題更大，人家要收回你不能不收回，你有那麽多錢不收回嗎？流動性發生重大危機，這就是危機的第二部分。
現在我們說八月份爆發的危機是第二個，問題已經演變成大家對持有抵押貸款公司債券的基金喪失了信心，就是說第一部分是三月份發放次級抵押貸款的公司，從銀行借貸款的公司逐漸出問題，標誌性的一個公司出了問題。到八月份，由於不斷地有按揭貸款的公司完蛋，持有按揭貸款公司債券的基金被殃及。
美國和歐洲國家，很多基金背後有背景，就是某一個著名的投資銀行管理的，甚至持有基金的股份創辦的，這個是我不太清楚的地方，人家說可能是法律的規定，也可能是慣例，也可能是出於維持自己的聲望考慮，這些管理基金的投資銀行往往是不得不出來救急的，基金本身沒錢了，銀行背後的，就是幕後的大股東再出來救你。但問題是紛紛贖回，基金量得多大，我不太清楚的是數字。西方銀行其實相對整個國家股市來說都是挺小的，再大的銀行相對整個股市的規模來說還是很小的，哪有那麽多錢。但是大家都知道，如果任由這種危機發展下去，今天是基金倒掉，基金不能贖回了，明天是各個銀行被基金拖倒掉，那麽後天可能就是大家對所有銀行都喪失信心，因為銀行倒閉了，那就是有名的西方19世紀經濟危機那一幕。有兩個銀行倒閉，所有的人都到銀行提款，那結果怎麽樣？擠兌，銀行全完蛋。美國30年代大蕭條，確實都是這樣的，這是危機的擴散。誰在這方麵的研究是專家呢？美聯儲主席伯南克。伯南克是做學術出身的，我們講宏觀經濟學都要講到伯南克經典的幾篇論文，他的論文就是研究這個的，30年代的危機是怎麽擴散起來的，一個基本論點就是這個危機為什麽會搞得那麽嚴重，就是因為擴散，把銀行弄垮了。怎麽弄垮的？就因為恐慌拖垮的。新自由主義經濟學有個有名的代表叫弗裏德曼，前不久才去世。他去世前不久，伯南克有一次什麽機會上拜見了他，伯南克當時已經是美聯儲主席了，所以他講話是代表美聯儲，不是代表個人說。他說，我們大家認識到你是正確的，我們當時錯了。弗裏德曼正確在哪兒？50年前和40年前有一本有名的書，《美國貨幣史》，經過仔細的案例研究，認為30年代大蕭條那麽嚴重是因為美國的銀行係統垮了，最主要的是美國的貨幣數量急劇萎縮導致了經濟危機這麽嚴重。伯南克說這個垮了責任在美聯儲，因為美聯儲當時實行了緊縮貨幣政策，沒有及時注入資金，就是我剛才說的沒有搞注入資金這一套。所以伯南克當時是代表美聯儲講的。我們錯了，你是對的。但正是因為有了你，我們以後決不會讓這種事情再發生。不會讓它再發生就是說我看到一個危機可能把我們整個銀行係統拖垮的話，我一定要擴張貨幣，注入資金，決不讓它擴散下去，這就出現了八月份的救市。
現在這個市救沒救完還是一個問題，因為到上禮拜美國的股市還曾經出現過下跌，就是說8月8號到9號幾大國家的，歐洲中央銀行，加拿大中央銀行，最後日本、美國都注資，這個注資金額到現在算一算，大概有五千億美元了，注了這麽多資。本周你們看看美國股市記錄，也還是有大跌的。美聯儲現在的救也不是盲目地救，就點刹車，點一下，救一救。不是要多少錢給多少錢，他的意思是什麽，如果這次能止住就不再動了。結果止不住，又跌了，跌了以後再點一下。現在的股市出現了這麽一個狀況。這場戲到現在沒完，大概來說可能就是8號、9號前後，我曾經打電話給餘永定問過這件事，他說恐慌過了。實際上恐慌才開始，那次救完以後還出事，然後又救。當然也是因為他們救的力度不夠，你就敞開了，你要多少錢就給你印多少錢，肯定一會兒就救完了。他們沒有，因為他們有另一方麵的考慮。這次事，你們出事的人都是有責任的，你為什麽買按揭公司的債券呢？現在證明你是錯誤的，是還不了的。按揭公司為什麽把銀行的貸款接過來，也證明你幹的業務是錯誤的。這種情況下，按照我們說的典型的市場經濟的規則，自己做事自己承擔，你應該垮掉。但是他們不僅沒垮掉，中央政府還來救。這就是咱們現在講的話，政府不幹預市場。到這個時候你們看看，你看到時候政府幹預不幹預。怎麽不幹預？一到這個時候你不讓政府幹預他都要幹預。我隨便給你們打賭，一個非常大的基金，就準備垮掉了，就不管，你看政府管不管。不行，我還得救你。因為你垮掉了，你就把整個市場的信心弄沒了。你這麽救，留下很壞的惡果，就是這些搞基金的人就有數了，就幹吧，出了事有人救。所以他們也不想徹底地救。但是現在的情況是你不救，他就垮，救了就把這幫人慣壞了。所以現在就矛盾著。救著也不想救，意思是也讓你吃點虧，但我不能為了你把這個經濟拖掉。
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lliu
2007-10-26 21:31:50
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悄悄話
好文。不是學經濟的，看懂了50%，受教不少。但文字的通順性有些問題，上下文結構不是很連貫。是50%沒有看明白的原因之一。
Bismack
2007-10-25 09:17:11
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Too big to fail. Many western scholar hate that, but there is no way to resolve it.
sunandmoon
2007-10-24 14:50:44
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悄悄話
好文!
美好的變化
2007-10-24 02:34:26
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悄悄話
你分析的很透徹,可是太複雜了,大哥,能不能來個簡單版....這樣我們這些百姓就容易懂了.
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