zt 劉煜輝：油價飆升是美國核心利益的現實選擇

當下美國政策的選擇必然是，冀望找到某種方式，盡可能縮短此次全球經濟調整的時間，盡可能向外轉移經濟調整的成本，這就意味著需要其他國家或地區更多地承擔其調整成本

    美國次貸危機是全球經濟長期失衡所積累的負麵因素的總爆發。其實質是，美國過度消費，不儲蓄，通過濫發美元毫無節製地膨脹其債務，美國國家及家庭都債台高築，個人儲蓄率下跌至接近零，國家及家庭的總負債相當於 GDP 的350%。故此，如果按照一個經濟的自然調整邏輯應該是，美國政府要大幅削減其開支，房價下跌使得居民消費需求萎縮，逐步減少其對外債務的比重，這樣美元重新獲得支撐，資金才可能真正回流美國，擺脫其信用高度緊縮的狀態。

顯然，這個時間會拖得很長，而且美國經濟麵臨高度的不確定性，特別是房價的進一步下跌引發的負資產問題，很可能觸發比次貸更強烈的衝擊波，從而加深美國經濟衰退的程度。可見，調整的時間拖得越長，美國為此負擔的成本越大，表現為美國經濟的衰退，而且很可能是經濟較長時間的衰退。

    當下美國政策的選擇必然是，冀望找到某種方式，盡可能縮短此次全球經濟調整的時間，盡可能向外轉移經濟調整的成本。如果美國要少承擔調整成本，那就意味著必然需要其他國家或地區更多地承擔其調整成本。

    種種跡象表明，未來世界經濟以某種危機的方式結束這輪調整的可能性越來越大。

    最為重要的跡象就是油價的飆升。

    油價飆升完全成為一個獨立的金融問題，或者說是被操縱的工具。因為無論是從供需、成本、地緣政治、稀缺性、世界經濟增長對於能源剛性需求預期等基本因素來看，這些都已經無法解釋短期內油價急劇上漲的背景。

    從供需看，世界原油產能和需求量一直是平衡的，甚至產能總是保持略大於需求的態勢；從成本看，中東產一桶原油成本僅5美元，全球平均產油成本也不會超過12美元；從地緣政治上看，它一般隻可能對油價形成短期的擾動，2003年美國攻打伊拉克，當年油價也僅上升了七八美元；至於資源的稀缺性和不可再生性以及能源的剛性需求，這種情況一直存在，如果市場是有效率的，這些因素應均衡地反應到原油價格的上漲中，事實上也是如此，從2002年開始，世界原油價格大致以年均10美元的速率上升，但是自2007年8月份以來，情況發生了根本性的變化，在短短不到10個月的時間內，油價飆升了近70美元。

    沒有其他解釋，弱美元、高油價--美國當前核心利益的現實選擇，市場力量至少與美國政府的意圖形成了某種"共識"。

    從短期利益看，華爾街的金融資本獲得了絕佳的修整機會，較短的時間內就擺脫了次貸危機損失萬億美元的"夢魘"。今年第一季度，國際油價飆升了40%，與油品相關的衍生品價值增加了數萬億美元。

    從根本上講，油價上升是美國解決其龐大的國家負債的重要選擇。這才是美國的核心利益所在，是美國政府製定一切政策的出發點。

    市場機構總是在憧憬，油價飆升將引發美國通脹惡化，導致美聯儲貨幣政策重心的調整，從降息轉向升息，的確，美聯儲官員最近提出要關注通脹的變化。但是，與美國的對外負債問題相比，油價導致的通脹問題隻是一個小問題，美聯儲很早就不把自己當成一名忠實的通貨膨脹目標製的捍衛者了，因為那不是美國政策的核心利益所在。美國的政策都是在圍繞負債問題上做文章，隻要有利於負債問題的解決，就意味著美元獲得支撐，通貨膨脹的問題自然就消失了。油價上漲的直接效果，是不斷地消耗那些新興市場國家多年辛苦累積的儲蓄（不管是政府的、企業的還是居民的），很顯然，這些儲蓄的另一麵就是龐大的美國的對外負債。

    如果說當今世界上還有哪個國家最能扛住油價的衝擊，那就是美國。當前全球經濟結構與上世紀70年代兩次石油危機時相比已經發生了根本性的變化。經過二十多年全球產業的重新布局，美國已經完全成為消費型經濟體，該轉移的都已經向外轉移了，能源敏感度很小，因此經濟對抗能源價格衝擊的能力很強。美國的產業都是居於世界尖端的高科技產業，軍工、軟件、傳媒、數控機床、飛機，大部分是擁有高額壟斷價格的超利潤率產品，屬於高附加值含量的產品。全球能源、原材料價格的上漲，不過是收縮了其部分利潤空間，基本上可以在企業內部得以消化。格林斯潘幾年前就說過，今天美國經濟的發展，已經不存在成本推動型的通貨膨脹。

    反過來看，油價上升的巨大成本很大程度上使由承載著全球龐大製造業的新興市場經濟體來承擔。中國、印度都是實行能源補貼的國家，全球的金融資本看到這一點，事實上已經形成對賭局麵，通過反複炒作需求因素，賭這些國家財政能撐多久，敢不敢取消補貼、放開油價。如果油價管製不放開，就消耗該國的財政（國家儲蓄），消耗企業和居民的財富；如果放開，可能會冒通脹失控的風險。

    麵對兩難，這些政策當局通過權衡，特別是在可能麵臨一個比較大的短期衝擊的時候，很自覺的選擇是，延續補貼，把通脹壓力延後，期望國際形勢的轉機，同時采用更緊縮的貨幣政策打壓需求，加快本幣升值和大幅提高利率，緊縮信貸。

    如此，經濟硬著陸風險開始顯現：企業麵臨多重壓力，成本上升，信貸緊縮，盈利下降，實質是生產率下降，本幣的實際匯率有了貶值壓力，這時政府財政狀況開始惡化，儲蓄被大量消耗，價格上漲導致進口激增，國際收支也可能開始惡化。更重要的是，通常名義匯率快速升值被當做抑製通脹的手段，這時候名義匯率的快速上升很可能與實際匯率貶值的趨勢形成巨大的落差，各方麵條件具備時，資本就開始外流，我們曾看到的"貨幣攻擊"的一幕就又會出現。

    如果新興市場國家扛不住通脹壓力，先行"潰敗"，需求驟然下降，資金自然撤出商品市場，回流美元資產，美元順勢轉強，美國通脹問題解決了，美國以外的經濟體陷入通縮，再重新啟動新一輪周期。在這個資金回流的過程中，累積在新興市場國家的龐大外匯儲備大幅下降，與此對應的是美國對外負債大幅下降。

    其實，金融發展到一個高級階段，更多的是一種默契，當各方麵條件成熟的時候，市場力量和政府某種意圖形成默契，很容易達成"一致行動人"的效果。站在 2007年歲末憧憬黃金十年的人們，誰又能想到僅僅半年時間，世界會變成今天這個樣子呢？（劉煜輝 中國社會科學院金融研究所）