早在2020年，也就是浦東開發開放30周年之際，《華爾街搬進中國》一文火了，當時筆者也寫過一篇題為的文章，解讀風光表麵之下外資可能會麵臨的本地化挑戰。
剛剛過去的2021年又是對外資而言尤為動蕩的一年——中資房企美元債曾是華爾街最青睞的最高收益品種，海外投資人占比近6成，然而部分房企接連暴雷；過去十多年，成長股在美股市場也大幅跑贏價值股，產生慣性的外資在布局中國股市時自然青睞高增速概念，互聯網科技股就是典型。然而，除了風雨飄搖的在美中概股，最近一年，恒生科技指數不斷刷新紀錄低位，阿裏相較於2020年末超300美元的股價最高點也已跌幅過半。
盡管如此，外資布局中國市場的進程仍在繼續，從離岸轉戰在岸的趨勢也更加明顯。目前，第一家外資全資控股公募基金（貝萊德基金）已經在內地開業並發行產品；兩家外資控股的理財公司（匯華理財、貝萊德建信）亦已推出多款產品；在中國資本市場改革、IPO提速的背景下，幾家外資投行也繼續以控股股東身份推進投行業務。
中國市場的巨大體量意味著機遇不容錯失，經曆了2021年的陣痛，外資將根據改變的遊戲規則來調整投資策略，本土人才布局本土市場的重要性越發凸顯。
掘金大資管市場並非易事
從業務層麵來看，比起十多年前的那一輪以外資銀行入華的金融開放，近兩年的開放以外資資管機構為亮點。中國巨大的財富/資產管理市場令人垂涎，近120萬億元的整體規模吸引了外資加速入華，成立公募基金、外資私募、理財公司等。
截至2020年底，全球排名前20的國際資產管理機構已有17家來滬展業，在中基協備案的33家外資私募證券投資基金管理人有29家落戶上海。
2021年9月末，貝萊德率先發行A股基金，當時募集近67億元人民幣，這一成績已頗為喜人。畢竟眾多還未“轉公”的外資私募規模大都在10億甚至5億元以下。“貝萊德想利用先發優勢，趕緊先上量多發產品，這的確給予其他外資一定壓力。”一家外資私募人士對筆者表示。
2021年四季度，當時市場情況尚佳，私募基金也不斷發行，橋水是其中一員。2021年11月，橋水發行了全天候增強型策略基金，短短一周內，各渠道募集金額逼近80億元。
然而，2022年，情況急轉直下，由於A股持續單邊下行，基金發行遇冷，2022年1月的新發行基金規模僅為去年的1/10，截至目前淨值位於“水上”（1以上）的更是寥寥。2022年1月4日，貝萊德基金發行了一隻港股基金，當時資金募集總量僅約5億元。不過，對於其他尚無法轉公募的外資私募，由於存在100萬起投門檻，募資更是舉步維艱，每次甚至都很難超過1億元。尤其是這些外資普遍都采取基本麵多頭策略，但中國投資者似乎更願意為本地管理人買單。
話雖如此，DE Shaw、Two Sigma、橋水等機構的產品仍不愁賣，這也是因為這些機構的策略都是外資更見長的如量化、多資產策略等，內地高淨值投資人仍有較強的策略多元化需求。
今年，預計還有多家外資獨資公募基金即將開業，包括路博邁、富達國際等。除了募資挑戰，麵對如此“卷”的資管市場，外資會否轉換低換手、長線持有的風格？
據筆者了解，展業初期外資存在擴大規模的壓力，外加迫於短期淨值排名的壓力，尤其是初期麵對的客戶都是零售客戶，不乏外資為了迎合中國客戶的偏好，大幅提高了換手率，同時追逐一些熱點板塊。但近期在市場單邊下挫的格局下，淨值大幅回撤。去年以來，內地私募按周比拚排名的情況比比皆是，公募基金則為了追逐熱點而出現風格漂移的案例更是屢見不鮮。去年三季度，監管重點關注公募基金風格漂移。
對此，某外資QFII基金經理也對筆者提及，其組合一般都維持在30%的超低換手率，均衡布局各行業的龍頭，並不會有特別的板塊偏好，估值是否合理是重要的考量標準，這也是他過往在管理海外客戶通過QFII布局中國市場的資金的操作理念。
“即使未來募資對象變成了中國本地客戶，我也希望堅持這一風格，因為迎合的結果並不一定更好，基金經理能走到今天，是因為經曆了過往多輪牛熊周期的積澱，積累了很多不成功的案例，知道哪些事是不能做的，才進一步形成了如今的風格。”他稱，“追逐部分成長股的一時淨值、規模、績效都會攀升更快，但大起也有大落，要長期留在市場，就要選擇適合自己的風格。”
話雖如此，外資基金在起步時仍將麵臨巨大的擴大規模壓力，因此必須要吸引更多個人投資者，否則便無法申請後續的QDII和養老金管理資質（有200億規模的要求）。因此，外資基金未來很可能會招聘更多投資經理，來推出主題型基金等，以滿足中國投資者的各類偏好。
除了基金戰場，近28萬億元的理財市場也被外資瞄上。由歐洲第一大資管機構東方匯理（Amundi）和中銀理財合資的匯華理財開業已近1年半，期間密集發行了多款權益、固收、固收增強、多資產產品，具有突破性意義的權益產品匯澤（基本麵策略）一年來斬獲超20%的收益；貝萊德建信理財是第二家成立的外資理財，在2021年8月發行了首款係統化主動股票投資策略產品貝盈A股新機遇私1期（類似滬深300指數增強，為量化產品），顯然和眾多理財公司有所差異。施羅德交銀理財也開業在即，高盛工銀理財也於2021年5月獲批開始籌建。
比起競爭激烈的基金賽道，理財賽道由於有了更多銀行代銷渠道的支持，似乎外資機構的規模擴張更為迅速，匯華理財的規模已經迅速擴至近1000億元。外資理財也普遍采取了較長封閉期的策略（1-3年），並給出4-5%的較高預期收益率，以時間換空間，來滿足中國理財客對“穩穩的收益”的需求。
瞄準中國投行業務“大蛋糕”
除了外資財富/資產管理機構，例如高盛、摩根士丹利、瑞銀、瑞信、摩根大通在此輪金融開放下，以控股券商的身份加碼內地市場，瞄準的正是中國資本市場的大蛋糕。
過去一年，監管變化導致國際投行備受挑戰。截至去年三季度末，中國有約250家公司在美國交易所上市，總市值達到1.36萬億美元。過去10年是中國企業赴美上市的高峰期，更是華爾街和中概股的蜜月期，中國的高成長故事吸引了大量投資人，也令投行賺得盆滿缽滿。但2021年以來，自滴滴出行6月30日在美上市後至今，當年7月僅有兩家企業成功登陸美股市場，8月後上市案例更少。
2021年12月初，美國證監會（SEC）通過修正案，最終確定了《外國公司問責法案》（HFCAA）的實施規則，不符合要求的公司最早退市時間可能在2024年。監管不確定性再度衝擊了市場情緒。
對投行而言，相關監管政策、市場波動對IPO與債務資本市場構成不利影響，但隻要市場主體有成長潛力，總有其他業務項能補足這邊的損失。2021年，再融資和可轉債產品成為亞太市場的亮點。
瑞銀證券董事長錢於軍此前表示：“如果看香港（不含A股）、美股兩個資本市場，二者交易金額都有所下降，2020年全年大致是640億美元，相較而言，2021年少了100多億美元，其中中國香港市場大概減少了90多億美元，美國下降了20多億美元。但企業再融資發行大漲四成，敏銳的企業在一級市場融資後，趕快提前進行再融資，而美國市場巨大的包容性和機製更靈活的香港市場，給再融資帶來了良好的前景，總額達到674億美元，遠超一級市場IPO融資金額。”
除了境外市場，內地A股市場成了外資業務新的增量。高盛表示，盡管2021年市場環境充滿挑戰，但中國企業全球股票及股票掛鉤發行融資總額逾3103億美元，繼2020年2815億美元後再創曆史新高。A股股票及股票掛鉤發行融資達1737億美元，同比增長23%，占中國企業全球股票及股票掛鉤發行融資總量的56%。
不過，A股市場對外資的挑戰也不小。激烈的本地競爭意味著承銷保薦利潤或被擠壓，而外資則對項目融資規模有下限要求，這也意味著能做的項目不多，早前科創板“跟投製”也與海外做法有所出入，一度導致外資投行難以成為項目保薦人，保薦的利潤遠超承銷。
內地市場仍在革新之中。近兩年，北交所的建立進一步完善和多元化了境內交易所市場布局；擴大紅籌企業上市試點和新三板精選層轉板讓境內股市結構更為靈活豐富；注冊製改革持續推進；新股發行定價規則和定價效率持續優化。
未來2～3年，外資投行仍將有不少潛在業務機會，會有更多企業選擇赴港進行“二次上市”。2022年，港股、A股都將是重要的融資市場，高盛預計IPO數量和金額有望維持高位。具體而言，過去一般平均每年中概股在香港主板上市的數量約100宗，美國約20～30宗，預計2022年中概股上市可能大部分都會集中在香港，整體約為120宗左右，再加上約20宗在美中概股回歸，所以今年中概股的IPO總量估計在140家左右，高於上年。除了上述境外的部分，A股發行今年將保持在400家左右。
逐漸崛起的景氣賽道也是投行業務機遇的來源，包括碳中和、半導體本地化等。在這一趨勢下，外資機構絕不會錯失服務企業轉型升級的業務機會。目前，亦有眾多新晉外資開始在華設立券商，例如法國巴黎銀行、華平投資等。
某外資投行高管此前對筆者提及，從2006年進入中國開始，外資行發揮跨境業務優勢，幫助國有企業到境外融資，而以銀行間接融資模式為主的商業銀行業務有重資產、重資本的特點。但近年來，中國新經濟蓬勃發展，直接融資成為主軸。“TMT、新能源、光伏等領域的民企估值輕易就是國企的幾十、幾百倍，這些企業對傳統的間接融資的依賴度不斷下降，法人銀行能為企業客戶提供的附加值似乎在邊際遞減。外資行的服務模式也必須隨著中國經濟模式的轉變而變化。”
麵對種種不確定性和水土不服，外資進擊中國市場之路絕非坦途，但更多人相信，逐利的華爾街與中國市場的故事仍將續寫。
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