仰天大笑出門去，我輩豈是讀書人
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前段時間微信上流行的新詞“趙家人”，這周被另一新詞“熔斷”所取代。所謂的新年新氣象。中國的股市新政策“下跌7%就休市”實施第一天就派上用場了。沒隔兩天，周四又再次“熔斷”。美國各大媒體連篇累牘地報道中國的股市，經濟，和人民幣。我有個同事跑過來問我是不是中國的政策製定者不懂市場？華爾街的精英朋友們在微信群裏也大都是批評和失望。
我的觀點是：熔斷是必需的，但熔斷點定錯了。
作為係統最複雜，管理最精細的美國股市也是在1987年10月的“黑色星期一”之後才建立熔斷機製的。在格林斯潘的回憶錄裏提到，因為新興的程序交易和投資組合保險（Portfolio Insurance）觸發踩踏，一日之內，股市指數下跌超過20%，蒸發了近五千億美元。吸取教訓，定的一級熔斷點就是7%。後來又多次優化改良，從百分比變成絕對點數（譬如，道瓊斯指數一級熔斷點是1200點），並且每季度都更新調整。按照道瓊斯指數17，000點算，1200的熔斷點大約是7%。為什麽老美可以用7%，中國就不能？老美也是在錯誤中改良，為什麽中國就不能摸著石頭過河？
問題就出在這裏：中美兩國股市的風險不同。美國標準普爾指數過去10年（包括08-09年經濟危機），每天的波動率大約是1.25%；7%的熔斷點相當於五倍半的標準差（sigma），理論上每十年才會發生一次。因為實際並非正態分布，現實中發生概率要高很多，大約每兩年一次（過去14年發生過7次）。但中國的滬深指數的日波動率大約1.8%；A股的日波動率更高達2.75%， 7%的熔斷點僅僅相當於兩倍半的標準差，即使理論上都會平均每年發生四次，現實中發生概率更高，平均每40個交易日就會發生一次（過去2年發生過14次）。
如果真的仿效美國股市，根據我的粗略估算，滬深指數的一級熔斷點應該設為10%，而A股的一級熔斷點應該設為15%。坐在火車上閑得蛋疼，我在計算機上用隨機過程裏的幾何布朗運動（GBM）對A股做了個隨機模擬，分1000條隨機路線，往前看四年，得出的模擬結果正好印證15%的熔斷點與美國標準普爾指數的7%的熔斷點吻合。當然根據中國的特殊情況，也可以把A股的一級熔斷點下調為12%，避免極端情形下的恐慌性和反饋性拋售。
齊白石曾說：“學我者生，像我者死”。現在初步看來，這個7%的熔斷點的設定讓人覺得有點生搬硬套了。不管政策製定者是否有其他更深更長遠的考量，事實說明這是個政策錯誤。如果開始定為8%或9%，至少說明還做過深入細致的數量化研究。中國有這麽多極聰明的人，並且一個學金融的本科生就完全可以輕鬆做這些量化分析，為什麽就沒有傳遞給政策上層呢？
《左傳》的《曹劌論戰》裏寫到在曹劌進見前，其鄉人曰：“肉食者謀之，又何間焉？”我不是自不量力地自詡曹劌，但中國這麽大的經濟和市場總量，一個看似小小的誤差，帶來影響和損失是巨大的。套用艾青的一句話：“為什麽我的眼裏常含淚水？因為我對這土地愛得深沉。”
