關於中概股私有化

中概股密集私有化：難敵A股高估值誘惑
外麵的人想進來,裏麵的人想出去。”用《圍城》裏的這句話形容以前的中概股市場，十分貼切。 在以往，由於國內證券市場的種種限製，國內互聯網公司選擇奔赴中概股市場是沒有選擇的選擇；同時已經上市的企業卻又不得不忍受市值長期被低估的現象，艱難前行。 但這種現象在2015年得到了極大改觀，一方... 外麵的人想進來,裏麵的人想出去。”用《圍城》裏的這句話形容以前的中概股市場，十分貼切。

　　在以往，由於國內證券市場的種種限製，國內互聯網公司選擇奔赴中概股市場是沒有選擇的選擇；同時已經上市的企業卻又不得不忍受市值長期被低估的現象，艱難前行。

　　但這種現象在2015年得到了極大改觀，一方麵未上市企業紛紛拆除VIE架構回歸A股市場；另外最近隨著國內政策的逐步開放，中概股企業通過私有化，回歸國內資本市場的動作也出現了爆發式的增長。

　　從既有的現象判斷，中概股私有化的大幕已經確定拉開，未來還會有更多的公司私有化，這其中可能不乏那些首批在海外上市的優秀科技公司。

　　密集私有化


　　6月10日晚間，兩則先後發出的消息吸引到眾多投資人的目光。

　　$世紀互聯(VNET)$ 宣布，公司董事會已接到來自公司董事長兼CEO陳升、金山軟件有限公司和清華紫光國際的私有化要約，計劃以每股每股存托股(ADS)23美元的現金收購該聯盟尚未持有的世紀互聯全部發行股。

　　$人人(RENN)$ 也宣布收到來自公司董事長兼CEO陳一舟和COO劉建的私有化要約，計劃以每股美國存托股(ADS)4.20美元的現金收購二人尚未持有的人人公司全部發行股。

　　在同一天有兩家公司宣布同時收到私有化要約，這種現象在中概股市場並不多見。不過如果把這種現象放大到整個中概股領域，便不足為奇。在今年，已經有不下二十家公司開啟了私有化之路。

　　如果說中概股最初的私有化主角還都是些模式很難獲得認可的網遊股票，但過去這幾個月，退市公司的屬性已經很難用行業來界定，私有化行為已經開始涉及整個海外上市的公司群體，除了互聯網之外，光伏、生物製藥等行業都有涉及，並且大有席卷之勢。

　　為什麽是現在？


　　A股市場的火爆可以說是這次私有化回歸潮的一大原因。在去年8月份上證指數還為2201點，如今已超5000點，創業板指數也從1424點已逼近4000點。

　　A股市場對於互聯網公司的追捧讓中概股公司暗生羨慕。同為互聯網視頻公司，創業板的樂視網目前總市值1300億元，暴風科技總市值369億元，而$優酷土豆(YOKU)$ 市值僅為308億元左右。同為遊戲公司，創業板上市的昆侖萬維停牌前總市值接近437億元，超過了$盛大遊戲(GAME)$ 、$完美世界(PWRD)$ 等幾家遊戲公司總和。中手遊在上市首日甚至冷清到沒有一筆交易產生，而國內新股上市絕大多數毫無懸念的漲停44%。

　　不過說到真正的私有胡導火索，還是國內政策的開放。

　　國務院總理李克強在6月4日國務院常務會議中指出，要推動特殊股權結構類創業企業在境內上市。這則消息引發業內的熱議，紛紛認為是為互聯網公司國內上市和中概股的回歸打開了方便之門。

　　翌日，國家發改委副主任林念修在國務院政策吹風會上表示，《關於大力推進大眾創業萬眾創新若幹政策措施的意見》在擴大直接融資方麵提出，研究建立尚未盈利的互聯網和高新技術企業到創業板發行上市製度，加快推進全國中小企業股份轉讓係統向創業板轉板試點。

　　特殊股權結構類的企業大體上是指紅籌架構和VIE模式的企業。紅籌模式是指中國境內的公司(不包含港澳台)在境外設立離岸公司，然後將境內公司 的資產注入或轉移至境外公司，實現境外控股公司海外上市融資的目的。而VIE模式是紅籌架構的一種演變，中概股公司大多采用的VIE模式。

　　不過，由於之前相關部門對這種變通行為一直未予明確表態，因此盡管VIE在實操上已經成為一個通行的規則，但理論上仍遊走在灰色地帶。

　　早在四年前，因為VIE架構，支付寶股權轉移時還曾引發巨大風波。而如今，在國家大力推動創業、創新的大背景下，VIE架構的問題可能最終得到解決。

　　另外，去年11月，中國證監會副主席劉新華公開表示，證監會正在製定注冊製改革方案，取消股票發行的持續盈利條件，降低準入門檻，推動互聯網公司在創業板上市。雖然改革方案目前還未落地，但業內紛紛看好此方案帶來的正麵效應。

　　私有化的困難


　　估值暴漲無疑是促使中概股私願意私有化回歸國內最原始的動力，不過從目前這種PPP模式(即Public-Privae-Public，上市-退市-上市)看起來很完美，走起來卻沒那麽容易。

　　暴風科技CEO馮鑫曾經提到，暴風科技在拆除VIE的過程中遇到了很多坑，這其中的滋味非經曆過的人不能感受的到。他甚至對媒體表示，暴風科技拆除VIE的經曆都可以寫成一本教程。

　　中概股公司私有化過程中，要完成私有化退市、解除VIE架構、借殼或IPO重返A股市場這三個階段，期間需要經曆很多“不確定性”，這些不確定性甚至會影響到最終結果。

　　在退市過程中，私有化的邀約價最容易激起美國投資者起訴。定價的基本原則是：用回購基準日前某一段時間的市場最高價上浮一定比例，不過這仍會遭到一些投資者的強烈反對。

　　因為有些私有化的中概股公司上市時間並不長，並且發行價跟私有化價格有著巨大的差距。不過新浪科技統計發現，大部分中概股公司私有化的價格低於上市時的價格，有的甚至還不到三分之一。如果中概股公司不能妥善處理，這甚至會引發集體訴訟，導致私有化計劃流產。

　　以下表格列舉了部分已經完成或者正在進行私有化的中概股公司。
查看原圖查看原圖部分已經完成或者正在進行私有化的中概股公司
　　另外，根據美國SEC的要求，提出私有化的股東收購流通股需全部用現金。中概股公司不僅要動用大量資金回購股權，還需要支付中介機構和律師大量費用。這也是為什麽眾多退市中概股公司均需要財團提供資金，或者向國開行申請貸款。

　　時間成本也是回歸過程中的一大不可控因素。雖然現在很多公司選擇借殼上市，這在一定程度上會縮短上市時間。不過業內人士指出，由於拆除VIE架 構進程中需要考慮項目方案的時間表確定、各方投資股份的安排和退出、關聯方往來的清理和相關工商登記、外匯登記和稅收繳納及優惠返回等問題處理，時間的周 期可能要達到一年半左右。

　　在這種時間周期裏，公司本身的盈利能力和資本運作能力會受到極大考驗。值得引起特別關注的是，部分公司在私有化前業務便已停滯不前，甚至陷入泥潭。

　　A股未必是天堂


除了私有化之外，中概股引入A股公司成為股東也成為了一種新選擇。本周內，紫光國際將向500彩票投資1.24億美元，交易完成後紫光集團將持有$500彩票網(WBAI)$ 15.2%的流通股份並成為後者第一大股東；奧康國際以7700萬美元的價格購買$蘭亭集勢(LITB)$ 25.66%的公司股份。兩項計劃宣布之後，500彩票網和蘭亭集勢股價都出現了大幅度上漲。

　　無論以何種方式，參與或者沾邊A股市場已經成為中概股的首選，這些公司都急於享受A股資本盛宴所帶來的紅利。

　　不過值得注意的是，國內資本市場已經從“動不動漲停”的非理性狀態中慢慢調整過來，“二八定律”逐漸明顯。對於中概股公司，如果隻是抱著套利的目的來，那麽在耗費大量資金，傷筋動骨地回到國內上市以後，很有可能麵對的是一群冷麵相對的投資者。

　　A股市場對互聯網公司十分追捧，但如果不能夠向投資者講一個漂亮的故事，那麽這家公司在中概股市場的表現或許會在A股市場重演。但講概念、畫大餅總有原形畢露的那一天，投資者也不會總吃這一套。

　　因此，對於那些私有化的中概股而言，私有化回歸究竟是救命的“稻草”，還是“壓死駱駝的最後一根稻草”，目前還不好判斷。畢竟在泡沫中，裸泳者還可能會有一段美好的時光。