麵對低油價，花錢如流水的石油巨頭將何去何從？

    麵對低油價，諸多龐大規模的項目失去光芒，石油巨頭們將何去何從？

    世界上那些最大的石油企業已經無法忍受當下每桶50美元的油價，如果油價不攀升，那麽這些巨頭就會進行收縮，先是縮減人員——整個行業已經宣布裁員約3萬人，然後縮減產量。在過去幾年的高油價期間，石油巨頭已然很難實現增長。埃克森美孚（Exxon Mobil）在資本支出預算每年平均高達350億美元的情況下，也隻能勉強維持1%的年增長率。如果削減資本支出，石油產量將會開始迅速下降。

    在過去一周左右的時間裏，幾家石油巨頭相繼宣布令人沮喪的季度財報。當中，英國石油公司（BP）CEO羅伯特·達德利（Robert Dudley）的話聽起來最為悲觀。他指出，“公司需要重置整個成本基礎，而油價將會保持低位至少一年。”近年來，在評估新項目的經濟可行性時，英國石油一直是以80美元的油價作為標準假設。該公司已經在美國裁員900人。上周，該公司將其2015年資本支出計劃從250億美元縮減到200億美元。

    法國的道達爾（Total）去年表示已無限期推遲耗資180億美元的兩個加拿大油砂項目的開發。這家法國巨頭的新任CEO帕特裏克·波揚（Patrick Pouyanne）最近表示，公司將削減資本支出26億美元，幅度達10%，剝離100億美元資產，並且將勘探支出砍去30%，減至不到20億美元。

    赫斯公司（Hess Corp.）在第四季度出現嚴重的虧損。英國天然氣集團（BG Group）經曆了一個災難性的季度，油氣田按照目前油價來看不再有任何經濟價值，這使該公司不得不在當季進行90億美元的資產減值。而這一切還是發生在一個油價平均為74美元的季度裏。

    按照目前油價來看，值得投資的項目實在沒有多少。“如今你無法進行很多新的項目，”前雪佛龍（Chevron）副董事長、現任德勤（Deloitte）石油天然氣谘詢部門董事總經理的彼得·羅伯遜（Peter Robertson）說，“因為如今的新項目生產成本高於油價。”

    全球能源谘詢公司Wood Mackenzie估計，今年全球石油天然氣行業上遊資本支出將會比2014年減少16%，至5260億美元。但這很可能仍然過於樂觀。

    好消息是：“我認為我們已經處於穀底附近，”德勤的羅伯遜說，“問題不在於油價會跌到多低，而在於這種低價狀態會維持多久。”

    是什麽讓他如此肯定？因為目前過剩的供應量將會逐步縮減，而且供應肯定需要新產能來進行補充。羅伯遜表示：“為了抵消供應的自然減少，每年需要補充400萬桶/日的新產能。而為了滿足需求的增長，日產能還需要額外增加100萬桶。”

    美國石油產量已經出現見頂的跡象。根據美國政府上周發布的統計數據顯示，1月26至2月1日當周美國國內石油日產量比1月19日至25日當周下降了3.6萬桶。對於每天917.7萬桶的總產量來說，產量下滑0.39%未必能說明什麽問題，然而瑞信（Credit Suisse）分析師托馬斯·阿道夫（Thomas Adolff）擔心，各大石油巨頭在油價低迷期間可能會收縮過度，而到油價在所難免地回升時則後悔莫及。第四季度英國石油的儲量替代率為62%，荷蘭皇家殼牌石油公司（Royal Dutch Shell）的儲量替代率隻有26%。任何低於100%的儲量替代率意味著該公司開采和銷售自身儲量的速度快於補充的速度。阿道夫上周寫道，低儲量替代率“意味著石油巨頭們應該在這次機會消失之前，利用低油價多獲得一些石油儲量。”

    在油價低迷期間，大膽的公司將會繼續投資，至少隻要他們的資產負債表保持良好狀況就會如此。但股東們能夠忍受的痛苦是有限的。毫無疑問，股東們已經越來越警惕特大項目激增的成本，比如哈薩克斯坦的卡什幹（Kashagan）油田。為了開發該油田，包括埃克森美孚和道達爾在內的大型石油財團已經投入了超過500億美元的資金，該油田去年投產，結果卻發現具有高度腐蝕性的石油已經蝕穿了他們的輸油管道。在為了解決這個問題而再投資50億美元之後，他們今年可能會發現還需要繼續投錢。

    雪佛龍多年來在耗資600億美元的澳大利亞戈爾貢（Gorgon）液化天然氣項目上成本超支，這早已令該公司的投資者感到精疲力竭。該項目在2008年開工，總算有望在今年底投產。此外，雪佛龍在澳大利亞正在進行的還有耗資300億美元的惠特斯通（Wheatstone）液化天然氣項目。

    根據瑞信艾德·韋斯特萊克（Ed Westlake）發表的一篇分析報告顯示，在2017年，雪佛龍如果要想創造足夠的現金流來支付其預期中的250億美元資本支出預算以及80億美元股息，那麽油價最起碼要達到每桶75美元。如果油價不配合，那麽雪佛龍可能會進行債務融資、盡可能減少資本支出或者削減股息。更普遍的觀點是：即便按照75美元的油價來看（比目前油價高出每桶20美元），石油巨頭的資產負債表也麵臨惡化的危險。

    這也就說明了為什麽雪佛龍通過擴大哈薩克斯坦田吉茲（Tengiz）巨型油田再增加100萬桶日產量的計劃令其投資者感到擔憂——該計劃的成本為400億美元。

    對於石油巨頭們而言，比獲得哈薩克斯坦數百億桶石油儲量更有意義的或許是收購美國“神奇”的頁岩油田，然後以長遠的眼光管理這些頁岩油田。

    按照目前的油價來看，諸如巴肯（Bakken）、鷹灘（Eagle Ford）和二疊紀盆地（Permian）等頁岩油開采區看起來並不特別具有經濟效益。而且，對於某些大型油企而言，頁岩油開采一直很麻煩。埃克森美孚在2010年斥資400億美元收購了XTO能源（XTO Energy），現在仍在等待後者實現盈利。多年來，殼牌旗下位於美國本土48州的業務一直在虧損，第四季度虧損13億美元。英國石油已經發現很難把頁岩油開采區融入到自己的係統中，以至於去年宣布計劃把在美國本土48州的業務剝離到一家獨立的公司中。

    那麽為什麽這些石油巨頭還想要更多的頁岩油田呢？因為如果從長遠的角度來考慮，這些頁岩油田對於石油巨頭而言都是完美的資產：規模龐大、開采壽命長、含油多。開采頁岩油的成本可能要略高一些，但是，（按照適當的油價來看）這些油田為增減資本支出的選擇提供了靈活性，以此彌補上述短處。此外，隨著油田服務成本降低，技術進步，幾年後頁岩油開采的經濟效益看起來將會比現在要好很多。

    頁岩油向石油巨頭們的特大項目提供了一種靈活的矯正辦法。在頁岩油開采區裏，運營商可以相當容易地調整支出。隻要這個頁岩油地塊暫停生產，他們就不會被迫開采任何他們不想開采的石油。巴肯或鷹灘開采區裏的一口致密油井從開始到結束將需要幾周的時間以及大約800萬美元的資本支出，然後將以大約1000桶的日產量投產。這個產量將在六個月內減少50%，然後在此後的許多年內逐漸減少，但這些油井是可重複操作的。簡單地說，如果油價仍處於你喜歡的價位，那麽你可以再鑽一口油井。如果油價已經跌至低於你設定的閾值，那麽就暫時停止開采。

    低成本的沙特明確表示（至少現在是如此）打算繼續保持他們1000萬桶/日的產量，這意味著沙特正在放棄他們平衡市場的產量調節作用。這種作用接下來將由美國頁岩油水力壓裂開采商承擔。

    事實上，頁岩油開采的靈活性最終會很容易使油價回升趨勢複雜化。隻要油價高於某個盈利閾值，那些頁岩油開采商就會加緊開采。這將向市場一次性注入大量新的石油供應，而這足以再次遏製油價。

    德勤的羅伯遜表示，由於頁岩油開采存在這種靈活性，如果開采商回複鑽探作業的步子邁得太快，那麽這種靈活性“可能會把油價回升趨勢消滅於萌芽狀態。”

    消滅於萌芽狀態可能意味著此輪油價暴跌將會出現一個延綿起伏的底部。這往往會把盲目投資擠出該行業。最後，“在進入頁岩油領域較晚、投資成本高的次要開采商將不得不出售頁岩油田。”德勤石油天然氣行業並購分析師梅林達·怡（Melinda Yee）說。

    到那時石油巨頭會出手收購嗎？未必。最虛弱的頁岩油開采商不會激起石油巨頭們的收購欲望，因為他們手裏掌握都是些貧瘠地塊，是無論油價多高都沒人想接手的項目。

    相反，如果要進行兼並收購，那麽收購對象也會是實力較強的公司，他們在最好的頁岩油開采區裏擁有最多的地塊以及大量的鑽探點——十分適合他們回收資本。這些公司會包括EOG資源（EOG Resources，鷹灘）、先鋒自然資源（Pioneer Natural Resources，二疊紀盆地中的米德蘭盆地）、康喬資源（Concho Resources，二疊紀盆地伯恩泉頁岩油開采區）、戴文能源（Devon Energy，二疊紀盆地等）、大陸自然資源（Continental Natural Resources，巴肯、施普林格）。在石油巨頭出手之前采取行動吧。

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