財經觀察 1585 --- DAVID XIANG LIN LI

DAVID XIANG LIN LI----一個人的死亡和公司生存曲線 2007/03/18 11:58 P.M.

來自中國的金融碩士，如何在十年內幫助華爾街從無到有，創造了一個2萬億美元的市場 　　對於愛情和死亡關係的思考，幫助 李祥林在 1997 年發明了一個金融數學模型。當時他並沒有意識到這個模型將推動一個金融市場的發展。 　　夫妻倆因為同樣的生活習慣，多年的親密相處，不僅習性慢慢相近，生命也緊密聯係在一起。所以一個人死亡之後，另外一個人今後幾年內死亡的概率提高。這種名叫 “ 破碎的心 ” 現象，對於保險業出售人壽保險和夫妻聯合的年金相當重要。 　　在李祥林看來，這種夫妻之間生命的聯係和債券市場中一個公司倒閉之後對另外一個公司的影響是相通的。他的模型就描述一定經濟環境下，公司倒閉的相互關聯性。 　　 “ 一個公司的毀約也就是相當於一個人的死亡，而公司的生存曲線和人的死亡表是一樣的。 ” 李祥林對《第一財經日報》說。 　　李祥林的模型刺激了信貸衍生債券市場的爆炸式發展。這種市場是基於公司債券和對破產信用的保護。上個世紀 90 年代初期，這還是一個微不足道的市場，而現在，全球銀行業衍生債券市場上流通著價值上萬億美元的信貸衍生產品。 　　來自中國江蘇的數量分析專家 　　李祥林， 42 歲，身材高大，說話帶點中國南方口音。在北美多年的生活以及專業的原因，使他用英語表達思想非常流暢。因為信用衍生債券市場在中國幾乎還沒有起步，很多專業的名詞在中文裏很難表達。李祥林在華爾街數量分析領域頗有名氣，最近美國媒體介紹了他和他的模型，使這個數量分析專家廣為人知。 　　李祥林的家鄉是江蘇連雲港附近的一個縣城。父親曾經是一名警官，李祥林是家中八個兄弟姐妹中最小的一個。他在國內分別讀完了數學的本科以及金融的碩士。 1987 年，李祥林來到了加拿大，在那裏取得了工商管理的碩士學位。後來本來要回國的李祥林改變了對未來的設計，他在加拿大又讀了精算專業，考取了初級精算師，最後又獲得了統計學的博士學位。 　　 “ 大部分人是先學了理工科，再去學經濟，我是來回走了兩三遍。 ” 李祥林笑著說。 　　故事的開始是基於對信用的重新認知。 　　 “ 信用衍生債券把信用本身當做一個產品來交易，是證券業的革命性變化。 ” 李祥林說。 　　傳統的證券市場中，投資者購買了公司的債券，也就承擔了這個公司毀約的風險，而信用衍生債券就是把投資者的風險出售，以各種組合在市場流通。相對於傳統債券的單一買賣，它幾乎可以無限製地交易下去。 　　李祥林的模型幫助預測在特定的信用衍生品下，投資者能期待什麽樣的回報、怎樣定價、風險有多大以及應該采取什麽樣的策略來降低風險。現在，世界範圍內的大投資者都已經開始用這個模型來做交易，每天仰賴這個模型運作的交易達到上百億美元。 　　 “ 李的模型讓產生和交易衍生債務抵押債券 (CDOs ， collateralized debt obligations.) 變得容易很多， ” 英國諾丁漢 (Nottingham) 商學院研究金融風險的教授凱文 (KevinDowd) 在一篇文章中這樣評論， “ 而且他的模型很快就成為這個產業的當前標準。 ” 　　從愛情故事到公司關聯模型 　　 1996 年，李祥林當時還在加拿大的皇家商業銀行工作。這家銀行雖然小，但在信用衍生證券方麵可以算是先驅。 　　 “ 那時候信用衍生證券是一個全新的概念， ” 李祥林說， “ 每天很多問題需要解決，需要考慮。 ” 　　投資銀行界在那時開始討論這樣一個概念，即把企業債券匯集在一起，構成債券的聯合體。基於債券聯合體的 CDOs ，將債券聯合體的信貸風險以債券發行的形式轉移給信貸債券的下遊投資者，下遊投資者的購買者可以得到定期的現金補償。 　　當債券聯合體產生信貸損失時，高風險 ( 低信貸等級 ) 分支首先以降低現金回報的方式，承受損失直至該分支的預定損失飽和點，從而延滯較高信貸等級分支的信貸損失。這恰恰是 CDOs 市場如此火爆的一個重要原因。 　　不過當 CDOs 最先在業界出現的時候，怎樣在一定時間範圍內預估多重毀約的可能性，成為它最基本的技術挑戰。李祥林的模型恰恰解決了這個問題。 　　 2000 年，已經到華爾街的金融谘詢公司 (RiskM etrics.Group) 工作的李祥林在《固定收入雜誌》 (Journal of Fixed Income) 上發表了這個模型。 　　 “ 上個世紀 90 年代中後期開始，信貸風險債權化是金融界的大勢所趨， ” 瑞士再保險公司資本管理與谘詢分公司量化分析師孫東寧博士在接受本報采訪時說， “‘ 工欲善其事，必先利其器 ’ ，關聯結構模型的適時提出，為結構化的信貸衍生產品估價和風險控製的定量化提供了有效的工具。應當說，李祥林博士的關聯結構模型為整個信貸衍生產品市場的迅猛發展起到了助推作用。 ” 　　李祥林的模型為許多新型信貸金融產品的發展鋪平了道路。例如以 “ 合成 CDOs”(s ynthetic CDOs) 下所保險的債務衡量，這個十年前還不存在的市場，到今年年底將會增長到 2 萬億美元。 　　現在，李祥林在一家叫做 Barclays Capital 的銀行做全球信用衍生債券數量分析的管理。 　　 “ 我所從事的事業，其實是把做學問和金融市場連在了一起。 ” 李祥林說 CDO2 Pricing Using Gaussian Mixture Model with Transformation of Loss Distribution by David X. Li of Barclays Capital, and Michael Hong Liang of Barclays Capital September 5, 2005 Abstract: We present a new approach to price CDOˆ2-type transactions consistently with the pricing of the underlying CDOs. We first present an extension to the current market standard model using a Gaussian mixture (GM) copula model instead of one parameter single Gaussian Copula model. It shows that GM broadly captures the correlation skew shown in the index tranche market, but not exactly and across time or across term structure. Then using an analogy to the option pricing for CDO tranche pricing we extract an implied loss distribution from the observed index tranche market or a set of bespoke pricing of the underlying baby portfolios. To strike a balance of matching the underlying baby CDO pricing and having a plausible economic correlation model to price CDOˆ2-type trades we create a loss distribution transformation for each baby CDO portfolio between the implied loss distribution from the index tranche market or bespoke pricing and the loss distribution from the GM model. This way, we can match the pricing for all baby portfolios or tranches, and at the same time, we price bespoke CDO and CDOˆ2 with a broadly skew aware correlation model. In the future we could further calibrate the parameters in the GM model to the CDOˆ2 market if its pricing becomes more observable. Keywords: CDO Squared, Implied loss distribution, loss distribution transformation, Gaussian mixture copula. Books Referenced in this Paper:  (what is this?)    Download paper (2748K PDF) 27 pages