財經觀察 1273 --- 誰來買單？ 基本麵沒變！

拯救方案，誰來買單？

2008年09月22日11:04

山

姆大叔會像威尼斯商人夏洛克那樣，為財務援助而索要一磅或一盎司的肉麽？上周五美國財政部長鮑爾森(Henry Paulson)宣布了大規模拯救計劃，要想理解這一計劃對銀行和納稅人的意義，就該好好想想上麵那個問題。

美國政府的想法是建立一個拯救工具，從金融機構那裏收購遭受重創的證券──應該會是折價收購。

但以什麽價格收購合適呢？是銀行為這些資產的標價，或是現在已經跌得慘不忍睹的市價，還是它們原先的票麵價值？

收購價位將決定是由銀行還是納稅人承擔損失。道理很簡單，政府計劃收購的這些證券肯定會遭受一定損失。這也是這些證券為什麽無人問津的原因。

但銀行可能也不願就此妥協。至少有一個行業組織上周五暗示，銀行不應該在所持證券目前價格上再折價甩賣。

這一問題的結果還將決定投資者是否應該重新購入銀行股票，因為政府的拯救計劃實際上是為銀行免費重新調整資本結構；抑或，現在買進還太早，因為銀行仍然需要籌資、進而會稀釋股本，即便步伐已經沒有那麽緊迫。

下麵是部分可供考慮的選擇方案。假設X銀行持有10億美元問題抵押貸款支持證券。該銀行已經將這些資產減值至8億美元，登記了2億美元的損失。但市場沒人願意為這些資產支付超過5億美元的價格。

如果政府以8億美元收購這些資產，就可能給納稅人帶來3億美元的損失。這相當於暗中為該銀行重新調整了資本結構。

或者政府先承攬下這些損失，而一旦這些證券到期或售出，將要求銀行匭氤械２糠隻蛉?克鶚В吭謖庵智榭魷攏?靡?鋅贍苄枰?锛?時荊?婪段蠢湊廡┛贍艿乃鶚А?br />
對納稅人更為有利的方案可能是政府以5億美元的價格收購這些證券。那麽該銀行將承擔損失，這意味著其會被迫籌集資本，稀釋現有股份。如果銀行因為出售資產而被迫進一步衝減目前持有的其他證券價值，那麽該銀行就更加需要籌集新資了。

這一方案的好處是銀行可以擺脫難以出手的證券資產，為資產負債表騰出空間，以便重新開始放貸。這有助於改善該銀行的資本比率。

另一個大問題是誰來決定這些資產的價格，以及如何決定？在很多情況下，並沒有明確的市場價格。即便有市價，那也存在變數，因為證券價格取決於貸款發放年份、貸款者信用資質以及地緣等諸多因素。

想想Alt-A抵押貸款支持證券的情況，這一級別抵押貸款是發放給沒有或幾乎沒有收入證明文件的貸款者的。雷曼兄弟(Lehman Brothers)在最近一份季度財報中表示，旗下Alt-A證券價值已經減值到原來的3.9折；而摩根士丹利(Morgan Stanley)表示，已將此類資產價值標低至3.5折左右；高盛集團(Goldman Sachs Group)則對此標了半價。

付諸拍賣可能有助於解決這個問題，但即便這樣，也可能出現價格過於樂觀的情況。

最後，還有個收購什麽類型證券的問題。

除非這些細節問題得到落實，否則最終失望的很可能是投資者；如果失望的不是投資者，那就會是納稅人了。

股市上揚 基本麵沒變

2008年09月22日10:18

改

變了上周五股市走勢的是市場情緒，而非基本麵因素。投資者在評估市場大範圍上揚、乃至長期“失寵”的股票也紛紛飆升的時候，應該謹記這一點。

股市上行走勢的背後推動力量是對衝基金大量平空倉，以及那些認為股市崩盤迫在眉睫的投資者長舒了一口氣。但是，這些都沒有改變影響著公司主要業務的基本麵，無論是零售、媒體、汽車還是科技行業。

誠然，在美國政府提出針對陷入財政困難的金融機構的救助計劃後，金融體係崩塌的風險已經減退，不會因抵押品問題而對實體經濟造成嚴重破壞。但是，在未來的幾個月裏經濟疲弱升級為衰退的可能性仍很大。

更重要的是，對報紙等行業造成損害的持續下滑仍沒有消除。

所以，上周五報業集團McClatchy股票暴漲22%，並不意味著該公司周五的運營情況比周四好，它仍在巨額債務和廣告收入不斷下滑的重壓之下苦苦掙紮。該公司的長期前景仍會受到嚴重質疑。

McClatchy的股票一直被大量作空就不足為奇了。雖然空頭回補有望糾正超賣的股票，但是結果卻並不總是合情合理的。McClatchy上周五基於2009年收益的市盈率為5.7倍，另一報業集團Gannett為5.5倍；但實際上，無論是債務問題還是損失情況，後者都要比前者好。

這種顛倒的狀況還延伸到了那些有可能會在經濟困難時期受益的股票。沃爾瑪連鎖公司(Wal-Mart Stores Inc.)因其業務相對以防守為主而長期強於大盤，不過上周五隨著恐慌的減弱，該公司股票下挫。

由於對衝基金的混亂很可能還會持續數天的時間，類似的奇怪走勢和動蕩可能會變得司空見慣。