業績不差卻股價大跌，Lululemon「調整預期」

“跌下神壇”、“賣不動瑜伽褲要靠男裝翻身”、“為賺錢走下沉市場路線了”、“被競品盯著打”……短短三四年間，Lululemon這個曾被視為商業標杆的品牌，正經曆著從現象級追捧到全麵質疑的劇烈轉折。

隨著2024財年（截至2025年2月2日）第四季度及全年財報的披露，市場的憂慮情緒被進一步放大。在財報發布的第二天，Lululemon股價下跌14.19%至293.06美元，總市值縮水至353億美元左右。同日，摩根大通也將其目標價從437美元下調至391美元。

昔日的新銳玩家，似乎正站在一個被審視的節點上。但此時在股價背後，我們也應該深思：究竟是Lululemon的業績真那麽差？還是市場對品牌的成長性期待已超越現有業務邊界？亦或是對於零售行業的情緒，正在迫使頭部品牌承擔更大的估值壓力？

增長尚穩健，中國市場強推動

仔細看財報數據，首先可以確定的是——Lululemon的業績表現並不差，實則呈相對平穩的增長態勢。

2024財年，Lululemon全球淨營收為106億美元，同比增長10%。這是Lululemon首次突破百億美元年營收大關，成為繼耐克、阿迪達斯之後，國際運動品牌中第三個體量超百億美元的單品牌。

同時Lululemon在財報中提到，因為北美市場受年末節假日影響，其業務存在季節性特征，年淨營收通常更多地集中在第四財季。所以單看第四季度，Lululemon全球淨營收同比增長13%，增速高於全年，達到36億美元，也跑贏了市場預期。

具體來看，Lululemon將業務劃分為三個細分市場：美洲、中國大陸和世界其他地區（包括亞太地區以及歐洲和中東地區）。

營收變化 圖源：Lululemon財報

其中，美洲市場全年淨營收為75億美元，同比增長4%。財報披露，收入的增加主要歸因於渠道擴張——自2023年以來，品牌在此市場新增24家自營店，其中包括收購墨西哥業務後新增的14 家公司自營店，新門店推動收入增加了2.635億美元。

不過美洲市場全年可比銷售額（排除新開門店影響的同店銷售額）同比變化下降1%，確實存在增長乏力的問題。對此，CEO Calvin McDonald在財報電話會議中坦言：“前期調查顯示，由於消費者對經濟和通脹問題的擔憂加劇，其支出開始縮減，我們已經注意到Lululemon以及同行在美國的客流量出現下滑。”

這也確實不是將問題都歸於大環境的“借口”。市場中的絕對頭部玩家耐克在2024年也是經曆了自2010年以來營收增速最低的一個財年，其北美地區的營收同樣也是同比下降1%。

東邊不亮西邊亮，中國市場成了Lululemon最重要的增長動力。

2024財年，Lululemon在中國大陸市場的淨營收達13.61億美元，占總淨營收比例從10%提升至12.9%；同比增速達41%，這一數字遠超美洲地區4%的增長，以及世界其他地區26.8%的增長速度。單看四季度，中國大陸市場的淨營收同比增長46%，相比全年也要更高一些。同時，中國大陸市場2024財年的同店可比銷售增速也達到了25%，遠超公司整體3%的增長。

這一增長勢頭同樣也是得益於渠道擴張——自 2023 年以來，Lululemon在中國大陸陸續新開設了24 家自營店，目前總數達到151家，占公司全球門店比例近20%。新開或擴建的自營店和其他渠道，貢獻了1.565 億美元的增量收入。而中國大陸可比銷售額的增長，也是因為整體客流量有所增加。

全球自營店數據 圖源：Lululemon財報

在財報中，Lululemon對中國市場也是信心滿滿，表示會“相信中國大陸的淨收入增長，將推動我們整體國際淨收入的增長”，因此後續計劃在中國繼續投資，預計2025年品牌的大部分自營店將在中國市場開業。

除了中國市場，Lululemon在世界其他地區（包括亞太地區以及歐洲和中東地區）也實現了顯著增長——2024財年淨營收為12.98億美元，占總淨收入的12%，同比增速達到了26.8%，同店可比銷售增速為14%。Lululemon表示也會繼續投資這一市場，通過開設新店和布局這些市場特定的電商平台，以建立更強的品牌知名度，持續帶動銷售。

擴張自營門店，勢必會帶來租金、員工以及運營等諸多成本費用的增長。從財報來看截至2025年2月2日，品牌在全球雇用了約39000名員工，對比2023財年，Lululemon在中國和世界其他地區市場的雇員占比都有明顯提升。

不過，由於2023財年Lululemon選擇放棄Mirror健身鏡的硬件產品業務，帶來了資產減值和重組成本，所以2024財年公司費用與2023年相比還減少了 900萬美元，至13億美元。

全球各市場員工數量 圖源：Lululemon財報

通過市場門店網絡投入建設，與低效業務剝離的"加減法"組合，Lululemon的盈利能力實則呈現出了正優化的狀態。

2024財年，其毛利潤增長12%至63億美元，毛利率則提升90個基點至59.2%；其淨利潤達18.15億美元，同比增幅17.06%，高於營收增速，印證了其成本控製與運營效率的改善。在北美市場承壓的背景下，Lululemon仍實現了盈利能力的結構性提升。

市場憂慮從何來？

既然是整體穩健增長，為什麽資本市場還是憂慮？

這種增長卻不被買賬的現象背後，首先是因為Lululemon收入增速不如以往那麽驚喜。

過去幾年，Lululemon的財務表現堪稱“神話級”。2022財年營收同比增長42.1%，淨利潤更是大增65.6%；2023財年營收增速回落至18.6%，但淨利潤卻再度暴增81.3%。

這種持續的高增長讓市場形成了慣性期待，以至於當2024財年國際業務34%的增速與美洲市場4%的溫吞增長形成對比時，投資者更傾向於關注“神話褪色”的跡象。尤其當財報披露，美洲市場可比銷售額同比下滑1%時，焦慮情緒被進一步放大——這個貢獻公司71%營收的核心市場，現在確實是遇到了增長瓶頸。

北美增長放緩，除了整體消費大環境的影響，也有一部分原因在於競爭者眾多。

傳統運動巨頭在覺醒：Nike重新設計的Yoga Luxe係列，采用可回收材料與自適應腰頭技術，在功能性上直擊Lululemon核心賣點；Under Armour通過植入漫威電影《黑豹2》中的訓練場景，將運動休閑與流行文化深度綁定。這些競爭者不僅分流了消費者，也在持續抬高這個行業的營銷成本和壓力。

而北美市場上還出現了和Lululemon一樣，在短時間內成為“潮流爆款”的品牌。比如品牌ALO Yoga，這個在2007年成立於美國洛杉磯的品牌，正以更年輕化的設計語言搶奪市場份額。該品牌通過合作社交媒體健身網紅、推出限量聯名款等，在Z世代群體中快速崛起。網紅Kendall Jenner、超模Bella Hadid等時尚風向標們一上身，就會有無數女孩都會追隨購買爆款。

Kendall Jenner、Bella Hadid

主業麵臨競爭壓力，但同時Lululemon的“第二增長曲線”——男裝係列不夠亮眼。

自2013年進軍男裝市場以來，Lululemon憑借ABC係列男士長褲的創新設計，一度在2018年將男裝占比提升至23%。但如今到了2024財年，其男裝係列的營收，在總淨收入中的占比仍是在24%。雖然財報中Lululemon提到“男裝係列是是我們戰略增長計劃的重要支柱，其淨收入正在增長”，但六年營收占比僅增長1個百分點的數據，確實還不足以支撐市場的期待。

對此，Lululemon也在加大投入中：今年2月，品牌宣布F1曆史上最負盛名的賽車手之一的劉易斯·漢密爾頓(Lewis Hamilton)將會作為全球品牌大使。他不僅是身著產品拍攝廣告大片，也會與lululemon研發與創新團隊、產品設計團隊緊密合作，參與未來產品的開發。到目前為止，Lululemon 已與籃球、賽車和健身等多個領域的10 多名男性運動員簽約，試圖以體育明星帶動男裝係列銷售。

Lewis Hamilton

同時財報中還有進一步闡述：在2024 財年，公司其他產品類別的淨收入占總淨收入的 13%。為尋求更廣闊的發展空間，品牌正持續加大產品創新力度，一方麵積極推出新的產品類別，另一方麵也在擴大配飾產品種類。

另外在近期，貿易摩擦也成為了焦點議題。

Lululemon並無自有工廠，其產品有40%產自越南，另外來自於柬埔寨、斯裏蘭卡、印度尼西亞、孟加拉國等國家的工廠；而麵料供應商則主要來自於中國、韓國等亞太地區的國家。這些都屬於是受貿易摩擦影響的地區，關稅衝擊可能會直接推高成本，使得品牌後續的盈利承壓，品牌的供應鏈可以說是“走鋼絲”狀態。

而這些最終仍要由消費者買單，品牌或將被迫提價。這將直接影響消費者信心，導致中國消費者對品牌的信心下降，轉而選擇本土品牌或其他國家的替代產品。因此中國市場的高增長後續是否還能持續，也是市場普遍憂慮的一點。

事實上整體回顧Lululemon的成長軌跡，就會發現其也暗合了當代消費市場的深層變化：當傳統運動品牌聚焦於"運動性能"，Lululemon用"生活方式符號"、社區化運營策略，讓自身從運動裝備品牌升級為一種圈層文化標識，實現了彎道超車。但當現在Lululemon全球門店大擴張，從瑜伽館旁走向一個個購物中心，這本質上就是品牌文化稀釋的過程，也是“破圈”必然會帶來質疑的階段。

Lululemon是時候去找到原本的品牌定位，與當下市場擴張甚至下沉後的新平衡點。在如今仍是強調消費以“體驗”為重的時代，講出更多人都喜歡的品牌故事，也能夠和麵料創新、產品科技協同去抵禦行業周期的波動。