今天（9月14日）早上，美國勞工部下屬的勞工統計局（BLS）公布了上個月即八月份消費者價格指數（Consumer Price Index，or CPI）。該指數比上一個月上漲了0.2%。與去年同期相比，物價指數上升了 5.3%。

通貨膨脹直接涉及民生，人人必須了解之。

2020年3月，Covid-19疫情大爆發，並以迅雷不及掩耳之勢橫掃全球。各國政府倉促應對，紛紛采取關閉邊境和實施居家令等各種極端措施，經濟麵臨崩潰的邊緣。為了拯救和刺激經濟，各國政府使出渾身解數，甚至直接向老百姓發錢。美國政府實施了三次大規模的刺激計劃，向美國人民發了三次救命錢。同時，美聯儲果斷地把利率降至最低，並啟動量化寬鬆，印鈔機加班加點，每月在公開市場購買價值1200億美元的債券，旨在穩定金融市場、降低長期利率。

隨著疫苗研製成功、疫苗接種達到一定比率，政府開始放鬆管製，經濟也逐步恢複常態。被壓抑了一年多的消費者需求，似乎正呈現井噴之勢。假若供給不能及時跟上，這種報複性消費加上供給短缺，勢必會帶來通脹—即物價整體上漲。

美國如此高的漲幅比較罕見。上一次CPI年漲幅超過5%，發生在2008年。在過去一百多年，美國的年通貨膨脹率平均為 3%左右。第二次世界大戰之後，美國通脹率超過5%的時段隻有六次：1946–48, 1950–51, 1969–71, 1973–82, 及 2008（見下圖）。近期比較嚴重的那次發生在1973-82年代。

我們這一代海外學子基本上沒有經曆過嚴重的通脹。改革開放（1978年）之前，中國實施的是計劃經濟，物價由政府製定和調整。計劃經濟幾十年，物價被被嚴重扭曲。改革開放後，嚴重扭曲的物價亟需扶正，但如何實施物價改革是政府麵臨的極大挑戰。如果實施休克療法，即一下子全部開放物價，通脹勢必會失控，改革可能會前功盡棄。中國政府采取了摸著石頭過河、逐漸開放和調整物價的策略。從結果看，整體上還是比較成功的。但在80年代末和90年代初，還是出現了兩次高通脹。據官方數字，最高那一年是1994年，通脹幾乎到25%；另一次是1988年，通脹接近20%。那時，我們當中許多人或已經出國，或正在準備出國，或年紀太輕沒有跟油鹽醬醋直接打交道—總之，對通脹沒有明顯的感受。

美國的CPI 官方數據始於1913年。目前，美國勞工統計局每月定期公布幾種通脹指數。媒體報道、眾人關注的那個指數（即所謂的headline measure），全稱是 Consumer Price Index for All Urban Consumers (簡寫為CPI-U，本文就用CPI)。顧名思義，該通脹指數不包括農村、軍營和監獄等非城市地區。該物價指數涵蓋全美90%左右的人口，有足夠的代表性。

CPI的計算原理很簡單。首先選定一籃子商品和服務。這個籃子很大，範圍很廣，種類繁多，因為它要體現美國普通百姓的消費結構。目前，服務在該籃子占的比重比商品高，兩者之間的比重大至為 60%/40%，這大體反映了普通美國人的消費結構。

每個月，政府對籃子裏的每種商品和服務，在全美各地實地采集價格數據（疫情期間，通過網絡或電話收集數據），然後計算出這一籃子商品和服務的總價格。每月的CPI 指數的計算公式為

(本月總價格/基期總價格) x 100

目前，CPI的基期是1982-84年，這幾年的CPI平均為100。該指數的應用之一是衡量購買力。例如，2020年12月份的CPI為 257.557。這意味著，在2020年底，258美元的購買力相當於100美元在1982-84年期間的購買力。隨著時間的推移，基期也會往前移，物價指數會隨之改變。但是，改變基期並不會影響CPI的變化，即通貨膨脹率。

有了CPI數據後，我們就可以計算通貨膨脹率了。通常有兩個通脹率數字：一個是本月與前一個月相比，另一是本月與去年同期相比(12-month, or year over year change）。例如，我們從勞工統計局網站找到了下麵一組CPI 數據：

1982-84 (基期): 100

2020年8月: 259.918

2021年8月: 273.576 （2021年9月14日公布）

2021年7月: 273.003

那麽，與上一個月即7月份相比，今年8月份的物價上升了0.2%。但與去年同期即2020年8月份相比，今年8月份的物價上升了5.3%。這就是本文開頭提到的兩個通脹數字。

前麵提過，從1913年首次正式公布至今，美國的平均年通脹率在3%左右。美聯儲在製定和實施貨幣政策時，對通脹有個預訂目標，這個目標是2%。美聯儲的參照通脹指標不是CPI，而是 PCE (Personal Consumption Expenditures). PCE 和 CPI的主要區別在於放進籃子裏的商品和服務。但區別並不大，在此就不贅述了。

展望未來，通脹會失控嗎？這是大家最為關心的問題。未來誰也說不準，除非神仙。但想當神仙的世人還真不少，其中包括專業預測家。此外，市場/投資者對未來通脹的預期也有一定的預期，這一預期會反映在債券的定價裏。所以，我們大體有兩種方法來衡量預期通脹。一種是通過問卷調查，直接向職業預測家詢問，其結果就是survey-based inflation expectation。

另一種方法是計算普通國債和TIPS的收益率之間的差額。我們知道，普通國債的收益率代表的是名義利率。名義利率由真實利率和通脹預期兩部分組成。真實利率代表了實際購買力的增長。TIPS 全名為 Treasury Inflation-Protected Security，由美國政府發行。中國政府上世紀80年代末發行過類似的保值國債。鄙人出國前，買了一些保值國債，利息與通脹掛鉤，當時的利息高達兩位數。TIPS 的特征是利率固定，但本金則隨通脹變化而變化 （indexed to inflation)。也就是說，TIPS的收益率代表真實收益率。普通國債和TIPS的收益率之差被稱為 break-even inflation, 可以當作市場對未來通脹的預期。

根據9月14日的市場數據, 美國10年期普通國債的收益率為 1.28%，10年期TIPS的收益率為 -1.06%，兩者之差為2.34%。這意味著，市場對未來十年的通脹預期大致為 2.34%。這個預期不算高，而且與美聯儲設定的目標通脹率（2%）基本一致。

總之，從當前的預期通脹數字來看，市場並不擔心通脹失控。美聯儲對此也信心十足。如果通脹抬頭、超出能忍受的範圍，美聯儲有足夠的工具來抑製通脹。

2021年9月14日