穿透迷霧：解讀貴金屬2026年1月風暴的底層邏輯

來源: 於 2026-02-17 10:41:29 [博客] [舊帖] [給我悄悄話] 本文已被閱讀：次

穿透迷霧：解讀貴金屬2026年1月風暴的底層邏輯

文｜徐令予

2026年1月29日，全球貴金屬市場經曆了一場史無前例的“大地震”。在美盤交易短短的28分鍾內，COMEX 的黃金從曆史巔峰俯衝而下，暴跌近450美元；白銀更是飛流直下三千尺，日內跌幅一度接近30%。

 

欲哭無淚的散戶投資者盯著屏幕上跳水的數字，滿腹疑慮：是什麽力量能讓貴金屬資產瞬間崩塌？

 

導火索在華盛頓點燃——隨著新任總統提名強硬“鷹派”凱文·沃什（Kevin Warsh）出任下屆美聯儲主席的消息傳出，美元指數如同被打了一針強心劑般拔地而起，直接擊碎了黃金的避險神話。緊接著是“雪上加霜”，芝商所（CME）上調保證金的公文下達，高杠杆的多頭開始瘋狂踩踏，算法交易的自動拋售潮如洪水般傾瀉而下。

 

望著屏幕上跳水的數字，幾家歡喜幾家愁？外行看熱鬧、內行看門道，要理解這場風暴，我們必須穿透屏幕，去拆解這個橫跨紐約、倫敦與上海、由權力與資本共同打造的全球貴金屬定價係統的運行機製。

 

看懂和理解貴金屬的定價機製，並不等於在投資市場上就有了未卜先知、先見之明的本事，但玩家至少要弄清楚遊戲的規則，輸也要輸得明明白白。其實能做“事後諸葛亮”也是很不容易的，如果讀了本文能讓人做一個“事後司馬懿”，我也就心滿意足了。

 

一、COMEX 的本質——期貨市場的風險博弈

COMEX（紐約商品交易所）是全球金屬市場的“大腦”，其核心功能並非實物交易，而是產生價格共識。

 

在這裏，黃金、白銀首先是一種金融資產，其次才是商品。COMEX 運行的是一套高度杠杆化的“保證金交易製度”。這意味著，當你在屏幕上看到一個成交價格時，其背後的買家可能隻支付了 5%-10% 的保證金。這種機製導致了 COMEX 驚人的交易量：每天在紐約成交的“紙黃金”（合約）規模，往往遠超全球全年的金礦產量。

 

更關鍵的是，COMEX 的價格是通過撮合引擎（CME Globex）實時生成的。每一秒鍾，來自全球的避險資金、對衝基金的算法、以及大型礦產商的套保單都在這裏劇烈碰撞。這個過程被稱為“價格發現”。當你看到 2026 年初那種跌幅時，本質上並不是實物金塊變多了，而是由於保證金比例提高，這台精密的價格機器在處理突然爆發的多頭平倉潮。由於 99% 的合約並不打算進行實物交割，交易員通過“現金平倉”或“展期（Rolling）”來結清頭寸，考慮到未來美聯儲的鷹派做法可能會推高持倉成本，這種純粹由數字和算法驅動的“多頭踩踏多頭”便會產生極其恐怖的破壞力[1]。

 

二、雙城記——倫敦 LBMA 與紐約 COMEX 的“跨洋共生”

如果說 COMEX 是貴金屬的“大腦”，那麽倫敦 LBMA（倫敦金銀市場協會）就是它的“心髒”。

 

這兩個市場之間存在著一種深度和緊密的互補關係。倫敦是一個場外交易（OTC）市場，它是分布式的、由各大銀行（如匯豐、摩根大通等）組成的流動性網絡。當世界上的中央銀行需要買入黃金，或者金礦商需要處理上百噸的實物產出時，他們通常選擇倫敦。倫敦金的“定盤價”決定了實物交易的基準，它是“現貨”的價格。

 

而紐約 COMEX 則是“未來的預期”。這兩個市場之所以能夠保持步調一致，全靠一套名為 EFP（Exchange for Physical，期現轉換） 的機製。通過 EFP，大型機構可以將紐約的期貨頭寸直接轉換為倫敦的實物頭寸。

 

這種跨洋聯動創造了一種名為"跨市套利”的行為：如果紐約金比倫敦金貴出了運費和利息，套利者就會在倫敦買入、在紐約賣出，直到差價抹平。這種協同效應確保了全球黃金價格的統一。但在極端情況下——如 2020 年的物流中斷或 2026 年的流動性枯竭——兩地價差會迅速拉大，那不僅是價格的脫節，更是全球金融體係“血脈不通”的危險信號。

 

三、曲線密碼——正向與反向市場的“情緒畫像”

在 COMEX 的深度行情裏，你會看到一串不同月份的價格，這被稱為“遠期曲線”。理解這條曲線，就讀懂了市場的靈魂。

 

在正常情況下，市場處於“正向市場（Contango）”。正如我們在公式 F = S times (1 + r times t) + u 中看到的，期貨價格（F）理應高於現貨價格（S）。這多出來的部分包含了三個核心要素：美元利率（資金成本）、倉庫租金（倉儲成本）以及保險費。持有實物白銀是有成本的，所以未來的白銀理應更貴。

 

然而，當曲線發生倒掛，進入“反向市場（Backwardation）”時，警報便拉響了。這意味著遠期價格低於近期價格。這種異象通常釋放出極度強烈的信號：市場對現貨的需求已經到了“饑渴”的地步，或者市場預期近期會有劇烈的災難，導致人們願意支付極高的溢價來立刻握住實物。

 

在 2026 年的波動中，觀察近月合約與遠月合約的價差波動，比觀察單一的數字更能揭示頂級機構的真實意圖：他們究竟是在恐懼未來的不確定性，還是在為了當下的流動性而瘋狂拋售？

 

四、中國因素——上海白銀溢價與 13% 的算術題

作為全球最大的實物黃金、白銀消費國，上海黃金交易所（SGE）的現貨價格代表了“中國需求”。

 

首先要理解的是機製差異：倫敦是基於大銀行報價的分布式匯總，而上海則是完全的集中競價交易，其透明度在某種程度上甚至高於倫敦。

 

其次是"上海溢價”, 由於中國對黃金、白銀進口實行配額製，且國內工業（尤其是光伏、電子產業）對白銀有剛性需求，上海的價格往往比倫敦貴。這種溢價（Premium）反映了中國內部的供需平衡。

 

但這裏有一個初學者最容易掉入的財務陷阱：13% 的增值稅。由於中國的白銀和部分工業實物交易包含 13% 的增值稅，而倫敦報價是不含稅的純淨價格。因此，在分析對比白銀真正的“境內外利差”時，必須將上海溢價減去13%。

 

如果你發現扣除稅費後的上海白銀依然有顯著溢價，那才代表中國實物市場正在強力推升全球銀價；反之，如果溢價消失甚至轉為折價，那通常意味著國內消費疲軟，上海將成為全球銀價的下行拖累。

 

五、 在數據的迷霧中尋找價格的底線

具備了以上的基本常識後，可以拿實戰數據來練練手了。在 2026 年這場白銀風暴中，上海期貨交易所市場的白銀一周實時報價圖片最具說服力。

1. 曲線的證言：誰在引領，誰在堅守？

從曲線圖中可以直觀看到，代表西方的黃線（Western Spot）經曆了一場高達 25.19% 的斷崖式坍脫；而代表上海的紅線（Shanghai Spot）僅回調了 9.66%。那段巨大的垂直缺口，不僅是“上海溢價”的視覺化呈現，更是中國工業剛需與西方情緒化拋售之間差距的直觀表達。

2. 實時數據中的邏輯閉環

結合這張實時切片，我們能讀出更深層的信號[2]。

 

 * 溢價的理性收斂： 上海溢價已從極端的 +33% 回歸至 +12.74%。這個數字極其敏感，因為它已經貼近了我們要剔除的 13% 增值稅。這說明市場正在進入一個“純淨定價”的均衡區。

 * 期現背離的終結： 此時上海現貨（$94.87）與期貨（$95.54）的價差已極度縮小。這標誌著此前的“撕裂期”已告一段落，兩地市場正準備以更穩健的基礎迎接下一輪反彈。

最終總結：權力天平上的守望與製衡

穿透 2026 年這場風暴的迷霧，我們必須客觀地審視全球定價權的版圖：

總體而言，西方市場（COMEX 與 LBMA）憑借其深厚的流動性積累和成熟的衍生品體係，依然是全球貴金屬價格的主導力量。 那些由美聯儲人事變動、美元利差和算法平倉引發的劇烈震蕩，依然在定義著金銀的短期生死。

 

然而，亞洲市場（以 SGE 為核心）已不再是單純的價格追隨者。 在極端波動中，上海現貨價格起到了“實物錨點”作用，正為全球價格構築起一道舉足輕重的韌性底線。在這一周的劇烈波動中，西方白銀價格的回撤幅度明顯大於上海市場，這種不同步的調整路徑，正是金融定價與實物定價在高衝擊環境下各自發揮作用的結果。

 

金融市場永遠充斥著噪音，但底層邏輯從不缺席。當你能看透 COMEX 的平倉邏輯、識破 13% 稅費背後的真實差價，並能從紅黃兩線的背離中預見反彈的信號時，你便擁有了超越波動本身的定力。這或許不能讓你未卜先知、料事如神，但至少能看清楚金融風暴的演進和結局，讓你可以做一個“事後司馬懿”。

 

注釋

[1] 在期貨市場中，提高保證金比例並不是對價格方向的判斷，而是一次現金約束的突然收緊。同樣一份期貨頭寸，在保證金上調後，需要交易者立刻投入更多可用資金才能繼續持有。這一變化並不取決於多頭是否仍然看好後市，而隻取決於賬戶裏是否有足夠的現金。一部分多頭即便判斷未變，也可能因為無法及時補足保證金而被迫平倉離場。

這些被動平倉會直接形成賣壓，推動價格下跌。價格一旦下跌，其它多頭賬戶的浮虧擴大，保證金占用率隨之上升，原本“勉強安全”的頭寸也可能迅速觸及風險線，從而引發第二輪、第三輪被動賣出。於是，拋售的主要來源並非空頭進攻，而是多頭陣營內部在現金約束下相互擠壓，形成典型的“多頭踩踏多頭”，導致價格的恐慌性暴跌。

[2]這張截圖非常典型，它展示了媒體和行情軟件中最常見的“連續合約報價” (Continuous Chart/Price)。 https://metalcharts.org/shanghai

之所以每種貨品隻顯示一個數字，是因為它默認選擇了最能代表當前市場、交易最活躍的那個價格。

1. 這個價格是怎麽產生的？

這個報價通常是 主力合約（Active/Front Month Contract） 的實時成交價。

• 挑選規則： 交易所並不把所有月份的合約加起來算平均數，而是直接抓取成交量（Volume）和持倉量（Open Interest）最大的那個月份。

• 自動展期： 當 2 月合約即將到期、交易員們紛紛轉去交易 4 月合約時，這個網頁顯示的數字會自動“跳”到 4 月合約的價格上。

• 計算方式： 就像我們之前討論的，這是全球交易員在 CME Globex 電子平台上通過實時買賣撮合產生的結果。

2. 這個價格的意義是什麽？

它被定義為“全球基準參考價”，其核心意義在於：

• 極高的流動性： 截圖顯示的白銀 $84.15 （2026年2月3日數據），是全世界此時此刻買賣最容易、點差最小的價格。

• 標準化參照： 當現貨商、金店或投資者說“現在的白銀價是多少”時，默認指的就是這個主力合約價格，而不是那些交易冷清的遠期月份。

• 消除混亂： 如果網頁把 12 個交割月的價格全部列出來，普通用戶會無所適從。單一數字提供了最直觀的“市場溫度”。

3. 為什麽不寫交割日期？

這是為了用戶體驗。對於 90% 的人來說，他們隻想知道“現在黃金或白銀值多少錢”，而不關心這是 2 月還是 4 月交割的合約。

4. 溫馨提示： 

如果你是要進行實物交割的操作員，這個網頁的數據是不夠的，你需要進入 CME 官網的 Quote 詳情頁，查看每一個具體月份（如 GCG26, GCJ26）的報價。

 

徐令予 作於南加州 （2026年2月）

 

 

 


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