夫妻店年入33億，上市前夕遇麻煩

正值衝刺港股上市的緊要關頭，茶飲品牌滬上阿姨卻因3·15期間曝光的食品安全問題，陷入消費者對其的信任危機。

據湖北經視《3·15特別報道》披露，其武漢漢口城市廣場門店員工在製作楊枝甘露時，使用過期的西柚粒，並撕毀原保質期標簽後重新打印虛假效期。武漢市市場監管局已依據《食品安全法》對涉事門店立案調查，最高麵臨貨值金額20倍罰款。

湖北經視曝光了滬上阿姨食品安全問題

這一事件將滬上阿姨推向輿論風口，也為其港股上市前夕蒙上一層陰影。

從2013年上海人民廣場一間25平米的檔口奶茶店，到坐擁8500家門店的現製茶飲巨頭，由“75後”夫妻單衛鈞和周蓉蓉創辦的滬上阿姨，用超過十年時間，在茶飲江湖中撕開一條“血路”。

然而，如今來看，過期食材重複使用的“標簽門”，或成為這家“夫妻店”IPO路上的攔路虎。

就在今年年初，滬上阿姨帶著年營收超33億的成績單衝刺港交所，試圖成為繼奈雪的茶、茶百道、古茗、蜜雪冰城之後，第5家登陸資本市場的茶飲品牌。

可資本市場從來不缺故事，缺的是“確定性”。當蜜雪冰城以2.6萬家門店在下沉市場築起銅牆鐵壁時，當古茗、茶百道爭相用萬店規模搶占先機時，滬上阿姨的IPO更像是一場逆水行舟的突圍戰。

滬上阿姨的基因裏刻著下沉市場的生存法則，但資本要的不是生存，而是想象空間。

當食安問題撞上上市倒計時的時候，這場價值過億的資本盛宴，還能否端出令人安心的“商業甜品”？

01

加盟狂飆，品控失序

315報道揭開的，不僅是滬上阿姨過期食材標簽被撕毀重貼的“時間魔法”，更是8500家加盟店構築的龐大商業帝國下脆弱的品控防線。

財報顯示，截至2024年上半年，滬上阿姨8437間門店中，8409間由加盟商經營，占比高達99.7%。資本市場的數字遊戲與舌尖上的安全底線，在此激烈碰撞。招股書裏引以為傲的99.7%加盟率，在315後成了危險的“達摩克利斯之劍”。

不可否認，滬上阿姨的加盟模式在其擴張過程中發揮了重要作用。然而，其高度依賴加盟商，讓食品安全、經營效率等問題接踵而至。

查閱滬上阿姨合夥人小程序，滬上阿姨旗下多品牌都在招募當中‍‍‍‍‍‍‍

對品牌方來說，加盟服務以及各項采購收入幾乎是穩賺不賠的買賣。但對加盟商而言，他們不僅需要承擔房租以及購買品牌方的高價原料，還要麵對品牌方各種管控限製甚至是罰款。

為了提升品牌銷量和市場份額，滬上阿姨曾頻繁推出各種促銷活動，如“買一送一”“免單券”“第二杯半價”等。這些活動吸引了消費者，但也給加盟商帶來了壓力。

一位深圳的加盟商向鹽財經記者透露，總部要求做活動，但活動折扣要扣除40%，物料成本扣除38%，人工占比12%，最後利潤所剩無幾。“總部雖然會給一些補貼，但力度極小，根本彌補不了活動帶來的損失。”

同時，由於活動期間往往客單量爆棚，店員難免有所疏忽，如果遇到客戶投訴，總部對加盟店的懲罰力度也不小。對於加盟商來說，品牌總部強製促銷活動不僅擠壓了利潤空間，增加了工作壓力，也引發了員工的不滿。

滬上阿姨店內，忙碌的店員與正在等待取餐的顧客/圖源：滬上阿姨‍‍‍‍

這也使得滬上阿姨的閉店率，高於行業均值。

2024上半年，滬上阿姨關閉的加盟店數量有531家，占到了總門店的6%。回看2021年到2023年的三年內，滬上阿姨每年的閉店數分別為210家、393家以及370家。華安證券發布的研報數據顯示，滬上阿姨在2023年的閉店率為7.7%，高於其他茶飲主流品牌。

從單店日均GMV來看，滬上阿姨也與同行存在一定差距。2024年上半年，滬上阿姨單店日均GMV為3823元。同期已通過港交所聆訊的古茗單店日均GMV，則維持在6000元以上的高位。

麵對如此龐大的加盟商隊伍，滬上阿姨的管理和品控也麵臨挑戰。

有加盟商向鹽財經記者透露：“雖然總部有一些管理規定，但在實際運營中，還是會出現一些問題。比如物料供應有時不及時，導致門店無法正常營業；對加盟商的培訓也不夠係統，很多操作標準難以落實到位。”

加盟模式還帶來了食品安全與口碑風險。

由於加盟商素質良莠不齊，部分門店可能為了降低成本而忽視食品安全問題。一旦出現食品安全事故，不僅會影響該門店的生意，還會對整個品牌的口碑造成負麵影響。

當在黑貓投訴平台輸入“滬上阿姨”這一關鍵詞時，截至2025年3月21日，共有3584條投訴。這些投訴，大多集中在食品安全和售後這兩大問題上。

截至2025年3月21日，黑貓投訴平台上關於“滬上阿姨”的相關投訴共有3584條/圖源：黑貓投訴平台

3月14下午，滬上阿姨武漢漢口城市廣場店店員表示，涉事的兩名員工已經離職。“那個門店是新開的，當時沒有店長，所以兩位員工比較隨心所欲。”該品牌督導也趕到現場，表示核實後，將從嚴處理。

加盟模式對於茶飲品牌來說，是一把雙刃劍。在新茶飲賽道內卷加劇的當下，滬上阿姨若無法係統性解決加盟店監管漏洞，就難以擺脫“擴張失速-品控失控”的隱患。

02

夫妻分紅1.76億與現金流危機

2013年，單衛鈞、周蓉蓉夫婦用一杯“五穀奶茶”，在上海人民廣場打響創業第一槍。此後十年，滬上阿姨以每年新增千家門店的速度狂飆突進，2023年營收達到33.48億元，成為新茶飲賽道增速最快的黑馬之一。

下沉市場是這場狂奔的燃料。

據招股書，滬上阿姨在下沉市場占市場領導地位‍‍

灼識谘詢數據顯示，三線及以下城市現製茶飲GMV從2018年的252億元暴漲至2023年的960億元，年複合增長率達30.7%。預計到2028年預計增至2682億元，年複合增長率22.8%，遠超新茶飲市場的整體增速。

滬上阿姨超過半數門店門店紮堆於此，試圖用“五線城市包圍一線”的策略複製蜜雪冰城的成功。截至2024年6月30日，滬上阿姨門店網絡中50.3%的門店位於三線及以下城市。

但蜜雪冰城的護城河遠比想象中堅固。

以中杯規格、不加料的茉莉奶綠為例，蜜雪冰城賣6元，滬上阿姨要賣9元。在縣域市場，價格敏感度極高的消費者往往用腳投票。有縣域加盟商表示，“滬上阿姨的客單價是蜜雪的兩倍，但單店日銷隻有對方的60%”。

下沉市場的競爭本質是成本戰。當蜜雪冰城能把檸檬水做到4元一杯，仍保持盈利，後來者想要分羹，要麽降價，要麽被擠出牌桌。

財務數據佐證了這種尷尬。2024年上半年，滬上阿姨營收同比增長6%至16.58億元，淨利潤卻同比下滑12.3%至1.68億元。更值得警惕的是毛利率，2023年其毛利率為30.4%，較蜜雪冰城的35.2%和古茗的34.8%明顯遜色。

滬上阿姨2021年、2022年、2023年毛利率分別為21.8%、26.7%、30.4%/圖源：滬上阿姨招股書

除了盈利困境，還令人矚目的，是創始人夫妻的“資本操作”。

招股書顯示，2023至2024年，滬上阿姨兩次派發股息合計2.18億元，其中單衛鈞、周蓉蓉夫婦通過控股公司套現1.76億元。與之形成鮮明對比的是，公司同期短期借款從3.2億元激增至7.8億元。

2024年上半年，滬上阿姨現金及現金等價物為2.41億元，其中經營活動所得現金流量淨額僅為1.58億元，較2023年現金流量淨額5.92億元，驟降超4億元。

“這相當於把公司的錢裝進自己口袋，再把債務留給企業。”一位財務專家直言：“高額分紅疊加借貸擴張，會極大削弱抗風險能力。”這種“大進大出”的財技引發市場質疑。

不過，在2024年2月14日首次遞交招股書後，今年初，滬上阿姨的上市之路終於迎來重要進展。2025年1月10日，滬上阿姨獲得中國證監會的境外發行上市及境內未上市股份“全流通”備案通知書。

2025年1月10日，滬上阿姨獲得中國證監會的境外發行上市及境內未上市股份“全流通”備案通知書

當資本對茶飲行業的熱情逐漸冷卻，滬上阿姨能否借上市突破增長瓶頸，以更具競爭力的姿態迎接行業洗牌？

03

IPO能否破局？

茶飲賽道的“生死時速”資本市場對茶飲品牌的耐心也在消退。

2024年以來，茶飲賽道融資事件數量較此前接近“腰斬”。在此背景下，滬上阿姨的IPO更像一場與時間的賽跑。

譬如據“市值水晶”發布的數據，2021年新式茶飲行業共發生融資32起，披露總金額超過140億元；到了2023年，融資事件雖仍超30起，但融資金額急劇縮水，略超19億元。

此外，天眼查數據顯示，2024年整個新茶飲賽道累計12筆融資，相較於巔峰時期的2021年直接腰斬，融資金額更是暴跌超過90%。

1971-2023年4月中國新式茶飲行業投融資概況/圖源：艾媒谘詢‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍

在市場競爭層麵，各品牌之間的競爭愈發激烈，產品同質化嚴重。幾乎所有茶飲品牌都在推出鮮果茶、奶茶等產品，口味和配方相差無幾。為了爭奪市場份額，品牌們紛紛打起價格戰，導致利潤空間進一步被壓縮。

身處行業競爭紅海，滬上阿姨麵臨著差異化缺失的困境。產品從最初的五穀奶茶，到後來的鮮果茶、輕乳茶，滬上阿姨始終未能形成獨有的品牌標識。為了尋求突破，滬上阿姨采取了多品牌戰略，推出了咖啡品牌“滬咖”及性價比茶飲品牌“輕享版”（後升級為“茶瀑布”）。

然而，這一戰略並未取得理想效果。滬咖在競爭激烈的咖啡賽道中，麵臨著瑞幸、庫迪等強敵，單店日均GMV較低，門店數在2024上半年還有所縮減。“輕享版”雖然定位下沉市場，但在蜜雪冰城的強大優勢下，也難以突出重圍。

鹽財經查閱財報發現，滬上阿姨上市，實際上還有著“對賭協議”的焦慮。

簡單來說，對賭協議就是公司在遞交招股書時和投資方有個約定——即如果滬上阿姨在2026年3月31日之前還未能成功上市的話，投資方可以要求控股股東回購他們的股份。

圖源：滬上阿姨招股書

這種對賭協議是投資圈裏常見的玩法。投資方為了保障自己的利益，會和公司或控股股東約定，如果公司沒能按時上市，他們就有權讓對方回購自己的股份。

這增加了滬上阿姨上市的緊迫感。如果上市時間拖得太久，控股股東可能就會麵臨投資方要求回購股份的壓力。這不僅會讓公司的資金鏈緊張，還可能影響公司的股權結構，給公司未來發展帶來不確定性。

香頌資本董事沈萌接受媒體采訪時表示，新茶飲品牌急於上市主要有兩大原因。

一是企業能率先上市並成功募資，無論資金規模大小，都有利於扭轉當前紅海競爭的局麵。

二是有利於投資者實現資本退出並變現。

然而，上市不是終點，而是新一輪淘汰賽的起點。當行業從“跑馬圈地”進入“精耕細作”階段，滬上阿姨需要證明的不是開店速度，而是單店盈利模式的可持續性。

當規模神話難掩盈利疲軟，當加盟商反噬與同質化競爭成為常態，上市或許能短暫輸血，卻無法根治增長焦慮。

如何在下沉市場與品質升級之間找到平衡，如何在資本退潮後重塑品牌價值，將是滬上阿姨和整個行業必須回答的命題。