彭博全球首席經濟學家：高通脹並非經濟過熱所引起

“雖然通脹目前處在令人不適的高水平，但是我們有充分理由相信這都是暫時性的和短期因素的產物。因此，我認為美聯儲看淡眼前的短期影響，這種邏輯是沒有問題的。”

近日，彭博全球首席經濟學家歐樂鷹（Tom Orlik）在與騰訊財經的對話中，對近期市場十分關注的通脹問題和美聯儲Taper信號給出了這樣的觀點。

歐樂鷹的研究覆蓋全球宏觀經濟、政策及其對全球金融市場的影響。此前，歐樂鷹曾長期居住於中國，帶領彭博經濟研究亞洲團隊，專注於亞洲地區宏觀經濟和政策研究。

在此之前，他曾擔任《華爾街日報》中國經濟首席記者、Stone & McCarthy 研究機構中國經濟學家、IMF（國際貨幣基金組織）英國執行董事的顧問以及英國財政部的政策分析師。他的著作《解讀中國經濟指標》是研究中國經濟數據的必備指南。

歐樂鷹認為，目前的高通脹是經濟重啟的產物，而非經濟過熱的產物。持續性高通脹的前提是勞動力市場火爆、工資上漲，而目前勞動力市場距離過熱還十分遙遠，因此並不擔心通脹會進一步惡化。

至於美聯儲對待通脹的表態，在歐樂鷹看來，美聯儲並不糾結於暫時性的通脹問題，而是將精力專注地投入到更加嚴重的失業問題上，這是正確的態度。他認為，美聯儲未來幾個月不會有任何的實質性動作，即使有，他們也會極端謹慎。

而作為一位對中國經濟有著長期、深入研究的專家，歐樂鷹談到對中國經濟與政策的看法時表示，前段時間中國央行降準的動作體現了中國央行有了更大的貨幣政策自由空間，不必再追隨美聯儲，而是可以更多“以我為主”。至於下半年中國經濟最大的挑戰，他則認為，依然是管理和削減高債務水平，防止金融壓力成形。

以下是經過編輯的對話實錄：

一、談經濟展望與通脹

問：我們從宏觀視角開始。你如何評價2021年上半年的經濟表現？對於下半年你又是如何預期的？

Tom Orlik：全球經濟正在經曆走出疫情危機的快速複蘇，但不同的國家處在進程的不同階段，依然有一些不容忽視的重大風險存在。

中國是最早發現疫情的，同時也是最先控製住疫情的，在我們看來，中國經濟目前正在逐漸減速，回歸之前的增長趨勢，即略低於6%的增速。美國較之中國並沒有落後太多，他們依然處在迅速複蘇的階段當中，我們預計這一階段會一直延續到今年的第三季度。歐洲則又一次落後得更多一點。歐洲諸國的經濟隻是剛剛進入迅速複蘇階段，對於他們，我們預計其下半年的經濟增長速度將超過上半年。

問：展望2021年下半年，你認為當前經濟麵臨的最大威脅是什麽？

Tom Orlik：在過去幾個月時間當中，最讓金融市場擔憂的一直都是通貨膨脹。美國的消費者價格指數（CPI）衝上了5%，為多年以來的最高水平。我們的判斷是，通脹帶來的挑戰其實隻是暫時性的，它是經濟迅速重啟後出現的種種問題的產物，而非經濟過熱的產物。因此，我們認為，在美國和一些其他主要經濟體，通脹在下半年將繼續保持高水平，但是考慮到失業率居高不下，我們並不擔心會出現持續性通脹。

我們主要的擔心現在依然在於疫情本身。我們已經看到，正如印度所證明的，Delta變種病毒完全可以席卷一國全國，迫使經濟重新回到封鎖狀態，跌入深度衰退。現在，我們已經注意到，一些可怕的跡象顯示，Delta變種病毒正在迅速蔓延到其他國家。總而言之，今年下半年的頭號風險就是，新冠疫情不單單是屬於2020年的悲劇，而是會綿延到2021年的問題。

問：你剛剛提到了通脹預期，我認為這是一個非常關鍵的問題，希望能夠就此多展開一些討論。消費者價格指數（CPI）之類通脹數據，其同比增幅已經衝上了5%，令人吃驚，可是美國的貨幣政策製定者美聯儲卻依然堅持說高通脹隻是暫時的，將逐漸消逝。可否更詳細的展開談談你對此的看法？你認為價格壓力是否會長期、持續存在？有關各方是否有什麽辦法去解決這個問題？

Tom Orlik：我們的看法是，雖然通脹在2021年上半年走高的幅度確實超過了預期，但是如果你深入研究各種細節，就會發現，那主要是源於各種經濟重啟相關因素，是重啟在短期內推高了通脹。

要出現持續性的高通脹，首先必須上演勞動力市場火爆、工資上漲的一幕。這當然不是不可能發生的事情，比如我們完全可能在2022年走到那一步。隻不過，站在當下的2021年，還有成百上千萬的人因為疫情失掉了工作，現在正在努力求職，因此我們認為，勞動力市場距離過熱還遠得很。總之，我們現在並不會過分擔心通貨膨脹的進一步惡化。

問：回到宏觀經濟前景方麵。你剛剛提到了Delta變種病毒，這種變種病毒要比其他的更易於傳播，也更危險。那麽，在你看來，疫情可能的複發，以及疫苗的部署，這些對於下半年的宏觀預期的影響到底有多重要？

Tom Orlik：至關重要。中國2020年的經驗已經證明，想要讓經濟重歸增長軌道，有效控製住疫情是頭號前提。現在的美國也證明，隻要一個國家能夠成功讓大部分人口接種疫苗，趨近於群體免疫，經濟就可以迅速複蘇。我們在印度第二季度的變故當中則看到，如果疫苗接種不夠迅速，變種病毒肆虐開來，就會造成巨大的麻煩。因此，那些在疫苗接種方麵取得了更大進展的發達經濟體處境要相對安全，而那些無法取得同樣進展的新興市場和發展中經濟體，Delta變種病毒便意味著非常重大的風險了。總而言之，疫情依然居於焦點位置，是各國經濟政策製定者們麵前的主要挑戰，也是經濟複蘇路上的主要風險。

問：現在，一些人擔心K型複蘇問題，也就是所謂的複蘇分化，即少數人迎來繁榮，而其他大多數人則處境每況愈下。你對這種K形複蘇怎麽看？我們現在正處在這種形態當中嗎？

Tom Orlik：是的。如果我們單看國內生產總值數據（GDP），似乎複蘇應該是V型的，雖然形態多少顯得怪異，但是大致如此吧。在2020年上半年，經濟產出暴跌，而從下半年又開始複蘇，到了2021年，許多國家的產出已經回到了疫情前的水平。顯然，這看上去已經滿足了V型複蘇的定義，隻是我們還必須更細致地觀察產出，以及收入是如何分配的，這便是令人擔心的地方所在。

疫情的影響就在於，大者愈大而小者愈小，富者愈富而貧者愈貧，這是非常令人遺憾的。比如在企業領域，就出現了所謂亞馬遜效應。那些依靠實體客流量的小零售商正在被排擠出局，而大科技平台卻表現越來越好。換個角度，從家庭或者個人層麵著眼，我們會看到，那些之前就擁有高薪工作的人大多都可以遠程上班，因此也可以保住自己的工作。而那些收入較低的人往往是處在服務業領域，而疫情期間這些領域的就業機會大幅削減。總之，不管是從企業結構，還是從家庭貧富差異的角度，都不能不遺憾地承認，疫情已經成為了導致更大不公，造成社會和經濟更嚴重分裂的推手。

二、談美聯儲

問：說起美聯儲，你對他們未來貨幣政策的走向如何判斷？許多人都說聯儲現在過於謹慎了，相對於通脹，他們對失業問題過於看重了，你認同這種判斷嗎？

Tom Orlik：不，我實際上並不這麽認為。正如我前麵提到的，雖然通脹目前處在令人不適的高水平，但是我們有充分理由相信這主要都是暫時性的和短期因素的產物。因此，我認為美聯儲看淡眼前的短期影響，這種邏輯是沒有問題的。同樣一眼可見的是，美國的失業率依然處在極端的高水平。在疫情期間，成百上千萬美國勞動者丟掉了自己的工作，他們必須重新回到崗位上去。總之，美聯儲並不糾結於暫時性的通脹問題，而是將精力專注地投入到更加嚴重的失業問題上，我認為這顯然是正確的態度。

問：從這個角度來思考，你認為在2021年年底前，美聯儲是否會采取某種程度的Taper（縮減）？他們刺激政策的退場速度會有多快？

Tom Orlik：2013年的Taper Tantrum（縮減恐慌）給美聯儲上了結結實實的一課。Taper Tantrum的中文怎麽說？縮減恐慌。美聯儲在那次獲得了極為寶貴的經驗。當時，“他們就要Taper了”的信號釋放出來，市場迅速做出了極為消極的反應，借貸成本猛漲，讓複蘇風險陡增，迫使美聯儲又扭轉方向。因此這一次，我認為他們將會高度謹慎，會在真正有所動作之前釋放出非常明確的信號。也許，在今年8月的傑克遜霍爾央行會議上，我們就會收到美聯儲釋放的這種信號。在今年下半年，美聯儲還將持續關注勞動力市場的數據，以確定那裏的複蘇是否處在正軌之上。我們認為，如果勞動力市場複蘇情況理想，美聯儲就會做好準備，從2022年年初開始Taper。至於加息，我們認為第一次加息最早也要等到2023年。

三、談美國財政政策與債務

問：對於美國總統拜登萬億量級的預算動議，你有何看法？你認為美國政府今年下半年還將延續之前的支出規模嗎？

Tom Orlik：當我們回顧美國曾經遭遇的那些巨大的金融危機，就會發現，政府反應的主要問題都在於財政政策總是不夠強力。事實上，2009年開始，財政政策本來已經出現了收縮的勢頭。這樣的財政政策其實就是對經濟增長、就業機會創造和經濟複蘇起到了釜底抽薪的作用，這當然是個錯誤。當初全球金融危機之後，美國經濟之所以複蘇遲緩，這正是原因之一。這一次，美國政府拋出了規模巨大的1.9萬億美元刺激計劃，一些人認為刺激規模過大了，會導致通貨膨脹。可是在我看來，在這種極端的危機當中，如果非要冒風險，那麽力度過大總好過力度不足。

關於未來的政府支出，拜登目前還有兩個計劃，即基礎設施計劃和家庭計劃。基礎設施計劃要重建美國的公路、橋梁、鐵路等。家庭計劃則是為了幫助美國家庭，如果婦女想要回到工作崗位，計劃就會給予支持，比如提供保育服務等，還有更多的兒童也會得到更多的教育機會。總之，我認為這兩項計劃都是很有價值的，是為了美國的未來所必需的投資。至於計劃本身的前景，則要看國會裏一些難度不小的政治溝通和談判的具體結果。

問：但是，你擔心美國政府高企的債務嗎？杠杆率日益攀升，是否會為美聯儲未來貨幣政策的執行帶來額外的麻煩嗎？

Tom Orlik：債務管理，其要義就在於把握好償債成本與經濟增長速度之間的關係。因此，即便你已經有了很高的債務，但是隻要你能夠以低成本舉債，並用之於能支撐經濟更強勢增長的投資，那麽這種做法就是有其道理的，是不會造成債務危機的。美國當下的情況就是如此。美國有大量的債務，但是依然能夠以很低的成本舉債，而且的確麵對著使用借來的錢投資於基礎設施、教育、兒童保育等可以成為經濟增長助力的對象的機會。在我看來，這些投資都是物有所值的。

問：可是長期而言，這會造成一些下行風險嗎？

Tom Orlik：所謂無債一身輕，債務多當然不及債務少，但是我們也該看看為什麽舉債。中國也借了不少的債，但是將資金投入了有價值的投資，建設新城市、新鐵路、新公路、新的水利和通信基礎設施，這些投資都幫助中國獲得了更好的發展。總之，中國舉債不少，但是絕對都是值得的，因為這些債務都投入了推動中國發展的投資項目。

美國的情況略有不同。美國已經是一個發達國家了，基礎設施需求的規模遠不能和中國同日而語，但是他們也需要更多建設一些基礎設施，用來改進教育等。總之，隻要有機會以低成本舉債，將資金投入必需的投資項目，這總歸都是有意義的。

四、談美國樓市與全球最低稅

問：下麵談談美國的住宅市場。美國的住宅價格正在迅速上漲，競價大戰在各地打響。你認為美國房市是否已經出現泡沫？這是否意味著我們可能將迎來一場嚴重的金融危機，就像2007年至2008年的債務危機那樣？

Tom Orlik：2007年至2008年的問題不單單在於家庭信貸猛增，更在於放款標準的退化。這實質上是兩件事。在大量信貸給予家庭，幫助他們購買住宅的進程當中，其中很大一部分貸款流向了低收入家庭。這就造成了當時人們所謂的“三無貸款”（NINJA loan），即向無收入、無工作、無資產的家庭提供貸款。這一次的情況則有著關鍵性的差異。的確，房價再度迅速上漲，我們再度向家庭提供了更多信貸，但是放款門檻沒有降低。因此，我雖然也覺得大家有理由對美國、中國乃至其他國家的房市保持一定的警惕，但是短期內，局麵是不可能發展到全球金融危機前夜那種地步的，現實當中也沒有出現那種跡象。

問：談談全球最低企業稅。眾所周知，七國集團的財政部長們都已經接受了美國總統拜登實施全球最低企業稅的要求。設立國際統一稅率，你覺得這是否是一個好主意？

Tom Orlik：我表示讚同。過去四十年來，局麵的天平其實一直是向著企業一側傾斜的，尤其是那些大企業。那些跨國企業能夠將生產轉向中國或者越南等較低工資水平國家，他們也同樣可以對自己的賬戶做類似的安排，以確保盡可能少地納稅，比如將利潤轉移到加勒比地區或者歐洲一些國家的避稅天堂。這其實就對勞動者和家庭形成了壓榨。他們丟掉了工作，而曾經雇用他們的企業甚至還可以因此大幅減少納稅。因此，我們看到，過去幾年來，天平開始略微向著有利於家庭的方向傾斜了。我們提高了最低工資，這對於低收入勞動者是好事。我們現在又要建立全球最低企業稅機製，讓跨國企業不能再輕鬆避稅。當然，這個領域當中未來還將有一些困難的對話，但是我認為，這是向著正確方向邁出的一步。

五、談全球人口老齡化

問：關於人口的問題。我們看到，全球都在麵對著老齡化和人口減少的困擾。你對這一問題的長期前景怎麽看？尤其是，人口老齡化會給全球經濟造成怎樣的風險？

Tom Orlik：全世界的年輕人都一樣，麵臨著各種壓力和困難：大學畢業時間更晚，工作壓力巨大費時費力，住宅、教育、醫療等等的成本都很高昂。所有這一切都在使得不管是美國或者日本，乃至全世界的年輕人減少生育。所有這些影響匯聚到一起，自然就造成了人口老齡化問題。當整個社會的人口歲數變得更大，社會的增長潛力就會降低。

這方麵，日本就是最好的例子，過去三四十年當中，伴隨人口日益老齡化，適齡就業人口日益萎縮，經濟增長腳步大為放緩。

六、談中國經濟與政策

問：這些說法非常有趣，我們現在討論與中國有關的話題。就中國經濟疫情爆發至今的表現與世界其他國家的比較，你有什麽最新的看法？

Tom Orlik：中國經濟已經從疫情危機當中複蘇了。我認為中國依然有足夠的政策空間，以及足夠的才智去解決問題，至少也有能力防止問題演變為危機。

疫情危機是一場人道災難，也是對各國政府，各國經濟和金融係統處理極端嚴重問題的能力的一場壓力測試。我們在2020年已經看到，麵對這場任務，中國完成得非常出色，控製住了疫情的爆發，讓經濟重新恢複了生機。這也再度驗證了我的觀點，即中國的經濟政策製定者們在推動發展方麵總是能夠出色完成任務。

問：還有一個關於中國的問題。中國央行最近宣布將準備金比率下調0.5個百分點，對此普遍的解讀是，這是一種向寬鬆立場轉向的信號。與此同時，美聯儲卻在走向Taper。對於中國和美國貨幣政策和刺激計劃當下的差異，以及未來可能的發展，你是怎麽看的？

Tom Orlik：真是個有趣的問題。中國的貨幣政策強調“以我為主”，這意思就是，我選擇我自己的道路。有趣的地方在於，在過去，中國央行總是想要去管控匯率，因此必須跟著美聯儲的節拍去走。如果你想要控製匯率，但是利率政策的方向卻和美聯儲不同，那麽就必然會引發資本流入或者流出，在這種情況下，控製匯率就會變成無法完成的任務。過去十年時間當中，中國央行已經做出了重大的改變，從管控匯率，讓人民幣低估，變成讓人民幣匯率更接近市場價值或者公允價值，讓市場（而非政府）獲得更多決定權。這就意味著，中國央行有了更大的自由空間。他們不必再追隨美聯儲，而是可以更多“以我為主”。我們現在知道，美聯儲未來幾個月不會有任何的實質性動作，而且哪怕有，他們也會極端謹慎。可是，由於中國央行已經獲得了更強的獨立性，他們完全可以選擇一個不同的方向。他們可以寬鬆也可以收縮，一切都看中國經濟的具體需求而定。

七、談低利率

問：今天的最後一個問題是關於資產管理的。許多人都相信，我們正走進一個低利率環境，而低利率自然會推高資產價格。那麽，作為投資者，我們該如何應對利率的走低呢？

Tom Orlik：問得好。在疫情爆發之前，整個世界其實就已經處在儲蓄過剩而投資不足的情況之下。結果就是，資金的供應要超過資金的需求，利率處在極低的水平上。現在，經曆過疫情，為何依然是儲蓄極高而投資相對較低呢？原因之一就在於，其實疫情襲來前，這個世界就已經是大者愈大而小者愈小，富者愈富而貧者愈貧。正如我們前麵討論疫情影響和K形複蘇時談到的，疫情其實是加劇了這個趨勢。因此，在我看來，後疫情時代的世界，資金的供應依然將高於需求，利率依然將保持極低水平，決定了之前投資環境的低利率環境還將依然存在。