LEAPS vs. 股票的真實差異

最近大家討論 ITM LEAPS（深度實值長期看漲期權）很多。因為我今年四月經曆過一次大回調，對 DITM LEAPS 有些切身體會，想分享一下經驗和教訓，也許能幫到還在研究這個策略的朋友。

先說我同意的幾點：

• 用 ITM LEAPS call 替代持股，可以用更少的資金控製同等股數。

• 如果設計得當（我個人偏好 ≥1 年到期、delta ≥0.9 的 DITM LEAPS，漲跌大約跟股票 0.9 倍同步，外在價值很少，幾乎等同於持股，並在 DTE 90–60 天時展期），理論上回報可能優於直接持股 —— 這裏是指同等現金投入的比較，比如 1 萬美元買 DITM LEAPS vs. 1 萬美元買股票，前者可能做到 2–3 倍的 ROI。

• 適合長期向上的標的（如大盤指數或優質科技股）。

ITM LEAPS 最大的優勢是：隻要投入股票成本的 20–50%，就能放大幾倍收益。特別適合在牛市初期或熊市末期進場，在上漲周期中 ROI 通常更高。現在是牛市，所以大家更關注是否要建倉或加倉，但風險討論相對較少。我覺得有些關鍵點需要提醒：

• 成本其實沒那麽低：如果不是 ATM，DITM LEAPS 的成本通常在股票價格的 40–60%，遠高於很多人想象（我自己的經驗是黃金除外，有時能到 20–30%）。

• 時間價值損耗（Theta）：LEAPS 依然每天在消耗外在價值，尤其接近到期更快，所以 DTE 90–60 天時展期非常關鍵。

• 熊市風險：DITM LEAPS（行權價是當前股價的 60–80%）的權利金通常要占股票價格的 40–50%。如果股價下跌 40%，LEAPS 可能直接變成虛值，你可能損失全部權利金。LEAPS 本質上就是杠杆押注，如果股價大跌會徹底翻車。有人會說可以不選 delta 0.9，改用 0.8 來少投點錢、降低風險，但如果股價跌 20–30%，一樣可能被徹底抹去價值。如果到期日之前沒反彈回來，除了內在價值的損失，還會損失掉一整年的外在價值，那可能比直接持股虧得多。而且如果用相同資金做杠杆，下跌時虧損會是股票的幾倍（就像上漲時可以幾倍收益一樣）。

• 隱藏風險：雙頭受損：如果你把省下的現金又去投其他高風險資產，在熊市時可能兩頭都虧，比單純持股還慘。

• 缺少凸性：DITM LEAPS 的 delta ≈ 1，價格走勢幾乎線性。意味著如果你隻是想持有同等股票敞口，它並不會在牛市中明顯跑贏股票，隻是少了股息。很多人看中期權的“凸性”收益（股價漲時 delta 會增加、收益加速），那主要是 ATM 或 OTM LEAPS 的特征，深度 ITM 並沒有這種效果。

所以 LEAPS 並不是永遠優於股票：

• 最合適的進場時機是大幅回調後、牛市初期或熊市尾聲，而不是高位。

• 深度 ITM LEAPS 在長期牛市中常常跑不贏直接持股（如果是同等股票敞口），缺少股息、缺乏凸性，除非用資金杠杆來彌補。

• 在熊市或大幅回調中，虧損可能遠超想象，並且需要持續追加資金去展期。

• 如果 LEAPS 已經虧損，展期時還要再投入更多資金，損失可能被放大。

• 如果基本麵依然很好，你需要有資金行權的準備；如果失去信心，最好及時止損平倉，不要等到到期歸零。

總結：ITM LEAPS 是高效但複雜的股票替代工具，適合能嚴格管理風險、懂展期與資金配置的投資者。如果風險管理不到位，遇到今年四月這種大回調，利用杠杆的損失會非常大，甚至可能讓新手恐慌割肉、損失慘重。想嚐試的朋友一定要謹慎配置資產、做好最壞打算。