建寧博客
地產、投資、生活、學習筆記及總結
杠杆隻是個工具，它是個放大器，能放大利潤，也能放大損失，自身無所謂好壞，如果非要說好壞的話，在於利用的是否合理。就像給你把菜刀，用來砍人就是幹壞事，用來做美味佳饒就是幹好事，好壞與菜刀無關。
我本人對杠杆是情有獨鍾，次貸危機時資金匱乏，也正是因為大膽利用杠杆，十來年間地產投資的回報超過三十倍，這如其說是我的功勞，倒不如說是杠杆的功勞，我隻是在最應該用杠杆的時候恰巧把杠杆用到極致的那頭豬！
房產可以用杠杆，股市也一樣，隻要利用的合理。
最近我寫過幾篇有關倍數基金和杠杆的文章，其中也討論到倍數基金可不可以長持的問題。
總起來說，倍數基金的最佳倍數應該介入2到3之間，取決於不同的指數和時間段。做短的（short or inverse）基金不適合長持，倍數超過3的做長基金也不適合長持（超過3倍的磨損太快），非寬帶的倍數指數基金（比如像半導體等單一行業）也不適合長持，剩下的就看看2到3倍的SP 500或NASDAQ寬帶指數基金是否適合長持。
無條件地永久長持2倍的SP 500或NASDAQ寬帶指數基金，歸零的可能性很小，膽大的也不是不可以，盡管我本人不建議。
無條件地永久長持3倍的SP 500或NASDAQ寬帶指數基金，我是堅決反對。
但我讚成有條件地長持2倍或3倍的SP 500或NASDAQ寬帶指數基金。
因為倍數基金的磨損很大，尤其是在大跌的時候，所以，要想長期持有，或者要避開大跌，或者在大跌的時候要有自動補血功能。
下麵簡單探討兩種長持方法，一種（可能）被廣泛應用，另一種被廣泛討論；一種嚐試避開大跌，另一種嚐試在大跌的時候自動補血。
1. 均線滾動法
2016年，Michael Gayed發表了一篇獲得Charles Dow獎的論文，這篇論文也基本上成了長持倍數基金的理論基石（2021年做過數據更新）：
Leverage for the Long Run - A Systematic Approach to Managing Risk and Magnifying Returns in Stocks
這是這篇論文的結論：
這張表格實際上比較了三種投資策略：
1) 原汁原味的SP 500
2) Leveraged SP 500 （SP 500的倍數基金）：包括1.25倍（SP 1.25x）, 2倍（SP 2x）, 3倍（SP 3x）
3) Leveraged Rotation Strategy（LRS， SP 500倍數基金均線滾動法），實際上就是把策略2），加一個趨勢過濾器，這裏的趨勢過濾器用的是200天均線，也就是在200天均線以上就買倍數基金，在200天均線以下就賣掉倍數基金，換成國債，不斷循環滾動。
如果仔細比較一下表格的結果，尤其是紅線標出的三行，均線滾動法無論是從Annual Return，還是Sharpe Ratio，還是Max Drawdown，都不差。
實際上，我自己用NDX（NASDAQ-100）從1985年開始的數據進行的類似回測，也得出了相同的結論。
這裏簡單解釋一下Sharpe Ratio。
借用糊塗兄的語言來講：計算回報率不考慮風險就是耍流氓。如果你不想成為流氓的話，就有必要了解一下Sharpe ratio。Sharpe ratio的定義是回報率除以波動率的均方差， 基本可以理解為回報率除以波動率，它獎勵低波動率，懲罰高波動率，是衡量包括風險後投資好壞的參數，越高越好。
如果A的投資平均回報比B高， 同時A的Sharpe ratio不比B差，那肯定是A好了。
如果A的投資平均回報比B低， 但A的Sharpe ratio比B好，那還是A好，否定這一點的就是流氓（有意見請跟糊塗兄理論， 我隻是跟屁蟲）。
2. HFEA策略
大約2019年，Bogleheads上有一個叫HEDGEFUNDIE的用戶，開始宣揚一種投資策略，被稱為HEDGEFUNDIE's Excellent Adventure，其中的紅色字母就是這種叫法的由來：
HEDGEFUNDIE's excellent adventure?
這種策略是長持兩種倍數基金：UPRO（3倍體SP）和TMF（3倍體長期國債），每季度一重置（rebalance）， 剛開始時比例是40:60， 後來調整為55:45。其中的邏輯是，股市和長期國債可以相互對衝。
很快，這種策略就受到追捧，並有很多追隨者， 有很多人甚至認為這種策略優於均線滾動法。
這種策略剛開始時的回報的確不比均線滾動法差， 但是沒想到，從2020年債市開始大跌，三倍體的債市基金TMF的跌幅達92%之多，並沒有起到很好的對衝作用，所以這種策略很難說是成功，盡管長期來說，它的回報率可能並不比長持SPY差。
單就我個人的思維來講，我是絕對不讚成同時長持兩種不同的三倍體相互做為對衝，一個三倍體已經夠喝一壺的了，再多加顆定時炸彈， 還讓不讓人安心過日子了，哪怕沒有2020年開始的債市大跌我也不會考慮。
如果是55%的UPRO， 45%的一倍體無杠杆債市，那還可以考慮。
有人提出1/3的UPRO（或TQQQ），剩下的2/3投入債市，這種策略本身沒什麽大問題，隻是回報太差，起不到放大作用，至少是我瞧不上的。
3. 補充說明
其實，在reddit和Bogleheads上，有好多討論長期持有倍數基金的好貼，比如這一網頁就綜合了很多有用的信息，大多是關於均線滾動法的，也有關於HFEA策略的：
Michael Gayed to host AMA - author of the 200-day MA strategy paper
這裏，我想摘出來說兩點，也是上麵的網頁中鏈接的文章中提到的，文章是德文的（我不懂德文，但翻譯成英文即可）：
ZahlGraf's Excellent Adventures
第一點，上述均線滾動法用的均線是200天的，那是否200天的就肯定比211天的均線好呢，答案當然是不一定，尤其是對於不同的指數或基金來說，肯定會有差別，這是德文的文章中回測的結果：
啥意思呢，就是說，回測顯示SP 用200天均線好，而NASDAQ-100用220天均線更好。
第二，回測給出了各種策略的回報率和最大Drawdown：
其中：
- P是標準的股市債市60/40組合
- ITT是5~10年中期國債
- LTT是十年以上長期國債
- NDX 是NASDAQ-100
- 2x SP 500(MA)是2倍體SP均線滾動法， 其中MA是Moving Average，也就是均線滾動法
可以看出，比如，2x SP 500(MA)的風險並不比SP 500高多少，但回報率卻高得多。
4. 結語
前麵已經說了，我個人讚成均線滾動法，不讚成HFEA法，因而下麵的結語主要是針對均線滾動法來說的。
首先， 我覺得均線滾動法特別適合年輕人，如果有30年的投資時間，用這種方法30年後的回報率應該至少是QQQ的10倍以上。
其次，由於需要經常進進出出，如果用普通賬戶存在著稅務問題，所以最好用退休賬戶。
再者，盡管如果拉長投資的時間長度， 比如投資在十年以上，無論是從投資回報，還是風險，都不必長持QQQ差。但是在短時間內， 比如3~5年內，這種方法還是比長持無倍數基金風險要大，所以不建議將要或已經退休的資產狀況一般的人試用這種方法。當然資產多， 經得起風險的人可以試試。
最後想說明一點，在是否可以長持倍數基金這個問題上，有很多真專家，也有很多偽專家。如果對一個普通的人，你的建議是，最好不要長持倍數基金，這應該算是一個比較中肯的建議，尤其是對於一些對倍數基金了解不多的人來說更是如此。但如果你說，在任何情況下都不能長持倍數基金，那就是偽專家了。我會反問，你自己做過回測嗎？網上可以很容易找到NASDAQ-100 從1985年開始的數據， SP的數據可以更早，你做過在各種情況下，包括是否用均線滾動法的回報率，sharpe ratio， 最大Drawdown嗎？如果有數據，當然可以讓別人信服，否則單憑空想和人雲亦雲是沒用的，讓數據說話更有說服力。
一孔之見，一孔之見，一孔之見，一孔之見，重要的事說3+1遍！
祝大家周末愉快！
建寧 2025/7/19
